A presente tese é constituída por três ensaios relacionados à política monetária brasileira no período pós metas de inflação. Em todos os ensaios buscou-se ressaltar a importância do papel das expectativas, considerando-se em todos os modelos utilizados expectativas forwardlooking. No primeiro e terceiro ensaios, buscamos contribuir com a recente literatura a respeito da estimação das preferências do Banco Central do Brasil e no segundo ensaio estimamos a taxa natural de juros brasileira. No primeiro artigo, utilizamos um modelo novo-keynesiano padrão com expectativas forward-looking, conforme proposto por Givens (2010), para a estimação das preferências do Banco Central do Brasil. A consideração de expectativas racionais no modelo separa as políticas em dois casos possíveis, regras e discrição e, portanto, permite avaliar com qual desses dois casos os dados são mais consistentes. Usando observações trimestrais, para o período de 2000-1 a 2010-4, os resultados obtidos permitem afirmar que, para o período considerado, os dados favorecem uma política discricionária. As estimativas da função perda revelam que a autoridade monetária dá um grande peso para a estabilização da inflação, seguida pela suavização da taxa de juros e pela estabilização do hiato do produto. No segundo artigo, estimamos a taxa natural de juros para o Brasil usando um modelo DSGE (modelo dinâmico e estocástico de equilíbrio geral). Para a estimação do modelo, são utilizados métodos bayesianos, sem a necessidade de extração da tendência a priori, diferente do que ocorre na maioria dos trabalhos anteriores e na totalidade dos estudos empíricos para o Brasil. Adicionalmente, são fornecidas estimativas para o hiato do produto e para a meta de inflação implícita de longo prazo. Os resultados obtidos apontam para uma taxa natural de juros real com tendência declinante no período, com uma taxa média de 8.03% a.a. considerando a amostra toda. Além disso, através da análise do hiato da taxa de juros, é possível afirmar que o Banco Central adotou uma política conservadora até meados de 2007 e, desde então, vem adotando uma política expansionista, fato consistente com o recente comportamento da inflação brasileira e seu descolamento em relação ao centro da meta. Já o terceiro artigo, aperfeiçoa o entendimento das preferências do Banco Central no Brasil bem como o primeiro ensaio desta tese, utilizando um modelo DSGE para uma pequena economia aberta para estimá-las. O modelo usado neste trabalho, considera que o Banco Central minimiza uma função perda, levando em consideração o desvio da inflação em relação a meta, a estabilização do produto, a suavização da taxa de juros e, distintamente dos trabalhos anteriores, a taxa de câmbio. Os resultados permitem afirmar que a maior preocupação da autoridade monetária no período foi com a estabilização da inflação, seguida pela suavização da taxa de juros, estabilização do produto e, por último, a estabilização da taxa de câmbio. / This thesis consists of three essays related to the Brazilian monetary policy during the inflation targeting regime (2000-2011). In all essays we sought to highlight the important role of expectations. In all models, we used forward-looking expectations. In the first and third essays, we contribute to the recent literature about estimating the preferences of the Central Bank of Brazil, while the brazilian natural interest rate is estimated in the second essay. In the first essay, we use a standard new-Keynesian model with forward-looking expectations, as proposed by Givens (2010) to estimate the preferences of the Central Bank. The presence of rational expectations in the model makes a distinction between two modes of optimization, commitment and discretion, and thus allows us to evaluate which of these specifications is favored by the data. Using quarterly data for the period from 2000-1 to 2010-4, the obtained results allow us to affirm that the data favors a discretionary policy. Estimates of the loss function show that the monetary authority gives great weight to inflation stabilization, followed by interest rates smoothing and stabilization of the output gap. In the second essay, we estimate the natural interest rate for Brazil using a DSGE model (dynamic stochastic general equilibrium). For model estimation, Bayesian methods are used, without the need to extract the trend a priori, unlike most of the previous work and the totality of empirical studies for Brazil. Furthermore, estimates about the output gap and implicit inflation target long-term are provided. The results suggest a natural real interest rate with decreasing tendency during the period, with an average rate of 8.3% per year considering the whole sample. Furthermore, by examining the gap in interest rates, one can state that the Central Bank adopted a conservative policy by mid 2007 and since then has adopted an expansionist policy, which is consistent with the recent behavior of inflation in Brazil and its displacement from the center of the target. The third essay improves the understanding of the Brazil’s Central Bank preferences just like the first essay of this thesis, using a DSGE model for a small open economy to estimate these ones. The model used in this study considers that the Central Bank minimizes a loss function, taking into account the deviation of inflation relative to target, output stabilization, the interest rates smoothing and, unlike the previous work, the exchange rate. The results allow us to affirm that the major concern of the monetary authority in the period was the stabilization of inflation, followed by the interest rates smoothing, stabilization of the product and, finally, the stabilization of the exchange rate.

