[pt] Esta Tese é constituída por três ensaios em Economia Monetária. No primeiro trabalho, construímos um modelo teórico para avaliar como a política monetária de equilíbrio responde às diferentes percepções dos agentes acerca das preferências do BC. Concluímos que, por vezes, Bancos Centrais percebidos como mais lenientes com a inflação implementam, em equilíbrio, políticas monetárias mais rigorosas do que seus congêneres percebidos como mais avessos ao aumento de preços. Assim, não haveria uma relação monotônica entre a percepção dos agentes acerca das preferências do BC e a política monetária de equilíbrio. No segundo artigo, estimamos empiricamente o impacto de alterações nas expectativas de juros sobre as expectativas de inflação e de crescimento do PIB. Analogamente, mensuramos o impacto de mudanças nas expectativas de inflação sobre as previsões acerca da taxa juros e do PIB. Verificamos que os agentes acreditam que o BC reage mais fortemente a choques inflacionários quando as expectativas de inflação estão acima da correspondente meta. De outro lado, as expectativas de juros são mais afetadas por mudanças na previsão de crescimento do PIB quando a perspectiva para o curto prazo é de um crescimento econômico inferior a 3,5%. Por fim, no terceiro ensaio verificamos se o custo de desinflação no Brasil é provocado por rigidez de inflação ou por rigidez de preços combinada com expectativas de inflação não perfeitamente racionais. Concluímos que, para o período compreendido entre 2001 e 2009, há fortes evidências que suportam a segunda hipótese. / [en] This thesis is constituted by three essays in Monetary Economics. In the first article we built a theoretical model to assess how monetary policy in equilibrium reacts to different agents’ perceptions about Central’s Bank (BC) preferences. We conclude that, at times, Central Banks perceived as more lenient with inflation implement, at equilibrium, more rigorous monetary policy than their peers perceived as more averse to inflation. Therefore, there isn’t a monotonic relation between agents’ perceptions about BC’s preferences and monetary policy in equilibrium. In the second article, we empirically estimate the impact of changes in interest rate expectations on inflation expectations and GDP growth. Likewise, we measure the impact of changes in inflation expectations on interest rate and GDP forecasts. We found that agents believe BC reacts strongly to inflation shocks when inflation forecast is above its target. On the other hand, interest rate expectations are more affected by changes on GDP forecasts when the projected growth is below 3,5%. Finally, on the third essay, we investigate if the disinflation cost in Brazil is motivated by inflation rigidity or price rigidity combined with inflation expectation not fully rational. We concluded that, between 2001 and 2009, there is strong evidence that support the second hypothesis.

[pt] Diversos métodos são utilizados para o cálculo do valor justo de uma empresa. Dentre os métodos mais usados, estão o método do fluxo de caixa descontado, onde os fluxos de caixa estimados da empresa são trazidos a valor presente por uma taxa para se chegar a uma estimativa de valor da empresa. Esta taxa é uma média ponderada do custo de capital próprio e do custo de capital de terceiros, sendo conhecida pela sigla WACC. No Brasil, entretanto, existe uma peculiaridade na legislação que influencia o método de cálculo do WACC: os Juros sobre Capital Próprio (JCP). Criado em 1996, este fator permite que seja distribuí­do aos acionistas, parte do lucro apurado, como remuneração pela utilização do capital próprio. A legislação brasileira permite que este montante possa ser deduzido da base de cálculo do imposto de renda da pessoa jurí­dica, de forma equivalente aos juros pagos a terceiros. Tal particularidade da legislação brasileira impacta diretamente no valor do custo médio ponderado de capital e conseqüentemente no valor justo estimado das empresas que se utilizam do JCP. Tendo em vista que o método tradicional de avaliação de empresas não se adapta às empresas brasileiras que utilizam a distribuição de juros sobre capital próprio, surge a necessidade de adaptação da fórmula tradicional de cálculo do WACC para que este considere o benefí­cio fiscal do JCP. Deste modo, este estudo pretende adaptar a fórmula de cálculo do custo médio ponderado de capital para a realidade das empresas brasileiras, além de demonstrar o impacto desta alteração no cálculo do valor estimado de uma empresa atuante no país. O objetivo geral deste trabalho será testar um modelo de cálculo do custo médio ponderado de capital (WACC) ao arcabouço jurí­dico e contábil brasileiro, considerando para tal, o impacto da utilização dos Juros Sobre Capital Próprio. Como objetivos especí­ficos, temos a adequação da fórmula de cálculo do WACC, incluindo o JCP, o cálculo do valor de uma empresa com o WACC tradicional, o cálculo do valor da mesma empresa com o WACC adaptado e a comparação do valor da empresa apurado nos dois métodos. Para tal, foi utilizado o relatório de avaliação da Aracruz Celulose, realizado por um grande banco de investimento. Esta empresa foi escolhida por distribuir regularmente juros sobre capital próprio. A partir deste relatório, que utilizava a fórmula tradicional do WACC para cálculo do valor justo da empresa, recalculamos o valor justo da ação desta mesma companhia, utilizando a fórmula proposta. Foram comparados então, os valores encontrados pelos dois métodos, onde se verificou que o valor era maior pelo método proposto do que pelo método tradicional. Verificou-se então que a distribuição de juros sobre capital próprio será vantajosa somente nos casos onde a alí­quota de imposto de renda da pessoa jurí­dica for superior à  alíquota de imposto de renda do acionista. / [en] Many methods are used to calculate the fair value of a company. Among the methods most commonly used is the