[pt] Esta tese analisa alguns aspectos do acordo de Basiléia III, proposto pelo Bank for International Settlements (BIS) e suas aplicações em três situações diferentes no mercado brasileiro. Em primeiro lugar, analisamos se duas das principais recomendações, requerimentos de capital e Stressed VaR, atenuariam os efeitos da crise pré-eleitoral brasileira em 2002, caso já estivessem vigentes neste passado recente. Inovamos ao propor o VIX como alternativa (Proxy) de volatilidade em situações de stress quando não há histórico disponível; ao modelar séries financeiras com SWGARCH e inovações alpha-estáveis (BRODA et al.,2013) e ao abordarmos o risco de mercado, simultaneamente, tanto via Indicadores Antecedentes - Early Warning, do Fundo Monetário Internacional (FMI) - como via Requerimentos de Capital (BIS). Segundo, questionamos uma possível dicotomia no campo da regulação bancária, quando a regulação de risco de liquidez coexiste com o instituto do emprestador de última instância. Rebatemos esta suposta dicotomia e inovamos, tanto ao verificar que opções de compra sem vencimento podem proporcionar um complemento ou alternativa, teoricamente viável para os requisitos de capital; como ao evidenciar que o índice de liquidez agregada dos bancos brasileiros segue um passeio aleatório, o que implica um constante esforço em manter este índice em um nível seguro. Terceiro, ao avaliar um tipo de crise bem conhecida, inovamos ao propor que o risco de mercado imobiliário pode ser mitigado com opções reais, modeladas com mudança de regime de volatilidade dos preços imobiliários, simuladas a partir dos retornos mensais dos preços de venda constantes no índice FIPE-ZAP. / [en] This thesis analyzes some aspects of the Basel III Accord, from the Bank for International Settlements (BIS) and their applications on three different situations in the Brazilian market. First, we analyze whether two main recommendations, minimum capital requirements and the use of Stressed VaR, would mitigate the effects of the Brazilian pre-election crisis in 2002 if they were already implemented. We innovate in three situations: using the VIX as a volatility alternative (proxy) for stress scenarios when no historical data is available; modeling financial time series with SWGARCH and alpha-stable innovations (according to BRODA et al., 2013) and analyzing Market Risk with two approaches simultaneously: the Early Warning, from the International Monetary Fund (IMF) and the Capital Requirements (BIS). Second, we discuss a supposed dichotomy in banking regulation: the simultaneity of liquidity risk regulation versus the lender of last resort institute. We rebate this dichotomy and innovate both by demonstrating that perpetual call options may offer a theoretically feasible alternative or complement to capital requirements; and by identifying that the Brazilian liquidity index is a random walk process, meaning a constant effort to keep this index at a safer level. Third, focusing a well known kind of crisis, we innovate by evaluating if the real estate market risk could be mitigated with the development of abandon real options with volatility regime-switching risk, simulated from the monthly returns of the real estate selling prices listed in the FIPE-ZAP index.

[pt] Investimentos no mercado imobiliário envolvem grande aporte de capital e baixa liquidez, não sendo incorporados de forma instantânea, apresentando lento payback, além de diversas incertezas econômicas relativas à demanda, preço/m2 e velocidade de vendas, que aumentam o risco percebido dos investidores. Foi analisada a viabilidade econômica de um lançamento imobiliário na cidade do Rio de Janeiro identificando as opções reais relevantes ao empreendimento como a aquisição de informações, opções de adiamento e abandono do projeto, permitindo ao incorporador a escolha de decisões que maximizem o valor de seu empreendimento. Estima-se o valor máximo pago ao proprietário do terreno em função do direito de exclusividade. Ao considerar estratégias de opções inseridas na metodologia de fluxo de caixa descontado, diminui-se exposição de risco (Value-At-Risk) do empreendimento em 50 por cento e aumenta o valor do empreendimento em R$ 3MM. É importante, estabelecer uma cultura empresarial que empregue a teoria de opções de forma a proporcionar um efetivo gerenciamento de risco do empreendimento. / [en] Real Estate investments are characterized by high capital outflows, low liquidity and short payback together with economic uncertainties related to demand, price/m2 and sales speed that increase the risk perceived by investors. It is often the case when the property developer and the land owner sign an agreement where the former obtain the exclusive property rights to construct on the land for a certain period of time against an initial payment. This contract introduces in the real estate investment project the option to wait or abandon development depending on the information gathered from the market during the expiration period. It was analyzed a real estate investment in the city of Rio de Janeiro where the previous Real Options are identified and valued, allowing a better management of the decision process and an effective risk management for the company. It was estimated the ceiling price for the exclusive property rights. The adoption of the Real Option Strategy shows a reduction of 50 percent in the Valueat- Risk with respect to the traditional valuation (that does not considers the real options embedded) and the value of the project increases R$ 3MM.

