Made available in DSpace on 2016-03-15T19:26:32Z (GMT). No. of bitstreams: 1 Felipe Bogea Gomes.pdf: 1266868 bytes, checksum: 3f80f28445de246a00a3f3fa54b5db6d (MD5) Previous issue date: 2007-08-09 / Fundo Mackenzie de Pesquisa / Among the fields of study of behavioral finance is the identification of how emotions and cognitive errors can influence the decision process of investors. Published works in experimental psychology and behavioral finance indicated the use of heuristics behavio rs and their consequent biases in the decision process of agents participating in the financial market. The current research aims to recognize possible cognitive illusions shown by the Brazilian individual investor in their decision process, and also wishes to obtain more information about these biases, relating the empirical results to the theories of beha vioral finance. With that in mind, this thesis proposes to answer the following questions: is there evidence of the disposition effect and of the biases of anchoring with insufficient adjustment and overconfidence in the decision process of the Brazilian investor? How could these behaviors be related to personal traits of investors? In order to analyze the decision process of investors, a specific research instrument was developed. It is a questionnaire composed of 38 questions, 27 of which relating to biases and 11 to personal traits of investors. The contact with the investors was made possible through a partnership with the National Institute of Investors (INI in the Portuguese acronym). The Institute invited its associates to participate in the research through email and indicated the website where the questionnaire was available. In this way, each investor accessed the website and filled out the questionnaire on line. A non-probabilistic sample was used, made up of investors from different states in Brazil. After the exclusion of non-valid questionnaires, there remained a sample of 512 individuals. The results of this research are evidence of the presence of the disposition effect, of anchoring with insufficient adjustment and of overconfidence, but they do not prove their connection to the personal characteristics of investors. The presence of cognitive illusions has been documented in several countries and situations. However, in Brazil, as far as we know, their presence in a sample made up of investors participating in the Brazilian stock market had not been identified yet. Therefore, the results obtained contribute to confirm evidence from other countries, showing that the Brazilian investor is also subject to such behavior. The failure to verify the relationship of the cognitive errors with the characteristics of investors permits us to suggest the use of other variables in future works since part of the literature finds evidence of these relationships in certain specific characteristics. Although the research instruments lack formal validation, they contribute to the establishment of simple, easily applicable instruments that may identify cognitive illusions detrimental to Brazilian investors. / Uma das vertentes de estudos de finanças comportamentais é a identificação de como as emoções e os erros cognitivos podem influenciar o processo de decisão de investidores. Trabalhos de psicologia experimental e finanças comportamentais evidenciaram o uso de heurísticas e dos vieses decorrentes destas no processo decisório dos agentes participantes do mercado financeiro. A presente pesquisa tem como objetivo conhecer e obter maiores informações sobre possíveis falhas cognitivas exibidas pelo investidor individual brasileiro durante seu processo decisório, relacionando seus resultados empíricos às teorias de finanças comportamentais. Assim, este trabalho se propôs a responder as seguintes perguntas: há evidências do efeito disposição e dos vieses da ancoragem com ajustamento insuficiente e do excesso de confiança no processo decisório do investidor brasileiro? De que maneira tais comportamentos poderiam estar relacionados com características pessoais dos investidores? Para a análise do processo decisório dos investidores foi desenvolvido um instrumento de pesquisa específico. O instrumento é um questionário composto por 38 perguntas, sendo 27 relacionadas às falhas cognitivas e 11 às características pessoais dos investidores. O contato com os investidores foi possível através de uma parceria com o Instituto Nacional dos Investidores (INI). O Instituto convidou seus associados, por email, a participar da pesquisa, indicando um sítio da internet. Cada investidor interessado acessou voluntariamente o sítio da internet e preencheu o questionário on-line. Foi utilizada uma amostra não probabilística, composta por investidores localizados em diferentes estados do Brasil. Após a exclusão dos questionários não válidos, obteve-se uma amostra de 512 indivíduos. Os resultados encontrados evidenciaram a ocorrência do efeito disposição e dos vieses da ancoragem com ajustamento insuficiente e do excesso de confiança, mas não constataram associações entre estes e as características pessoais dos investidores. A presença dessas falhas cognitivas em investidores tem sido documentada em diferentes países e situações. Todavia no Brasil, até onde sabemos, ainda não havia sido verificada sua presença em uma amostra composta por investidores atuantes no mercado acionário nacional. Portanto, os resultados obtidos contribuem no sentido de confirmar as evidências encontradas em outros países, mostrando que os investidores brasileiros também estão sujeitos a tais comportamentos. A não verificação das relações entre as falhas cognitivas e as características dos investidores permite sugerir a utilização de outras variáveis em trabalhos futuros, pois uma parte da literatura encontra evidência destas relações para algumas características específicas. Embora o instrumento de pesquisa empregado careça de validação formal, acreditamos que ele contribui na direção de se estabelecer um instrumento simples, de fácil aplicação e capaz de identificar falhas cognitivas possivelmente prejudiciais aos investidores brasileiros.

