Möjligheten för aktiemarknadsbolag att kunna genomföra riktade nyemissioner av aktier är ett viktigt inslag på marknaden – inte minst för bolagens kapitalanskaffning. Men med möjligheter kommer också, ofta, risker. Så även här. När en riktad nyemission genomförs och huvudregeln om aktieägarnas företrädesrätt därmed frångås, uppkommer en risk för att befintliga aktieägare, åtminstone vissa av dem, missgynnas. Så sker vanligtvis genom att de aktieägare som står utanför nyemissionen upplever en ekonomisk eller inflytandemässig utspädning av sina innehav. I syfte att reglera dessa risker finns det – inom såväl aktiebolags- som aktiemarknadsrätten – vissa begränsningar som aktiemarknadsbolag behöver iaktta vid beslut om riktade nyemissioner av aktier. Syftet med denna uppsats är att utreda, formulera och diskutera dessa påstådda begränsningar. Den första begränsningen består av beslutsreglerna i ABL, det vill säga reglerna som föreskriver de åtgärder som behöver vidtas inför, vid och efter ett emissionsbeslut. Dessa regler återfinns främst i 13 kap. ABL och innefattar bland annat krav på att ett förslag till beslut ska upprättas och på att beslut fattas med kvalificerad majoritet. Likabehandlingsreglerna i ABL, främst generalklausulerna, utgör den andra begränsningen. En prövning mot generalklausulerna innebär att bolaget i fråga inte får genomföra en riktad nyemission som på ett otillbörligt sätt gynnar någon, en aktieägare eller utomstående, på annan aktieägares bekostnad. Otillbörlighetsrekvisitet inbegriper en helhetsbedömning med fokus på de affärsmässiga motiven, bolagets intresse och förekomsten av missbruk. Nyemissioner torde stå i strid med generalklausulerna i undantagsfall, mot bakgrund av att de är tänkta att tillämpas restriktivt. Den tredje begränsningen som – till skillnad från de två tidigare kategorierna – inte är aktiebolagsrättslig, omfattar de ytterligare krav som aktiemarknadsrättens självreglering, främst god sed på aktiemarknaden, ställer. Med ett fåtal undantag tycks dock några sådana ytterligare eller högre krav inte finnas, vilket ger vid handen att aktiebolags- och aktiemarknadsrätten i hög grad är överlappande på området. De rättsliga följderna av att begränsningarna inte iakttas är, beroende på den enskilda situationen, framför allt klander, skadestånd eller ”marknadens dom”. Slutsatsen är att de tre begränsningarna på ett rimligt sätt balanserar majoritetens och bolagets intresse av en effektiv kapitalanskaffning och minoritetens behov av skydd. Undantag gäller eventuellt för de två generalklausulerna, vilkas tillämpningsområden, främst på grund av otillbörlighetsrekvisitet, är förhållandevis otydliga. Det hade därför varit önskvärt att grunderna för den bedömningen konkretiserades i den vägledande rättstillämpningen framöver.

Gli aumenti di capitale iperdiluitivi causano rilevanti anomalie di mercato, soprattutto con riferimento ai diritti d’opzione, che sono spesso scambiati a un prezzo notevolmente inferiore rispetto al loro valore teorico. Come evidenziato nel Capitolo I, tali anomalie possono comportare un significativo annacquamento del valore dell’investimento, inducendo così gli azionisti a sottoscrivere le azioni offerte loro nonostante le prospettive reddituali dell’impresa avrebbero consigliato altrimenti (c.d. coazione a sottoscrivere). Al fine di trovare un adeguato equilibrio tra le esigenze di finanziamento dell’impresa e la necessità di tutelare adeguatamente gli investitori, l’ordinamento giuridico offre una pluralità di soluzioni. In quest’angolo visuale, il Capitolo II esamina il divieto di emettere nuove azioni al di sotto della parità contabile (art. 47, Direttiva (EU) 2017/1132) quale limite ex ante alla diluizione massima del valore della partecipazione azionaria, così di ridurre il rischio di comportamenti opportunistici. Similmente, nel Capitolo III si discute della funzione assolta in tali operazioni dalla responsabilità degli amministratori ex art. 2395 c.c. e ci si interroga se - nelle società quotate - l’illiquidità del mercato dei diritti di opzione costituisca un’ipotesi rilevante ai sensi dell'art. 2441, comma 5, c.c., così che tutte le nuove azioni debbano essere emesse al loro valore “reale” (co. 6). / In publicly traded companies, highly dilutive rights issues create market anomalies throughout the whole offer period, especially with respect to rights prices, which quote considerably below their fair value. As pointed out in Chapter I, these anomalies could cause severe losses to non-subscribing shareholders, inducing them to take part in the operation even if financial perspectives of the company would have suggested otherwise (= enforced subscription mechanism). In order to strike a proper balance of enabling companies to raise new capital while simultaneously protecting investors, company law provides an array of regulatory strategies. In this respect, Chapter II analyzes the prohibition on issuing new shares below par value (art. 47, Directive (EU) 2017/1132) as a means to limit the dilution that can be imposed on non-subscribing shareholders, thus hindering opportunistic behaviors. Similarly, Chapter III examines the function and the contents of managers’ liability to investors (art. 2395 Italian c.c.) and discusses whether, in these operations, the illiquidity of rights’ market can be regarded as a restriction of their pre-emption right, imposing that new shares are always issued at their “real” value (art. 2441, par. 5 - 6, Italian c.c.).