Submitted by CARLA MARIA GOULART DE MORAES (carlagm) on 2015-04-13T20:17:10Z No. of bitstreams: 1 RomariodeSouzaGollo.pdf: 904266 bytes, checksum: 7217b36a160c23eb37fb87bf0afbf181 (MD5) / Made available in DSpace on 2015-04-13T20:17:10Z (GMT). No. of bitstreams: 1 RomariodeSouzaGollo.pdf: 904266 bytes, checksum: 7217b36a160c23eb37fb87bf0afbf181 (MD5) Previous issue date: 2012-03-16 / Nenhuma / Ao longo dos últimos 20 anos, as economias aumentaram de forma acelerada seus estoques de reservas internacionais. As reservas globais, que eram de aproximadamente um trilhão de dólares em 1990, passaram para dois trilhões de dólares em 2000 e em 2010, o volume das reservas mundiais foi de 9,7 trilhões de dólares. Este processo também pode ser observado nos países do MERCOSUL e BRICs, principalmente nos últimos cinco anos, onde o estoque de reservas passou de aproximadamente US$ 1,2 trilhão no fim de 2005, para US$ 4,2 trilhões no fim de 2010. Nesse contexto, o objetivo do estudo é analisar o nível das reservas internacionais desses países, levando em consideração o seu papel para reduzir a probabilidade de ocorrência de crises e para proporcionar credibilidade. O resultado obtido, por meio dos índices de coberturas das reservas internacionais em relação à dívida externa de curto prazo e das importações, indica que volumes maiores de reservas, são relevantes para reduzir o custo e a probabilidade de crises. Ademais, verificou-se que os níveis de reservas acumulados pela maioria dos países emergentes analisados, estão acima do nível considerado ótimo. Por conseguinte, elevados estoques de reservas internacionais implicam em gastos desnecessários de recursos para sua manutenção, ainda que possam ser justificados, parcialmente, pelos benefícios que proporcionam. Para o caso brasileiro, o custo de carregamento das reservas internacionais entre 2004 e 2010 foi de R$ 26,8 bilhões ao ano. / Over the last 20 years, the economies have witnessed a blistering increase in their stock of international reserves. Global reserves, which were approximately one trillion dollars in 1990, went beyond two trillion dollars in 2000 and in 2010 the volume of world reserves was 9.7 trillion dollars. This process could also be observed on the MERCOSUR and BRIC countries, especially during the past five years, when the stock of reserves raised from approximately US$ 1.2 trillion at the end of 2005 to US$ 4.2 trillion at the end of 2010. In this context, the objective of this study is to analyze the level of international reserves in these countries, considering its role to reduce crisis probability and to provide credibility. The result achieved through the international reserves levels of coverage relative to short-term external debt and imports indicates that higher volumes of reserves are important to reduce the cost and the probability of crisis. Moreover, the levels of reserves accumulated by most emerging countries analyzed are above the level considered optimal. Consequently, high stock of international reserves implies unnecessary expenditures of resources for its maintenance, although they may be justified in part by the benefits they provide. For the Brazilian case in particular, the carrying cost of international reserves between 2004 and 2010 was R$ 26.8 billion a year.