Background: The year 2022 was eventful and marked by a significant stock market decline. Private investors faced increased pressure to remain calm and not fall into the trap of psychological biases that are particularly destructive during periods like this one. This has contributed to why individuals choose to seek guidance from professional advisers. But the question is whether professional advisers could avoid these psychological biases during this period? A professional adviser should, based on their education, have the ability to minimize the risk of psychological biases that investments can lead to. Their work includes mandatory knowledge updates from the license issuer, Swedsec. The knowledge update 2021 included knowledge of behavioral finance, but the question is whether this knowledge has changed the work of a professional adviser? Because if even professional advisers cannot avoid psychological pitfalls, what is the point of taking guidance? Purpose: The purpose of the study is to map professional advisers' knowledge of behavioral finance and how overconfidence, herd behavior and the disposition effect can be observed in their advisory process during the 2022 stock market decline. Furthermore, the study aims to analyze and create an understanding of how the work of professional advisers has changed since the knowledge update 2021. Method: To fulfill the purpose of the study, a qualitative method has been used and nine semi-structured interviews with Swedsec-licensed professional advisers have been held. Furthermore, an abductive approach has been adopted to have the opportunity to test the interaction between previous theories and the reality but also to be able to find new theories and patterns based on real observations. Conclusion: The results of the study showed that the knowledge of behavioral finance among professional advisers is inadequate but not necessarily wrong. The psychological biases have, more or less, been observed in the advisory process during 2022 where the most prominent bias was the disposition effect. Despite the lack of knowledge, professional advisers have developed unconscious strategies that can mitigate, but not eliminate, the risk of falling into the trap of psychological biases. Finally, none of the advisers have changed their work after Swedsec's 2021 knowledge update to prevent irrational behavior. / Bakgrund: Börsåret 2022 var ett händelserikt år som präglades av en betydande börsnedgång. Icke- professionella investerare stod således inför ökad press att behålla lugnet och inte falla offer för psykologiska bias som är särskilt destruktiva i perioder som denna. Detta har bidragit till varför individer väljer att söka vägledning från professionella rådgivare. Frågan är dock om professionella rådgivare själva kunde motstå att falla offer för psykologiska bias under den här perioden? En professionell rådgivare bör, utifrån deras utbildning, ha förmågan att minimera risken att falla för psykologiska bias i investeringssammanhang. Deras arbete innefattar även obligatoriska kunskapsuppdateringar från licensutgivaren Swedsec. Kunskapsuppdateringen 2021 innehöll att rådgivaren ska ha kännedom kring ekonomisk psykologi, men frågan är om den kunskapen har nått ut och förändrat de professionella rådgivarnas arbete? För om inte ens professionella rådgivare lyckas motstå psykologiska fallgropar, kommer deras vägledning således mer stjälpa än hjälpa kunden? Syfte: Syftet med studien är att kartlägga professionella rådgivares kännedom kring beteendefinans samt hur överkonfidens, flockbeteende och dispositionseffekten kan tydas i deras rådgivning under 2022 års börsnedgång. Vidare syftar studien till att analysera och skapa förståelse för hur arbetet förändrats hos de professionella rådgivarna sedan kunskapsuppdateringen 2021. Metod: För att uppfylla studiens syfte har en kvalitativ metod använts och nio semistrukturerade intervjuer med Swedsec-licenserade professionella rådgivare genomförts. Vidare har en abduktiv ansats antagits för att ha möjlighet att testa samspelet mellan tidigare teorier och verkligheten men även kunna hitta nya teorier och mönster utifrån verkliga observationer. Slutsats: Studiens resultat visade att det fanns bristande kännedom kring beteendefinans bland de professionella rådgivarna. Det betyder dock inte att den befintliga kunskapen är felaktig. Under börsåret 2022 kunde de utvalda börspsykologiska faktorerna antydas i rådgivningen, men i varierande grad, där den mest framträdande biasen var dispositionseffekten. Trots den bristfälliga kännedomen har de professionella rådgivarna utvecklat omedvetna strategier för att mildra, men inte eliminera, risken att falla för psykologiska bias. Slutligen har ingen av rådgivarna förändrat sitt arbetssätt efter Swedsecs kunskapsuppdatering från 2021 för att förhindra irrationellt beteende.

