本研究旨在討探投資型保險之最適退休資產配置，資產配置是決定一個投資組合的報酬與風險的最重要因素。本研究採取五種資產配置策略，包含了BH策略、CM策略、LCF、LCR策略及TRR策略，利用模擬四項投資標的之未來的投資報酬率，在給定之個案設計下進行投資期間分別20、25、30、35年模擬分析，研究結果發現： 1. 當風險性資產所佔之比重愈高對達成目標所得替代率之影響愈明顯， 2. 當投資期間愈長，其愈少投資在風險性資產之策略，在期末終值遠低於於持續持有較高風險資產。 3. 不同投資期間其不同策略在表現各有所不同，LC策略至少投資25年以上會有比較高的所得替代率，保守且投資期間較短的投資人可選擇TRR策略，較積極或投資期間較長的投資人可選擇BH或CM策略以達到較高的所得替代率。 4. CM策略跟BM策略不同之處僅在於有無調整機制，在風險乘數較高的情況下，調整機制對於風險降低有明顯幫助，但對風險乘數為0.1時，其調整機制反而增加了投資組合之波動性。 5. 隨著投資期間的拉長，除了TRR策略外，各策略之結果對所得替代率均有大幅成長。 另就費用與稅賦對投資型保險與「買定期險，差額直接投資在共同基金(Buy Term and Invest the Difference，BTID)」之影響並模擬分析。實證結果發現到只是轉換同基金公司之基金，則必須在投資標的數目較多下，投資型保險才有利基；但若是要轉換不同基金公司之基金，則只要每年轉換一次以上，投資型保險比起BTID策略較有優勢，隨著轉換次數增多及投資金額較大時，此優勢更加明顯；在正常課稅下，隨著投資金額增加，投資型保險帳戶的價值大於BTID策略之年度將遞減。 / This research aims to examine the most appropriate retiring asset allocation of the Variable product. Asset allocation is one of the most important factors to determine the return and risk of a portfolio. This research adopts five asset allocation strategies, including BH strategy, CM strategy, LCF strategy, LCR strategy and TRR strategy. With a given future return on four assets in four different investing durations, which are 20, 25, 30 and 35 years, the results of this current project demonstrates: 1. The likelihood to achieve replacement rate increases with higher risky asset. 2. The longer the period of one’s intended holding period, the less the value of the ending wealth for not pursuing the risky investment. 3. The pattern of these various strategies depends on the investing duration: For the LC strategy, one needs to invest 25 years at least in order to have higher replacement rate. For shorter investing duration, one is advised to choose the TRR strategy whereas the BH or the CM strategy is suitable for longer investing duration in order to attain higher replacement rate. 4. The only difference between the CM and the BM strategies lies in rebalancing. Rebalancing reduces the risk in the higher multiple situation but increases the risk in the lower multiple situation. 5. Except the TRR strategy, the replacement rates of other strategies significantly increased with the investing duration. The result of the analysis on the effects of cost and tax on Variable product and Buy Term and Invest the Difference (BTID) showed that, with more mutual funds, there are advantages when the transferring is within the same company. However, the advantages of Variable product are greater than the BTID strategy if the transferring is under different mutual fund companies. Further, with the increases of the transferring frequencies and the amount of the investing money, the advantages are greater. Under normal taxing and with the increase of the amount of the investing money, the duration of the value on the Variable product which is greater than that of BTID will decrease. That is, the value of the Variable product will be greater than that of the BTID within shorter investing period.

