Tesis para optar al grado de Magíster en Finanzas / En el presente documento se estima el precio de la acción de una compañía, Sigdo Koppers, para lo cual se emplea la Metodología de Valoración por Flujo de Caja Descontados. Para lograr lo anterior, es que se trabaja con la información proporcionada por la empresa de manera pública, junto con realizar supuestos y hacer estimaciones para luego proyectar los estados de resultados de SK. Una vez hechas las estimaciones y proyecciones pertinentes, se procede a valorar los activos de la empresa, para que una vez descontada la deuda financiera, entre otros ajustes, se obtenga el valor del Patrimonio Económico, y con ello, el precio de la acción al 30 de Junio de 2014. El documento se estructura de la siguiente forma. Una breve introducción y revisión de la literatura, la descripción de la metodología empleada, descripción de la empresa, estimación del costo de capital, un análisis operacional, proyecciones para llegar al Flujo de Caja Libre y la valoración del patrimonio de la empresa. Se discuten los resultados y se presentan las principales conclusiones.

Manejo de Capital de trabajo

El presente informe tiene como objetivo presentar al lector la importancia del manejo de la liquidez dentro de la empresa, asi como dos herramientas importantes al respecto, como son el flujo de caja y el ciclo de conversión de efectivo que ayudarán a proyectar la liquidez y evaluar políticas que la afectan, respectivamente, identificando la existencia de problemas de liquidez y los riesgos que esto implica.

