Thesis advisor: Susanto Basu / Thesis advisor: Peter Ireland / This dissertation consists of three independent chapters analyzing the role that information and credit frictions play in goods and financial markets. Within these chapters, I develop dynamic stochastic general equilibrium (DSGE) models to study the implications of these frictions on the macroeconomy, both at the national and international level. In the first chapter, I provide a novel explanation for the observed large and persistent fluctuations in real exchange rates using a model with noisy, dispersed information among price-setting firms. Chapter two studies how entrepreneurs' attitudes towards risk affect business cycles in a framework with agency frictions between borrowers and lenders. Finally, chapter three introduces a liquidity channel in a business cycle model with agency frictions to rationalize the highly volatile behavior of default recovery rates observed in the data. Real exchange rates have been extremely volatile and persistent since the end of the Bretton Woods system. For many developed economies, real exchange rates are as volatile as nominal exchange rates, and their fluctuations exhibit a half-life in the range of three to five years. Traditional sticky-price models struggle to jointly account for these features under plausible nominal rigidities (Chari, Kehoe, and McGrattan, 2002). Is it possible to reconcile, in a single framework, the enormous short-term volatility of the real exchange rate with its extremely long half-life? The first chapter of this dissertation addresses this question within a framework in which information is noisy and heterogeneous among price-setting firms. In this context, the continuing uncertainty that firms face about the state of the economy and about the beliefs of their competitors, slows down the price adjustment in response to nominal shocks, generating large and long-lived real exchange rate movements. I estimate the model using real output and output deflator data from the US and the Euro Area and show, as an out-of-sample test, that the model successfully explains the observed volatility and persistence of the Euro/Dollar real exchange rate. In a Bayesian model comparison, I show that the data strongly favor the dispersed information model relative to a sticky-price model à la Calvo. The model also accounts for the persistent effects of monetary shocks on the real exchange rate that I document using a structural vector autoregression. The second chapter, joint with Mikhail Dmitriev, studies how entrepreneurs' attitudes towards risk affect business cycles in a model with agency frictions. Entrepreneurs are inevitably exposed to non-diversified risk, which likely affects their willingness to borrow and to invest in risky projects. Nevertheless, the financial friction literature has paid little attention to how entrepreneurs' desire to take on this risk affects their investment choices in a general-equilibrium setting. Indeed, business cycle models with credit market frictions that feature idiosyncratic risk assume, for tractability, that entrepreneurs are risk neutral (Bernanke, Gertler, and Gilchrist, 1999, BGG). In this chapter, we generalize the BGG framework to the case of entrepreneurs with constant-relative-risk-aversion preferences. In doing so, we overcome the aggregation challenges of this setup and maintain an analytically tractable, log-linear framework. Our main result is that higher risk aversion stabilizes business cycle fluctuations in response to financial shocks, such as wealth redistribution or risk shocks, without significantly affecting the dynamic responses to technology and monetary shocks. Our findings suggest that, within this class of models, the ability of financial shocks to account for a large portion of short-run output fluctuations found in previous work (e.g., Christiano, Motto, and Rostagno (2014)) crucially hinges on borrowers' risk neutrality. The third chapter, joint with Mikhail Dmitriev, examines the implications of the cyclical properties of default recovery rates for aggregate fluctuations. We document that recovery rates after default in the United States are highly volatile and strongly pro-cyclical. These facts are hard to reconcile with the existing financial friction literature. Indeed, models with limited enforceability à la Kiyotaki and Moore (1997) do not feature defaults and recovery rates in equilibrium, while agency costs models following Bernanke, Gertler, and Gilchrist (1999) underestimate the volatility of recovery rates by one order of magnitude. In this chapter, we extend the standard agency costs model allowing liquidation costs for creditors to depend on the tightness of the market for physical capital. Creditors do not have expertise in selling entrepreneurial assets, but when buyers are plentiful, this disadvantage is minimal. Instead when sellers are abundant, the disadvantage of being an outsider is higher. Following a negative shock, entrepreneurs sell capital and liquidation costs for creditors increase, driving down recovery rates. With higher liquidation costs, creditors cut lending and cause entrepreneurs to sell even more capital. This liquidity channel works independently from standard balance sheet effects, and amplifies the impact of financial shocks on output by up to 50 percent. / Thesis (PhD) — Boston College, 2016. / Submitted to: Boston College. Graduate School of Arts and Sciences. / Discipline: Economics.

