O modelo brasileiro de governança corporativa é caracterizado pela concentração na estrutura de propriedade e controle da maioria das companhias de capital aberto. Nesse contexto, a literatura acadêmica aponta a existência de um impacto positivo e outro negativo desse acúmulo de ações pelo (s) controlador (es) sobre o desempenho corporativo, conhecidos, respectivamente, como: efeito-incentivo (ou alinhamento); e efeito-entrincheiramento. Diversos estudos empíricos nacionais e internacionais testaram essas duas hipóteses, entretanto, dada a divergência entre seus resultados, ainda não há evidências conclusivas sobre a influência da concentração de propriedade sobre o valor das organizações. Diante desse problema, a presente dissertação teve dois objetivos principais: buscar possíveis determinantes corporativos da concentração de propriedade e controle, isto é, averiguar seu caráter endógeno (Parte 1); e testar se essa concentração influencia o valor de mercado corporativo (Parte 2). Para tanto, foi utilizado um painel não balanceado para o período de 2001 a 2010, composto por 237 empresas brasileiras não financeiras de capital aberto. Com o intuito de mitigar possíveis fontes de endogeneidade como a omissão de variáveis, o efeito feedback e a causalidade reversa, foram empregados modelos dinâmicos de regressão linear múltipla, estimados pelo Método dos Momentos Generalizado Sistêmico (MMG-Sis). Os resultados da primeira parte do estudo não sustentam a hipótese de que o caráter da estrutura de propriedade e controle é endógeno. Já na segunda parte da pesquisa, o efeito-incentivo foi captado pelo valor de mercado corrigido do total de ações do maior acionista. Enquanto a concentração no direito de voto e a separação entre propriedade e controle capturaram o efeito-entrincheiramento. / The Brazilian model of corporate governance is characterized by the ownership and control concentration of most publicly traded companies. In this context, the academic literature points to the existence of a positive and a negative impacts of this shares accumulation by controller (s) on corporate performance, known respectively as incentive effect (or alignment) and entrenchment effect. Several Brazilian and international empirical studies have tested these two hypotheses, however, given the divergence of their results, until now there is no conclusive evidence about the influence of ownership concentration on firm value. Faced with this problem, this thesis had two main goals: search for possible determinants of ownership and control concentration, i.e., test its endogenous character (Part 1); and test whether this concentration influences corporate market value (Part 2). For this purpose, an unbalanced panel for the period of 2001 to 2010 was used, comprising 237 Brazilian non-financial publicly traded companies. In order to mitigate potential sources of endogeneity like missing variables, reverse causality and feedback effect, dynamic models of multiple linear regression were employed, estimated by System Generalized Method of Moments (GMM-Sys). The results of the study\'s first part do not support the hypothesis that the character of ownership and control structure is endogenous. In the second part of the research, the incentive effect was captured by adjusted market value of total shares of the largest shareholder. While the voting right concentration and the separation of ownership and control captured the entrenchment effect.