method of discounted cash flow, where the expected cash flows of the company are discounted by a rate to find an estimated value of the company. This rate, known by WACC, is a weighted average cost of equity and debt. In Brazil, however, there is a peculiarity in the legislation that affects the method of calculating the WACC: the Interest on Equity (IOE). Created in 1996, this factor allows the distribution of part of the profit discharged to shareholders as payment for the use of equity. The Brazilian law allows that this amount could be deducted from the base for calculating the income tax for the company, equivalent to interest paid to creditors. This peculiarity of Brazilian legislation impacts directly on the value of the weighted average cost of capital and therefore on the estimated fair value of the companies that make use of the IOE. Given that the traditional method of valuation of companies is not perfectly suited to Brazilian companies that use the distribution of interest on equity, it is necessary to adapt the traditional formula for calculating the WACC, considering the tax benefit of the IOE. Thus, this study aims to adapt the formula for calculating the weighted average cost of capital for the reality of Brazilian companies, in addition to demonstrate the impact of this change in calculating the estimated value of an active company in the country. The general objective of this work will test a model for calculating the weighted average cost of capital (WACC) in the Brazilian legal and accounting framework, considering the impact of the use of Interest on Equity. The specific objectives are the adequacy of the formula for calculating the WACC (including the IOE), the calculation of the value of a company with the traditional WACC, the calculation of the value of the same company with the adapted WACC and for last, the comparison of the value of the company found in both methods. To this end, we used the valuation report of Aracruz Celulose, held by a large investment bank. This company was chosen because it distributes interest on equity regularly. From this report, which used the traditional formula for calculating the WACC fair value of the company, we recalculate the fair value of the stock of that company, using the proposed formula. We then compared the values found by both methods, where was found that the value of the company was greater in the method proposed than in the traditional method. It was concluded that the distribution of interest on equity will be advantageous only in cases where the rate of income tax of the company exceeds the rate of income tax of the shareholders.

[pt] Este estudo buscou analisar a relação dinâmica entre três variáveis macroeconômicas no Brasil: Taxa de juros, Taxa de câmbio e Índice Ibovespa. A primeira variável analisada foi a taxa de juros, utilizando-se os preços de contratos futuros de taxas CDI negociados na BMeF Bovespa com vencimento em 360 dias e levantados através da plataforma Bloomberg. A segunda variável analisada foi a taxa de câmbio Real/Dolar real histórica fornecida pelo Banco Central do Brasil. A terceira variável analisada foi o Índice Ibovespa levantado pelo programa Economática. Para este estudo, foram coletados dados diários para as três variáveis do período de 04 de janeiro de 1999 a 04 de setembro de 2015 com o objetivo de se estudar a relação dinâmica entre as variáveis e a existência da memória longa e análise dos choques de volatilidade através da aplicação de modelos econométricos. O modelo VAR foi aplicado com 13 lags para a análise da relação dinâmica com o objetivo de estudar o poder explanatório entre as três variáveis. O modelo FIPARCH foi aplicado para testar a existência da memória longa e analisar os impactos dos choques de volatilidade nas variáveis. Os resultados foram significativos e mostraram um maior poder explanatório da taxa de câmbio sobre as demais variáveis, a existência da memória longa e que a volatilidade condicional é mais afetada por choques positivos para o índice Ibovespa e mais afetada por choques negativos para a taxa de câmbio e para a taxa de juros. Este estudo é importante para que profissionais de empresas e do governo planejem suas ações de curto e longo prazo para controle e planejamento da economia e para contribuir com os demais estudos sobre este tema. / [en] This study investigates the dynamic relationship between three macroeconomic variables in Brazil: Interest rate, exchange rate and Ibovespa index. The first variable analyzed was the interest rate, using the prices of futures contracts CDI traded on the BMeF Bovespa maturing in 360 days and raised through the Bloomberg platform. The second variable analyzed was the exchange rate real/dolar real historic provided by the Central Bank of Brazil. The third variable analyzed was the Ibovespa index raised by Economática program. For this study were collected daily data for the three variables between January 4,1999 to September 4, 2015 in order to study the dynamic relationship between the variables and the existence of long-term memory and analysis of shocks volatility by applying econometric models. The VAR model was applied with 13 lags for the analysis of the dynamics related to study the explanatory power between the three variables. The FIPARCH model was applied to test the existence of long memory and analyze the impacts of volatility shocks in the variables. The results were significant and showed a greater explanatory power of the exchange rate on the remaining variables, the existence of long memory and that the conditional volatility is more affected by positive shocks to the Ibovespa index and more affected by negative shocks to the exchange rate and the interest rate. This study is important for professionals in business and government to plan their short and long term actions to control and planning of the economy and to contribute for others studies of this topic.