Recentemente, importantes questionamentos emergiram na literatura sobre repasse cambial. Mais especificamente, foi dada crescente atenção à hipótese de Taylor (2000) de que o pass-through se reduziu em diversos países como conseqüência do ambiente de inflação mais baixa. Esta dissertação investiga o tema através da aplicação de painéis dinâmicos para um conjunto de economias desenvolvidas. Deste modo, são estimados modelos de efeito fixo e Arellano-Bond em janelas fixas (rolling windows), que apontam para uma redução substancial na transmissão do câmbio para a inflação. A análise de potenciais determinantes macroeconômicos dessa queda indica que o ambiente inflacionário foi o principal elemento por trás do fato, sobretudo nos anos oitenta e noventa, em que o processo de desinflação foi mais intenso. Por outro lado, os anos dois mil apresentam um coeficiente de pass-through bastante baixo e estável, visto que o cenário de inflação baixa já estava consolidado para o conjunto de economias analisadas. / Recently, economists have become more interested in studying exchange rate pass-through. More specifically, increasing attention has been given to Taylors (2000) hypothesis that the passthrough has declined in several countries as a result of a lower inflation environment. This dissertation examines this issue through the application of dynamic panels for a number of developed economies. Panel data models are estimated here using fixed effects and Arellano- Bond estimators in rolling windows. The results point to a substantial reduction in the transmission of exchange rate to inflation. The analysis of potential macroeconomic determinants of this decline indicates that the inflationary environment was the main factor behind this fact, mainly in the eighties and nineties when the disinflation process was more intense worldwide. On the other hand, in the first decade of this century the pass-through coefficient was fairly low and stable, perhaps because the scenario of low inflation was already a longstanding reality to the economies analyzed in the present study.

O objetivo desta dissertação é avaliar o impacto de mudanças de rating soberano sobre a taxa de câmbio de países emergentes. Embora a literatura relacionada já tenha estudado o impacto de mudanças de rating soberano sobre ações, títulos e até fluxo de capital, nada foi feito sobre taxas de câmbio. Todavia, taxas de câmbio devem responder de maneira interessante a mudanças de rating, pois além de serem ativos financeiros, as moedas desempenham a função de intermediar o investimento estrangeiro nos demais ativos domésticos. Empregamos a metodologia de estudo de evento acrescentando a ela uma modificação que nos permite controlar a análise por efeitos agregados. Utilizando uma base de dados diária de taxas de câmbio de 23 países emergentes encontramos, grosso modo, evidências de que downgrades estão associados a depreciações da moeda doméstica, ao passo que, upgrades não provocam nenhuma reação significativa na taxa de câmbio. Este resultado vai ao encontro da literatura que estuda o impacto de mudanças de rating em ações, títulos e fluxo de capitais. Além disso, dentre ainda outros resultados, encontramos evidências de que o mercado antecipa o evento relevante e que não há efeitos defasados. / The purpose of this dissertation is to examine the impact of sovereign rating changes on the exchange rate of emerging markets. Although the related literature has studied the impact of sovereign rating changes on stocks, bonds and even capital flows, nothing has been done on exchange rates. However, exchange rates should respond in an interesting way to rating changes because the currency is a financial asset and has a role in intermediating foreign investment in other domestic assets. We employ the event study methodology by adding to it an amendment that allows us to control the analysis by aggregate effects. Using a database of daily exchange rates of 23 developing countries, we found evidence that downgrades are associated with depreciations of the domestic currency, whereas, upgrades do not cause any significant reaction in the exchange rate. This result is consistent with the literature that studies the impact of rating changes on stocks, bonds and capital flows. Moreover, even among other results, we find evidence that the market anticipates the relevant event and there is no lagged effects on the market.