本論文主要探討時變環境下之最適動態資產配置策略。由於對許多跨期的投資者而言，其所關心的不只是資產當期的報酬與風險，更關心隨著時間的經過，報酬與風險的改變方向。過去許多財務實證利用不同的時間序列模型發現風險性資產，尤其是股票市場存在著某些特性，例如：均數復歸 (Mean-reverting) 與隨機波動等現象，這些實證現象對於跨期的投資者在進行資產配置時尤為重要。本文即在此時變環境架構下探討三個資產配置上的問題。並利用擾動法以求解隨機設定下之封閉解，進而提出直接的資產配置建議。 第二章主要在探討不完全市場與時變環境下，跨期退休基金管理之最適動態資產配置策略。在納入退休基金管理中二項重要的特性：多期投資與退休基金負債的考量後，提出退休基金的最適跨期資產配置策略，本文並同時利用Sharpe and Tint (1990) 所提出的彈性考量退休基金負債的觀念，納入本文之模型設定當中，使本文能同時涵蓋不同退休基金管理者之不同負債考量進入資產配置之最適配置策略。本文所提出之跨期退休基金管理之最適動態資產配置策略，除了包含單期與面對時變環境下之跨期避險成分外，更提出退休基金管理者如何依據其退休基金之特性，如基金負債比率(funding ratio)等來建構其資產配置中之退休基金負債避險成分。 第三章主要在隨機環境設定下利用跨期避險與不可交易資產求解「資產配置的迷思」。Canner, Mankiw and Weil (1997) 指出，一般財務顧問公司對於投資者風險態度的差異所提出之投資建議與財務理論間存在著嚴重的不一致性，其將之稱為「資產配置的迷思(An asset allocation puzzle)」。於第三章中提出一理性的長期投資者模型，在考量投資者之不可交易資產與隨機投資機會下，提出最適動態資產配置策略，並解決了此資產配置的迷思，與現今之一般財務顧問公司對於投資者之投資建議相一致。 第四章主要在探討利率隨時改變下，一持有不動產抵押貸款負債之家計單位或投資者，如何進行跨期的動態資產配置策略。由於購屋置產對許多家庭或個人而言是相當重要的投資決策，但一般由於缺乏足夠的資金或為了維持一穩定的消費過程，一般均會利用不動產抵押取得貸款，但隨著市場利率的越漸波動，投資者如何進行跨期的資產配置以達到獲取報酬並規避利率波動的目的為本章之討論重點。利用可交易資產來對其所持有之不動產抵押貸款負債進行避險，依不同投資者風險態度、跨期偏好、抵押期限等之設定，對於持有不動產抵押貸款負債之投資者提出資產配置及避險的建議。

資金配置是決定投資組合成敗的重要關鍵。本研究藉由財務工程觀念的導入於資金配置中，以Black and Scholes(1973)理論為基礎，運用Martigale Pricing重新演繹Johnson(1987)的「多資產彩虹選擇權」，並重新加以推導出封閉解為「改良式彩虹選擇權」(在本研究中取名為RRO)，以應用於計算任意時點下各標的占投資組合之權重為何，並挑選五檔不同標的之基金組合成一組合型基金，以驗證此模型確實有能力可找出各標的上漲及下跌之趨勢。 本研究以夏普績效指標、年化報酬率及年化波動度來評估基金績效。經過實證，顯示以本研究所開發的方法建構之組合型基金RRO，其夏普指數勝過投資組合中所有子基金(子基金依標準普爾評鑑以類型區分之三年報酬率於前四名以上)，RRO所建立的組合型基金展現出高度的穩定性，適合需要資金停車場的法人、保險公司、以及退休金的操作。 本研究所開發之模組為一個新的配置資金的方法，藉著模組化的可無限擴充性，調整各參數，能夠有效率地建立不同風險以及報酬型態的商品，提供每日、每週、每月等任意時點資產配置的比率，並且可以無限制的擴充投資組合標的之範圍，或是更換選取之標的組合，只需依照模式計算投資組合中各個子標的之權值，即可自動調整投資組合，為一開創性資金配置之方法，希望可以為金融市場注入一股新活水。

