本文主要研究外匯市場在1983年11月到2014年10月期間是否存在動能效果(momentum effect)，並再更深入探討可能造成動能效果的原因。本文以美國投資者的角度，使用62個國家的貨幣，發現在使用較短期的遠期外匯及回顧較近期的歷史報酬作為判斷是否交易的依據，這樣的動能策略可以招致較高且較穩定成長的累積報酬；但是若使用較長天期遠期外匯及以較遠期的歷史報酬判斷，動能策略可能較不顯著，並且累積報酬也較不穩定，甚至在外幣國家發生突發性貨幣危機時，在外匯市場通常會發生反轉效果(reversal effect)。另外也驗證出動能策略的超額報酬很大部分是受到交易成本和即期匯率波動的影響。我們發現國家風險和動能效果平均而言呈現正向關係，流動性風險相較於國家風險對於動能效果的影響性較低。 / We investigate whether momentum effect exist or not in the foreign exchange market. We find, based on a sample of 62 market currencies and view U.S Dollar as based currency, the evidence of higher and more stable momentum excess returns as we apply the short formation and holding period in our momentum strategy portfolios. However, when we apply long formation and holding period in our momentum strategy portfolios, we find less momentum effect and unstable cumulative excess returns, and even in the crisis, we find reversal rather than momentum. Additionally, we provide the evidence that transaction cost and spot rate change is the dominant influence on momentum effect. The relationship between country risk and momentum effect is positive significance and liquidity risk provide less evidence on momentum effect.

一、金融危機的理論模型可分為:1.第一代模型:基本面惡化。2.第二代模型:傳染蔓延效果。3.第三代模型:預期心理效果。 二、台灣發生金融危機的成因為:1.土地投機過深。2.股票持有過多。3.交叉持股，過度融資。4.借殼上市。 三、台灣發生金融危機的後果為: 1.資產價格下跌，影響家計消費。2.經濟成長率下降。3.銀行業逾放比率增加、資產品質惡化、退票比率增加、資產報酬率下降。 四、台灣發生金融危機政府採取的因應對策及其效果為:1.一般性管制。2.選擇性信用管制。3.調降金融業營業稅:降稅所增加的盈餘，幫助銀行沖銷呆帳，降低逾放比率。4.金融業合併:(1)業務同性質很高，將以節省成本為主要目的。(2)官股成分的銀行進行合併。5.展延問題企業本息攤還半年。6.護盤:(1)企業界護盤:釀成母子公司財務危機。(2)財政部成立「股市穩定基金小組」。7.銀行業不動產擔保品需於兩年內處分完畢。8.限制分行設立家數，誘導新銀行承受信用合作社。9.嚴禁抽銀根，以配合政府紓困政策。 五、日本發生金融危機的成因為:1.政界、官員、財界與黑道操縱股價。2.交叉持股，過度融資。3.土地投機過深。4.大藏省及日銀失職。5.決策當局無法適當處理。 六、日本發生金融危機的後果為:1.經濟成長停滯。2.企業部門財務結構惡化、破產家數及債務創新高。3.失業率創新高。4.財政赤字惡化及國民負擔增加。5.金融機構債信評等下降、資本適足性規定與股、匯市重挫導致金融機構惜貸。6.銀行業逾放比率增加、資產品質惡化、資產報酬率下降。7.資產價格下跌，影響家計消費。 七、日本發生金融危機政府採取的因應對策及其效果為: (一)振興景氣方案成效評析:自1992年起推出多次振興經濟方案，惟未進行制度面及供給面結構改革，銀行龐大呆帳問題一再拖延，財政赤字不斷擴大。 (二)租稅政策成效評析: 1997年提高消費稅稅率並廢除特別減稅措施，且增加醫療保險自負額，同時公共投資減少3兆日圓，被認為是振興經濟的絆腳石。 (三)貨幣政策成效評析:貼現率由1993年8月30日的6%逐漸調降至歷史新低點，但寬鬆貨幣政策的效果，幾乎無法發揮。 (四)金融改革成效評析:1.1996年:實施金融大改革，逐步解除金融市場各項管制，期望在2001年可以與紐約、倫敦的金融市場並駕其驅；但卻在1997年中為金融風暴所阻。2.1997年:(1)通過日銀法修正法案，賦予日銀自主性。(2)大藏省改革法案，可下令銀行停止營業，而不再採行事前指導與保護。