Nesta tese são desenvolvidos três estudos sobre as reservas internacionais brasileiras, utilizando diferentes técnicas econométricas, com o objetivo de determinar a influência de medidas absolutas e relativas de reservas sobre o rating soberano de crédito e o spread soberano, bem como o nível adequado para garantir a liquidez externa. As análises foram feitas com dados mensais do período jan/2000-jun/2008. No primeiro estudo, mostrou-se que diferentes medidas de reservas internacionais apresentam efeito significativo na explicação do rating soberano de crédito, através de modelos ordered logit para a média dos ratings emitidos pelas três principais agências (Moody's, Standard & Poors e Fitch). Entretanto, o indicador de maior poder explicativo não foi o nível absoluto de reservas, mas a razão entre dívida pública externa líquida e PIB. Outras variáveis de destacada importância na maioria dos modelos foram o percentual da dívida interna de curto prazo, investimento estrangeiro direto/PIB e inflação. Variáveis tradicionalmente utilizadas como indicadores de liquidez, como razão reservas/importações e conta corrente/PIB, não foram significativas na maioria dos modelos. Os resultados confirmam os indícios contidos no discurso das agências de rating, quanto à importância das reservas internacionais em sua avaliação, embora alertando que outras variáveis, como perfil de endividamento do governo e perspectivas de crescimento, são também fundamentais. O segundo estudo de caso encontrou relação significativa entre as reservas internacionais e o spread soberano, através de modelos de correção de erros. O efeito estimado do rating soberano foi não-significativo ou pouco explicativo, comparado aos fundamentos, provavelmente devido à volatilidade do spread soberano em resposta a variações nas condições do mercado, ao contrário do rating. O melhor modelo obtido utilizou o nível absoluto de reservas, evidenciando também efeitos significativos da aversão global ao risco, taxas de juros internacionais e crises políticas internas. Os resultados desse estudo indicam custo marginal decrescente das reservas internacionais e a necessidade de considerá-lo endógeno em modelos de minimização de custos para determinação do nível ótimo de reservas. O terceiro estudo implementou a metodologia de Liquidity-at-Risk sugerida por Greenspan (1999) para avaliar a adequação do nível de reservas internacionais para a manutenção da liquidez externa. Para a medida de liquidez reservas/dívida externa de curto prazo (razão de Guidotti), estimou-se que o nível de reservas internacionais mantidas pelo Brasil em jun/2008 (US$200 bilhões) era aproximadamente o dobro do necessário para garantir uma razão de Guidotti superior a 1, com 99% de probabilidade, durante 24, 36 ou 48 meses. Em diversos cenários alternativos de percentual das dívidas externa e interna de curto prazo, meta de superávit primário, índice de aversão ao risco e taxas de juros externas, as reservas iniciais necessárias situaram-se em US$85-105 bilhões. A análise de custos revela que o aumento das reservas diminui os juros médios da dívida, embora efeito maior pudesse ser alcançado através do aumento do superávit primário. As evidências sugerem que a motivação das autoridades brasileiras para a manutenção de reservas em torno de US$200 bilhões não é puramente precaucionária, admitindo as hipóteses de ganho de credibilidade e flexibilidade para a execução da política fiscal. / This thesis developed three case studies on the Brazilian international reserves, using various econometric techniques in order to determine the influence of absolute and relative measures of reserves over both the sovereign credit rating and the sovereign spread, as well as to assess the adequate reserves level to ensure external liquidity. Analyses were carried out on monthly data from Jan/2000 to Jun/2008. The first case study found significant effects of different reserves measures in explaining the sovereign credit rating, by fitting ordered logit models to the average of the ratings issued by the three main agencies (Moody's, Standard & Poors and Fitch) for the Brazilian long term external debt. However, the best explaining variable was not the absolute level of reserves, but the ratio "net public external debt/GDP" instead. It was noteworthy the significance of the following variables in most of the models tested: short term internal debt (%), foreign direct investment/GDP and inflation. Variables traditionally used as external liquidity measures, like reserves/imports and current account/GDP, are not statistically significant in most of the models fitted in this study. Results support the evidence found in the rating agencies' reports, as to the importance of international reserves in their credit quality assessment, although pointing to other variables, like government debt profile and growth perspectives, as equally critical. The second case study found significant relationship between the Brazilian international reserves and its sovereign spread, using error correction models. The estimated effect of sovereign rating was either non-significant, or poorly explanatory when compared to macroeconomic fundamentals, probably due to the volatility of sovereign spread in response to changes in market conditions, unlike the sovereign rating. The best model obtained included the absolute level of reserves, showing also significant effect of the global risk aversion, external interest rates and internal political crises. The results of this study point to a decreasing marginal cost of international reserves and the need of considering it as endogenous in optimal reserves models based in cost minimization. Finally, the third case study implemented the Liquidity-at-Risk methodology suggested by Greenspan (1999), in order to assess the Brazilian reserves level adequacy in maintaining external liquidity. For the liquidity measure adopted - the ratio "reserves/short term external debt" (Guidotti's ratio) - it was found that the Brazilian reserves level held in Jun/2008 (US$200 billion) was roughly twice the necessary one to ensure a Guidotti's ratio above 1, with 99% probability, within 24, 36 or 48 months. In several alternative scenarios varying the short term external debt, short term internal debt, primary surplus, global risk aversion and external interest rates, the required initial reserves was in the range US$85-105 billion. An analysis of alternative policies' costs revealed the expected effect of higher reserves in decreasing the average debt service, although a dramatically higher impact would be obtained by an increase in primary surplus. Evidence suggest that the Brazilian authorities motivation for holding international reserves as high as US$200 billion may not be purely precautionary, pointing to the hypotheses of credibility gains and fiscal flexibility issues.

