Le présent mémoire s'attaque à l'étude de l'impact des chocs monétaires restrictifs et expansionnistes sur la production, la consommation, l'investissement, les prix, les salaires et le taux de chômage à l'aide d'une nouvelle mesure des chocs monétaires de l'économie américaine produite par Romer et Romer (2004). La méthode utilisée pour trancher sur l'existence d'effets asymétriques de la politique monétaire non anticipée, qui se veut facile à analyser et compte apporter un argument visuel, est inspirée des sentiers de réponse développés par Romer et Romer (1994, 2004). Nous simulons un choc positif d'un point de pourcentage du taux d'intérêt de court terme afin d'en tracer l'effet sur chaque agrégat pour les quarante-huit mois suivant le choc. Nous répétons l'exercice pour un choc négatif, ce qui nous permet de faire une comparaison visuelle de deux sentiers de réponse. Dans un premier temps, nous séparons la mesure des chocs monétaires en deux. D'un côté, nous conservons les valeurs des chocs monétaires positifs et nous attribuons la valeur zéro aux chocs négatifs. De l'autre, nous conservons les valeurs des chocs monétaires négatifs et nous attribuons la valeur zéro aux chocs positifs. Dans un deuxième temps, nous effectuons sur chaque agrégat une régression des deux séries de chocs retardés sur plusieurs périodes et de l'agrégat retardé aussi sur plusieurs périodes. Nous utilisons les coefficients de chaque régression pour tracer deux sentiers de réponse, l'un pour l'effet d'un choc positif, l'autre pour l'effet d'un choc négatif. La spécification de la régression apporte un problème: nous n'incluons pas d'autre type de choc pouvant affecter l'économie américaine. Un survol des études concernant les effets des chocs monétaires (Hoover et Perez, 1994; Romer et Romer, 1994) nous indique que les chocs de prix réel du pétrole peuvent affecter l'économie américaine. Nous introduisons les variations des prix réel pétroliers dans chaque régression en retardant cette série du même nombre de périodes que les deux séries de chocs monétaires. Après un examen des sentiers de réponse obtenus, nous confirmons que la politique monétaire non anticipée a un effet asymétrique sur la production, l'investissement, les salaires nominaux et le taux de chômage. Nous ne retrouvons pas de preuve suffisante pour tirer les mêmes conclusions pour la consommation, l'investissement fixe et les prix. Ainsi, il semble que le marché du travail soit le foyer de l'asymétrie des effets de la politique monétaire. ______________________________________________________________________________ MOTS-CLÉS DE L’AUTEUR : Asymétrie, Chocs monétaires, États-Unis, Sentiers de réponse.

Ce travail utilise un modèle d'équilibre général dynamique et stochastique (DSGE) standard pour calculer la courbe de Taylor, mesurer ses mouvements et évaluer l'efficience de la politique monétaire pour les trois sous-périodes depuis la Grande Modération (l984T1-2010T1). Le but est d'apprécier le degré d'arbitrage auquel la Banque Centrale a été confrontée et l'efficacité de la politique monétaire suivie. Les résultats obtenus sont très pertinents pour la conduite de la politique monétaire. (i) Ils semblent indiquer un déplacement des points de performance vers les courbes d'efficience et un glissement de celles-ci vers l'origine. Toutefois, ce déplacement des points de performance ne s'est pas opéré dans la même direction. Sous la Grande Modération, le déplacement vers l'origine, dû à la réduction simultanée des volatilités de l'inflation et de la production, améliore significativement l'arbitrage pour la Banque Centrale, réduit fortement les pertes occasionnées et accroît l'efficience de la politique monétaire. Alors que pendant la Grande Récession post-2007, le déplacement du point de performance vers le coin Sud-Est détériore cet arbitrage, car, une faible réduction de la variabilité de l'inflation est réalisée au coût d'une forte variabilité de la production. Ce qui permet de conclure que certains choix de politique monétaire sont plus efficients que d'autres. (ii) Ils établissent également que le degré d'efficience de la politique monétaire est inversement lié à l'ampleur des chocs macroéconomiques aléatoires. Cette relation négative apporte une contribution majeure sur le débat relatif aux facteurs explicatifs de la Grande Modération et permet de montrer que tous les facteurs (good luck vs good policy) jouent un rôle important pendant la modération ou la récession économique. (iii) Et enfin, ils soulignent l'importance des gains d'efficacité, enregistrés par une politique monétaire agressive et crédible axée sur la maitrise de l'inflation, lesquels permettent d'anéantir les effets des chocs exogènes qui perturbent l'économie, surtout en période de crise lorsque l'instrument de politique monétaire devient quasi-inopérant. ______________________________________________________________________________ MOTS-CLÉS DE L’AUTEUR : Politique monétaire optimale, Grande modération, courbe de Taylor, courbe d'efficience, Arbitrage, modèle DSGE.