A presente tese é constituída por três ensaios relacionados à política monetária brasileira no período pós metas de inflação. Em todos os ensaios buscou-se ressaltar a importância do papel das expectativas, considerando-se em todos os modelos utilizados expectativas forwardlooking. No primeiro e terceiro ensaios, buscamos contribuir com a recente literatura a respeito da estimação das preferências do Banco Central do Brasil e no segundo ensaio estimamos a taxa natural de juros brasileira. No primeiro artigo, utilizamos um modelo novo-keynesiano padrão com expectativas forward-looking, conforme proposto por Givens (2010), para a estimação das preferências do Banco Central do Brasil. A consideração de expectativas racionais no modelo separa as políticas em dois casos possíveis, regras e discrição e, portanto, permite avaliar com qual desses dois casos os dados são mais consistentes. Usando observações trimestrais, para o período de 2000-1 a 2010-4, os resultados obtidos permitem afirmar que, para o período considerado, os dados favorecem uma política discricionária. As estimativas da função perda revelam que a autoridade monetária dá um grande peso para a estabilização da inflação, seguida pela suavização da taxa de juros e pela estabilização do hiato do produto. No segundo artigo, estimamos a taxa natural de juros para o Brasil usando um modelo DSGE (modelo dinâmico e estocástico de equilíbrio geral). Para a estimação do modelo, são utilizados métodos bayesianos, sem a necessidade de extração da tendência a priori, diferente do que ocorre na maioria dos trabalhos anteriores e na totalidade dos estudos empíricos para o Brasil. Adicionalmente, são fornecidas estimativas para o hiato do produto e para a meta de inflação implícita de longo prazo. Os resultados obtidos apontam para uma taxa natural de juros real com tendência declinante no período, com uma taxa média de 8.03% a.a. considerando a amostra toda. Além disso, através da análise do hiato da taxa de juros, é possível afirmar que o Banco Central adotou uma política conservadora até meados de 2007 e, desde então, vem adotando uma política expansionista, fato consistente com o recente comportamento da inflação brasileira e seu descolamento em relação ao centro da meta. Já o terceiro artigo, aperfeiçoa o entendimento das preferências do Banco Central no Brasil bem como o primeiro ensaio desta tese, utilizando um modelo DSGE para uma pequena economia aberta para estimá-las. O modelo usado neste trabalho, considera que o Banco Central minimiza uma função perda, levando em consideração o desvio da inflação em relação a meta, a estabilização do produto, a suavização da taxa de juros e, distintamente dos trabalhos anteriores, a taxa de câmbio. Os resultados permitem afirmar que a maior preocupação da autoridade monetária no período foi com a estabilização da inflação, seguida pela suavização da taxa de juros, estabilização do produto e, por último, a estabilização da taxa de câmbio. / This thesis consists of three essays related to the Brazilian monetary policy during the inflation targeting regime (2000-2011). In all essays we sought to highlight the important role of expectations. In all models, we used forward-looking expectations. In the first and third essays, we contribute to the recent literature about estimating the preferences of the Central Bank of Brazil, while the brazilian natural interest rate is estimated in the second essay. In the first essay, we use a standard new-Keynesian model with forward-looking expectations, as proposed by Givens (2010) to estimate the preferences of the Central Bank. The presence of rational expectations in the model makes a distinction between two modes of optimization, commitment and discretion, and thus allows us to evaluate which of these specifications is favored by the data. Using quarterly data for the period from 2000-1 to 2010-4, the obtained results allow us to affirm that the data favors a discretionary policy. Estimates of the loss function show that the monetary authority gives great weight to inflation stabilization, followed by interest rates smoothing and stabilization of the output gap. In the second essay, we estimate the natural interest rate for Brazil using a DSGE model (dynamic stochastic general equilibrium). For model estimation, Bayesian methods are used, without the need to extract the trend a priori, unlike most of the previous work and the totality of empirical studies for Brazil. Furthermore, estimates about the output gap and implicit inflation target long-term are provided. The results suggest a natural real interest rate with decreasing tendency during the period, with an average rate of 8.3% per year considering the whole sample. Furthermore, by examining the gap in interest rates, one can state that the Central Bank adopted a conservative policy by mid 2007 and since then has adopted an expansionist policy, which is consistent with the recent behavior of inflation in Brazil and its displacement from the center of the target. The third essay improves the understanding of the Brazil’s Central Bank preferences just like the first essay of this thesis, using a DSGE model for a small open economy to estimate these ones. The model used in this study considers that the Central Bank minimizes a loss function, taking into account the deviation of inflation relative to target, output stabilization, the interest rates smoothing and, unlike the previous work, the exchange rate. The results allow us to affirm that the major concern of the monetary authority in the period was the stabilization of inflation, followed by the interest rates smoothing, stabilization of the product and, finally, the stabilization of the exchange rate.