Submitted by Marcelo Reis Dreyer de Souza (marcelo.dreyer@gmail.com) on 2015-02-22T21:25:32Z No. of bitstreams: 1 MarceloSouza_final.pdf: 1013317 bytes, checksum: 78632b388bcd25a528ba8a7ef46e71ff (MD5) / Approved for entry into archive by Renata de Souza Nascimento (renata.souza@fgv.br) on 2015-02-23T23:00:34Z (GMT) No. of bitstreams: 1 MarceloSouza_final.pdf: 1013317 bytes, checksum: 78632b388bcd25a528ba8a7ef46e71ff (MD5) / Made available in DSpace on 2015-02-24T13:41:22Z (GMT). No. of bitstreams: 1 MarceloSouza_final.pdf: 1013317 bytes, checksum: 78632b388bcd25a528ba8a7ef46e71ff (MD5) Previous issue date: 2015-01-27 / Este trabalho analisa, sob a ótica da sustentabilidade da dívida, os efeitos de se manter um elevado nível de reservas internacionais juntamente com um elevado estoque de dívida pública. Busca-se o nível ótimo de reservas para o Brasil através de uma ferramenta de gestão de risco, por simulações de Monte Carlo. Considerando as variáveis estocásticas que afetam a equação de acumulação da dívida, e entendendo a relação entre elas, pode-se estudar as propriedades estocásticas da dinâmica da dívida. Da mesma forma, podemos analisar o impacto fiscal de um determinado nível de reservas ao longo do tempo e verificar quais caminhos se mostram sustentáveis. Sob a ótica da sustentabilidade da dívida, a escolha que gera a melhor relação dívida líquida / PIB para o Brasil é aquela que utiliza o máximo das reservas internacionais para reduzir o endividamento local. No entanto, como há aspectos não capturados nesta análise, tais como os benefícios das reservas em prevenir crises e em funcionar como garantia para investimentos externos, sugere-se que as reservas não excedam os níveis reconhecidos pela literatura internacional que atendam a estes fins. A indicação final deste estudo é que as reservas internacionais funcionam como um instrumento de proteção ao país quando o endividamento e o custo dele não são tão expressivos, como são atualmente no Brasil. / With the perspective of debt sustainability, this paper analyses the effects of maintaining a high level of international reserves with a high stock of public debt. An optimal level of reserves for Brazil is pursued using a risk management tool, through Monte Carlo simulations. Considering the stochastic variables that affect the equation of debt accumulation, and understanding the relation between them, it is possible to study the stochastic properties of the debt. Similarly, we can analyze the fiscal impact of a given level of reserves and verify which paths prove sustainable. From the perspective of the debt sustainability, the choice that generates the best net debt / GDP for Brazil is the one that uses the maximum of international reserves to reduce local debt. However, as there are some aspects that this analysis does not capture, as the benefit of the reserves in preventing crises and serving as collateral for foreign investment, is suggested that reserves should not exceed levels recognized by the international literature that meet these purposes. The final indication of this study is that reserves function as a protective device when the debt and its cost are not so expressive as they are currently in Brazil.

