本研究探討新加坡摩根台股指數現貨與期貨價格之領先-落後關係。研究期間從 1998年 3 月 1 日至 3 月 18 日，選取現貨指數與最近月份（３月）之期貨契約每 5 分鐘成交價格，總共有 506 比觀察值。在分別以 Engle-Granger ( 1987 )的兩階段估計法與 Johansen ( 1988 )的最大概似法做共整合檢定之後，發現期貨與現貨價存在「共整合現象」，因此以 Granger ( 1986 ) 所建議的誤差修正模型檢定期貨與現貨價格的領先-落後關係。 實證結果如下： 1.在檢定期貨與現貨價格的領先-落後關係上，以兩種共整合檢定方法為基礎得出的誤差修正模型，獲得一致的結論，也就是發現期貨價格領先現貨價格，「 Granger 因果關係」亦顯示，兩數列有單方向「因果」關係，表示摩根台股指數期貨價格是現貨指數的「因」，而現貨指數則不是期貨價格之「因」。 2.在期貨價格領先現貨價格的時間方面，期貨價格大約領先現貨價格達 15 分鐘前的期貨價格資訊對當期限貨價格有影響力。 3.上述「期貨價格領先現貨價格」的結論與大部份學者研究結論相同，但與研究同樣商品的賴瑞芬 ( 1997 ) 不同，推論主因應為 SIMEX 摩根台股指數期貨支成量擴增，交易越來越頻繁，使期貨市場日漸成熟之故。 / This study investigates the lead-lag relationship of SIMEX MSCI Taiwan Index futures and spot prices. The sample period is from 1998/3/1 to 1998/3/8. From the two cointegration tests of Engle-Granger's (1987)“Two Step Estimation” and Johansen's(1988) “Maximum Likelihood Method”, I find a “cointegration ”relationship between spot and futures prices. And then, I use the “error correction model”to test the lead-lag relationship. The empirical results indicate: 1.The lead-lag relationship estimates suggest that two error correction models from different cointegration test have the same conclusion:futures prices lead spot prices. From Granger's causality tests, there is an unidirectional causal relationship: futures prices Granger-cause spot price. 2.Futures prices lead spot prices about 15 minutes. In other words, 15 minute-before futures prices have an influence on present spot prices. 3.The conclusion of lead-lag relationship between spot and futures prices corresponds to most empirical results, but conflicts with Lai(1997) who investigates the same futures contract. I think the “volume”is the dominant factor.

本篇研究利用期貨與買賣權平價模式，考慮持有成本後，針對每一筆樣本，建立其無套利區間的上下限，並將投資人分類為自然人與法人，分析兩者在SIMEX台股期貨與期貨選擇權市場中，使用持有到期買進與賣空套利策略之獲利情形，以分析SIMEX台股指數期貨與期貨選擇權市場兩者間之日內定價效率性。研究期間從摩根台股指數期貨在1997年1月到1998年12月底為止共兩年期間，利用事後檢定(假設馬上成交)與事前檢定(假設交易有時間落差)兩種方法，將期貨與選擇權買賣權三種商品在1分鐘以內配合者，作為研究之樣本。結論如下： 1. 在交易成本方面，一般來說，自然人交易成本在100到140美元之間，而法人則在10到50美元之間，兩者之差約在90美元。 2. 在事後檢定中，在買進避險套利策略共有1,293個樣本，賣空避險套利策略有1,323個樣本，平均結果皆有損失，只有少數樣本考慮交易成本後能獲得利潤，平均值T檢定皆為顯著小於0，證明法人與自然人在市場上無法套利。在市場日內定價效率性方面，買進與賣出策略獲利平均值均顯著小於0，且所有時段的T檢定值均落於拒絕區內，平均值為顯著小於0，所以對自然人與法人而言，SIMEX台股指數期貨與台股指數期貨選擇權間的定價具有效率性。 3. 在事前檢定方面，在買進策略有77筆、賣出策略有81筆成交資料，自然人與法人獲利的樣本比例有明顯增加，大多數樣本的時間落差在30分鐘以上。檢定結果平均值皆為負值，自然人與法人亦無套利利潤，也支持市場日內定價具有效率性。 4. 迴歸分析中，事前檢定結果支持市場效率性的假設，期貨與買賣權平價模式在法人與自然人均有良好的解釋力，因此在套利活動上，運用此平價理論，結合市場交易成本之影響，應可做為套利策略是否進場套利的判斷準則。 5. 事後檢定樣本中，賣空套利策略有較佳的績效表現，相反的，事前檢定中，買進套利策略有較佳的表現。 6. 在時間落差影響方面，獲利利潤並無明顯隨著落差時間增加而減少的現象。 7. 考慮匯率變動因素之後，事後與事前檢定的樣本中，原本套利損失，經過匯率兌換後，可能變為獲利，但是在事前檢定賣空策略中，有2個樣本原先有套利利潤，經匯率兌換後，反變為損失的情況，可見匯率因素亦相當重要。 第一章、緒論 1 第一節、研究背景與動機 1 第二節、研究範圍 4 第三節、研究目的 5 第四節、研究假設與限制 6 第二章、文獻探討 9 第一節、新加坡SIMEX摩根台股指數期貨與期貨選擇權市場簡介 9 第二節、國外相關文獻 17 第三節、國內相關文獻 27 第三章、研究方法 31 第一節、套利理論與市場效率性 31 第二節、無套利區間與交易成本之估算方式 33 第三節、事後(EX POST)與事前(EX ANTE)檢定 39 第四節、資料收集 44 第五節、研究架構 45 第四章、實證結果 47 第一節、交易成本與無套利區間之估算 47 第二節、事後檢定 52 第三節、事前檢定EX-ANTE TEST 72 第四節、匯率變動對獲利之影響 82 第五章、結論與建議 86 第一節、結論 86 第二節、建議 89 參考文獻 90