TESIS PARA OPTAR AL GRADO DE MAGÍSTER EN FINANZAS FULL TIME / En estos últimos años ha surgido un importante volumen de literatura que ha analizado si las distintas configuraciones de estructura de propiedad pueden explicar las decisiones de inversión de las empresas, en relación a la sensibilidad que estas podrían tener a las fluctuaciones de los flujos de caja (Pindado et al., 2011). Por ejemplo, en el trabajo pionero de Hoshi et al. (1991) se muestra que la pertenencia a un grupo de negocio reduce la sensibilidad que tiene la inversión a los flujos de caja, argumentando principalmente que dicha reducción se traduce en la existencia de menores niveles de restricciones financieras. Otros trabajos han mostrado el efecto que tienen sobre las decisiones de inversión la concentración de la propiedad (Goergen y Renneboog, 2001; Wei y Zhang, 2008), la existencia de grupos empresariales (Almeida y Wolfenzon, 2006; Almeida et al., 2011), e inclusive la propiedad familiar (Pindado et al., 2011). Nuestro trabajo se centra principalmente en el efecto de la propiedad familiar y distintas configuraciones de propiedad familiar sobre la sensibilidad de la inversión a los flujos de caja para una economía emergente como la chilena. Específicamente, se intenta medir si la existencia de distintos niveles de estructuras piramidales, medida como el grado de separación entre derechos de voto y derechos de flujo de caja que tiene el último accionista de la cadena de propiedad, tienen incidencia diferenciada sobre la dependencia que presenta la inversión a la generación de flujos de caja internos. Al centrarnos en la propiedad familiar, es de destacar la importancia de las familias como importantes accionistas de referencia alrededor del mundo. El importante volumen de literatura que ha surgido desde el trabajo de La Porta et al. (1999) ha mostrado, por ejemplo, que el accionista familiar se encuentra presente en prácticamente dos tercios de las empresas del este asiático (Claessens et al., 2000b), casi la mitad de las empresas de Europa Occidental (Faccio y Lang, 2002), y en más de un tercio de las empresas indexadas al S&P500 y al Fortune 500 (Villalonga y Amit, 2006). En general la literatura que ha estudiado la naturaleza familiar de las empresas concuerda que existen características benéficas que decantan en un mejor desempeño (Anderson y Reeb, 2003; Barontini y Caprio, 2006; Villalonga y Amit, 2006; Bonilla et al., 2010; Isakov y Weisskopf, 2014). No obstante, existe también la posibilidad de que una mayor propiedad de las familias decante en un atrincheramiento de la posición de accionista controlador, conduciendo a una dimensión horizontal del gobierno corporativo. La evidencia existente para Latinoamérica ha mostrado que las empresas familiares tienen mejor desempeño. Por ejemplo, González et al. (2012) analizan una muestra de empresas Colombianas y evidencian que las familias presentan un desempeño superior. Para Chile Martinez et al. (2007) y Bonilla et al. (2010) encuentran resultados similares. Implícitamente, es posible inferir que este mayor desempeño se deba a un mayor alineamiento de intereses de las familias, lo que se deriva a mejores políticas de inversión. Si bien esto puede ser un resultado plausible, ninguno de estos estudios ha analizado el efecto de la concentración de la propiedad y la existencia de pirámides, lo cual potencialmente podría condicionar las políticas de inversión, dada la existencia de mercados de capitales internos en el seno de los grupos empresariales, los cuales podrían actuar cuando los mercados de capitales no resulten ser tan eficientes. De una muestra de 113 empresas no financieras cotizadas en la Bolsa de Comercio de Santiago para el periodo 2008-2011, nuestros resultados ponen de manifiesto dos cuestiones fundamentales. En primer lugar, la existencia de accionistas familiares incrementa la sensibilidad de la inversión a los flujos de caja, lo que potencialmente indica que las familias enfrentan mayores niveles de restricciones financieras (Medina y Valdés, 1998), lo cual decanta en políticas de inversión que son sub-óptimas (Kuo y Hung, 2012). No obstante, dada la evidencia que sugiere un mayor desempeño de las empresas familiares versus las no familiares, estos resultados potencialmente también pueden indicar que las empresas familiares exhiben un mayor grado de conservadurismo en términos de exposición al riesgo vía apalancamiento para financiar proyectos que resultan ser eficientes. En segundo lugar, cuando hay presencia de estructuras de propiedad piramidales (donde existe separación entre derechos de voto y derechos de flujo de caja o rompimiento de la regla un-voto-una-acción) es posible observar patrones de inversión diferenciados por parte de las familias. Por un lado, cuando las estructuras piramidales presentan menores niveles de separación entre derechos de flujo de caja y derechos de voto (control más directo por parte del último accionista y grupos más pequeños), al igual que las participaciones directas del accionista familiar, la sensibilidad de la inversión a los flujos de caja se ve acentuada. No obstante, cuando la separación entre derechos de flujo de caja y de voto es alta, como la que existe en los grupos empresariales de mayor tamaño, la dependencia de los flujos de caja a la inversión parece verse atenuada. Es decir, a medida que el accionista familiar presenta mayores niveles de separación, disminuyen los problemas de sensibilidad de la inversión a los flujos de caja, lo que evidencia la ventaja de la existencia de estructuras piramidales (o grupos empresariales) en el contexto chileno, sugiriendo que estas configuraciones de propiedad son eficientes, pues potencialmente permiten reducir el grado de restricciones financieras a partir de la existencia de mercados de capitales internos, lo que soporta la idea de que las estructuras piramidales y, en particular, los conglomerados de negocio, pueden implicar algunos beneficios en países emergentes como el chileno (Almeida y Wolfenzon, 2006; Edwards y Weichenrieder, 2009; Villalonga y Amit, 2009), en donde los potenciales riesgos de expropiación de estos grupos empresariales son atenuados por las ventajas de la existencia de mercados de capitales internos (Buchuk et al., 2014), entregando así mayores incentivos a invertir eficientemente por parte de las familias. Para llevar a cabo el estudio, estructuramos el artículo en cinco epígrafes. Tras la presente introducción, en el segundo de ellos realizamos una revisión de literatura y formulación de hipótesis. La descripción de la muestra objeto de estudio, así como la presentación de las variables y metodología empleada para el análisis constituyen el contenido del tercer epígrafe, mientras que en el cuarto expondremos los resultados obtenidos y comentaremos algunas de sus implicancias. El trabajo finaliza con un apartado en el que se exponen las conclusiones alcanzadas.