Submitted by Letícia Gera Gouvêa de Albuquerque (leticiagera@yahoo.com.br) on 2015-06-24T00:36:48Z No. of bitstreams: 1 DISSERTACAO FINAL.pdf: 342885 bytes, checksum: cb87377d99619766da03af5a43c885d8 (MD5) / Approved for entry into archive by Pamela Beltran Tonsa (pamela.tonsa@fgv.br) on 2015-06-24T14:11:49Z (GMT) No. of bitstreams: 1 DISSERTACAO FINAL.pdf: 342885 bytes, checksum: cb87377d99619766da03af5a43c885d8 (MD5) / Made available in DSpace on 2015-06-24T15:34:31Z (GMT). No. of bitstreams: 1 DISSERTACAO FINAL.pdf: 342885 bytes, checksum: cb87377d99619766da03af5a43c885d8 (MD5) Previous issue date: 2015-05-15 / This study provides an empirical investigation of the determinants of long-term debt maturity in Brazil. We built a unique database that includes privately placed debt and public debt for 308 publicly traded, non-financial Brazilian companies, from 2009 to 2013. We perform GMM panel analyses using as dependent variables the amount of long-term debt payable in more than one, three, and five years for total debt, BNDES (Brazilian Development Bank) debt and corporate bonds. The results show that the BNDES finances less risky firms, i.e., those that are larger, older, more tangible and more transparent. We also find support for information asymmetry theories, as companies with higher transparency levels have similar leverage levels relative to others but higher proportions of long-term debt in their capital structures. Regarding debt levels, we find that more levered companies are larger, less profitable, more tangible and have fewer growth opportunities. To our knowledge, this is the first paper to address the determinants of long-term debt maturity in Brazil that uses various specifications of long-term debt and that examines different types of debt. / Este trabalho investiga empiricamente os determinantes de prazo de dívida no Brasil. Nós construímos uma base de dados que inclui dívida privada e pública de 308 empresas brasileiras não-financeiras listadas em bolsa, de 2009 a 2013. Utilizamos uma análise GMM utilizando como variáveis explicativas os montantes de dívida de longo prazo a pagar em mais de um, três e cinco anos, para dívida total, dívida BNDES (Banco Nacional de Desenvolvimento Econômico e Social) e debêntures. Os resultados indicam que o BNDES financia firmas menos arriscadas, ou seja, maiores, mais antigas, mais tangíveis e mais transparentes. Também encontramos suporte para teorias de assimetria de informação, dado que firmas com maiores níveis de transparência apresentam níveis similares de alavancagem ao de firmas em outros segmentos, porém uma proporção maior de dívida de longo prazo em suas estruturas de capital. Quanto aos níveis de dívida, observamos que firmas mais alavancadas são maiores, menos lucrativas, mais tangíveis e possuem menos oportunidades de crescimento. Acreditamos que este é o primeiro trabalho a abordar determinantes de endividamento de longo prazo com diversas medidas de longo prazo e com diferentes tipos de dívida.

Submitted by Anderson Oliveira de Souza (andveiza@gmail.com) on 2015-09-08T21:30:39Z No. of bitstreams: 1 Anderson Oliveira de Souza.pdf: 1276965 bytes, checksum: 87030ede293f1c1bd6ce2e39b219b91b (MD5) / Rejected by Renata de Souza Nascimento (renata.souza@fgv.br), reason: Anderson, boa noite Para que possamos aceitar seu trabalho, será necessário realizar algumas alterações na formatação pois não estão de acordo com as normas da ABNT: Ficha Catalográfica: o código CDU deve estar ao lado direito do quadro. Centralizar os títulos: Agradecimentos, Resumo e Abstract. Após alterações, realize uma nova submissão. Att on 2015-09-08T22:59:34Z (GMT) / Submitted by Anderson Oliveira de Souza (andveiza@gmail.com) on 2015-09-08T23:27:34Z No. of bitstreams: 1 Anderson Oliveira de Souza.pdf: 1480164 bytes, checksum: 3b7207476125fa137866da1c35c57ad1 (MD5) / Approved for entry into archive by Renata de Souza Nascimento (renata.souza@fgv.br) on 2015-09-08T23:51:30Z (GMT) No. of bitstreams: 1 Anderson Oliveira de Souza.pdf: 1480164 bytes, checksum: 3b7207476125fa137866da1c35c57ad1 (MD5) / Made available in DSpace on 2015-09-09T12:59:59Z (GMT). No. of bitstreams: 1 Anderson Oliveira de Souza.pdf: 1480164 bytes, checksum: 3b7207476125fa137866da1c35c57ad1 (MD5) Previous issue date: 2015 / A partir de Buiter e Miller (1981), Obstfeld (1983), Sachs (1981), Svensson e Razin (1983) e alguns outros, a abordagem intertemporal da conta-corrente passou a receber atenção crescente da literatura. Desde então os estudos empíricos não são unânimes em atestar sua validade e, dessa forma, a evidência empírica tem sido mista. Mais recentemente, Corsetti e Konstantinou (2009) caracterizam empiricamente a dinâmica conjunta da conta-corrente, ativos e passivos externos a valor de mercado e produto líquido para os EUA no período pós Bretton Woods. Ao contrário da maioria das outras publicações, Corsetti e Konstantinou (2009) são pouco