Cette thèse analyse les conséquences des transformations de la sphère financière sur les canaux de transmission des décisions de politique monétaire, au cours de ces dernières années dans les pays industrialisés. Elle observe que du fait de ces transformations, les établissements bancaires sont passés d'un modèle d'" octroi et détention du crédit " (originate to hold) à un modèle d'" octroi puis cession du crédit " (originate to distribute), ce qui leur permet de recourir davantage aux produits dérivés et à des instruments de transfert du risque de crédit. Elle démontre que ces techniques de gestion actif/passif ont complètement bouleversé les fondements théoriques des canaux traditionnels, en particulier, du canal du crédit. Pour expliquer ces bouleversements, l'analyse a été structurée en deux parties. La première met en évidence, à travers le principe d'accélérateur financier, la manière dont la déconnexion partielle entre la croissance de l'offre de crédits et celle des dépôts bancaires a tendance à renforcer le canal du crédit alors qu'on devait s'attendre à son affaiblissement du fait que toutes les hypothèses-clés mises en avant par Bernanke et Blinder (1988) ont été fragilisées par les innovations financières. La deuxième partie montre, en s'appuyant sur les études empiriques, comment le canal des taux d'intérêt s'est renforcé grâce à la financiarisation croissance des économies industrialisées et à la flexibilité du cadre opérationnel de la politique monétaire.

L’Histoire des unions monétaires est encore aujourd’hui un domaine assez inexploité par la science économique. Pourtant elle peut s’avérer riche d’enseignements. L’intérêt premier de cette thèse est de présenter une analyse historique et quantitative des phénomènes d’union monétaire depuis le XIXe siècle (5 expériences d’union monétaire sont ici étudiées : l’Union latine, l’union monétairescandinave, la zone franc-CFA, l’Union monétaire de la Caraïbe de l’Est et l’Union monétaire de la zone euro) permettant d’asseoir encore plus la pertinence de l’argument institutionnaliste selon lequel la théorie traditionnelle des Zones monétaires optimales ne serait satisfaisante ni sur le plan « positif » ni sur le plan « normatif ». Dès lors, la théorie orthodoxe doit être abandonnée au profit d’une conception de la monnaie comme institution souveraine. Cela commande une approche multidisciplinaire des unions monétaires, faisant la part belle aux outils conceptuels développés dans le cadre de l’Economie Politique Internationale. Partant de là, nous avons analysé les possibilités d’unions monétaires dans le monde, en particulier dans le MERCOSUR, en distinguant au niveau régional , du côté de l’ « offre de régime monétaire » comme du côté de la « demande de régime », les forces capables de porter (ou de faire obstacle) à l’accomplissement du projet d’union monétaire du MERCOSUR. Cela constitue le deuxième grand point d’intérêt de cette thèse. / History of monetary unions is a relatively unexplored area for economics. All the same, one can learn great lessons from it. The first interest of this work is to present a historical and quantitative analysis of currency union phenomena since 19th century. Here, are studied five experiences of monetary unions: Latin Union, Scandinavian Monetary Union, CFA-franc zone, Eastern Caribbean Monetary Union and Euroland’s monetary union. This examination strengthens even more the institutionalist argument that standard Optimum Currency Areas (OCA) theory is satisfactory neither on the “positive” level nor on the “normative” one. Therefore the orthodox theory must be abandoned for the benefit of a conception of money as a sovereign institution. That calls for a multidisciplinary approach of monetary unions, with a great deal of room devoted to conceptual tools developed in the scope of International Political Economy. On that assumption, we assess the probability of occurrence of currency unions in the developing world – more specially in MERCOSUR – by distinguishing on the regime supply side, as on the regime demand side, forces that are able to carry into accomplishment (or to jeopardize) monetary union. That is the second main interest of our work.