O objetivo desta dissertação, composta por dois ensaios, é estudar a condução da política monetária brasileira com base no arcabouço teórico popularizado por Svensson (1997) e Ball (1999), centrado em um banco central otimizador restrito à estrutura da economia. Nesse sentido, o primeiro ensaio atualiza o trabalho de Aragón e Portugal (2009), buscando identificar as preferências do Banco Central do Brasil (BCB) durante a vigência do Regime de Metas de Inflação (RMI) por meio da calibragem do modelo otimização intertemporal. Os resultados mostram que, enquanto o hiato do produto possui menos de 10% de ponderação nas preferências do BCB, a extensão da amostra de 2007 até 2011 aumenta o peso do objetivo de suavização da taxa de juros. Apesar disso, a meta de inflação permanece preponderante nas preferências da autoridade monetária brasileira. Ademais, expandindo a metodologia para investigar se a trajetória da taxa de juros reflete fear of floating por parte do BCB, os resultados evidenciam que a taxa de câmbio não parece desempenhar papel relevante em seus objetivos. O segundo ensaio objetiva verificar as consequências da consideração da restrição de não negatividade sobre a taxa de juros nominal, ignorada em grande parte da literatura, quando o modelo de otimização da política monetária é aplicado ao caso brasileiro. Para obtenção da solução do modelo restrito recorre-se ao método numérico de colocação (collocation method), proposto por Kato e Nishiyama (2005). A despeito da intuição de que a restrição de não negatividade deve ser irrelevante para a formulação de regras monetárias ótimas em países de inflação moderada para alta, como o Brasil, os resultados encontrados mostram que, mesmo levando em conta os estados pelos quais transitou a economia brasileira nos últimos 12 anos, tal relevância pode ser verificada, mas depende crucialmente dos parâmetros de preferências atribuídos ao banco central. No que diz respeito à identificação das preferências do BCB, um exercício de calibragem produz resultados não conclusivos, com algumas evidências de relevância da restrição de não negatividade. / The purpose of this dissertation, composed of two essays, is to assess the Brazilian monetary policy using the theoretical framework popularized by Svensson (1997) and Ball (1999), based on an optimizer central bank restricted to the structure of the economy. The first essay updates Aragon and Portugal’s (2009) paper, seeking to identify the Central Bank of Brazil’s (CBB) preferences during inflation targeting regime using model calibration. The results show that while the weight on output gap in CBB’s preferences is less than 10%, the sample extension from 1997 to 2011 increases the importance of interest rate smoothing. Nevertheless, inflation stabilization remains predominant in CBB’s objectives. Furthermore, expanding the methodology to check the presence of fear of floating behavior, the results show that exchange rate does not seem to play a relevant role in the monetary authority’s preferences. The second essay aims to verify the consequences of the non-negativity constraint (zero lower bound) on nominal interest rate in the same type of model applied to Brazil. To obtain the solution of the restricted model the numerical collocation method, proposed by Kato and Nishiyama (2005), is adopted. Despite the intuition that the non-negativity constraint should be irrelevant to the formulation of optimal monetary rules in countries with moderate to high inflation, such as Brazil, the results show that, even taking into account the states Brazilian economy has been through during inflation targeting regime, this relevance can be ascertained, but depends crucially on the preferences parameters imputed to the central bank. Regarding the consequences of the zero lower bound to identification of CBB’ preferences, a calibration exercise produces inconclusive results, with some evidence of relevance of the non-negativity constraint.