restritivos no que diz respeito às premissas. Neste trabalho buscou-se aplicar a mesma metodologia emprega por Corsetti e Konstantinou (2009) para analisar o equilíbrio externo do Brasil entre 1990 e 2014, período no qual diversos choques afetaram a economia brasileira. São identificados os componentes transitórios e permanentes para a dinâmica conjunta das quatro variáveis básicas da restrição intertemporal da economia, ou seja: Consumo, Produto Líquido, Ativos externos e Passivos externos. O presente trabalho sugere que existem evidências da validade da abordagem intertemporal da conta-corrente para o Brasil, mesmo a análise sendo feita em uma amostra em que estão presentes choques significantes que afetaram a economia brasileira. / Since Buiter and Miller (1981), Obstfeld (1983), Sachs (1981), Svensson and Razin (1983), and some others, the inter-temporal approach of the current account started receiving increasing attention in the literature. Over the past years empirical studies have not been unanimous in attesting its validity and empirical evidence has presented mixed results. More recently, Corsetti and Konstantinou (2009) empirically characterize the joint dynamics of the current account, foreign assets and liabilities valued at market and net output of the US, in the post Bretton Woods period. Unlike most other publications, Corsetti and Konstantinou (2009) are not very restrictive regarding the assuptions made. In this dissertation, the same methodology employed by Corsetti and Konstantinou (2009) is used to analyze the external balance of Brazil between 1990 and 2014, period for which several shocks have affected the Brazilian economy. Temporary and permanent components are identified for joint dynamics of four basic variables of intertemporal constraint of the economy, consumption, net output, external assets and external liabilities. This study suggests that there is evidence of the validity of the intertemporal approach to current account to Brazil, even the analysis being made on a sample where significant shocks were found and for sure affected the Brazilian economy.

Made available in DSpace on 2010-04-20T20:08:26Z (GMT). No. of bitstreams: 0 Previous issue date: 1989-11-29T00:00:00Z / Trata da crise financeira internacional e da crise da dívida externa brasileira, investigando suas repercussões no sistema bancário e na economia nacional. Procura levantar alternativas que podem ajudar a superar o difícil cenário econômico do Brasil.

Made available in DSpace on 2010-04-20T20:18:37Z (GMT). No. of bitstreams: 0 Previous issue date: 1992-12-23T00:00:00Z / Procura analisar o último programa convencional de ajuste externo e estabilização implementado na economia brasileira em 83/84, no intuito de apreender suas características comportamenteias mais relevantes, para que a partir disso se possa fazer um diagnóstico fundamentado tanto o embasamento teórico, como na análise das variáveis macroeconômicas fundamentais no período referido

Nesta tese são desenvolvidos três estudos sobre as reservas internacionais brasileiras, utilizando diferentes técnicas econométricas, com o objetivo de determinar a influência de medidas absolutas e relativas de reservas sobre o rating soberano de crédito e o spread soberano, bem como o nível adequado para garantir a liquidez externa. As análises foram feitas com dados mensais do período jan/2000-jun/2008. No primeiro estudo, mostrou-se que diferentes medidas de reservas internacionais apresentam efeito significativo na explicação do rating soberano de crédito, através de modelos ordered logit para a média dos ratings emitidos pelas três principais agências (Moody's, Standard & Poors e Fitch). Entretanto, o indicador de maior poder explicativo não foi o nível absoluto de reservas, mas a razão entre dívida pública externa líquida e PIB. Outras variáveis de destacada importância na maioria dos modelos foram o percentual da dívida interna de curto prazo, investimento estrangeiro direto/PIB e inflação. Variáveis tradicionalmente utilizadas como indicadores de liquidez, como razão reservas/importações e conta corrente/PIB, não foram significativas na maioria dos modelos. Os resultados confirmam os indícios contidos no discurso das agências de rating, quanto à importância das reservas internacionais em sua avaliação, embora alertando que outras variáveis, como perfil de endividamento do governo e perspectivas de crescimento, são também fundamentais. O segundo estudo de caso encontrou relação significativa entre as reservas internacionais e o spread soberano, através de modelos de correção de erros. O efeito estimado do rating soberano foi não-significativo ou pouco explicativo, comparado aos fundamentos, provavelmente devido à volatilidade do spread soberano em resposta a variações nas condições do mercado, ao contrário do rating. O melhor modelo obtido utilizou o nível absoluto de reservas, evidenciando também efeitos