La crise économique survenue à l’échelle mondiale en 2008 et dont les effets se font encore ressentir près d’une décennie plus tard, a mis en lumière le rôle déterminant des facteurs financiers dans les cycles économiques ainsi que dans la conduite de politiques de stabilisation conjoncturelle, au premier rang desquelles se trouve la politique monétaire. De ce point, les crises constituent une expérience privilégiée pour revoir les propriétés empiriques des modèles macroéconomiques et les aspects plus normatifs des politiques économiques. Par ailleurs, les développements observés au sein de la zone euro illustrent d’autant mieux les défis auxquels sont confrontés une union monétaire lorsque les risques financiers se mêlent aux risques de soutenabilités des dettes souveraines.La Thèse s’attachera à évaluer la conduite des politiques économiques en présence de frictions financières sous une perspective à la fois empirique, utilisant des modèles de séries temporelles multivariés, et structurelle, sur la base de modèles aux fondements théoriques plus explicites. La thèse présentera ainsi des contributions originales dans divers domaines de la macroéconomie financière.Premièrement, une série de travaux empiriques entendent démontrer la prééminence de chocs financiers dans les performances économiques européennes durant la crise. En particulier, deux articles utilisent les modèles BVAR pour identifier des chocs d’offre de crédit et quantifier leur contribution aux différentes récessions survenues dans la zone euro au cours des dix dernières années.En outre, si les chocs financiers peuvent expliquer certains faits stylisés de la crise, leur nature, leurs mécanismes de transmission et leur dimension asymétrique au sein des pays de la zone euro peuvent faire l’objet d’une analyse plus structurelle. Plusieurs travaux exposent des modèles DSGE incorporant un ensemble assez détaillé de frictions financières portant à la fois sur l’offre et la demande de crédit. Ces modèles apportent de nouvelles perspectives sur la propagation macroéconomique des chocs financiers en isolant en particulier le rôle des bilans bancaires et des schémas d’amplification entre la sphère réelle et la sphère financière.Un troisième axe de recherche se focalise sur l’évaluation des politiques monétaires. Dans le cadre de modèles DSGE présentant des propriétés empiriques satisfaisantes (et pour la plupart estimés sur des données macroéconomiques européennes), plusieurs articles analysent les caractéristiques de plusieurs concepts de politiques monétaires optimales. Ces travaux explorent la stabilisation optimale de chocs réels, nominaux ou financiers, dans des conditions d’économie ouverte ou fermée.Par la suite, la thèse s’attachera à examiner la conduite de la politique monétaire en situation de crise dans laquelle des chocs financiers ont poussé les taux d’intérêts sans risques à leur limite basse. Dans ces conditions, plusieurs articles étudient le rôle des politiques non-conventionnelles comme les achats de titres par la banque centrale ou encore, l’octroi de liquidité à long terme. Une attention toute particulière est portée sur canal du crédit de ces différentes mesures. Par ailleurs, la conduite optimale d’achat d’actifs est analysée.Enfin, les aspects normatifs de la conduite de la politique monétaire en présence de frictions financières amènent naturellement à considérer les interactions stratégiques avec d'autres politiques économiques et financières, et notamment les politiques macroprudentielles. Sur la base de modèles DSGE incluant une description pertinente du secteur bancaire, la transmission de politiques macroprudentielles peut être quantifiée ainsi que ses implications sur la politique monétaire. Les bénéfices d’une articulation efficace des politiques monétaires et macroprudentielles se trouvent d’ailleurs renforcer au sein une union monétaire, et peuvent être illustrés dans le cadre d’un modèle DSGE à deux pays. / The Thesis aims at evaluating monetary policy in presence of financial frictions both from an empirical and structural perspective. Along those lines, multi-variate time-series framework as well as model with more explicit theoretical foundations will be deployed. The Thesis presents original contributions in various fields of monetary and financial macroeconomics.The main motivation for the applied research presented in this Thesis are twofold. It responded both to the need for deeper research on macro-financial linkages and to the growing interest of policy institutions for the model-based policy advise. First, the Great recession and in particular, the typology of crisis episodes in Europe over the last decade, unveiled new challenges for monetary policy conduct, notably related to the prevalence of financial factors in cyclical fluctuations, the design of non-standard measures and the interactions with financial service policies. The second motivation has to do with the growing role for structural models in the preparation of monetary policy within central banks. Over the last decades, academic research and central bank practices have mutually benefited from strong synergies, whereby quantitative methods and theoretical advances have had a lasting influence on main preparation avenues for monetary policy making.In Chapter 1, a set of empirical studies intend to demonstrate the prevalence of financial shocks underlying the euro area macroeconomic performance during the Great recession. In particular, BVAR models can identify credit supply shocks and quantify their contribution to the various recessionary episodes over the last decade.Thereafter, Chapter 2 explores more structurally the transmission mechanism of financial shocks together with their heterogeneity across the euro area through the lens of DSGE models featuring a relevant set of demand-side as well as supply-side credit frictions.Against this background, the Thesis examine more normative aspects of monetary policy conduct starting with derivation of optimal monetary policy in selected DSGE models, which is the focus of Chapter 3. The Ramsey approach to optimal monetary provides a clear benchmark for formulating normative prescriptions. We analyse the main properties of the Ramsey allocation within a set of quantitative DSGE models, thereby bring new insight on various closed economy and open economy policy challenges.At times of crisis, as financial-driven recessions bring the monetary policy interest rates to their effective lower bound, central bank deployed a set of non-standard measures in order to engineer the intended policy accommodation. Chapter 4 presents several studies which extend DSGE models to analyse the role of non-standard monetary policy measures like asset purchase programmes or long-term liquidity operations. The credit channel of those measures will be the focus of the analysis. From a more normative standpoint, the optimal central bank asset purchase strategy will be derived.Finally, in Chapter 5, the normative assessment of monetary policy conduct in presence of financial frictions calls for considering strategic interactions with other policies, and notably macroprudential policy. Such interactions are all the more relevant when analysed in a monetary union context through multi-country DSGE models.