3.1998年:實施(1)「新外匯化」、「金融系統改革法」、「金融機能安定化法」、「存款保險修正法案」:以公共資金購買特別股方式挹注銀行資本，由於挹注金額過低，且外界對審查過程質疑甚深。(3)實施「金融再生法」:成立「金融再生委員會」，解決問題銀行；同時合併住專管理公司與處理回收銀行:專司負責處理銀行不良債權；惟面臨適任人選不足的問題。同時與大藏省共同管理，故其「獨立」、「專責」的角色亦受到質疑。 (4)實施「金融早期健全法案」:率先對受困的金融機構提供援助。4.1999年:對大型銀行、地方銀行的官方資金投入期限至2001年3月底止，防金融界的過度依賴。5.2000年:成立金融廳，強化金融體系，確保金融管理的透明化，加強與國際合作為職志。 八、台灣與日本金融危機的比較 (一)相同點:1.外債小於外匯存底。2.內債赤字逐漸擴大。3.貿易收支都有盈餘，惟貿易盈餘與國內投資有趨緩的現象，造成經濟成長率下降，股、匯市下跌。4.有產業及資金外移的現象。5.銀行有特權貸放，造成道德危機與逆選擇。 (二)相異點:1.技術層次不同:日本的研發水準有其獨特之處，台灣OEM較多，大都接美、日訂單，受美、日景氣衰退的影響既大且深。2.政治穩定性不同:日本長達近10年的短命內閣，政策前後無法一致性，責任承擔不明，台灣則無此現象。3.佔世界經濟體的地位不同:日本佔世界經濟體第二大，台灣佔世界經濟體第二十一大，所以日本的產能比台灣大。4.工資與地租成本結構不同:日本的工資與地租成本是台灣的2.5倍，所以景氣下滑較早發生，趨緩的時間亦較長。 九、台灣與日本金融危機經驗給吾人之改革啟示 (一)在銀行制度應有的改革:1.強化金融監理體系，力求金融監理一元化。2.鼓勵金融機構合併。3.設立資產管理公司。4.成立控股公司。 (二)在貨幣市場應有的改革:1.發行票券的公司需經信用評等。2.建立票券業務防火牆及內控制度。3.貨幣市場共同基金與銀行體系進行競爭，可提升競爭力。 (三)在資本市場應有的改革:1.降低股市的財務槓桿比率，適度調低融資成數。2.加強查緝丙種經紀人。3.提高法人投資比重，使市場結構趨於穩定，降低股市的波動性。4.加強取締內線交易。 (四)在外匯市場應有的改革:1.匯率制度儘量尊重市場供需機能。2.如果外債過高，過度引進外資易造成金融機構信用過度膨脹。而企業負債比例過高、若資金過度流向股市及不動產投機市場，金融機構易導致鉅額呆帳或倒閉。3.央行對無本金交割遠期外匯投機交易應有嚴格的規定，避免外匯過度投機。 (五)在產業政策應有的改革:1.未來高科技的發展，不應再依循以往政府專案資助的模式，宜交由市場機制，自行運作。2.政府只要提供良好的投資環境，並建立良好的制度與規範。3.企業界需培植高級人才，提升研發能力。 十、結論:(一)發生金融危機，市場運作偏離常軌，政府的短期救急措施顯得非常重要。(二)就中長期而言，為加速經濟結構的調整，因應泡沫經濟的衝擊，政府由擴大公共投資、貫徹自由化政策及加速產業升級三方面著手。(三)日本振興經濟方案偏重公共投資，且方案執行有時間落後。(四)日本財政赤字嚴重惡化，影響經濟復甦腳步。(五)日本主政者未針對經濟的病因，進行結構性改革。 十一、政策性意含:(一)慎評擴大內需效果。(二)貨幣政策應同時兼顧內需市場與國際市場。(三)政府需研擬整套金融改革方案。(四)日本金融改革給台灣的啟示。 第一章 緒論----------------------------------------------------1 第一節 研究背景與目的--------------------------------------1 第二節 研究內容與架構--------------------------------------4 第三節 研究方法與限制--------------------------------------7 第四節 研究期間與資料來源之限制----------------------------7 第五節 文獻回顧--------------------------------------------7 第二章 台灣金融危機的成因、後果及政府因應對策-----------------15 第一節 台灣金融危機的期間與背景---------------------------15 第二節 台灣金融危機的成因分析-----------------------------19 第三節 台灣金融危機的後果分析-----------------------------32 第四節 台灣金融危機的政府因應對策-------------------------40 第五節 台灣金融危機的政府因應對策效果評析-----------------58 第三章 日本金融危機的成因、後果及政府因應對策-----------------70 第一節 日本金融危機的期間與背景---------------------------70 第二節 日本金融危機的成因分析---------------------------- 78 第三節 日本金融危機的後果分析---------------------------- 85 第四節 日本金融危機的政府因應對策-------------------------89 第五節 日本金融危機的政府因應對策效果評析--------------------103 第四章 台灣與日本金融危機的成因、後果及政府因應對策 