本研究欲探討日本企業是否會利用實質盈餘管理中的處分資產項目來影響其持有現金的維持。根據先前的研究文獻，發現日本企業有處分資產比率相當高的狀況，在本研究所蒐集的資料當中，也有高達8成的企業都有進行處分資產的交易情形，再加之日本的持有現金一向高於其他國家，因此認為兩者之間是否存在一定之關聯性。本研究透過正常處分資產以外的超額處分資產數對超額持有現金的迴歸分析，並控制各種固定效應與集群，發現日本企業所進行的處分資產，對超額持有現金有影響且相當顯著，充分展現兩者之間的關聯性，處分資產能達到調控持有現金並使之維持在某一水準的目的。此種情況在大多數的企業均適用，但本研究尚佐證兩種處分資產與持有現金較無關係的情況，分別為當處分資產量較少時與當該企業的政策較不傾向大量使用處分資產時。

本研究主要目的在探討財政部証券暨期貨管理委員會在民國83年10月17日對現金增資除權方式變更，對除權日前後股價行為的影響。証期會當初交曲台灣証券交易所擬議這項制度時，主要考量有如下重點：1.解決除權行情的異常報酬現象。2.放寬現金增資除權當日漲跌幅，由市場機能來決定除權個股市價，為未來放寬集中市場交易漲跌幅預作探路。 據此，這項新制度可以用來測試投資者在股價漲跌幅限制放寬後的行為，是否更符合市場機制的結果。具體而言，本研究在探討以下兩個問題： 一．擬以民國八十年至八十六年間辦理現金增資的股票上市公司為對象，驗証現金增資除權日前後是否會產生股價異常報酬。 二．驗証現金增資之除權交易制度經修改後，現金增資除權交易日該事件日的資訊內涵是否因此有顯著改變。且其改變的結果是否符合証期會的修法預期？ 本研究以事件研究法探討新舊除權制度下辦理現金增資除權時對公司股價之影響，所欲研究的各個假說及實證結果獲得驗證與否，茲說明如下： 一、本研究實證結果，不論在除權舊制或除權新制下除權個股在除權期間皆存在異常報酬現象，不支持效率市場假說。 二、除權舊制或除權新制下除權個股在除權期間皆存在異常報酬現象，但新舊除權制度下的股價行為模式明顯不同。此種結果亦不支持效率市場假說。 三、除權新制與除權舊制最大的差別在改變除權日開盤競價標準，以及放寬除權日漲跌幅限制，這樣制度的改變亦影響証金公司的融資融券假除權規定。除權新制下，開盤競價標準既以除權日前一天的收盤價為準，不進行實質除權動作，故在新制下也就沒有假除權的問題。本研究對李存修(1991)的〝棄權賣股籌款假說〞作了進一步的支持。 四、除權舊制及除權新制下除權個股在除權期間皆存在異常報酬現象，但新舊除權制度下的股價異常報酬模式明顯不同。換言之，除權期間股價異常報酬的現象，並未因制度的改變而消弭了，而且在新制度下除權日平均異常報酬(AAR)為l.24%遠比除權舊制下AAR為0.482%大了許多。 / The study attempts to investigate the information content of seasoned new issues, that is, the market reaction of seasoned new issues. In general, firm uses the proceeds of seasoned new issues for capital structure purpose or expansion concern. The corresponding stock price bvehavior becomes the hottest issue in the area. It is evidenced that the offer price of seasoned new issues is substantially underpriced. Thus the stock price behavior surrounding the event date of seasoned new issues would cause significant abnormal return. In addition, the effects of informational asymmetry between insider and outsider are an interesting issue. Previous studies simply reported the stock returns behavior surrounding the related event dates without theory construction. In order to eliminate the significant abnormal return surrounding the event date of seasoned new issues, SEC has changed the related policy on ex-right process since Oct. 17, 1994. We select the samples of seasoned new issues from 1991 to 1997 to identify the stock behavior sorrounding the ex-right date. The major findings of this study can be summarized as follows. 1. The corresponding event date, namely ex-right date, present significant abnormal returns when all samples are considered. 2. The way how to process ex-right significantly affects the return behavior of seasoned new issues.