[pt] Vem-se observando, no Brasil, um crescimento do mercado imobiliário. Os jornais e revistas das principais cidades brasileiras contêm inúmeras páginas de anúncios de lançamentos imobiliários. São muitas ofertas, muitos compradores e muitos negócios. O mercado imobiliário está em expansão, atendendo a quase todas as classes sociais e empregando um grande contingente de mão-de-obra. Várias empresas de construção civil foram listadas na Bolsa de Valores de São Paulo, obtendo recursos para o desenvolvimento de projetos. Esse mercado está assumindo, finalmente, um papel importante na economia do Brasil, a exemplo dos EUA, da União Européia e dos países da OCDE (Organização para a Cooperação e o Desenvolvimento Econômico). Ainda falta, contudo, um indicador das tendências do mercado que permita uma análise do investimento, tanto para produtores quanto para os compradores. Na verdade, não existe um índice de preços para o mercado imobiliário para nenhuma cidade brasileira. Esta pesquisa concluiu que para grande parte das prefeituras brasileiras, é possível usar as bases de dados do ITBI (Imposto de Transmissão de Bens Imóveis) e do IPTU (Imposto Predial e Territorial Urbano) para a construção de um índice municipal de preços de apartamentos (IMPA). Um índice foi construído através de um modelo hedônico em que os atributos utilizados são os que constam da base de dados do ITBI, e mais uma variável, que atribui um valor à localização das ruas de um bairro (VR). Essa variável foi obtida na planta genérica de valores (PGV), que serve de base de cálculo do IPTU. A partir do modelo utilizado na cidade de Paris, França, foi proposta uma nova metodologia, testada na cidade do Rio de Janeiro. A divisão das cidades em regiões homogêneas, representadas por um ou mais de seus bairros mais importantes, permitiu a obtenção de índices regionais e, por agregação, um índice municipal. A metodologia é de fácil replicação por grande parte das prefeituras das cidades brasileiras de grande e médio porte que possuam um cadastro das edificações residenciais multi-familiares e uma planta genérica de valores. Quando essas prefeituras construírem seus índices, será possível obter um índice nacional. Os resultados obtidos para o Município do Rio de Janeiro validaram o modelo. / [en] A growth of the real estate market has been observed in Brazil. The newspapers and magazines of main Brazilian cities contain many pages of ads for new real estate developments. There are many offers, many buyers and many deals. The real estate market is growing, meeting the needs of almost all social classes and employing a large pool of labor. A number of construction companies have been listed on the Sao Paulo Stock Exchange, having obtained capital funding for development projects. This market is finally getting an important role in Brazil’s economy, like the U.S., EU and OECD countries (Organization for Economic Cooperation and Development). However, it still lacks an indicator of market trends to enable an analysis of the investment, both for developers and for buyers. As a matter of fact, there is not a price index for the real estate market of any Brazilian city. This research concluded that for most Brazilian cities, it is possible to use the ITBI (Transmission of Real Estate Tax) and IPTU (Buildings and Urban Property Tax) databases for the creation of a municipal index of condominium prices (MICP). An index was created through a hedonic model that uses attributes from the ITBI database, plus a variable attribute which assigns a value to the location of the streets of a neighborhood (VR). This variable attribute was obtained from the plant of generic values (PGV), which serves as the basis for calculating IPTU. Based on the model used in the city of Paris, France, a new methodology was proposed and tested in the city of Rio de Janeiro. The division of cities into homogeneous regions, represented by one or more of the most important neighborhoods, enabled the achievement of a regional index and, by means of aggregation, a municipal index. The methodology is easy to replicate for most Brazilian cities of large and medium size that have a record of multi-family residential buildings and a general valuation platform. After those cities build their own indexes, it will be possible to obtain a national index. The results for Rio de Janeiro have validated that model.