O modelo brasileiro de governança corporativa é caracterizado pela concentração na estrutura de propriedade e controle da maioria das companhias de capital aberto. Nesse contexto, a literatura acadêmica aponta a existência de um impacto positivo e outro negativo desse acúmulo de ações pelo (s) controlador (es) sobre o desempenho corporativo, conhecidos, respectivamente, como: efeito-incentivo (ou alinhamento); e efeito-entrincheiramento. Diversos estudos empíricos nacionais e internacionais testaram essas duas hipóteses, entretanto, dada a divergência entre seus resultados, ainda não há evidências conclusivas sobre a influência da concentração de propriedade sobre o valor das organizações. Diante desse problema, a presente dissertação teve dois objetivos principais: buscar possíveis determinantes corporativos da concentração de propriedade e controle, isto é, averiguar seu caráter endógeno (Parte 1); e testar se essa concentração influencia o valor de mercado corporativo (Parte 2). Para tanto, foi utilizado um painel não balanceado para o período de 2001 a 2010, composto por 237 empresas brasileiras não financeiras de capital aberto. Com o intuito de mitigar possíveis fontes de endogeneidade como a omissão de variáveis, o efeito feedback e a causalidade reversa, foram empregados modelos dinâmicos de regressão linear múltipla, estimados pelo Método dos Momentos Generalizado Sistêmico (MMG-Sis). Os resultados da primeira parte do estudo não sustentam a hipótese de que o caráter da estrutura de propriedade e controle é endógeno. Já na segunda parte da pesquisa, o efeito-incentivo foi captado pelo valor de mercado corrigido do total de ações do maior acionista. Enquanto a concentração no direito de voto e a separação entre propriedade e controle capturaram o efeito-entrincheiramento. / The Brazilian model of corporate governance is characterized by the ownership and control concentration of most publicly traded companies. In this context, the academic literature points to the existence of a positive and a negative impacts of this shares accumulation by controller (s) on corporate performance, known respectively as incentive effect (or alignment) and entrenchment effect. Several Brazilian and international empirical studies have tested these two hypotheses, however, given the divergence of their results, until now there is no conclusive evidence about the influence of ownership concentration on firm value. Faced with this problem, this thesis had two main goals: search for possible determinants of ownership and control concentration, i.e., test its endogenous character (Part 1); and test whether this concentration influences corporate market value (Part 2). For this purpose, an unbalanced panel for the period of 2001 to 2010 was used, comprising 237 Brazilian non-financial publicly traded companies. In order to mitigate potential sources of endogeneity like missing variables, reverse causality and feedback effect, dynamic models of multiple linear regression were employed, estimated by System Generalized Method of Moments (GMM-Sys). The results of the study\'s first part do not support the hypothesis that the character of ownership and control structure is endogenous. In the second part of the research, the incentive effect was captured by adjusted market value of total shares of the largest shareholder. While the voting right concentration and the separation of ownership and control captured the entrenchment effect.

O presente trabalho tem por objetivo analisar a relação entre aspectos de governança corporativa e restrição financeira nas decisões de investimento de 500 firmas brasileiras de capital aberto no período de 1997 a 2007. Embora exista uma extensa literatura a respeito da decisão de investimento na presença da restrição financeira, estudos que relacionam este tema com aspectos de governança corporativa são ainda pouco explorados e inexistentes na literatura brasileira. Para examinar como os mecanismos de governança corporativa influenciam no grau de restrição financeira das firmas, utilizou-se do modelo probabilístico logit para dados em painel, estimado por efeito aleatório O relacionamento dos mecanismos de governança corporativa com a decisão de investimento das firmas na presença de restrição financeira foi analisado por meio de uma versão modificada do modelo acelerador do investimento, considerando três agrupamentos: índice KZ, tamanho das firmas e pagamento de dividendos. Na estimação, utilizou-se o método dos momentos generalizados (GMM) para considerar o aspecto dinâmico e corrigir o problema da endogeneidade do modelo. A análise da amostra indicou uma alta incidência da propriedade concentrada das firmas brasileiras, principalmente entre as firmas com natureza familiar. Os resultados mostraram que firmas com qualquer natureza de propriedade e controle elevam a sua probabilidade de restrição financeira quando o maior acionista último é o acionista controlador da firma, muito embora, a natureza do acionista controlador impacte a taxa de investimento das firmas de maneiras distintas. Firmas com estrutura de propriedade piramidal elevam sua probabilidade de restrição financeira. Este resultado combinado com a estimação do modelo de investimento evidencia que apenas pertencer a uma estrutura de propriedade piramidal não é suficiente para que haja transferência de recursos que aumentem os investimentos das firmas. O impacto da inserção da firma a um dos níveis diferenciados de governança corporativa da