財務報導之目的在提供有用之資訊，以幫助資訊使用者評估未來現金流入之金額、時間及不確定性。由於投資人及債權人之現金收入與企業之現金流量有關，因此關切有關企業未來淨現金流入金額之資訊。在未規範編製現金流量表前，國內外有關現金流量的實證研究，由於對現金流量的定義（衡量）不一致，使得研究結果相當紛歧。 美國財務會計準則委員會在1987年發布第15號公報「現金流量表」，我國財務會計準則委員會亦於民國78年公布第17號公報，規定企業必須編製現金流量。自實施迄今已逾二年，現金流量資訊對投資人究竟是否有用，實有加以探討之必要，此乃本文之目的。 本研究以156 家國內公開上市公司民國78年及79年的財務資料進行實證研究，實證之結果及發現如下： 一、營業損益(OI)與股票報酬關聯性大於稅後淨利(NI)：顯示營業損益所包含公司正常性、重複性及永久性的資訊內涵，對投資人而言，比稅後淨利更能預測企業未來之現金流量。 二、依Bernard & Stober (1989) 及Livnat & Zarowin (1990) 所建議的兩種方法測試來自營業活動之現金流量(CFO) 與應計數(OACC)的增額資訊內涵發現： 1.OI之外，CFO 及OACC不具增額資訊內涵。 2.OI與CFO 彼此不具增額價值，而OACC之增額價值則包含在OI中。 3.分解後OI(CFO及OACC) 比OI單獨指露具有更多的資訊內涵，而且增額的解釋能力主要來自CFO 。 三、現金流量組成因素之增額資訊內涵測試結果顯示： 1.CFO 具有增額資訊內涵。 2.來自投資活動之現金流量(CFI) 亦具有增額資訊內涵。 3.來自理財活動之現金流量(CFF) 並未顯示具有增額資訊內涵。 4.揭露CFO 、CFI 及CFF 三種現金流量資訊能增進與股票報酬之關聯性。 研究結果支持現金流量表的有用性，與會計權威機構的主張相同。

國內外很多學者的研究顯示，公司會藉由現金股利的發放來釋放出某些訊息，並藉此吸引投資人購買公司的股票。在這種情況下，經理人為了避免現金增資所造成的稀釋效果，便可以在現金增資前藉由股利的發放來拉抬股價，進而以較便宜的價格在資本市場進行現金增資。 所以本研究所欲探討的，除了檢驗台灣的上市公司在現金增資前的股利政策是否和美國的上市公司不同外，也將探討公司控制者在公司在現金增資前的股利政策所扮演的角色。並期待本研究能發現在現金增資前能使公司股東價值極大化的股利政策。 研究結果如下所示： 一、企業的現金增資行為會影響股利的發放方式，研究結果發現公司遇到資金需求時，會先以內部資金為優先使用的對象。 二、發放現金股利有助於現金增資除權價的提升，根據檢定結果發現發放股利之現金增資公司的股價表現顯著優於沒有發放股利的現增公司。 三、公司控制者的持股率會影響到股利的發放，而根據研究結果發現，有發放股利的公司其董監事和內部人的持股比率顯著高於未發放股利的公司，但大股東及經理人則無此現象。意味以董監事及內部人為控制人代表的話，其持股率愈高，公司愈有可能發放現金股利。該結果符合Twu (2003)所提出的公司控制者的持股率愈高，所發放的股利愈高的理論模型。

Baker and Wurgler(2004) propose a new view on dividend policy called a catering theory of dividends. Managers cater to investors by paying dividends when investors put a stock price premium on payers, and by not paying when investors prefer nonpayer. We connect the catering theory and the difference in the market structure among countries, and want to know in which market structure managers are more willing to care about investors’ demand and then decide to pay dividends or not. First, our study indicates that the catering theory of dividends proposed by Baker and Wurgler (2004) exists around the world. Second, our study shows that managers in a country with a developed stock market, with higher protection and with lower tax advantage pay more attention to what investors desire on dividends, while managers in the higher ownership concentration group care less about investors demand.