退休基金制度由確定給付制轉換成確定提撥制，使退休基金之投資風險改由勞工承擔。而退休基金的多寡則完全視退休基金投資績效的好壞而定，如何有效地管理退休基金儼然成為一項重要議題。本文延續Yang, Huang, and Lee(2006)之研究，改採用Mitchell et al.(2013)隨機死亡率模型，除了將股票與零息債券作為退休基金之兩項投資標的，再增加一項長壽債券作為退休基金之投資標的。透過極大化勞工之預期效用函數，探究確定提撥制下退休基金之最適資產配置策略以處理長壽風險。

壽險業具高財務槓桿之特性，其投資策略顯著影響公司清償能力及保戶權益，壽險公司資產負債管理亦攸關金融市場之穩定。本研究系統分析兩岸保險市場及資產配置行為，比較兩岸保險業尤其是壽險業資產配置之差異，並使用Markowitz之mean-variance模型，自金融市場、法規限制及資金經理人行為三者協動作用出發，假設模型限制條件，以數值結果闡釋不同因素對資產配置結果之影響程度，及形成兩岸壽險業最適資產配置差異之原因。 分析兩岸現況後可發現，兩岸壽險業投資雖均以固定收益資產為主，然大陸銀行存款比例過高，而台灣傾向於投資國外債券。結合模型數值結果，歸納所得之主要結論包括：（1）利率環境差異為影響兩岸壽險資產配置之基礎因素；（2）適當寬鬆之法律規範有利於投資收益之提高；（3）不動產及其他類型投資將成為兩岸壽險業主要投資收益來源；（4）大陸壽險業資產配置策略受金融市場影響顯著。據此，本研究建議：（1）台灣可適當放寬壽險業投資比例限制；（2）大陸需完善金融市場並增強透明度；（3）大陸監理機關應加強對壽險公司財務報表揭露與業務資訊公開之監管。

本文利用行政院衛生署家庭計畫研究所提出的「台灣地區老人保健與生活問題長期追蹤調查」來分析影響台灣地區老年人資產配置之因素，採用1999年53歲以上老年人樣本，使用二元邏輯斯特迴歸模式來估計，透過換屋自住、避險、投資、贈與以及休閒五個動機，再加上個人特性變數來分析老年人偏好以何種形式持有資產。實證結果可知，當老年人教育程度愈高、有退休規劃或認為在經濟上應獨立，不依靠子女時，不論是持有動產或不動產之機率都會相對提高，且有顯著影響。關於不動產方面，當老年人為本省人、子女數量愈多、擁有配偶、未來有計畫要遷移到別處居住、持有股票或債券、持有儲蓄或存款互助會、過去無分財產給子女與平時有休閒活動時，將顯著使老年人持有第二屋之機率增加。關於不動產方面，當老年人非本省人、年齡愈小、非本省人、教育程度愈高、有退休規劃、持有第二屋、無宗教信仰與過去有分財產給子女時，將顯著使老年人持有金融性資產之機率增加。

近年來由於醫療技術之進步再加上物價不斷調漲的影響，使得老年人在退休時需要更多的財富來因應及保障基本的生活支出，故退休規劃對於老年人而言是個不可不重視的議題，且年金保險的設計就是在保障老年人的經濟生活不虞匱乏的一種方式，故本文主要採取之策略為自我資產配置一段期間後再將所有的財富轉換成年金。本篇使用靜態及半動態式的資產配置並配合退休者的風險容忍程度，找出退休者在退休後最適的投資策略及最適購買年金保險的時點。本文中，風險控制之設定乃是採用尾端條件期望值(CTE)的概念，且會設定兩種不同的目標函數，一個為有考慮遺產動機之函數，另一個則無考慮，最後再找出各個之結果。最後，本文也有考慮兩個比較符合實務的例子。第一，當保險公司銷售年金商品時加入附加費用率，對於退休者最適年金化年齡之影響。第二，實務上，一般退休者對於自我資金上的運用可能會拆成兩部分，一部分之資產用於購買年金保險，剩下另一部分為自我做資產配置，最後再比較此策略與全部自我資產配置再年金化策略之結果。