BM&FBOVESPA ou ao Novo Mercado sobre a taxa de investimento está relacionado com a situação financeira da firma. O aumento nos direitos de fluxo de caixa dos maiores acionistas últimos contribui para reduzir a sensibilidade do investimento ao fluxo de caixa, sendo que, o mesmo não foi observado para o aumento nos seus direitos de voto. / This study aims to investigate the relationship between aspects of corporate governance and financial constraints on investment decisions of 500 Brazilian public traded firms over the period of 1997-2007. Although studies of financial constraints and investment decisions are extensive in literature, its relationship with aspects of governance is little explored and inexistent for Brazilian economy. To examine how aspects of corporate governance influences the likelihood of firm\'s financial constraints, it was used the logit probabilistic model to panel data estimated by random effect. The relationship between corporate governance mechanisms and investment decisions on firm\'s financial constraints was analyzed by a modified version of accelerator investment model, considering three groups: KZ index, firm\'s size and dividends payout. In the estimation, it was used the generalized moments method (GMM) to consider the dynamic aspect and to correct the endogeneity problem in the model. The sample analysis indicated a high incidence of concentrated ownership among Brazilian firms, mainly in family firms. The results showed that firms with any type of ownership and control raises their likelihood of financial constraint when the largest ultimate shareholder is the controller of the firm, although the nature of the controlling shareholder impacts investment rate of firms in different ways. Pyramidal ownership firms also raise the likelihood of financial constraint. This result combined to results of investment model evidences that only belong to pyramidal ownership structure is not sufficient to have transfer of resources that raises the firm\'s investment rate. The impact of the association of firm\'s to BM&FBOVESPA differential levels of corporate governance or to Novo Mercado on investment rate is related to financial status of the firm. The increase in cash flow rights of the largest ultimate shareholder contributes to reduce investment-cash flow sensitivity, however, the same was not observed to the increase in voting rights.

O presente trabalho tem por objetivo analisar a relação entre aspectos de governança corporativa e restrição financeira nas decisões de investimento de 500 firmas brasileiras de capital aberto no período de 1997 a 2007. Embora exista uma extensa literatura a respeito da decisão de investimento na presença da restrição financeira, estudos que relacionam este tema com aspectos de governança corporativa são ainda pouco explorados e inexistentes na literatura brasileira. Para examinar como os mecanismos de governança corporativa influenciam no grau de restrição financeira das firmas, utilizou-se do modelo probabilístico logit para dados em painel, estimado por efeito aleatório O relacionamento dos mecanismos de governança corporativa com a decisão de investimento das firmas na presença de restrição financeira foi analisado por meio de uma versão modificada do modelo acelerador do investimento, considerando três agrupamentos: índice KZ, tamanho das firmas e pagamento de dividendos. Na estimação, utilizou-se o método dos momentos generalizados (GMM) para considerar o aspecto dinâmico e corrigir o problema da endogeneidade do modelo. A análise da amostra indicou uma alta incidência da propriedade concentrada das firmas brasileiras, principalmente entre as firmas com natureza familiar. Os resultados mostraram que firmas com qualquer natureza de propriedade e controle elevam a sua probabilidade de restrição financeira quando o maior acionista último é o acionista controlador da firma, muito embora, a natureza do acionista controlador impacte a taxa de investimento das firmas de maneiras distintas. Firmas com estrutura de propriedade piramidal elevam sua probabilidade de restrição financeira. Este resultado combinado com a estimação do modelo de investimento evidencia que apenas pertencer a uma estrutura de propriedade piramidal não é suficiente para que haja transferência de recursos que aumentem os investimentos das firmas. O impacto da inserção da firma a um dos níveis diferenciados de governança corporativa da BM&FBOVESPA ou ao Novo Mercado sobre a taxa de investimento está relacionado com a situação financeira da firma. O aumento nos direitos de fluxo de caixa dos maiores acionistas últimos contribui para reduzir a sensibilidade do investimento ao fluxo de caixa, sendo que, o mesmo não foi observado para o aumento nos seus direitos de voto. / This study aims to investigate the relationship between aspects of corporate governance and financial constraints on investment decisions of 500 Brazilian public traded firms over the period of 1997-2007. Although studies of financial constraints and investment decisions are extensive in literature, its relationship with aspects of governance is little explored and inexistent for Brazilian economy. To examine how aspects of corporate governance influences the likelihood of firm\'s financial constraints, it was used the logit probabilistic model to panel data estimated by random effect. The relationship between corporate governance mechanisms and investment decisions on firm\'s financial constraints was analyzed by a modified version