significativos da aversão global ao risco, taxas de juros internacionais e crises políticas internas. Os resultados desse estudo indicam custo marginal decrescente das reservas internacionais e a necessidade de considerá-lo endógeno em modelos de minimização de custos para determinação do nível ótimo de reservas. O terceiro estudo implementou a metodologia de Liquidity-at-Risk sugerida por Greenspan (1999) para avaliar a adequação do nível de reservas internacionais para a manutenção da liquidez externa. Para a medida de liquidez reservas/dívida externa de curto prazo (razão de Guidotti), estimou-se que o nível de reservas internacionais mantidas pelo Brasil em jun/2008 (US$200 bilhões) era aproximadamente o dobro do necessário para garantir uma razão de Guidotti superior a 1, com 99% de probabilidade, durante 24, 36 ou 48 meses. Em diversos cenários alternativos de percentual das dívidas externa e interna de curto prazo, meta de superávit primário, índice de aversão ao risco e taxas de juros externas, as reservas iniciais necessárias situaram-se em US$85-105 bilhões. A análise de custos revela que o aumento das reservas diminui os juros médios da dívida, embora efeito maior pudesse ser alcançado através do aumento do superávit primário. As evidências sugerem que a motivação das autoridades brasileiras para a manutenção de reservas em torno de US$200 bilhões não é puramente precaucionária, admitindo as hipóteses de ganho de credibilidade e flexibilidade para a execução da política fiscal. / This thesis developed three case studies on the Brazilian international reserves, using various econometric techniques in order to determine the influence of absolute and relative measures of reserves over both the sovereign credit rating and the sovereign spread, as well as to assess the adequate reserves level to ensure external liquidity. Analyses were carried out on monthly data from Jan/2000 to Jun/2008. The first case study found significant effects of different reserves measures in explaining the sovereign credit rating, by fitting ordered logit models to the average of the ratings issued by the three main agencies (Moody's, Standard & Poors and Fitch) for the Brazilian long term external debt. However, the best explaining variable was not the absolute level of reserves, but the ratio "net public external debt/GDP" instead. It was noteworthy the significance of the following variables in most of the models tested: short term internal debt (%), foreign direct investment/GDP and inflation. Variables traditionally used as external liquidity measures, like reserves/imports and current account/GDP, are not statistically significant in most of the models fitted in this study. Results support the evidence found in the rating agencies' reports, as to the importance of international reserves in their credit quality assessment, although pointing to other variables, like government debt profile and growth perspectives, as equally critical. The second case study found significant relationship between the Brazilian international reserves and its sovereign spread, using error correction models. The estimated effect of sovereign rating was either non-significant, or poorly explanatory when compared to macroeconomic fundamentals, probably due to the volatility of sovereign spread in response to changes in market conditions, unlike the sovereign rating. The best model obtained included the absolute level of reserves, showing also significant effect of the global risk aversion, external interest rates and internal political crises. The results of this study point to a decreasing marginal cost of international reserves and the need of considering it as endogenous in optimal reserves models based in cost minimization. Finally, the third case study implemented the Liquidity-at-Risk methodology suggested by Greenspan (1999), in order to assess the Brazilian reserves level adequacy in maintaining external liquidity. For the liquidity measure adopted - the ratio "reserves/short term external debt" (Guidotti's ratio) - it was found that the Brazilian reserves level held in Jun/2008 (US$200 billion) was roughly twice the necessary one to ensure a Guidotti's ratio above 1, with 99% probability, within 24, 36 or 48 months. In several alternative scenarios varying the short term external debt, short term internal debt, primary surplus, global risk aversion and external interest rates, the required initial reserves was in the range US$85-105 billion. An analysis of alternative policies' costs revealed the expected effect of higher reserves in decreasing the average debt service, although a dramatically higher impact would be obtained by an increase in primary surplus. Evidence suggest that the Brazilian authorities motivation for holding international reserves as high as US$200 billion may not be purely precautionary, pointing to the hypotheses of credibility gains and fiscal flexibility issues.

