在政府提倡金融自由化、國際化的引導下，台灣金融管制解放，金融機構擺脫過去寡占經營的局面紛紛林立，為了因應市場競爭，各種金融產品不斷推陳出新，放款限制亦不斷寬鬆，造成市場一片蓬勃。然而從1997年金融危機的發生，導致企業跳票的個案中，使我們注意到企業在自由化時期藉籌措資金之便，大行金錢投機遊戲，以股票質押再行借款投資。此種高度的財務槓桿操作，一旦面臨危機衝擊，抵押品價值下滑，勢必發生連鎖反應而危及營運。 本研究從市場資訊不對稱觀點說明，公司抵押品價值（淨值）下滑，對借款者的債務保障價值減少，加速資訊不對稱之二大問題───道德危機和逆選擇，促使經濟雪上加霜，引發全面性危機。本研究的實證結果如下： 1.台灣自1990年代後，紛紛以股票質押借款，放款隨股價變動而有循環性調整，銀行抵押放款捲入股價波動，脆弱的金融體系一旦因應景氣情勢緊縮信用，對經濟產生進一步抵押品效果。 2.由此次台灣企業財務危機教訓可知，出問題的多為股票質押，不動產質押因應危機的反映較低且台灣不動產不景氣已多年，銀行資本已消化部分壞帳。實證結果亦顯示股票質押相對不動產更有助長經濟向下沉淪的力量。 3.各國經濟結構有別，對抵押品寄予不同程度擔保。所得低的國家，債信程度亦低，金融機構愈仰賴抵押品進行貸款評估，但其效果並不顯著，表示所得並不是唯一考量債信的因素之一。儲蓄對利率的敏感度也是各國因應危機受創不一的因素，當政府為了捍衛匯率，提高利率的結果,無可避免的重創經濟體系，而逃離的資金對利率敏感度低下，卻不易回流至金融體系，整體而言，勢必對一國景氣恢愎速度造成阻力。 4.放款對股價彈性大小變動的幅度和綜合危機判斷指數成負相關。代表愈仰賴抵押品作為貸款條件的國家在面臨危機發生時，會因抵押品效果使經濟更加惡化。

本論文包含兩篇獨立但主旨相關的文章， 目的均在探討融資契約與廠商投資的關聯，以分析融資契約的實質效果。第一篇文章「股價資訊外部性與新投資之採行」研究權益證券(股票)集訊、揭訊功能的實質效益，我們由股價資訊公開所產生的外部效果，分析股價資訊效率性與廠商投資效率之間的關聯。在1.眾多異質廠商，2.投資具實質選擇權(real options)特性的假設下，內生化廠商與股市交易者的資訊取得決策，發現1. 均衡時廠商的投資與資訊取得決策取決於廠商技術水準與股價效率性之高低：高股價效率性時，無廠商取得新資訊，皆根據股價判斷投資，低股價效率性時，僅較低技術廠商根據股價資訊投資。2. 股價有額外的資訊揭露效果：由於廠商僅能獲得新資訊的部份效益，且廠商利用資訊有機會成本，將投資證券化可提高新資訊被揭露的可能性，使得資訊可被充份利用，提昇投資效率。3. 股價資訊可提增投資效率，增加廠商期望報酬，但當體系平均技術水準落後，新資訊的實質效益低落時，股價資訊公開的外部淨效益亦趨薄弱，故經濟發展初期，股市資訊公開的外部效益相對不重要。 第二篇文章「抵押品、財務槓桿與廠商投資」研究借貸契約中，抵押品舒緩借貸限制的作用，及其可能產生的實質效果。我們採用Williamson(1986,1987)的狀態確認成本模型(costly state verification model)，在該訊息不對稱模型，廠商向外融資面臨借貸限制，僅較高自有資金廠商可獲融資。當借貸市場資金相當寬鬆，資金供給恆大於資金需求，資金成本(無風險利率)為一由模型外因素所決定的外生參數時，抵押融資不影響資金成本，此時抵押品具有舒緩借貸限制的作用，體系財務槓桿提高，期望查帳成本下降，投資的期望淨產出增加。若資金相對緊俏，無風險利率須由借貸市場均衡所內生決定時，長期而言，財務槓桿僅受體系資金寬鬆程度的影響，短期間抵押融資雖能提高財務槓桿，但隨槓桿之提高，資金需求增加，無風險利率上揚，在新的均衡，較低自有資金廠商投資的期望報酬下降，借貸利率上漲，反而增加其應負債務，資產狀況惡化，此即本文所欲突顯之抵押融資的潛在成本。 第一章 緒論 3 第一節 研究動機 3 第二節 研究內容與架構 5 第二章 文獻回顧 7 第一節 融資契約的功能 7 第二節 金融結構與實質經濟活動 13 第三節 股價資訊與廠商投資 18 第四節 抵押品與廠商投資 22 第三章 股價資訊外部性與新投資之採行 27 第一節 前言 27 第二節 基本模型 29 第三節 期中股市均衡與股價效率性 35 第四節 股價資訊外部效益 41 第五節 小結 46 附 錄 47 第四章 抵押品、財務槓桿與廠商投資 53 第一節 前言 53 第二節 基本模型 55 第三節 抵押融資模型-資金寬鬆時的抵押品效果 62 第四節 抵押融資模型-資金緊俏時的抵押品效果 66 第五節 小結 70 第五章 結論 72 第一節 研究限制 72 第二節 未來研究方向 77 參考文獻 79 / This dissertation collects two separate but related papers, both study the channel through which financing contracts can affect firms' investment decisions and the corresponding real effects. The first paper " Informational Externality of Stock Prices and Firms' New Investment Decisions" analyzes what real benefits the information acquisition and signaling function of stocks can produce. From the viewpoint of informational externality, stock prices may disclose some valuable information beneficial to firms' investment decisions. Under the assumptions of " heterogeneous technology" and "new