L’objectif principal de la présente thèse est d’analyser les conceptions de la politique monétaire et les cadres monétaires dans les pays en développement. Nous analysons trois aspects du cadre de la politique monétaire : le degré d'indépendance de la banque centrale, la gestion de la politique monétaire et le régime de taux de change. Ce travail comporte des analyses quantitatives et empiriques ainsi que des études de cas détaillées de trois pays du Moyen-Orient. Les analyses empiriques renvoient à trois domaines majeurs que sont : l'existence du phénomène de la peur du flottement et la relation entre la volatilité des taux de change et la volatilité macroéconomique ; le degré d'indépendance de la politique monétaire dans les pays en développement dans le contexte de leur intégration accrue au système économique mondial ; enfin, le degré d'indépendance de la banque centrale et la façon dont il influence la peur du flottement et l'indépendance de la politique monétaire. Les résultats démontrent que l'indépendance de la banque centrale est responsable de l'augmentation de l'indépendance de la politique monétaire nationale vis-à-vis des taux d'intérêt mondiaux et que celle-ci contribue à réduire la peur du flottement dans les pays en développement. Les conclusions des études de cas suggèrent que l'indépendance de la banque centrale est cruciale pour assurer la stabilité des changes et des prix. Toutefois, les pays en développement ne devraient pas se focaliser uniquement et pendant de longues périodes sur la stabilité des changes au détriment d'autres facteurs. On a constaté en effet les avantages découlant d'une gestion efficace et prudente du régime de taux de change. / The main objective of this thesis is to analyse monetary policy designs and monetary frameworks in developing countries. The thesis studies three features of the monetary policy framework: the level of central bank independence, the conduct of monetary policy and exchange rate regime. This study conducts quantitative empirical analyses as well as detailed case studies of three Middle East countries.The above mentioned quantitative analyses cover the following three domains: firstly the existence of the phenomenon of fear of floating and the relationship between exchange rate volatility and macroeconomic volatility, secondly the level of monetary policy independence in developing countries in the context of increasing integration of these countries into the global economic system and lastly the level of central bank independence as well as the way in which it influences both the phenomenon of fear of floating and monetary independence. The findings show that the central bank independence contributes to the increase of national monetary policy independence from the world interest rates and reduces the fear of floating in developing countries, at least to a certain extent. The main conclusions drawn from the case studies put forward that central bank independence is vital in the process of attaining both price stability and exchange rate stability. Nevertheless, developing countries should not aim only at exchange rate stability and they should avoid neglecting other factors for long periods. As a matter of fact, the findings emphasize the advantages of an effective and prudent exchange rate regime management.