A década de 1980 ficou conhecida no Brasil como a década perdida. Certamente, os anos 1980 expressaram fortemente o que representou a chamada crise da dívida para os países periféricos, especialmente, os latino-americanos. Os governos da Ditadura militar condicionaram as políticas econômicas para o pagamento da dívida externa. A dívida foi internalizada e estatizada ao longo dos anos 1980, o que deixou o país à beira do colapso, com queda do produto interno, altas taxas de inflação e com o Estado paralisado por conta do endividamento externo e interno. O governo Sarney, apesar de ser o primeiro governo civil após a Ditadura, não foi eleito pelo voto do povo. A transição democrática, feita em comum acordo com os grupos que deixavam o poder, levou à mudança somente na aparência, mas a essência permanecia a mesma. Sarney era presidente do partido (PDS) sucessor da Arena e sustentáculo político civil da Ditadura. Deixou o partido em junho de 1984, portanto, menos de um ano antes de tomar posse como presidente da República, em uma coalização aparentemente de oposição. Assim, essa dissertação busca compreender de que forma as políticas econômicas do governo Sarney também representaram uma continuidade em relação aos governos anteriores, apesar dos sucessivos planos de estabilização, que grande parte da historiografia econômica considerou como não-ortodoxos. / 1980s were recognized as the lost decade. Certainly this period expressed what represented the known debt crisis for underdeveloped countries especially the latin americans. The military government engaged the economical policies to payment of external debt. The debt became public at 1980s and this induced a fall on the internal product, a high inflation rates and had the effect on the State leading to a standstill period caused by the external and internal debts. Sarney was not elected by people vote even he was the first president after military government. The democratic transition period was achieved by pact with the left group power and this fact changed appearance only and not the essence. Sarney was the president of PDS, followed by the Arena witch sustained the military government; he has left this party in June 1984, one year before become president of Republic seeming opposition grouping. This study aim to understand the economical policies of Sarney government is continuing of previous governments although stabilization plans were attempt and that the economical historiography considers as not orthodox.

Nesta tese são desenvolvidos três estudos sobre as reservas internacionais brasileiras, utilizando diferentes técnicas econométricas, com o objetivo de determinar a influência de medidas absolutas e relativas de reservas sobre o rating soberano de crédito e o spread soberano, bem como o nível adequado para garantir a liquidez externa. As análises foram feitas com dados mensais do período jan/2000-jun/2008. No primeiro estudo, mostrou-se que diferentes medidas de reservas internacionais apresentam efeito significativo na explicação do rating soberano de crédito, através de modelos ordered logit para a média dos ratings emitidos pelas três principais agências (Moody's, Standard & Poors e Fitch). Entretanto, o indicador de maior poder explicativo não foi o nível absoluto de reservas, mas a razão entre dívida pública externa líquida e PIB. Outras variáveis de destacada importância na maioria dos modelos foram o percentual da dívida interna de curto prazo, investimento estrangeiro direto/PIB e inflação. Variáveis tradicionalmente utilizadas como indicadores de liquidez, como razão reservas/importações e conta corrente/PIB, não foram significativas na maioria dos modelos. Os resultados confirmam os indícios contidos no discurso das agências de rating, quanto à importância das reservas internacionais em sua avaliação, embora alertando que outras variáveis, como perfil de endividamento do governo e perspectivas de crescimento, são também fundamentais. O segundo estudo de caso encontrou relação significativa entre as reservas internacionais e o spread soberano, através de modelos de correção de erros. O efeito estimado do rating soberano foi não-significativo ou pouco explicativo, comparado aos fundamentos, provavelmente devido à volatilidade do spread soberano em resposta a variações nas condições do mercado, ao contrário do rating. O melhor modelo obtido utilizou o nível absoluto de reservas, evidenciando também efeitos significativos da aversão global ao risco, taxas de juros internacionais e crises políticas internas. Os resultados desse estudo indicam custo marginal decrescente das reservas internacionais e a necessidade de considerá-lo endógeno em modelos de