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動能效果是各國股票市場中最常見的異常現象，Sharpe (1964)提出資本資產定價模型(CAPM)，認為股票報酬與系統風險之間呈現正相關，而和其他非系統性風險無關，因此投資人透過投資所能獲得的超額報酬皆因承擔系統風險而得到的補償。然而近來許多實證研究的結果皆發現了一些非系統性風險能夠解釋股票報酬的異常現象，例如規模效應、本益比效應等等。若股票市場是具有效率的，那麼市場上所有已公開資訊皆應已充分反應在股價上，因此透過各種投資策略皆應無法獲得超額報酬，然而Jegadeesh and Titman (1993)卻發現利用買進過去報酬相對較佳之股票和賣出過去報酬表現相對較差之股票可獲得顯著的超額報酬，即所謂的動能投資策略，這種策略的獲利性很顯然的違背了效率市場假說，因此許多學者相繼提出理論來解釋造成此種現象之原因，其中有某些行為財務理論將此現象歸因於投資人對市場上之新訊息反應不足所致。 本文研究係以Grinblatt and Han (2005)的實證方法，透過建立資本利得與損失的代理變數來衡量由於處分效果造成股價反應不足之程度，並利用Fama-Macbeth橫斷面分析法來探討台灣股市的動能效果是否是因市場上存在處分效果，導致股價反應不足所引起。實證結果發現台灣股市在中長期(過去27到52週)存在顯著的動能效果，然而利用資本利得與損失的代理變數並無法成功的將該動能效果消除，顯示處分效果無法有效的解釋台灣股市中動能效果的來源。

[pt] Esta dissertação tem como objetivo testar o efeito disposição, que é a tendência dos investidores em vender os investimentos ganhadores mais rapidamente que os investimentos perdedores, através da análise das carteiras de todos os fundos brasileiros de investimentos em Ações, no perí­odo compreendido entre novembro de 2003 e março de 2008. Embora a análise do número de transações revele que os fundos de investimento estão sujeitos ao efeito disposição, diferentemente do mercado acionário americano, quando são analisados os volumes transacionados, não é possível identificar o efeito disposição, especialmente em relação aos fundos de varejo, os que apresentaram a maior tendência de realização de perdas em detrimento dos ganhos. / [en] The goal of this study is to test the disposition effect, the tendency of investors to sell winning investments too soon and hold losing investments too long, by analyzing all the Brazilian Equity Funds portfolios from november 2003 to march 2008. Although the analysis based on the number of trades shows the Equity Funds are subject to the disposition effect, unlike the American stock market, when the analysis is based on the trading volume, the disposition effect is not identified, mainly in the funds open to non-qualified investors, that showed the stronger tendency to realize the loses instead the gains.