[pt] Este trabalho aborda o tema da segregação urbana por meio do estudo da relação entre a Cruzada São Sebastião, conjunto habitacional popular criado há mais de 50 anos para abrigar famílias remanescentes de favelas, e o bairro onde este se localiza, o Leblon, um dos mais valorizados comercial e simbolicamente do Rio de Janeiro, moradia de classes abastadas. A pesquisa empírica centrou-se na análise do olhar de cinco intérpretes, de dentro e de fora do conjunto habitacional, na tentativa de compreender os modos particulares de leitura da relação entre os dois espaços em questão. Partindo da hipótese de que há entre a Cruzada São Sebastião e o Leblon tensões decorrentes de uma fronteira urbana estabelecida, reanimada e reavivada por meio da força dos estereótipos e do estigma territorial relegados à Cruzada, pretendeu-se, assim, contribuir para a discussão dos processos de segregação urbana. / [en] This work approaches the urban segregation theme through the study of the relationship between Cruzada São Sebastião, a housing project built over 50 years in order to shelter families which had lived in favelas, and Leblon, the neighborhood in which it takes place, mostly occupied by medium and higher classes’ groups. The research had focused on the analyses of five interpreters, which have their own specific perspectives, from inside and outside the housing project, trying to comprehend their particular ways of reading the relationship between those spaces in question. The hypothesis was that there are tensions originated from a constant reanimated and revived urban frontier established between Cruzada São Sebastião and Leblon, through the strength of stereotypes and territorial stigma relegated to Cruzada. Our intention, therefore, was to contribute for the urban segregation processes debate.

[pt] Após um período de estabilidade econômica e mudanças na regulação do setor imobiliário, as incorporadoras brasileiras lançaram inúmeros empreendimentos, contando que os índices econômicos financeiros fossem mantidos. Em geral, os projetos imobiliários lançados consideravam que a inflação permaneceria controlada, os juros continuariam em uma curva descendente, e a política de crédito ainda seria abundante. Contudo, a realidade deparada é oposta em diversos aspectos. Tal cenário contribuiu para a disparada das desistências dos contratos e para a estagnação do mercado imobiliário. Visto que neste mercado as incorporadoras precisam aguardar a entrega do empreendimento para receber a maior parte dos recebíveis, foram surpreendidas pela queda abrupta em seu fluxo de caixa. Neste trabalho, foi realizado uma análise de sensibilidade de um projeto imobiliário, considerando um cenário otimista, realista, pessimista e um de stress. O objetivo do trabalho é incluir a análise de risco de mercado e de crédito e seus impactos no estudo de viabilidade de um projeto imobiliário. / [en] After a period of economic stability and changes in the regulation of real estate sector, brazilian developers launched countless projects, considering that the indexes would be kept. These firms believed that inflation would remain under control, interest rates would continue on a downward curve, and credit policy would still be abundant. However, nowadays, reality is the opposite in many aspects. This scenario contributed to an increase on contracts withdrawals and the stagnation of the housing market. Since, in this market, developers need to await until the conclusion of the project to receive most of their receivables , they were surprised by the sudden drop in theirs cash flows. In this work, a sensibility analysis of a real estate project was carried away, considering four scenarios: optimistic, realistic, pessimist and stress. The objective of this work is to include market and credit risk analysis and their impacts in a real estate viability study.