之比較----------------------------------------------- 114 第一節 台、日金融危機成因之比較分析----------------------114 第二節 台、日金融危機後果之比較分析----------------------119 第三節 台、日金融危機政府因應對策之比較分析--------------125 第四節 台、日金融危機政府因應對策效果之比較分析----------142 第五章 台灣與日本金融危機經驗給吾人之改革啟示----------------146 第一節 在銀行制度應有的改革------------------------------146 第二節 在貨幣市場應有的改革------------------------------154 第三節 在資本市場應有的改革------------------------------157 第四節 在外匯市場應有的改革------------------------------161 第五節 在產業政策應有的改革----------------------------------163 第六章 結論--------------------------------------------------166 第一節 本文主要發現--------------------------------------166 第二節 本文政策性意涵------------------------------------169 註 釋-----------------------------------------------------174 參考書目-----------------------------------------------------178

金融危機是一種反常的金融現象，其共同的現象是資金外流、貨幣兌美元大幅貶值、股價重挫、經濟成長衰退、百業蕭條，這就是金融危機。而近代的金融危機趨勢不再只是單一區域的問題，就由這次1997下半年自泰國貨幣開始貶值的貨幣危機，經過一連串的蔓延效應後，影響所及不限於東南亞地區，更擴及俄羅斯、東歐、拉丁美洲等地，造成全球主要新興市場和新興工業國家的經濟遭受嚴重打擊，儼然已變成全球金融危機。 大部分過去經濟學者一開始均用傳統貨幣危機理論來分析金融危機，如Krugman在1979年提出標準的「第一代危機模型」，其中強調經濟基本面的持續惡化，導致維持固定匯率區間的制度遭到阻力，也因此產生了貶值的壓力，也就是由經濟的實質面去影響到金融面。但有鑑於這次亞洲金融危機並非以基本面因素來解釋即可令人信服，必須配合經濟趨勢的潮流，再加入金融面因素來探討以補基本面理論的不足，尤其再加入因金融恐慌的自我實現危機型態以及傳染蔓延因素，兩者互相配合以求能更完整分析為何這次金融危機能襲擊全球新興市場的原因。 此外，本文並描述各國因受金融危機衝擊所帶來的影響，以及各國政府採取何種因應措施，最後仍不敵國際投機客和市場預期心理下，紛紛請求IMF的支援。但IMF的援助貸款附帶有嚴苛條件，這些國家在實行IMF的政策後卻帶來經濟更加萎縮的事實。本文亦針對IMF的各項政策提出質疑與探討，並期研擬出更正確的政策方針。台灣在這次金融危機中雖相較受創較輕，但不容否認仍對台灣經濟社會帶來許多衝擊，本文亦分析台灣金融制度的問題，並且提出各項因應政策的比較分析。最後，匯總幾點本文研究結論與建議。 第一章 導論…………………………………………1 第一節 研究背景與目的…………………………………………1 第二節 研究內容與架構…………………………………………3 第三節 研究方法與流程…………………………………………5 第二章 金融危機發生的原因………………………7 第一節 第一代危機模型…………………………………………8 第二節 基本面因素…………………………………………….10 第三節 金融面實質現象的主要論點………………………….25 第三章 金融危機的原因--系統性風險的探討……46 第一節 系統性風險下的危機………………………………….48 第二節 第二代危機模型……………………………………….52 第三節 傳染蔓延……………………………………………….58 第四章 金融危機對世界各國的衝擊………………61 第一節 危機發生前的總體經濟條件………………………….62 第二節 1997上半年危機前的苦難……………………………65 第三節 1997年貨幣危機的蔓延效應…………………………67 第四節 金融危機的因應政策………………………………….70 第五節 與1930年代經濟大蕭條比較…………………………75 第五章 金融危機對台灣的影響……………………77 第一節 基本面優勢…………………………………………….78 第二節 金融危機的影響與台灣金融問題…………………….81 第三節 台灣所採取的因應政策………………………………86 第四節 金融危機的教訓和經驗萃取………………………….92 第六章 結論…………………………………………94 第一節 本文主要發現………………………………………….95 第二節 本文政策性意涵……………………………………….96 第三節 研究建議……………………………………………….98