minimização de custos para determinação do nível ótimo de reservas. O terceiro estudo implementou a metodologia de Liquidity-at-Risk sugerida por Greenspan (1999) para avaliar a adequação do nível de reservas internacionais para a manutenção da liquidez externa. Para a medida de liquidez reservas/dívida externa de curto prazo (razão de Guidotti), estimou-se que o nível de reservas internacionais mantidas pelo Brasil em jun/2008 (US$200 bilhões) era aproximadamente o dobro do necessário para garantir uma razão de Guidotti superior a 1, com 99% de probabilidade, durante 24, 36 ou 48 meses. Em diversos cenários alternativos de percentual das dívidas externa e interna de curto prazo, meta de superávit primário, índice de aversão ao risco e taxas de juros externas, as reservas iniciais necessárias situaram-se em US$85-105 bilhões. A análise de custos revela que o aumento das reservas diminui os juros médios da dívida, embora efeito maior pudesse ser alcançado através do aumento do superávit primário. As evidências sugerem que a motivação das autoridades brasileiras para a manutenção de reservas em torno de US$200 bilhões não é puramente precaucionária, admitindo as hipóteses de ganho de credibilidade e flexibilidade para a execução da política fiscal. / This thesis developed three case studies on the Brazilian international reserves, using various econometric techniques in order to determine the influence of absolute and relative measures of reserves over both the sovereign credit rating and the sovereign spread, as well as to assess the adequate reserves level to ensure external liquidity. Analyses were carried out on monthly data from Jan/2000 to Jun/2008. The first case study found significant effects of different reserves measures in explaining the sovereign credit rating, by fitting ordered logit models to the average of the ratings issued by the three main agencies (Moody's, Standard & Poors and Fitch) for the Brazilian long term external debt. However, the best explaining variable was not the absolute level of reserves, but the ratio "net public external debt/GDP" instead. It was noteworthy the significance of the following variables in most of the models tested: short term internal debt (%), foreign direct investment/GDP and inflation. Variables traditionally used as external liquidity measures, like reserves/imports and current account/GDP, are not statistically significant in most of the models fitted in this study. Results support the evidence found in the rating agencies' reports, as to the importance of international reserves in their credit quality assessment, although pointing to other variables, like government debt profile and growth perspectives, as equally critical. The second case study found significant relationship between the Brazilian international reserves and its sovereign spread, using error correction models. The estimated effect of sovereign rating was either non-significant, or poorly explanatory when compared to macroeconomic fundamentals, probably due to the volatility of sovereign spread in response to changes in market conditions, unlike the sovereign rating. The best model obtained included the absolute level of reserves, showing also significant effect of the global risk aversion, external interest rates and internal political crises. The results of this study point to a decreasing marginal cost of international reserves and the need of considering it as endogenous in optimal reserves models based in cost minimization. Finally, the third case study implemented the Liquidity-at-Risk methodology suggested by Greenspan (1999), in order to assess the Brazilian reserves level adequacy in maintaining external liquidity. For the liquidity measure adopted - the ratio "reserves/short term external debt" (Guidotti's ratio) - it was found that the Brazilian reserves level held in Jun/2008 (US$200 billion) was roughly twice the necessary one to ensure a Guidotti's ratio above 1, with 99% probability, within 24, 36 or 48 months. In several alternative scenarios varying the short term external debt, short term internal debt, primary surplus, global risk aversion and external interest rates, the required initial reserves was in the range US$85-105 billion. An analysis of alternative policies' costs revealed the expected effect of higher reserves in decreasing the average debt service, although a dramatically higher impact would be obtained by an increase in primary surplus. Evidence suggest that the Brazilian authorities motivation for holding international reserves as high as US$200 billion may not be purely precautionary, pointing to the hypotheses of credibility gains and fiscal flexibility issues.