Tesis para optar al grado de Magíster en Finanzas / Tal como lo menciona el titulo este documento trata sobre la Valorización de Almacenes Éxito, empresa Colombiana de retail de amplia cobertura dentro de su país. ¿Cuál es el valor de esta gran empresa? Es la pregunta, ¿Este sobre valorado en el mercado? ¿Quizás Sub valorada?; esas son interrogantes que deseamos responder a través de este trabajo, conocer cuál es el valor que nosotros estimamos debe tener almacenes Éxito. Para cumplir ese objetivo es que dividimos el trabajo en distintas etapas. Primeramente se explican los métodos de valoración que se utilizarán sobre la firma, su sustento teórico y la forma en que se debe aplicar cada metodología. En una segunda etapa se describe almacenes Éxito, su funcionamiento, su posicionamiento dentro del mercado Colombiano, su historia, quienes son sus administradores, como operan dentro del mercado colombiano, entre otros antecedentes que permitan visualizar a la empresa y entender su negocio, de forma tal que sin importar la expertiz del lector, se familiarice con almacenes Éxito. Posteriormente se procede a analizar los resultados históricos de la compañía, sus ratios financieros, sus valores accionarios, índices de deuda, estados de resultados, etc. En resumen se busca contextualizar el status financiero y económico en el cual se encuentra almacenes Éxito El análisis continua con el meollo del problema que da pie a esta investigación, ¿Cuál es el valor de almacenes Éxito?; para esto se presentan dos mecanismos de valoración, con énfasis en el uso de valorización mediante flujo de caja descontado, apartado en el cual se dan a conocer todos los supuestos que respaldan el análisis y el resultado final de la Valorización. Un segundo método utilizado para contrastar es el de los múltiplos financieros, el cual permite comparar valorizaciones. Estos análisis finalmente permiten llegar a una conclusión en cuanto al Valor de Almacenes Éxito y su comparativa con el valor de mercado a la fecha de análisis.

Tesis para optar al grado de Magíster en Finanzas / Autor no autoriza el acceso a texto completo de su documento / El presente informe ha sido elaborado con la finalidad de presentar una opinión objetiva y razonable del valor económico de Empresas Hites S.A.. Para ello hemos utilizado la metodología de valoración por Flujos de Caja Descontados, con el propósito de concluir un valor para la Compañía. En las páginas que siguen se especifica el funcionamiento de dicha metodología así como las diversas hipótesis financieras que se han utilizado para llegar al resultado final. Nuestro análisis se ha basado en datos financieros publicados por la Superintendencia de Valores y Seguros, en información de negocio facilitados por la propia empresa en su Página Web, y en información de mercado. Sin embargo, las proyecciones se encuentran basadas íntegramente en nuestros supuestos, con el propósito de aplicarlas a la metodología de valoración, cuyos resultados (que se muestran a continuación), han permitido obtener la valoración final de Hites:  Flujos de Caja Descontados. El valor del patrimonio económico de la empresa, basado en flujos de caja proyectados a 5 años y utilizando el último flujo de caja para el cálculo del valor terminal, sería de M$ 151.358.655 al 30 de Junio de 2013, equivalente a $ 401,3 por acción