[pt] No decorrer das duas últimas décadas o mercado imobiliário brasileiro passou por diversas mudanças, primeiramente estruturais, com a adoção de um arcabouço legal que resolvia as questões em aberto do setor, que viriam em um segundo momento a potencializar os ganhos do setor quando favorecidos por uma conjuntura econômica positiva, tanto global como localmente. Em meados de 2014, um mercado que vinha desde 2007 extremamente aquecido já dava lugar a uma conjuntura marcada por queda acentuada nos níveis de renda, crédito cada vez menos acessível e mais caro, e forte desconfiança por parte de investidores e adquirentes de imóveis. A manutenção do cenário descrito acima – devido a fatores ligados a juros, desemprego, crise política, etc. – culminou no quadro de volumosos estoques e raros lançamentos que se nota no Rio de Janeiro desde então, especialmente na Zona Oeste. No intuito de otimizar a lenta retomada que se prevê para o mercado a partir de 2018, as construtoras e incorporadoras vêm investindo em inovações tecnológicas voltadas para o aumento da eficiência em algumas etapas dos projetos de incorporação, como arquitetura, engenharia e construção (AEC), vendas e marketing, trâmites legais, etc. No entanto, ainda não se vê no mercado imobiliário medidas que atentem para a aderência entre o que é ofertado e o que o consumidor alvo realmente deseja. Nesse contexto, este trabalho visa a explicitar as preferências dos consumidores de imóveis da Barra da Tijuca por meio da aplicação do método de análise conjunta. Para tanto, foi formado um grupo de foco com profissionais do mercado imobiliário visando a definir os principais atributos de tal produto e seus respectivos níveis. Com os principais pontos definidos, foi realizado um projeto fatorial fracionado com quatorze produtos que, por sua vez, foram submetidos a uma pesquisa junto a consumidores, no intuito de revelar suas preferências. Em meio às diversas análises viabilizadas pela pesquisa, ficou evidente que, dentre os atributos selecionados, a localização foi o que demonstrou ter maior peso na decisão do consumidor, seguido pelo tamanho/tipologia do apartamento e – ao contrário do que se imaginava a princípio – a estrutura de lazer foi o atributo de menor importância para os consumidores. Em tempo, é de interesse do mercado que estudos como este sejam feitos para outros vetores de crescimento da cidade (como Campo Grande e Guaratiba) e de forma periódica, uma vez que as preferências mudam com as novas gerações entrando no mercado de trabalho e ganhando poder aquisitivo, o que se verifica com clareza entre os millennials, geração nascida em meados de 1980 e 2000, que está no momento, não só redefinindo essas preferências, mas também indicando a tendência futura da demanda. / [en] During the last two decades, the Brazilian real estate market underwent several changes, first structural, with the adoption of a legal framework that resolved the open questions of the sector, which would in a second moment boost the gains of the sector when favored by an economic conjuncture, both globally and locally. In mid-2014, a market that had been extremely hot since 2007 had already given way to a situation marked by a sharp drop in income levels, increasingly less affordable and more expensive credit, and strong distrust on the part of investors and real estate buyers. The maintenance of the scenario described above - due to factors related to interest, unemployment, political crisis, etc. - culminated in the picture of voluminous stocks and rare launches that can be seen in Rio de Janeiro since then, especially in the West Zone. In order to optimize the slow resumption expected for the market starting in 2018, construction companies and developers are investing in technological innovations aimed at increasing efficiency in some stages of the incorporation projects, such as architecture, engineering and construction (AEC) sales and marketing, legal procedures, etc. However, we do not yet see in the real estate market measures that affect the adherence between what is offered and what the target consumer really wants. In this context, this work aims to explain the preferences of real estate consumers in Barra da Tijuca through the application of the conjoint analysis method. To this end, a focus group was formed with real estate professionals aiming at defining the main attributes of such product and its respective levels. With the main points defined, a fractional factorial project was carried out with fourteen products, which, in turn, were submitted to a consumer survey, in order to reveal their preferences. In the midst of the various analyzes made possible by the research, it was evident that, among the selected attributes, the location was the one that showed greater weight in the consumer decision, followed by the size/typology of the apartment and - contrary to what was initially imagined - the leisure structure was the least important attribute for consumers. In time, it is in the interest of the market that studies like this are made for other growth vectors of the city (such as Campo Grande and Guaratiba) and periodically, since preferences change with the new generations entering the labor market and gaining purchasing power, which clearly occurs among the millennials, a generation born in the mid -1980s and 2000, which is currently not only redefining these preferences but also indicating the future trend of demand.