L’objet de la présente thèse porte sur le rôle de la monnaie, en particulier bancaire, dans la détermination du niveau général d’activité chez le fondateur de la théorie quantitative contemporaine, Irving Fisher (1867–1947). Nous y montrons comment évolue sa conception des fluctuations et de l’instabilité en confrontant sa théorie des cycles de crédit (1911) à la déflation par la dette (1932, 1933). Notre objectif est de retracer la manière dont l’essor de la monnaie bancaire à partir de la fin du 19ème siècle, puis des marchés financiers dans l’entre-deux-guerres, sont intégrés dans la pensée de Fisher et, à travers lui, dans la conception libérale de la neutralité monétaire. Nous dégageons ainsi les structures logiques de ses deux analyses, en faisant valoir qu’elles s’appuient sur des mécanismes qualitativement différents, l’un bancaire, l’autre financier, mettant en jeu des variables et des processus de nature distincte. Cependant, une fois cette hétérogénéité mise en avant, il est possible de rapprocher les deux théories de Fisher en soulignant une invariance plus profonde portant sur le caractère déstabilisant de la monnaie. C’est pourquoi les deux grands projets de réformes qu’il défend au cours de sa vie, le dollar-compensé (1911, 1920) puis le 100% Monnaie (1935), sont construits en vue de répondre au même objectif : stabiliser la valeur de la monnaie. Le chapitre 1, introductif, présente les ressorts de la déflation par la dette afin d’en discuter l’articulation à la théorie des cycles de crédit au chapitre 2. Dans celui-ci, nous faisons apparaître que cette analyse de Fisher constitue un cas particulier d’un modèle plus général dans lequel, contrairement à ce qu’il pense alors, la stabilité de l’équilibre n’est pas garantie. Au chapitre 3, nous abordons les solutions qu’il propose pour lutter contre les désordres monétaires. Plus spécifiquement, nous précisons les liens entre sa perception de l’instabilité et les réformes qu’il suggère pour neutraliser l’influence de la monnaie sur les grandeurs économiques réelles. Dans le chapitre 4, nous poursuivons notre étude de la vision de l’instabilité de Fisher en examinant les fondements logiques et historiques de la notion « d’effet Fisher » au sens que lui donne James Tobin (1980). Enfin, le chapitre 5 traite de la réception et de la postérité des idées de Fisher en matière d’analyse de l’instabilité financière. Nous y montrons que la déflation par la dette n’est ni ignorée, ni totalement rejetée par les économistes dans les années 1930 et 1940, puis qu’elle occupe une place importante à partir des années 1970 dans la constitution des programmes de recherche néo-keynésien et post-keynésien. / The purpose of this thesis is to examine the role of money, especially of bank deposits,in Irving Fisher’s (1867–1947) analysis of the general level of activity determination, which constitutes nowadays the foundation of the contemporary quantitative theory.We show how his explanation of monetary instability evolves by comparing his credit cycle theory (1911) with the debt-deflation (1932, 1933). Our aim is to highlight the influence of the development of bank currency (from the end of the 19th century) and financial markets (during the interwar period) on Fisher’s economic thought, and through him, on the liberal conception of monetary neutrality. In this way, we draw the logical structures of its two analyses, by pointing out that they are based on qualitatively different mechanisms, one banking, and the other one financial, involving variables and processes of different nature. However, once this heterogeneousness advanced, it is possible to reconcile the two theories of Fisher by underlining a deeper invariance concerning the destabilizing character of money. That is why his two big reforms projects, the compensated-dollar (1911, 1920), and then the 100% Money (1935), are intended to answer at the same purpose: stabilize the value of money.Chapter 1 introduces the dynamic of the debt-deflation to discuss his relation with thecredit cycle theory in the chapter 2. In the latter, we assert that this analysis of Fisher is only a particular case of a more general model in which, contrary to what he thinks at the time, the stability of the equilibrium is not guaranteed. In the chapter 3, we discuss the solutions he proposed to solve the monetary disorders. More precisely, we specify the links between his perception of instability and the reforms he suggests to neutralize the influence of money on the real economic variables. In the chapter 4, we pursue our study of Fisher’s conception of instability by examining the logical and historical foundations of the notion of “Fisher effect” in the meaning given by James Tobin (1980). Finally, the chapter 5 deals with the reception and the posterity of Fisher’s ideas regarding financial instability. We show that the debt-deflation is neither ignored, nor totally rejected by the economists in the 1930s and 1940s, then that it occupies an important place from 1970s in the constitution of the neo-Keynesian and post-Keynesian research program.