Tesis para optar al grado de Magíster en Finanzas / Autor no envía autorización para acceso completo de su documento / El presente trabajo tiene por finalidad determinar el valor económico de una de las compañías más importantes en la industria de bebidas y alimentos en Chile, Compañía Cervecerías Unidas S.A (en adelante “CCU”) al 30 de junio de 2014. La valoración se realizó mediante el Método de Valoración de Empresas por Flujos de Caja Descontados, lo cual contempló inicialmente un análisis detallado de la empresa, las características del negocio y la industria en la que participa, la situación financiera, el estado operacional del negocio y la proyección de ingresos basados en las perspectivas económicas de los mercados en donde opera. En la aplicación del método de flujos de caja descontados, en primera instancia se determinó la estructura de capital objetivo de la empresa. Luego, se determinó el Beta de CCU a través del Modelo de Mercado, considerando el Índice General de Precios de las Acciones (IGPA) como portafolio de mercado, para finalmente calcular la tasa de costo de capital de la empresa (WACC), con la cual se descontaron los flujos de caja libre proyectados. La ventana de tiempo utilizada para la elaboración de la valoración fue desde el año 2010 hasta el 30 de junio del año 2014. Producto de la valoración por este método, se determinó un precio objetivo de $6.311,24 por acción, el cual es relativamente inferior al precio de la misma al 30 de junio de 2014. Por tanto, se presenta un sobrevaloración del mercado de un 2,7% respecto del precio de mercado de la acción a esa fecha.

Tesis para optar al grado de Magíster en Finanzas / Este trabajo fue desarrollado con el objeto de arribar a una estimación de valor de mercado del patrimonio de la compañía Envases del Pacifico S.A. (Edelpa), empresa cuyas acciones son transadas en la bolsa de Santiago. Edelpa participa como actor principal en el mercado de envases a nivel nacional e internacional, exportando a mercados de Centroamérica, Colombia, Brasil y Argentina. Edelpa produce envases con estructuras flexibles compuestas por una o varias capas de materiales, como polietilenos, nylon, aluminio y papel, unidas por adhesivos y recubiertos con lacas, barnices y ceras. Estos productos son desarrollados de acuerdo a especificaciones técnicas y de diseño definidos por cada cliente. La entrega de estos productos es en forma de bobinas o rollos para usar en máquinas automáticas de envasado, o de envases, tales como bolsas contenedoras, bolsas con fuelles, o con tapas dosificadoras. Considerando la información pública disponible hemos procedido a aplicar dos metodologías de valoración para establecer una cuantía de esta compañía al 31 de marzo del año 2012, referidos como:  Flujo de Caja Descontado.  Valoración mediante comparable o múltiplos de la industria. Con los resultados de ambos métodos hemos determinado valores probables para esta compañía.