investment as a real option", this paper finds 1. Firms' investment and information acquisition decisions are determined both by their own technology level and stock prices efficiency. With high price efficiency, no firms acquire information directly, all make investment decisions based on stock prices. With low price efficiency, most firms acquire information directly, only few low-tech firms make decisions according to stock prices. 2. Stock prices have additional signaling effect. Firms can ony get half benefits of new information, besides they have opportunity costs in using information. As a result, stock prices can enhance the possibility of information disclosure, improving investment efficiency. 3. When the economy is underdeveloped and the real benefit of new information is small, the net benefit produced by informational externality will be tiny. The stock prices externality effect is thus comparatively unimportant at the beginning stage of economy. The second paper " Collateral, Financial Leverage and Firms' Investment"analyzes the constraints-smoothing function of collateral and its real effects. By adopting Williamson's costly state verification model(1986,1987), I find that with this specific asymmetric information structure, there are financing constraints in capital markets, only firms whose own capital inputs are higher above some level can get borrowed capital. The question is " Can offering collateral smooth this kind of financing constraints?" In markets with abundant capital where capital supply always exceeds demand, capital cost(riskless interest rate)will be an exdogenously-determined parameter which won't be affected by collateral financing. In this scenario, collateral can smooth financing constraints, increase financial leverage and improve the net expected return of investment. On the contrary, if capital is not so abnudant that the capital cost should be determined endogenously by capital market equilibrium, then in the long run this economy's financial leverage depends only on the relative abundance of capital. Though collateral financing can increase financial leverage in the short run, as capital demand increases, capital cost will also increase. This will offset the initial smoothing effect of collateral. After full adjustment of capital cost, at the new equilibrium the financial leverage remains unchanged. However, the expected return of firms with lower own capital inputs become smaller, and their borrowing rates become higher which mean they have heavier debt burden and less net worth at the new equilibrium.