When filing for personal bankruptcy, an individual can, in almost all cases, claim an exemption for retirement assets.  Using the Survey of Consumer Finances from 2007 and 2010, we test the theory that highly educated or financially sophisticated households allocate more resources to retirement assets under conditions of higher probability of filing for personal bankruptcy.  This hypothesis stems from the concept of asset sheltering, in which an individual will demonstrate a preference for assets that are exempt from a particular risk. To address our hypothesis, we run a Heckman model on the Survey of Consumer Finances data.  Our results provide evidence to match our theory for only highly educated or financially sophisticated individuals, conditional on owning retirement assets.  That is, we observe highly educated and financially sophisticated households allocate more resources to retirement accounts when they are at higher risk for bankruptcy.  Other characteristic groups do not demonstrate a similarly strong relationship between the probability of filing for bankruptcy and the level of retirement assets. / Master of Science

Abstract This doctoral thesis aims to contribute to investment behavior research by giving new information on the causes which generate differences in investment behavior. As causes to differences in behavior we focus on the influence of investors’ self-perceived attitudes, evaluations and judgments. We refer to these investor characteristics as subjective attributes. We also test the power of demographic and socio-economic characteristics as causes of differences in investment behavior and refer to these as objective attributes. We approach investment behavior from three dimensions and construct empirical research around each dimension. We find the predictive power of subjective attributes to be strong, which makes it important to take them into account when modeling investment behavior. Our data is collected from two different databases in which subjective and objective attributes are connected with actual investment behavior, i.e. investors’ actual wealth levels and allocations. This is rare because only seldom can researchers link subjective attributes with actual behavior. Our main contributions are the following: 1) Investor-specific risk-standing ability and other subjective attributes have a tight link with investor’s actual risk-standing ability and portfolio choice. This confirms the meaning and importance of European Union regulations which require financial institutions to clarify these issues and in that way betters investor protection. 2) Subjective investor attributes as measures of financial sophistication can be visible as a propensity to withdraw from the stock market during severe market crises. We state that, in addition to its very positive effects, financial sophistication may induce the investor to make mistakes like total withdrawal from the stock market, realization of short- term losses, or exposure to timing problems of stock portfolio rebuilding. 3) Simple questions asked as claims work better as measures of overconfidence than more commonly used calibration-based techniques. Several measures of overconfidence explain trading activity. Trust in one’s own market timing abilities shows as narrower diversification. Our thesis has implications for regulation, financial institutions, financial literacy education and investors themselves. / Tiivistelmä Tämän tutkimuksen tavoitteena on antaa uutta tietoa syistä, jotka aiheuttavat eroja yksityishenkilöiden sijoituskäyttäytymisessä. Käyttäytymiserojen syissä keskitymme sijoittajien itse mieltämiin mielipiteisiin, arviointeihin ja käsityksiin. Nimeämme nämä tekijät sijoittajan subjektiivisiksi ominaisuuksiksi. Lisäksi testaamme demografisten ja sosioekonomisten ominaisuuksien vaikutusta sijoituskäyttäytymisen eroihin. Nimeämme nämä tekijät sijoittajan objektiivisiksi ominaisuuksiksi. Tarkastelemme sijoituskäyttäytymistä kolmesta lähestymiskulmasta rakentamalla empiirisen tutkimuksen jokaisen kulman ympärille. Tulostemme mukaan subjektiivisten ominaisuuksien vaikutus sijoituskäyttäytymiseen on merkittävä, joten ne on syytä ottaa huomioon käyttäytymisen mallintamisessa. Tutkimusaineistomme muodostuu kahdesta erillisestä aineistosta, joissa kummassakin subjektiiviset ja objektiiviset ominaisuudet yhdistyvät todelliseen sijoituskäyttäytymiseen, eli sijoittajien olemassa oleviin varallisuusmääriin ja -jakaumiin. Tämä on poikkeuksellista, sillä subjektiivisia ominaisuuksia harvoin pystytään yhdistämään todelliseen sijoituskäyttäytymiseen. Tutkimuksemme tärkeimmät kontribuutiot ovat seuraavat. 1) Sijoittajakohtaisella riskinsietokyvyllä ja muilla subjektiivisilla ominaisuuksilla on vahva yhteys sijoittajan todelliseen riskinsietokykyyn ja osakeriskin osuuteen. Tämä vahvistaa Euroopan Unionin määräysten merkityksellisyyttä: näiden asioiden selvittäminen on hyödyllistä sijoittajasuojan parantamiseksi. 2) Subjektiiviset ominaisuudet sijoittajien taloudellista oppineisuutta kuvaavina tekijöinä voivat näkyä taipumuksena vetäytyä osakemarkkinoilta voimakkaan kurssilaskun tilanteessa. Taloudellisen oppineisuuden yleisesti havaittujen positiivisten vaikutusten lisäksi oppineisuus voi myös johtaa sijoitusvirheisiin, kuten vetäytymiseen osakemarkkinoilta, lyhyen aikavälin tappioiden realisoimiseen ja salkun uudelleen rakentamisen mukanaan tuomaan ajoitusriskiin. 3) Yksinkertaiset väitemuodossa esitetyt kysymykset toimivat yliluottamuksen mittareina paremmin kuin enemmän käytetyt kalibrointipohjaiset mittarit. Useat yliluottamuksen mittarit selittävät kaupankäynnin aktiivisuutta. Luottamus omiin kykyihin ennustaa markkinaliikkeitä näkyy kapeampana salkun hajautuksena. Tutkimuksellamme on merkitystä lainsäätäjille, finanssialan yrityksille, tahoille, jotka vastaavat sijoittajatietämyksen kouluttamisesta, sekä sijoittajille itselleen.