Este trabalho investiga para o Brasil um dos mais importantes debates da literatura da Nova Macroeconomia Aberta: a escolha da moeda na qual a firma exportadora fixará os preços de seu produto vendido no exterior. Duas são as hipóteses possíveis: ou a firma exportadora fixa seu preço com base na sua própria moeda, conhecida como producer currency pricing (PCP),ou ela fixa seu preço com base na moeda do mercado de destino de seu produto, chamada de local currency pricing (LCP). Como muitos dos problemas verificados na literatura macroeconômica têm origem microeconômica, procuramos responder a questão através das observações encontradas na literatura de passthrough e pricing-to-market. Além disto, assumimos que, no agregado, os setores exportadores e importadores brasileiros se comportam como uma firma maximizadora de lucros que vende seus produtos para importadores locais. Isto permite que parte das variações cambiais seja repassada para os preços e parte seja absorvida pelo markup do setor. A metodologia empírica incluiu a estimação de dois VEC’s (vector error correction), um para as exportações e outro para as importações, pelos quais foram calculadas funções de resposta ao impulso e decomposições da variância dos erros de previsão nos preços. Os resultados obtidos indicam casos intermediários das hipóteses de LCP e PCP para o Brasil. Enquanto os preços em dólares das exportações brasileiras estão mais próximos da hipótese de LCP, os preços em reais das importações estão mais próximos da hipótese de PCP. Outros aspectos interessantes também foram observados. Para os preços das exportações brasileiras, a variável mais importante para sua determinação é a condição econômica do resto do mundo, seguida pelos custos do setor exportador. Já para as importações, tanto as condições econômicas domésticas quanto a taxa de câmbio são variáveis importantes, ao passo que os preços em moeda estrangeira das importações não se mostraram significantes no longo prazo, mas apenas no curto prazo. / This work analyzes to Brazil one of the most important debates on the New Open Economy Macroeconomic literature: the choice of the currency in which international prices are fixed. There are two possible hypotheses: either the export firm establishes his prices in your own currency, named producer currency pricing (PCP) or the export firm fix his price in the currency of the market in which his products is sold, named local currency pricing (LCP). Many questions treated in macroeconomic literature have microeconomic foundations. So we look for answering the question using the literature of passthrough and pricing-to-market. In addition to this, we assume that macroeconomic data for Brazilian’s export and import sectors are generated of profit maximizing firms’ behavior. The firms sell their products to local importers, allowing that some piece of exchange rate variations are passed through prices and another piece are passed through specific markup sector. Methodology employed here includes vector error correction (VEC) estimation, one for export prices in dollar and other for import prices in reais, through which were calculated impulse response functions and forecast variance error decompositions for prices. Results point the validity of intermediate cases of LCP and PCP for Brazil. While Brazilian export prices in dollars are closer to LCP hypothesis, Brazilian import prices in reais are closer to PCP hypothesis. Other interesting aspects were obtained. For Brazilian export prices, the most important variable explaining it is the world economic growth. The second most important variable is the export sector cost. For Brazilian import prices in reais, both domestic economic growth and exchange rate are important in its determination, while import prices in dollars were not showed significant in the long run, but just in the short run.

O objetivo desse estudo é avaliar a validade da Teoria da Paridade do Poder de Compra (PPC) no Brasil em sua recente experiência de regime de câmbio flutuante, 1999M01-2009M12. São empreendidas decomposições da taxa de câmbio real de forma a evidenciar o papel da taxa de câmbio nominal, dos preços de bens comercializáveis e não comercializáveis, e preços das exportações e importações. A validade da PPC é diretamente testada através de testes de cointegração. Os resultados apontaram que ambos os setores, dos comercializáveis e não comercializáveis, são relevantes nos desvios da taxa de câmbio real, mas que a fonte de desvios não estacionários da PPC está relacionada ao setor dos não comercializáveis, tendo-se, portanto, evidência favorável à validade da Teoria da PPC para o setor dos comercializáveis no Brasil durante o período. Na relação de cointegração do setor dos comercializáveis, a taxa de câmbio nominal se apresentou fracamente exógena e os índices de preços tiveram velocidades de ajustamento significativas, sendo maior para os preços externos. Esses resultados são consistentes com um cenário em que a determinação da taxa de câmbio nominal é dominada por fatores fora do escopo da PPC e os preços dos comercializáveis se ajustam à relação de equilíbrio. / The aim of this study is to evaluate the validity of the Purchasing Power Parity Theory (PPP) in Brazil during its recent experience of floating exchange rate regime, 1999M01- 2009M12. Real exchange rate decompositions are undertaken in order to highlight the role of nominal exchange rate, prices of tradable goods and relative prices of nontradable goods, and prices of exports and imports. The validity of PPP is directly tested through cointegration tests. The results have shown that both sectors are relevant for the deviations of the real exchange rate, but that the source of non-stationary deviations from PPP is related to the nontradable sector, and, therefore, there was favorable evidence for the validity of PPP theory for tradable goods sector in Brazil between 1999 and 2009. For the cointegration relationship of the tradable sector, the nominal exchange rate appeared to be weakly exogenous and the index prices presented significant speeds of adjustment, which was higher for foreign prices. These results are consistent with a scenario in which the nominal exchange rate determination is dominated by factors outside the scope of the PPP and the prices of tradable goods adjusts to the equilibrium relationship.