of accelerator investment model, considering three groups: KZ index, firm\'s size and dividends payout. In the estimation, it was used the generalized moments method (GMM) to consider the dynamic aspect and to correct the endogeneity problem in the model. The sample analysis indicated a high incidence of concentrated ownership among Brazilian firms, mainly in family firms. The results showed that firms with any type of ownership and control raises their likelihood of financial constraint when the largest ultimate shareholder is the controller of the firm, although the nature of the controlling shareholder impacts investment rate of firms in different ways. Pyramidal ownership firms also raise the likelihood of financial constraint. This result combined to results of investment model evidences that only belong to pyramidal ownership structure is not sufficient to have transfer of resources that raises the firm\'s investment rate. The impact of the association of firm\'s to BM&FBOVESPA differential levels of corporate governance or to Novo Mercado on investment rate is related to financial status of the firm. The increase in cash flow rights of the largest ultimate shareholder contributes to reduce investment-cash flow sensitivity, however, the same was not observed to the increase in voting rights.

O objetivo deste estudo foi analisar os condicionantes das decisões de investimento das empresas familiares. Para tanto, utilizou-se de um referencial teórico baseado em conceitos como estrutura de propriedade e controle familiar, heterogeneidade das empresas familiares, choques exógenos causados por crises econômicas e situação de restrição financeira. Esses conceitos foram empregues com o propósito de dimensionar seus impactos nas decisões de investimento das empresas familiares listadas em bolsa nos períodos entre 2006-2016. Em termos teóricos, os investimentos foram separados em dois tipos: investimentos em CAPEX e capital circulante líquido. Embora nem todos tenham sido utilizados em todas as fases da pesquisa, esses dois tipos de investimento foram o cerne e a variável dependente da pesquisa. Outras variáveis importantes foram Empresa Familiar, bem como suas outras sete configurações, e as variáveis de interação como idade, grau de maturidade, tamanho, tangibilidade e situação financeira. Outro ponto considerado pela pesquisa foi o impacto do cenário macroeconômico sobre as decisões de investimento. Os resultados encontrados mostraram que as empresas familiares investem menos do que as empresas não familiares em CAPEX, ocorrendo o inverso para o capital circulante líquido. Isso corrobora com as análises teóricas promovidas por Anderson, Duru e Reeb (2012) e Chrisman e Patel (2012) sobre os ideais de autopreservação e aversão ao risco aos quais as empresas familiares estão sujeitas. Quanto aos períodos de choques de liquidez, as empresas familiares apresentaram quedas severas para investimentos em CAPEX e quedas menos acentuadas para o capital circulante líquido. Por fim, em relação à situação de restrição financeira e os resultados financeiros passados evidenciou-se que empresas familiares com maior tangibilidade e com resultados passados positivos investem mais do que as empresas não familiares, o que também está de acordo com a teoria sobre autoconfiança e busca pela perenidade em empresas de controle familiar. / The objective of this study was to answer the following research problem: what are the determinants of the investment decisions of family companies? To do so, the research used a theoretical framework based on concepts such as family ownership and control, the heterogeneity found in the various types of family businesses, exogenous shocks caused by economic crises and the situation of financial constraint of the companies. These concepts were used to understand how each of them impacted the investment decisions of listed companies in the period between 2006-2016. In conceptual terms, the investments were divided into two types: investments in CAPEX and working capital ratios. Although not all were used at all stages of the research, these three types of investment were at the heart and the research-dependent variable. In addition to this variable, other important variables were both the Family Enterprise variable (as well as its other seven configurations) and the variables of interaction with age, maturity level, size, tangibility and financial situation. Another point considered by the research consisted in analyzing how the macroeconomic scenario impacted investment decisions. The results found that family firms invest less than non-family firms (in all configurations) in CAPEX. However, the opposite occurs for the working capital ratios. This corroborates theoretical analyzes promoted by Anderson, Duru and Reeb (2012) and Chrisman and Patel (2012) on the ideals of self-preservation and risk aversion to which family firms are subject to making decisions involving risks and uncertainties. Comparing the results in periods of liquidity shocks, the results of the family companies showed severe declines for investments in CAPEX and less declines in working capital index. Finally, the results found when considering the situation of financial constraint and the past results provided that family companies with greater tangibility and with positive past results invest more than non-family companies, which is also in accordance with the theory on self-preservation and search for perpetuity in family businesses.