本研究主要目的在探討，我國上市公司現金增資期間融券行為。現金增資是上市公司最重要的公司理財工具，其主要原因與法規制度設計有關。我國上市公司依規定，檢具公開說明書向證期會申請核准後，可進行現金增資。現金增資核准生效常常被投資人視為，證期會為公司經營及財務狀況背書，由於現金增資承銷價往往具有低估效果，所以投資人面臨是否參與現金增資投資決策時，往往視認購價與市價之差額大小，而不考慮公司的財務結構、經營狀況及未來遠景。我國現金增資除權日至增資股發放日相隔一段期間，即股東及投資人確定認購股數後仍無法立即處分認購股數，必須待增資股放發日後才能處分，換言之，參與認購的股東及投資人在此一期間將承擔認購額度之股價波動風險。因此，對於辦理現金增資公司前景存疑的老股東或投資人，會出脫手中持股或融券放空來降低持股成本，待增資股放發後進行融券回補。本研究主要目的乃探討現金增資除權日至增資股發放日之間和增資股發放後融券的變化，並進一步探討融券變化的意義。 本研究以民國85至民國89年辦理現金增資之上市公司為研究對象，分成全部樣本、產業別、平盤以下不得放空實施前後及分年度四種情況，探討其現金增資期間之融券行為。並就民國85年至89年之整體樣本，分別探討其融券變化與累積異常報酬及融券行為與經營績效之關係。 1.現金增資期間之融券行為 全部樣本、產業別、平盤以下不得放空實施前後及分年度四種情況之實證結果，皆顯示融券在增資股發放日之前會明顯增加，在增資股發放日後會明顯減少。 2.融券變化與累積異常報酬之關係 融券變化與累積異常報酬有顯著負向關係。以融券方式鎖定差價主要在於，投資者感受到公司股價的風險性。 3.融券變化與經營績效之關係 融券變化與經營績效之關係並無顯著關係，和本研究預期不同，其主要原因可能為融券行為只是基於短期規避風險或鎖住差價，並非看壞公司前景。此一論點也可從增資股發放日後融券明顯減少的現象得到驗證。 4.平盤以下不得放空實施前後融券行為之比較 平盤以下不得放空實施前後融券行為明顯不同，實施前融券餘額最高點在增資股發放日前20天，實施後融券餘額最高點在增資股發放日前50天。本研究認為這主要與投資者擔心平盤以下不得放空，將造成投資者鎖差價之不確定因素，而使投資者提前融券放空，以規避風險。

本研究之目的在探討我國上市公司其現金增資是否具有繳款行情之現象，再者，更進一步探討該繳款行情是否與公司財務風險特質有關。本研究以140家上市公司為研究對象，選擇民國八十七年及八十八年為研究期間，首先對現金增資公司在繳款截止日前後的股價效果進行實証，再者，將各公司之累積異常報酬與該公司之財務風險變數進行迴歸分析，彙總以下結論： 1、款截止日(t=0)之前的事件期(t=-30∼-12)內，其異常報酬多為正向的異常報酬，此實証結果大致與本研究預期結果相同，卻未達統計上之顯著水準。 2、在繳款截止日(t=0)之前幾天(t=-11∼0)，依本研究實証的結果發現其異常報酬(AR)多為負，且累積異常報酬(CAR)亦逐漸降低，此點與本研究之預期不同。 3、在繳款截止日(t=0)之後的事件期內，本研究之實証結果發現，在繳款截止日後的事件期內，其異常報酬多為負向。 1、公司現增規模：達到5%之顯著水準，亦即公司現金增資規模與累積異常報酬呈顯著正向關係。 2、負債比率：未達顯著水準，但負債比率與累積異常報酬呈反向之關係。 3、業外收支佔總稅前淨利之比：未達顯著水準，但業外收支佔總稅前淨利之比與累積異常報酬呈反向之關係。 4、現金增資差價比例：達1%顯著水準，表示現金增資差價比例與累積異常報酬呈顯著反向之關係。 5、市場多空頭：達5%顯著水準，表示市場在多頭時，其事件期的累積異常報酬會顯著高於市場在空頭時的累積異常報酬。

本研究乃在於探討國內企業進行「交叉持股」與現金增資間所存在的關係，探究其如何利用現金增資題材來籌措交叉持股所需的資金。 本研究利用民國七十二年至民國八十七年九月的資料，將有交叉持股可能性的企業篩選出來，並且，根據相關雜誌中有關交叉持股行為的報導，定義出五種指標: 營業性資產比率指標、流動性負債比率指標、業外投資損益率指標、長期投資備抵損失指標、可裁決性應計項目指標，並利用兩獨立母體差異t檢定和Mann-Whitney U檢定，以檢測在這五項指標中是否會與一般性公司有顯著的不同。 本研究的結果顯示，有交叉持股可能性公司在營業性資產、流動性負債、業外投資損益及可裁決性應計項目有顯著的差異(90%信賴水準)。因此，吾人推測，進行交叉持股的公司有可能會利用操縱損益的方式來美化公司業績，再配合適時的舉債來買進標的股票及所謂的現金增資利多，來拉抬股價而順利地完成現金增資的募集，進而再將資金投入交叉持股的循環行為中。 目錄 第一章 緒論………………………………………………………………….1 第一節 研究動機及目的…………………………………………..1 第二節 研究問題…………………………………………………..5 第三節 研究假說概述……………………………………………..6 第四節 研究步驟流程與研究方法概述…………………………..8 第五節 論文架構……………………………………………………11 第二章 文獻探討…………………………………………………………….12 第一節 國外相關文獻………………………………………………12 第二節 國內相關文獻……………………………………………..15 第三章 研究方法…………………………………………………………….30 第一節 觀念性架構………………………………………………..30 第二節 研究假說……………………………………………………36 第三節 變數衡量……………………………………………………38 第四節 樣本資料來源與選取標準………………………………..40 第四章 實證結果與分析…………………………………………………….44 第一節 營業性資產比率指標(A)差異分析……………………….44 第二節 流動性負債比率指標(B)差異分析……………………….47 第三節 業外投資損益率指標(C)差異分析……………………….49 第四節 長期投資備抵損失指標(D)差異分析…………………….53 第五節 可裁決性應計項目指標(E)差異分析…………………….55 第六節 交叉持股行為時點之推測…………………………………58 第五章 研究結論與建議…………………………………………………….59 第一節 研究結論……………………………………………………59 第二節 研究限制…………………………………………………..61 第三節 建議…………………………………………………………62 參考文獻………………………………………………………………………64