[pt] Esta dissertação tenta encontrar relações entre as variações das reservas internacionais do país e da sua taxa de câmbio. Estas relações são investigadas em diferentes contextos macroeconômicos, caracterizados essencialmente por mais duas variáveis: taxa de juros interna e remuneração do C-bond. Concentramos a análise em situações em que prevalece, nominalmente, câmbio flexível. Para isto, analisamos dados da economia brasileira após a mudança da política cambial de janeiro de 1999. A análise tem fundamentação teórica no Princípio da Paridade da Taxa de Juros, conforme aplicado à caracterização da situação de crise cambial por Carneiro e Wu (2001). Estudamos, também, a hipótese do Medo da Flutuação, proposta por Calvo e Reinhart (2000). O estudo foi baseado na análise de séries de dados mensais e diários. Analisando a série de dados diários, foi possível identificar correlações parciais negativas da variação de reservas com a variação da taxa de câmbio e com a remuneração do C-bond e positiva com a taxa de juros interna. / [en] This work searches relations between the variation of Brazilian international reserves and rate of exchange. These relations are investigated in different macroeconomic contexts, characterized essentially by two more variables: the internal rate of interest and the yield of the C-Bond. Analysis is focused on situations where floating exchange prevails. That is why we analyze Brazilian economic data after the change in the Brazilian exchange regimen, in January of 1999. This analysis has a theoretical basis on the principle of uncovered parity of the rate of interest, as well as on the results of Carneiro and Wu (2001) on the characterization of crisis in the exchange market. We consider also the hypothesis of fear of floating, proposed by Calvo and Reinhart (2000). The empirical study is based on the analysis of series of daily and mensal data. Analyszing the daily data series, we were able to identify a negative partial correlation of the reserves variation with the variation of the exchange rate as well as with the remuneration of the C-Bond and a positive partial correlation with the internal rate of interest.

Este trabalho investiga para o Brasil um dos mais importantes debates da literatura da Nova Macroeconomia Aberta: a escolha da moeda na qual a firma exportadora fixará os preços de seu produto vendido no exterior. Duas são as hipóteses possíveis: ou a firma exportadora fixa seu preço com base na sua própria moeda, conhecida como producer currency pricing (PCP),ou ela fixa seu preço com base na moeda do mercado de destino de seu produto, chamada de local currency pricing (LCP). Como muitos dos problemas verificados na literatura macroeconômica têm origem microeconômica, procuramos responder a questão através das observações encontradas na literatura de passthrough e pricing-to-market. Além disto, assumimos que, no agregado, os setores exportadores e importadores brasileiros se comportam como uma firma maximizadora de lucros que vende seus produtos para importadores locais. Isto permite que parte das variações cambiais seja repassada para os preços e parte seja absorvida pelo markup do setor. A metodologia empírica incluiu a estimação de dois VEC’s (vector error correction), um para as exportações e outro para as importações, pelos quais foram calculadas funções de resposta ao impulso e decomposições da variância dos erros de previsão nos preços. Os resultados obtidos indicam casos intermediários das hipóteses de LCP e PCP para o Brasil. Enquanto os preços em dólares das exportações brasileiras estão mais próximos da hipótese de LCP, os preços em reais das importações estão mais próximos da hipótese de PCP. Outros aspectos interessantes também foram observados. Para os preços das exportações brasileiras, a variável mais importante para sua determinação é a condição econômica do resto do mundo, seguida pelos custos do setor exportador. Já para as importações, tanto as condições econômicas domésticas quanto a taxa de câmbio são variáveis importantes, ao passo que os preços em moeda estrangeira das importações não se mostraram significantes no longo prazo, mas apenas no curto prazo. / This work analyzes to Brazil one of the most important debates on the New Open Economy Macroeconomic literature: the choice of the currency in which international prices are fixed. There are two possible hypotheses: either the export firm establishes his prices in your own currency, named producer currency pricing (PCP) or the export firm fix his price in the currency of the market in which his products is sold, named local currency pricing (LCP). Many questions treated in macroeconomic literature have microeconomic foundations. So we look for answering the question using the literature of passthrough and pricing-to-market. In addition to this, we assume that macroeconomic data for Brazilian’s export and import sectors are generated of profit maximizing firms’ behavior. The firms sell their products to local importers, allowing that some piece of exchange rate variations are passed through prices and another piece are passed through specific markup sector. Methodology employed here includes vector error correction (VEC) estimation, one for export prices in dollar and other for import prices in reais, through which were calculated impulse response functions and forecast variance error decompositions for prices. Results point the validity of intermediate cases of LCP and PCP for Brazil. While Brazilian export prices in dollars are closer to LCP hypothesis, Brazilian import prices in reais are closer to PCP hypothesis. Other interesting aspects were obtained. For Brazilian export prices, the most important variable explaining it is the world economic growth. The second most important variable is the export sector cost. For Brazilian import prices in reais, both domestic economic growth and exchange rate are important in its determination, while import prices in dollars were not showed significant in the long run, but just in the short run.