[pt] Esta dissertação visa propor e analisar, no contexto de modelos dinâmicos estocásticos de equilíbrio geral com rigidez de preços, possíveis explicações para o fato estilizado de que o juro no Brasil é excessivamente alto. As implicações de diferentes hipóteses aplicadas aos modelos serão analisadas através de funções de resposta a impulso (FRIs). Será analisada, quando possível, a evidência empírica disponível na literatura a favor ou contra cada hipótese, e as FRIs mostrarão o comportamento dinâmico da economia calibrada sob cada hipótese. São compatíveis com um juro real básico mais alto por um período prolongado as seguintes hipóteses: alta taxa subjetiva de desconto intertemporal, alta indexação de preços, baixa potência da política monetária, e diminuição da credibilidade do Banco Central frente o crescimento da dívida pública (um caso de dominância fiscal). / [en] This work proposes and analyses, in the context of dynamic stochastic general equilibrium models with price rigidities, possible explanations for the stylized fact that interest rates in Brazil are exceedingly high. The implications of different hypothesis applied to the model are analyzed through impulse response functions (IRFs). Whenever possible, empirical evidence available in the literature for or against each hypothesis is analyzed, and the IRFs show the dynamical behavior of the economy calibrated accordingly. The following are consistent with a higher basic interest rate for an extended period: high subjective intertemporal discount rate, high price indexation, low monetary policy power, and decreasing Central Bank s credibility caused by public debt growth (an example of fiscal dominance).

[pt] Desde 1996, a legislação fiscal brasileira permite que as empresas distribuam lucros para os seus acionistas em duas maneiras distintas: Dividendos e Juros sobre o Capital Próprio. Os Juros sobre o Capital Próprio pagos aos acionistas são dedutíveis do imposto de renda da firma pagadora, mas são tributados no nível do acionista beneficiário. Os dividendos pagos, por outro lado, não podem ser deduzidos do imposto de renda da firma pagadora, mas em contrapartida, não são tributados ao nível do acionista. Tudo o mais, há uma vantagem fiscal em distribuir lucros em Juros sobre o Capital Próprio ao invés de dividendos. Entretanto, muitas empresas brasileiras de capital aberto dispensam essa vantagem fiscal ao distribuir lucros exclusivamente via dividendos. Eu proponho que problemas de agência seriam responsáveis por esse puzzle. Caso uma firma opte por pagar dividendos, os custos fiscais de não distribuir lucros em Juros sobre Capital Próprio são igualmente divididos entre todos os acionistas. Os acionistas controladores, por outro lado, arcam com grande parte do ônus fiscal dos Juros sobre o Capital Próprio recebidos caso a firma possua uma estrutura acionária piramidal. Apresento evidência de que tal assimetria na distribuição dessa carga fiscal pode ser a razão pela qual tantas firmas abdicam de distribuir lucros via Juros sobre Capital Próprio. / [en] From 1996 on, tax laws in Brazil allow firms to distribute cash to its shareholders in two ways: dividend payments and interest on equity. Firms that pay interest on equity can deduct them for tax purposes, but they cannot deduct dividend payments. Investors, in turn, do not pay taxes on the dividends they earn, but they do pay on the amount of interest on equity they receive. All in all, there is a tax advantage in paying interest on equity instead of dividends. And yet, many public firms in Brazil forgo the tax benefits of interest on equity. I argue that an agency problem explains this puzzle. If a firm pays dividends, the tax cost of forgoing the corporate tax deduction of interest on equity is split among all shareholders. In contrast, controlling shareholders bear most of the taxes on interest on equity, if the paying firm has a pyramidal ownership structure. I present evidence that this asymmetry on the tax burden may indeed explain why so many firms in Brazil pay dividends instead of interest on equity.