En 1969, dans une Communauté économique européenne (CEE) aux fondements déjà bien établis, et sous l’égide d’un néogaullisme assumé par la présidence de Georges Pompidou, l’Allemagne devient le modèle d’une France en quête de politique industrielle qui lui permettrait d’affirmer son rang sur l’échiquier international. Depuis le milieu des années 1960, le système monétaire international est fragilisé par l’endettement considérable des États-Unis. La France veut être à l’initiative d’une relance de l’Union économique et monétaire (UEM). Cette décision politique doit lui permettre d’adapter son économie et son industrie à l’instabilité grandissante du Système monétaire international. Comme le rappelait Jacques Rueff, « L’Europe se fera par la monnaie ou ne se fera pas ». L’action de l’économie française durant cette période qui court de la relance de l’Union économique et monétaire (décembre 1969) à la rédaction du Traité de Maastricht (février 1992), jalonnée par la mise en place du Système monétaire européen (SME : janvier 1979) et de l’Acte unique (janvier 1986), repose sur une volonté politique primordiale au service des relations avec la RFA, puis de l’Allemagne réunifiée. Les relations monétaires franco-allemandes ont pour but de promouvoir une Europe forte, maîtresse de son destin, et, d’une certaine façon, de revenir à une stabilité des changes. Le mythe de la stabilité de « l’étalon-or » a des acceptations différentes des deux côtés du Rhin. Si des études historiques récentes ont été consacrées partiellement aux conséquences de l’évolution des politiques monétaires européennes (et surtout françaises) sur l’intégration économique et monétaire dans la CEE, elles demeurent souvent centrées sur le septennat de VGE ou le début du premier mandat de François Mitterrand. La genèse de l’UEM est un processus dynamique long qui court de décembre 1969 à février 1992. En fait, les relations monétaires franco-allemandes englobent deux niveaux de décisions et d’applications. En premier lieu, sont à mentionner, les plus hautes instances politiques (présidence, chancellerie et ministères, mais aussi Commission européenne). En second lieu, interviennent les banques centrales dont le rôle quant à la mise en place et l’application des politiques monétaires est primordial. Cette dichotomie illustre l’avènement progressif du primat de l’économie sur la politique, perçu et analysé différemment en France et en Allemagne. Les attentes et les objectifs politiques et économiques divergent. Nous montrons dans cette étude que le processus d’UEM apparaît souvent comme un engrenage économique, où la politique cède le pas à l’économie. Les relations monétaires apparaissent asymétriques. Le pouvoir politique français a comme véritable interlocuteur le pouvoir économique allemand, représenté par la Bundesbank. Le « couple » franco-allemand est un mythe politique, français, que brise la libéralisation économique mondiale. L’UEM est, pour l’Allemagne, un moyen d’établir une Allemagne européenne au sein d’une Europe fédérale. En France, elle apparaît pour les gouvernements néo-gaullistes et libéraux comme un moyen de compenser une grandeur blessée, alors que les gouvernements socialistes donnent l’impression de l’utiliser pour compenser une idéologie en déroute. L’UEM parvient à la stabilité monétaire, mais en refusant l’Union politique européenne, proposée par l’Allemagne, la France laisse s’éloigner le rêve d’une Europe puissance et établit les bases une Europe allemande. / In 1969, in a well-established European Economic Community (EEC) under the neo-Gaullist presidency of Georges Pompidou, Germany stood as a model for France, looking for an effective industrial policy and a recovery of its rank on the international scene. Since the mid 1960s the international monetary system had been weakened by the growing US debt. France wanted to be the leader of the economic and monetary union (EMU). This political decision was a means to improve its economy confronted with the instability of the international monetary system. As pointed out by Jacques Rueff, « L’Europe se fera par la monnaie ou ne se fera pas. » During this period, from the relaunch of the EMU (December 1969) to the Maastricht Treaty (February 1992), French economic action was based on a strong political will defined to reinforce the relationships with the Federal German Republic, and then the reunified Germany. The Franco-German monetary relationships aimed to promote a strong and independent Europe and to restore an exchange rate stability. The “golden standard” stability myth was viewed and understood differently in France and Germany. If recent historical studies have been partially devoted to the consequences of European monetary policies (essentially in France) on economic and monetary integration in the EEC, they focused on the 1974-1981 or 1981-1986 periods. The creation of the EMU was a dynamic process running from December 1969 to February 1992. Franco-German monetary relationships included two levels of decision-making. First, on the political level, there was the presidency, the chancellery, the European Commission and the ministers. Second, its counterpart, economic power. The latter requires analysis of the role played by central banks in the definition and application of monetary policies. This dichotomy illustrates the progressive transition between the political level and the economic level during the 1980s. The decline of politics and the primacy of economics were analyzed differently in France and Germany. Political and economic objectives and expectations were contrasted and divergent. This study demonstrates that the EMU dynamic was an economic process where politics gave way to economics. Monetary relations were asymmetric. The real interlocutor of French political authorities was German economic power, represented by the Bundesbank. The Franco-German tandem was a political myth broken by world economy liberalization. For Germany, the EMU was a device to define a European Germany in a federal Europe. In France, it represented an illusory means to restore French primacy for conservative and liberal governments and a way of compensating a failing ideology for socialist governments. The EMU provided monetary stability, but the dream of a powerful and independent Europe vanished with the Maastricht treaty. Even as it rejected the idea of European political union defended by the German diplomacy, France paradoxically laid the foundations of a German Europe.