Este trabalho buscou verificar a existência de hysteresis nas exportações brasileiras de produtos manufaturados. Para isso, foi realizada inicialmente uma análise descritiva das empresas industriais exportadoras e a estimação de uma árvore de classificação para o período de 1989 a 1997. Essa primeira análise demonstrou que existe uma assimetria entre o número de empresas entrantes no período favorável às exportações e o número de empresas desistentes no período não favorável, dando evidências da permanência/persistência das empresas exportadoras no período de 1989-1997. Além disso, constatou-se a tendência à inação (?wait and see?) das empresas no mercado externo para período de 1990-1993 e uma indução à saída de empresas para o período de 1994-1997. Em seguida, a partir de dados agregados para o período de 1985 a 2003, foi realizada uma análise de séries temporais. Os resultados dessa análise evidenciaram a hipótese de existência de hysteresis para alguns setores selecionados, tanto no longo prazo como para o curto prazo. / This work had as main objective to verify the existence of hysteresis in the Brazilian exportations of manufactured products. For this objective, a descriptive analysis of exporting industrial firms was initially carried through and the estimate of a tree of classification for the period of 1989 - 1997. These first analyses had demonstrated that existence of an asymmetry between the number of incoming firms in the period favorable to the exportations and the number of desisting firms in the not favorable period, giving evidences of the permanence/persistence of the exporting firms in the period of 1989-1997. Moreover, one evidenced an trend of \"wait and see\" of the firms in the export market for the period of 1990-1993 and induction to the exit of firms for the period of 1994-1997. After that, from aggregated data for the period of 1985 - 2003, a time serial analysis was carried through. These results had been corroborated that evidenced the of hysteresis hypothesis for some selected sectors, as much in the long-run as for short-run.

A operação de hedge tem como função primária a proteção contra as oscilações de mercado, tais oscilações são subdivididas principalmente em variação da taxa de juros, taxa de câmbio e preço de commodities. Uma das maneiras para se operacionalizar o hedge é por meio da utilização de derivativos. Assim, é do interesse de credores, investidores e demais interessados obter mais informações acerca dessas operações, surgindo o seguinte questionamento: em empresas brasileiras de capital aberto, quais fatores possuem relação com a utilização de derivativos para fins de hedge de variação de taxa de juros e hedge de variação cambial? Dessa forma, o presente estudo busca apresentar as principais características de empresas brasileiras de capital aberto que fazem uso dos derivativos para fins de hedge, de câmbio e de taxa de juros, no período de 2010 a 2014. Primeiramente, foi verificado se o uso do derivativo pelas empresas tinha finalidade de proteção ou especulação. Essa verificação foi espelhada nos trabalhos de Allayannis e Ofek (2001) e Chernenko e Faulkender (2011). O modelo adaptado de Allayannis e Ofek (2001) baseou-se em uma análise em dois estágios para obter a informação sobre a finalidade do uso dos derivativos pela empresa. Já o modelo de Chernenko e Faulkender (2011) utilizou dados em painel e estimadores diferentes (between e within) para obter informações acerca das características das empresas relacionadas ao uso do derivativo para fins de hedge ou especulação. Agrupou-se ao modelo de Cherneko e Faulkender (2011) uma adaptação do modelo apresentado por Carneiro e Sherris (2008). O modelo utilizado por Carneiro e Sherris (2008) destacou-se por apresentar uma variável alternativa à tradicionalmente utilizada nos estudos das características relacionadas à operação de hedge. Portanto, o objetivo desse modelo agrupado foi obter as características das empresas, distinguindo-as quanto à finalidade do uso do derivativo (proteção ou especulação), com foco na proteção. Destaca-se, entre os resultados, que o montante das dívidas atreladas à moeda estrangeira foi apontado como uma característica relacionada ao uso de derivativos para fins de hedge. No entanto, há evidências de que as empresas mais alavancadas utilizaram os derivativos para fins de especulação no período analisado. Conclui-se, portanto, que, no período analisado, nem todas as empresas utilizaram os derivativos exclusivamente para fins de hedge. / The primary function of the hedge is to protect against market fluctuations. Such oscillations are mainly divided in changes in interest, exchange rates and commodity prices. One way to operationalize