本研究主要係探討我國上市公司現金增資除權制度之變革，對於股票市場股價行為的影響。 本研究之研究重點在於新、舊除權制度之下，上市公司現金增資時，是否皆存在異常報酬的情形？二種制度之下，股價行為是否有明顯的不同？還是股價行為不因新、舊除權制度之不同而有所不同？此外，以往所做之研究僅包括新、舊制度之下除權日前後數日之股價表現，本研究欲探討除了除權日之外，其他日期或分類因素對於股價表現是否會有影響，藉以探討制度之改變其影響的層面及時點，這些欲探討之因素有：產業別因素、增資額度因素、宣告日，以及證期會核准日等。 / Abstract This study attempts to examine Taiwan's market reactions of seasoned new issues under the different ex-right processes. In Taiwan , it takes about two or three months to issue new stocks and it's not convenient for both issuers or investers . Before the change of the ex-right process, while public companies issue new stocks , the ways to determine the issue price are different between Taiwan and the United States or Japan. SEC has changed the ex-right process since Oct 17,1994. The study selects samples from the period between 1991 to 1998, total 419 samples , the empirical findings of this study can be summarized as follows: n Significant difference of market reactions can be found on the ex-right date and announced day, under both the new and old ex-right process. n No significant difference of market reactions can be found on the approved day. n Significant difference of market reactions can be found if grouped by industry.

公司發放股利的形式，大致可分為現金股利與股票股利兩種。關於現金股利與股票股利，目前國內外已有許多實證文獻予以探討，但多數文獻皆是就現金股利與股票股利個別討論，本研究之目的即在於將現金股利與股票股利，從投資人的反應與其投資決策的角度，就目前文獻中尚未深入予以比較分析的方面，作一探究，研究的問題在於： 一、是否發放現金股利與股票股利的宣告事件皆具有資訊內涵，而會使得宣告期間內產生顯著的異常報酬率？ 二、投資人對現金股利與股票股利的偏好是否不同？在市場景氣不同下又有何不同的反應？ 本研究以民國80年至85年，台灣證券交易所上市公司的“單純”股票股利或現金股利宣告事件為研究對象，以事件研究法進行實證。至於假說之驗證則採用單變量統計分析法（t檢定）與單因子變異數分析。經實證分析，本研究所獲得的結論彙述如下： 一、就現金股利宣告效應而言：現金股利宣告期間，並未造成顯著的正異常報酬率，反而股價有下跌之情況。 二、就股票股利的宣告效應而言：股票股利宣告期間會出現顯著的正異常報酬率，但由其實證結果可發現，發放股票股利之消息在宣告日前即先行走漏。 三、就配股率對股價的影響而言：實證結果顯示，配股率越高之公司，往往其股價正向的反應越高，宣告期間之正異常報酬率也越大。 四、就盈餘配股對股價之影響而言：實證結果顯示，盈餘配股佔總配股比率的大小，對股價不具顯著的影響，可見台灣之投資人並無法區別其中之差異。 五、就市場景氣之不同，對於投資人在現金股利與股票股利方面之偏好是否有所不同而言：在多頭市場下，投資人會較偏好股票股利；在空頭市場下，投資人對現金股利與股票股利的偏好則無顯著之差異；對於現金股利而言，投資人會較偏好空頭時期的現金股利；至於股票股利，投資人會較偏好空頭時期的股票股利。