Tesis para optar al grado de Magíster en Finanzas / En la presente Tesis se plantea una metodología general de estimación de flujos de caja y valoración de pasivos contingentes derivados de las garantías que habitualmente los gobiernos incluyen en los contratos de asociación público privada (APP). Dicha metodología se aplica a las garantías más comunes usando técnicas de simulación de Montecarlo y algunas variaciones de las fórmulas de valoración de opciones de Black-Scholes. Un pasivo contingente es un compromiso financiero que se ha adquirido en el pasado, que no se puede modificar en forma unilateral y que su magnitud y cronología depende de eventos futuros inciertos. En los últimos años, los pasivos contingentes están recibiendo mayor atención debido al severo impacto en la sostenibilidad fiscal que podrían tener, principalmente, debido a que los pasivos contingentes a menudo no se registran de manera explícita en el presupuesto ni en los estados financieros tradicionales como otros instrumentos de gasto público, tales como: subvenciones, subsidios, la inversión tradicional o préstamos directos. Una de las principales fuentes de pasivos contingentes para los gobiernos son los contratos de asociación público privada, esto porque son compromisos de largo plazo entre el gobierno y una compañía privada, con el objeto de que esta última provea un servicio que es tradicionalmente provisto por el gobierno. Usualmente, en estos contratos se incluyen garantías financieras, que tienen por objeto mitigar o eliminar el riesgo que algún factor puede producir sobre la compañía privada de forma de incentivar su participación o disminuir sus costos con el objeto de que estas disminuciones de costos sean traspasadas al contrato. Dado el largo plazo de los contratos, las garantías financieras implican coberturas o compromisos difíciles de estimar, especialmente porque los elementos que los gatillan son en general difíciles de prever. En el presente trabajo se estudian las garantías más comunes en los sistemas de PPP, se describe su funcionamiento, sus objetivos y se proponen metodologías de estimación de los flujos de caja para el gobierno. Se estudian principalmente las garantías que se han otorgado en Chile, sin embargo, dado que el sistema chileno es un modelo para muchos países en esta área, los modelos se pueden adaptar fácilmente a otras realidades. Como resultado general, más allá de plantear modelos específicos para la valoración y estimación de los flujos, lo que se intenta es establecer una lógica genérica de modelación que permite simplificaciones y supuestos de por medio, dar un valor sobre los flujos fiscales que se comprometen en cada garantía. Las técnicas de Montecarlo y las fórmulas de Black-Scholes aparecen como herramientas útiles y versátiles a la hora de tratar de estimar los flujos fiscales derivados de las garantías otorgadas en un sistema de PPP. Sin embargo, la información que provee la simulación de Montecarlo es mucho más completa, pues entrega la distribución de pagos asociadas a determinadas variables, sin embargo, la utilización de fórmulas sólo el valor esperado. A cambio de ellos, las fórmulas son muchos más simples en su aplicación, entregan el resultado inmediatamente y no requieren onerosos softwares para realizar las simulaciones. En los ejemplos de este trabajo, los resultados medios de la simulación fueron muy similares a los resultados obtenidos a través de las fórmulas de Black Scholes, lo cual no es casualidad. Ambos modelos funcionales se construyen a partir del mismo supuesto: las variaciones porcentuales en el valor de la variable subyacente son normales. A partir de ahí, si bien los caminos son separados y aparentemente muy distindos, los resultados son los mismos. Respaldar los pasivos contingentes con fondos, fideicomisos, techos al nivel de compromisos puede ser una fuente efectiva de control de los mismos, ya que exponen a los tomadores de decisiones a ser evaluados puestos estos instrumentos deben ser verificados. Es importante desarrollar la capacidad de estimar y valorar los pasivos contingentes, esto, pues sus efectos fiscales en momentos de crisis pueden ser muy severos y normalmente no se cuantifican ni monitorean. En muchos países de bajos ingresos, existe la ilusión de que a través de las PPP su infraestructura puede ser mejorada ostensiblemente, lo cual es cierto, pero a pesar de lo que aparentemente creen, esto no es gratis.

A trend seen on the web today is to create a platform where externally developed applications can run inside some kind of main application. This is often done by providing an API to access data and business logic of your service and a sandbox environment in which third-party applications can run. By providing this, it is made possible for external developers to come up with new ideas based on your service. Some good examples on this are Spotify Apps, Apps on Facebook and SalesForce.com. Ipendo Systems AB is a company that develops a web platform for intellectual properties. Currently most things on this platform are developed by developers at Ipendo Systems AB. Some interest has though risen to enable external developers to create applications that will in some way run inside the main platform. In this thesis an analysis of already existing solutions has been done. These solutions were Spotify Apps and Apps on Facebook. The two have different approaches on how to enable third-party applications to run inside their own service. Facebook’s solution builds mainly on iframe embedded web pages where data access is provided through a web API. Spotify on the other hand hosts the third-party applications themselves but the applications may only consist of HTML5, CSS3 and JavaScript. In addition to the analysis a prototype was developed. The purpose of the prototype was to show possible ways to enable third-party applications to run inside your own service. Two solutions showing this were developed. The first one was based on Facebook’s approach with iframing of external web pages. The second was a slightly modified version of Spotify’s solution with only client-side code hosted by the main application. To safely embed the client side code in the main application a sandboxing tool for JavaScript called Caja was used. Of the two versions implemented in the prototype was the Iframe solution considered more ready to be utilized in a production environment than Caja. Caja could be seen as an interesting technique for the future but might not be ready to use today. The reason behind this conclusion was that Caja decreased the performance of the written JavaScript as well as adding complexity while developing the third-party applications.