the hedge is through the use of derivatives. Thus, it is interesting for creditors, investors and other interested parties to obtain more information about these operations. In light of this, the following question arises: in Brazilian public companies, which factors are related to the use of derivatives for hedging purposes of interest rate and exchange rate variations? Thus, this study aims to present the main characteristics of Brazilian public companies that influence the use of derivatives for hedging purposes, for both currency exchange and interest rate variations, in the period between 2010 and 2014. First, it was checked if the use of derivative by companies had hedging or speculation purposes. This procedure was mirrored in the works of Allayannis and Ofek (2001) and Chernenko and Faulkender (2011). The model adapted from Allayannis and Ofek (2001) was based on a two stage analisys that obtains information about the purpose of the derivative use by the company. The Chernenko and Faulkender (2011) model used panel data and different estimators (between and Within) to obtain information about the firm characteristics that are related to the use of derivatives for hedging or speculation purposes. An adaptation of the model presented by Carneiro and Sherris (2008) was grouped in the Cherneko and Faulkender (2011) model. The model used by Carneiro and Sherris (2008) stood out for presenting an alternative variable to the ones traditionally used in studies of the hedging related characteristics. Therefore, the objective of this model was to determine the characteristics of firms that use derivatives, distinguishing them by the purpose of derivative use (protection or speculation), with a grater focus on protection. One of the main results is that the amount of debt linked to foreign currency was pointed as a characteristic related to the use of derivatives for hedging purposes. However, there is evidence that the most leveraged companies used derivatives for speculative purposes during the period. In conclusion, not all companies used derivatives solely for hedging purposes in the analysed period.

O objetivo deste trabalho é entender como ocorre a formação do fluxo de ordem do mercado interbancário de câmbio a partir das transações do mercado primário. Analisa-se o mercado cambial no seu nível micro, nas suas instituições e nas assimetrias dos seus participantes, através da abordagem de microestrutura. Utilizam-se três diferentes bases de dados, a primeira com os fluxos de câmbio contratado entre o mercado não financeiro e os bancos comerciais para o período entre 01/09/2008 e 08/07/2016, com dados diários. A segunda com dados mensais entre dezembro de 2013 e agosto de 2016, contempla o mercado primário e secundário de câmbio à vista no Brasil dividido entre cada uma das instituições autorizadas a operar neste mercado pelo Banco Central do Brasil. E a última com os dados do fluxo de ordem interbancário do mercado futuro de câmbio no Brasil para o mesmo período da base de câmbio contratado. Mostra-se a forma pela qual os diferentes fluxos de câmbio contratado afetam a taxa de câmbio. Ademais com duas estimações diferentes e com bases de dados diferentes apresenta-se a relação entre o mercado primário e secundário de câmbio no Brasil, indicando-se que as transações do mercado primário são em grande parte responsáveis pelas transações que ocorrem no mercado interbancário. / The objective of this work is to understand how the formation of the order flow of the interbank foreign exchange market occurs from the transactions of the primary market. The exchange market is analyzed at its micro level, in its institutions and in the asymmetries of its participants, through the microstructure approach. Three different databases are used, the first with the exchange flows contracted between the non-financial market and the commercial banks for the period between 09/01/2008 and 07/08/2016, with daily data. The second with monthly data between December 2013 and August 2016, contemplates the primary and secondary spot exchange market in Brazil divided between each of the institutions authorized to operate in this market by the Central Bank of Brazil. And the last with the interbank order flow data of the future foreign exchange market in Brazil for the same period of the contracted exchange base. It shows the way in which the different flows of contracted exchange rate affect the exchange rate. In addition, with two different estimates and with different databases, the relationship between the primary and secondary exchange markets in Brazil is shown, indicating that primary market transactions are largely responsible for the transactions occurring in the interbank market.