The financial crisis that started in 2007 has seen central banks play an unprecedented role both to ensure financial stability and to support economic activity. While the importance of the central bank in ensuring financial stability is well known (see e.g. Padoa-Schioppa (2014)), the unprecedented nature of the financial crisis led central banks to resort to new instruments for which the literature offered little guidance. This thesis aims to bridge this gap, using both theory and data to better understand one of the main instruments used by central banks: collateralized loans. The general contribution of the thesis is thus both retrospective and forward looking. On a retrospective point of view, it helps understanding the actions of the central bank during the crisis and the mechanisms involved. Looking forward, a better understanding of the tools used during the crisis allows to better inform future policies.The first chapter starts from the observation that the literature, starting with Bagehot (1873), has generally assumed that the central bank should lend against high quality collateral. However in the 2007-2013 crisis central banks lent mostly against low quality collateral. In this chapter, we explore when it is efficient for the central bank to relax its collateral policy. In our model, a commercial bank funds projects in the real economy by borrowing against collateral from the interbank market or the central bank. While collateral prevents the bank from shirking (in the spirit of Holmstrom and Tirole (2011)), it is costly to use as its value is lower for investors and the central bank than for the bank. We find that when the bank has high levels of available collateral, it borrows in the interbank market against low collateral requirements so that the collateral policy of the central bank has no impact on banks' borrowing. However, when the amount of available collateral falls below a threshold, the lack of collateral prevents borrowing. In this case, the collateral policy of the central bank can affect lending, and it can therefore be optimal for the central bank to relax its collateral requirements to avoid the credit crunch.The second chapter focuses on collateralized loans in the context of the euro area. According to the literature on optimum currency area, one of the main drawbacks of currency unions is the inability for the central bank to accommodate asymmetric shocks with its interest rate policy. Suppose that there are 2 countries in an economy and one suffers a negative shock while the other has a positive shock. Theory would suggest an accommodative policy - low interest rates - in the first country and a restrictive policy - high interest rates - in the second one. This is however impossible in a currency union because the interest rate must be the same for both countries (Mundell 1961, McKinnon 1963, de Grauwe 2012). In this chapter I show that collateral policy can accommodate asymmetric shocks. I extend the model of collateralized lending of the first chapter to two banks A and B and two collateral types 1 and 2 .I also introduce a central bank deposit facility which allows the interest rate instrument to be compared with the collateral policy instrument in the context of a currency area hit by asymmetric shocks. Macroeconomic shocks impact the investment opportunities available to banks and the value of their collateral and the central bank seeks to steer economy rates towards a target level. I show that when banks have different collateral portfolios (as in a monetary union where banks invest in the local economy), an asymmetric shock on the quality and value of their collateral can increase interest rates in the country hit by the negative shock while keeping them unchanged in the country with a positive shock.The third chapter provides an empirical illustration of this “collateral channel” of open market operations. We use data on assets pledged by banks to the ECB from 2009 to 2011 to quantify the “collateral substitution / smoother transmission of monetary policy” trade-off faced by the central bank. We build an empirical model of collateral choice that is similar in spirit to the model on institutional demand for financial assets of Koijen (2014). We show how the haircut of the central bank can affect the relative cost of pledging collateral to the central bank and how this cost can be estimated using the amount of assets pledged by banks. Our model allows to perform a broad set of policy counterfactuals. For example, we use the recovered coefficient to assess how a 5% haircut increase on all collateral belonging to a specific asset class (e.g. government bonds or ABS) would affect the type of collateral used at the central bank. The final chapter focuses on the use of loans as collateral by banks in the euro area. While collateral is generally viewed as consisting of liquid and safe assets such as government bonds, we show that banks in Europe do use bank loans as collateral. We identify two purposes of bank loan collateral: funding and liquidity purposes. The main distinction between the two purposes is with respect to the maturity of the instruments involved: liquidity purposes refer to the use of bank loans as collateral to obtain short term liquidity and manage unexpected liquidity shocks. In practice the central bank is the main acceptor of these collateral. The second type of use is for funding purposes, in which case bank loans are used as collateral in ABSs or covered bonds. The collateral in these transactions allow banks to obtain a lower long-term funding cost. / Doctorat en Sciences économiques et de gestion / info:eu-repo/semantics/nonPublished