[pt] Como em qualquer outro setor, o da construção civil tem a necessidade de aprimorar seus processos e de criar diferencias perante seus concorrentes, com a finalidade de aumentar os lucros e minimizar os prejuízos. Em função disso, a alta gerencia busca soluções para que a sua empresa se destaque no mercado. Os modelos tradicionais de avaliação de investimentos, como a metodologia do fluxo de caixa descontado (FCD), não consideram as incertezas e as flexibilidade inseridas no mercado. Visando isso, esse trabalho, será analisado, pela ótica das Opções Reais, uma maneira de minimizar os riscos de um projeto residencial através da determinação do momento ótimo de expandi-lo. Para tanto, serão utilizados os dados de um empreendimento residencial localizado na zona oeste da cidade do Rio de Janeiro, em que será submetido a um modelo baseado nas diretrizes das Opções Reais. Os resultados obtidos nos três cenários analisados no modelo numérico indicam que quando a velocidade de vendas é constante, o mais indicado é adiar ao máximo o momento de expansão do projeto uma vez que isso adia os custos do investimento e aumenta as receitas. / [en] As in any other sector, the construction industry needs to improve its processes and create differentiations in the face of its competitors, in order to increase profits and minimize losses. Because of this, top management seeks solutions to make their company stand out in the market. Traditional capital budgeting evaluation models, such as the Discounted Cash Flow (DCF) method, do not consider the value of the uncertainties and the flexibility that may exist in the project. With this in mind, this paper analyzes, through the Real Options approach, a way to minimize the risks of a residential project by determining the optimal time to expand it. To this end, we will use data from a residential development located in the western zone of the city of Rio de Janeiro, which will be submitted to a model based on Real Options guidelines. The results obtained in the three scenarios analyzed in the numerical model indicate that when the sales velocity is constant, it is best to defer the expansion as long as possible since this postpones the investment costs and increases the revenues.

[pt] A habilidade de determinar o momento ótimo para investir proporciona uma vantagem estratégica para as empresas em um ambiente competitivo. Se por um lado as incertezas exógenas podem ser fontes inibidoras do investimento, sob pressão dos competidores, essas empresas podem auferir uma vantagem competitiva caso invistam primeiro. Esta tese sintetiza os conceitos aplicados às metodologias de Opções Reais e da Teoria dos Jogos para propor uma metodologia de avaliação que contribui para a análise financeira de investimentos no mercado imobiliário. O primeiro modelo da tese é um modelo econométrico que considera as inter-relações na formação dos preços que compõem a dinâmica do mercado imobiliário do Rio de Janeiro, através de um modelo de autorregressão vetorial (VAR) identificado por grafos acíclicos direcionados. O objetivo deste trabalho é o de determinar a estratégia ótima de exercício da opção de investimento no equilíbrio de Nash considerando a incerteza na demanda por imóveis em uma região do Rio de Janeiro. Para tanto, o segundo modelo da tese adota uma versão modificada da metodologia de Grenadier (2002) com uma especificação mais adequada e robusta das incertezas para a função de demanda estocástica, em que foi inserida uma elasticidade do fator estocástico. Os parâmetros do modelo foram estimados com ferramentas econométricas a partir de dados reais do mercado imobiliário carioca. Foram realizadas simulações de Monte Carlo da demanda de forma a comparar os oligopólios em termos de níveis de investimento e quantidade produzida. Os resultados obtidos nos modelos de Jogos de Opções Reais desenvolvidos são intuitivos no sentido de que quanto maior a quantidade de concorrentes, menor o nível de demanda (gatilho) exigido para o investimento em novas unidades e quanto maior a volatilidade da demanda, maior o nível de demanda para ser ótimo o investimento. / [en] The ability to determine the optimal investment timing provides a strategic advantage for companies working in a competitive environment. While on the one hand, exogenous uncertainties may inhibit investment, under pressure from competitors, these firms can gain a competitive advantage if they are first movers. This thesis summarizes the concepts applied to Real Options and Game Theory methodologies to propose an evaluation methodology that contributes to the financial analysis of investments in the real estate market. The first model of the thesis is an econometric model that considers the interrelationships in the formation of prices that compose the real estate market dynamics of Rio de Janeiro, through a vector autoregression (VAR) model identified by directed acyclic graphs. The objective of this work is to determine the optimal strategy to exercise the investment option in the Nash equilibrium considering the uncertainty in the real estate demand in a region of Rio de Janeiro. To this end, the second model of the thesis adopted a modified version of the Grenadier (2002) methodology with a more adequate and robust specification of the uncertainties for the stochastic demand function, in which a stochastic factor elasticity was inserted. The parameters of the model were estimated using econometric tools based on real data from the real estate market in Rio de Janeiro. Monte Carlo simulations of demand were performed to compare the oligopolies in terms of levels of investment and quantity produced. The quantitative results obtained are intuitive in the sense that the larger the number of competitors, the lower the level of demand (threshold) required for investment in new units, whereas the greater the volatility of demand, the greater the demand threshold for the investment to be optimal.