本研究以近15年台灣股票市場所有上市、上櫃、下市、下櫃股票為樣本，利用每季公布之財務報表的資料，市值、現金流量與股價比率、本益比、資產報酬率、負債比率、報酬率之標準差等指標作為篩選股票依據。 首先，先用財務報表的資料建構出Smart Beta Factor，結合主成分分析將各股評分，作為股票篩選之指標。第一步驟先把市值較低、成交金額過低的股票刪除，並依照不同指標篩選出五倍符合投資組合之股票數，接著運用主成分分析評分後的指標將各公司排序，選出分數高的作為投資組合，以達到分散風險的目標。 本文所討論之Smart Beta Factors有Size、Quality、Value、Momentum、Volatility，並將各Smart beta factor結合主成分分析，計算分數以選出優良股票，並以等權重方式進行資產配置，希望能建構出最有利的投資組合，使得獲利穩定成長。 / In this study, using nearly 15 years quarterly financial statement of stock market in Taiwan as samples. Not only use the financial statement to construct the smart beta factor, also use the principle components analysis to calculate the scores of all the stocks, then choose the stock by the scores. First, delete the stocks of low market value and the stocks of low turnover rate. Second, selected five times the number of the investment portfolio by different indicators, then elect the number of investment portfolio stocks by the highest scores calculated by principal component analysis. To achieve the goal of risk diversification. The smart beta factors discussed in the paper are Size, Quality, Value, Momentum, Volatility, also the multiple factor. To combine the method of principal component analysis, calculate the score to select the stocks, in order to contract the portfolio which has the best performance, and can make stable growth of profits.

本篇論文主要是將Black-Litterman模型應用在組合型基金上。從一個組合型基金的基金經理人角度出發，在有限的風險下，如何進行資產配置使其達到報酬極大化的目標？第二章介紹mean-variance模型，以及其模型之缺點。第三章介紹Black-Litterman模型，其不僅可以改善mean-variace模型的缺點，此外允許投資人加入主觀看法，結合數量方法以及投資人的主觀看法是此模型的特色之一。第四章，針對兩個模型的進行比較。最後，我們發現：BLack-Litterman模型不僅符合經濟直覺，進行資產配置時也展現模型的穩定性。 / This paper applies a popular asset allocation model: the Black-Litterman model on a fund of funds. First, an overview is given of the foundations of modern portfolio theory with the mean-variance model. Next, we discuss some improvements that could be made over the mean-variance model. The Black-Litterman model addresses some of these flaws and tries to improve them. Finally, simulation has been performed to compare the performance of the Black-Litterman model to mean-variance optimization. The models have been compared in intuitiveness and stability. The conclusion can be drawn that BL-model improves the mean-variance model, in our simulation, both in intuitiveness and stability.

本研究試討論個人退休需求，以分列出退休前及退休後面臨之各項費用的方式探討之。其中，退休金不足度預估有別於以往以所得替代率估計方式，而是依退休後希望之生活水準所列出之各項費用來估計退休金需求，計算出退休金不足度。之後再探討個人剩餘可用資金的資產配置，比較不同投資策略之結果。採用之投資策略包括買入持有投資策略 (Buy and Hold, BH)、固定混合法投資策略(Constant Mixture, CM)、以CM策略為基礎的新投資策略：在每階段可容忍之風險下，決定出該階段最大化投資報酬之投資比例，其中，以風險值(Value at Risk, VaR)為風險衡量值，希望以VaR為界的方式，找出類似於生命週期(Lifestyle)投資策略的投資方式，及時間不變性投資組合保險策略(Time-Invariant Protection Portfolio Insurance, TIPP)四種策略。投資標的為股票及債券兩種標的，利用隨機模型以蒙地卡羅模擬的方式建構投資標的之報酬率。