O objetivo deste estudo foi analisar os condicionantes das decisões de investimento das empresas familiares. Para tanto, utilizou-se de um referencial teórico baseado em conceitos como estrutura de propriedade e controle familiar, heterogeneidade das empresas familiares, choques exógenos causados por crises econômicas e situação de restrição financeira. Esses conceitos foram empregues com o propósito de dimensionar seus impactos nas decisões de investimento das empresas familiares listadas em bolsa nos períodos entre 2006-2016. Em termos teóricos, os investimentos foram separados em dois tipos: investimentos em CAPEX e capital circulante líquido. Embora nem todos tenham sido utilizados em todas as fases da pesquisa, esses dois tipos de investimento foram o cerne e a variável dependente da pesquisa. Outras variáveis importantes foram Empresa Familiar, bem como suas outras sete configurações, e as variáveis de interação como idade, grau de maturidade, tamanho, tangibilidade e situação financeira. Outro ponto considerado pela pesquisa foi o impacto do cenário macroeconômico sobre as decisões de investimento. Os resultados encontrados mostraram que as empresas familiares investem menos do que as empresas não familiares em CAPEX, ocorrendo o inverso para o capital circulante líquido. Isso corrobora com as análises teóricas promovidas por Anderson, Duru e Reeb (2012) e Chrisman e Patel (2012) sobre os ideais de autopreservação e aversão ao risco aos quais as empresas familiares estão sujeitas. Quanto aos períodos de choques de liquidez, as empresas familiares apresentaram quedas severas para investimentos em CAPEX e quedas menos acentuadas para o capital circulante líquido. Por fim, em relação à situação de restrição financeira e os resultados financeiros passados evidenciou-se que empresas familiares com maior tangibilidade e com resultados passados positivos investem mais do que as empresas não familiares, o que também está de acordo com a teoria sobre autoconfiança e busca pela perenidade em empresas de controle familiar. / The objective of this study was to answer the following research problem: what are the determinants of the investment decisions of family companies? To do so, the research used a theoretical framework based on concepts such as family ownership and control, the heterogeneity found in the various types of family businesses, exogenous shocks caused by economic crises and the situation of financial constraint of the companies. These concepts were used to understand how each of them impacted the investment decisions of listed companies in the period between 2006-2016. In conceptual terms, the investments were divided into two types: investments in CAPEX and working capital ratios. Although not all were used at all stages of the research, these three types of investment were at the heart and the research-dependent variable. In addition to this variable, other important variables were both the Family Enterprise variable (as well as its other seven configurations) and the variables of interaction with age, maturity level, size, tangibility and financial situation. Another point considered by the research consisted in analyzing how the macroeconomic scenario impacted investment decisions. The results found that family firms invest less than non-family firms (in all configurations) in CAPEX. However, the opposite occurs for the working capital ratios. This corroborates theoretical analyzes promoted by Anderson, Duru and Reeb (2012) and Chrisman and Patel (2012) on the ideals of self-preservation and risk aversion to which family firms are subject to making decisions involving risks and uncertainties. Comparing the results in periods of liquidity shocks, the results of the family companies showed severe declines for investments in CAPEX and less declines in working capital index. Finally, the results found when considering the situation of financial constraint and the past results provided that family companies with greater tangibility and with positive past results invest more than non-family companies, which is also in accordance with the theory on self-preservation and search for perpetuity in family businesses.