This thesis explores some different dimensions of business cycle analysis and monetary policy,in closed and open economies. In the first chapter, I develop a model to analyze the roleof research and development in the US business cycle, and its ability to produce macroeconomicfluctuations by generating expectations of future productivity gains. In the secondchapter, I empirically investigate how changes in central bank transparency affects financialmarkets response to central bank announcements in the United Kingdom. Finally, in thethird chapter, I analyze some heterogeneities in the international spillovers of central bankannouncements, focusing on the behavior of exchange rates and international capital flows.The first chapter studies the role of R&D-based innovation within the US business cycle. Thechapter builds on the idea that temporary business cycle frequency contractions can result inprolonged medium-run slowdowns, if an economy’s technological growth is generated by asector of profit-maximizing innovators. In order to analyse the business cycle spillovers oninnovation activity, this chapter analyzes the contribution of R&D-based innovation to USbusiness cycle dynamics combining techniques from the empirical and theoretical literature.First, using a Bayesian VAR identified with a Cholesky recursive formulation, the papershows that innovation shocks are generally inflationary and generate rises in hours worked.Second, the paper introduces a medium-scale New-Keynesian model of creative destructionthat can rationalize these facts. In the model, a sector of profit-maximizing innovators investsin R&D and endogenously generates productivity gains, ultimately determining theeconomy’s growth rate. The estimated responses to innovation shocks are characterized bypowerful wealth effects that offset the contractionary spillovers on the labour market conventionally associated with productivity increases. The estimation results suggest that thebulk of the productivity slowdown is due to a decrease in the innovation’s ability to generateproductivity gains. These findings support the view of the productivity slowdown as astand-alone phenomenon in the US business cycle as opposed to a byproduct of the GreatRecession.In the second chapter (jointly written with Andrzej Szczepaniak), we investigate the impactof monetary policy transparency measures on the relevance of the information effect channelof central bank communication. Our paper focuses on the switch in the Bank of England’scommunication strategy, occurred in August 2015, from a multi-day to a single-day releaseschedule. Before August 2015, the minutes of the monetary policy committee and the inflationreport (i.e. the Bank’s analysis of the economic outlook), were published only someweeks after the monetary policy decision. By contrast, after August 2015, the Bank of Englandstarted releasing all accompanying documents alongside the policy rate announcement,in the attempt to increase the transparency of its policy-making process.To this purpose, we construct a market surprise series for each one of the three communicationdocuments of the Bank of England (the monetary policy decision, the minutes of themonetary policy committee, and the economic outlook report) in order to evaluate the effectof central bank communication on agents’ expectations. The chapter builds on the idea thatmarket responses to central bank releases can be due either to unexpected deviations from thecentral bank’s policy rule (the policy component of the surprise), or to the revision of agents’expectations about future inflation (the informational component of the surprise). These twocomponents can be identified based on the associated reaction of equity prices. In the chapter,the policy component of the policy announcement is identified as an unexpected increasein the policy rate which results in a decline in equity prices, and the informational componentas an unexpected increase in the policy rate which results in a rise in equity prices, inaccordance with the methodology introduced by Jarocinski and Karadi (2020). We provideevidence that the informational component is a key driver of the financial market response tocentral bank communication. Before August 2015, according to our results, the informationeffect accounted for approximately two thirds of the interest rate surprise, the inflation expectations,and the equity price variation on the release days. However, we find that the switchfrom a multi-day release schedule to a single-day communication strategy markedly reducedthe importance of information effects. Our findings suggest that the degree of transparencyof a central bank’s policies significantly affects the quantitative relevance of the informationeffect and the associated asset price response.The third chapter (jointly written with Andrzej Szczepaniak), analyzes some of the internationalspillovers of central bank communication. The chapter highlights that the policy andthe informational component of central bank announcements entail different open economyspillovers. Namely, when unexpected increases in the US policy rate are associated withincreases in equity prices, the US dollar depreciates. We argue that this phenomenon occursbecause central bank information shocks affect investors’ risk perception. In response tofavorable central bank information shocks, we observe downward revisions of the level offinancial risk perceived by investors, which lead capital to flow towards emerging marketsand riskier asset classes. Conversely, in response to adverse central bank information shocks,we observe upward revisions of the level of financial risk perceived by investors, which leadcapital to flow towards the US and safer asset classes, causing an appreciation of the US dollar.In support to this hypothesis, we provide evidence of large spillover effects onto globalsafe-haven currencies, risk premia, cross-border credit, risky assets, and ultimately, on globaleconomic activity. / Doctorat en Sciences économiques et de gestion / info:eu-repo/semantics/nonPublished