Momentum is one of the most robust anomalies in financial markets, there are two main recent explanations for this phenomenon, a behavioral-based explanation through disposition-effect (i.e., the willingness to sell \"winners\" too quickly and to hold \"losers\" for a long time) and a fund-flow based explanation. The disposition-effect explanation is centered in the convergence of the spread between the fundamental value and the observed market price (disposition-effect causes an underreaction to news that generates this spread), and the fund flows-based explanation is due to the persistence of the performance of mutual-funds (which usually keep buying winning positions and selling the losses). This master thesis compares those theories using Brazilian data (which is suitable for the strong presence of momentum). Our empirical analysis was done using Fama-MacBeth regressions with results pointing the disposition-effect explanation as the most significant, with our robustness analysis contributing positively to the main findings. / Uma das anomalias mais robustas presente nos mercados financeiros é a existência de momentum nos preços de ações, existem duas principais explicações recentes para este fenômeno: explicação comportamental através do efeito-disposição (i.e. disposição de vender ativos \"vencedores\" rapidamente e de segurar ativos \"perdedores\" por muito tempo) e explicações de fluxos de fundos de investimento. A explicação através do efeito-disposição é centrada na convergência do spread entre o valor fundamental de um ativo e o preço de mercado observado (o efeito-disposição causa uma reação branda a notícias que gera esse spread), e a explicação baseada em fluxos de fundos que se deve pela persistência da performance de fundos (que usualmente continuam comprando posições vencedoras e vendendo as perdedoras). O objetivo desta dissertação é comparar essas teorias utilizando dados brasileiros (que é adequado pela forte presença de momentum). Nossa análise empírica foi feita através de regressões de Fama-MacBeth com resultados apontando a explicação centrada no efeito-disposição como a mais significativa, com nossa análise de robustez contribuindo positivamente para nossos resultados principais.

Made available in DSpace on 2010-04-20T21:00:20Z (GMT). No. of bitstreams: 3 jangunnarturma2003.pdf.jpg: 10051 bytes, checksum: df88fdfd6e17321066b537955510eaa6 (MD5) jangunnarturma2003.pdf: 1111996 bytes, checksum: daac86ce20772b84398c288cb8db5618 (MD5) jangunnarturma2003.pdf.txt: 144885 bytes, checksum: 8fad500e005c99904f6f5d186533c797 (MD5) Previous issue date: 2006-02-17T00:00:00Z / We study the behavior of a large number of investors, including individuals, corporations and institutions, in the São Paulo Stock Exchange (BOVESPA) by analyzing a history of transactions from 2001 to 2004. Our objective is to investigate whether the disposition effect, i.e. the tendency to sell winners quicker than losers, demonstrated in various empirical papers for a number of stock markets, also holds for investors in the BOVESPA. Using various different cross-sectional measures of the disposition effect, we find that investors tend to sell winners quicker than losers measured for the period as a whole as well as in each year. However, when we test for the disposition effect by investor type, we find different results. While individual investors continue to show the disposition effect, we obtain ambiguous results for the investment behavior of corporations and institutions. The segmentation of the investors´ base by type of investor brings important insights on the presence of the disposition effect. Using a time-series measure of the disposition effect, we find that in every year, all types of investors tend to sell winners quicker than losers, with the exception of the value-based measure for the institutional investor in the year 2004. In order to validate the previous results we analyze the impact that other factors may have on the disposition effect, such as: tax-motivated selling, rebalancing, dividends and the influence of significant price drops in three liquid stocks. We demonstrate that none of these factors changed the tendency to realize winners quicker than losers. / Investigamos o padrão de comportamento de um grande número de investidores entre pessoas físicas, pessoas jurídicas institucionais e não-institucionais que transacionaram na Bolsa de Valores de São Paulo (BOVESPA) entre 2001 e 2004. Nosso objetivo foi testar o efeito disposição, ou seja, a tendência a realizar ganhos (winners) antes de perdas (losers), já demonstrado em vários estudos empíricos. Usando várias medidas do efeito disposição em corte-transversal, demonstramos que todos os investidores tendem a realizar winners antes do que losers ao longo de todo o período analisado assim como para cada ano. Entretanto, quando testamos para o efeito disposição por tipo de investidor encontramos resultados distintos. Enquanto os investidores pessoa física ainda apresentam o efeito disposição, os demais investidores demonstram um comportamento ambíguo. Podemos concluir que a segmentação por tipo de investidor traz contribuições relevantes na avaliação do efeito disposição. Usando uma medida em séries temporais, o efeito disposição foi encontrado em todos os anos e para todos os investidores, com exceção dos investidores institucionais no ano de 2004, na utilização da medida baseada em valor (R$). Para validar o resultado anterior aplicamos testes complementares comparando os resultados após isolar alguns fatores como: vendas motivadas pela tributação, rebalanceamento, dividendos e a influência de quedas bruscas de preços de três ações com liquidez. Demonstramos que nenhum destes fatores alterou a tendência a realizar winners antes do que losers.

[pt] Esta tese é composta por três estudos que têm em comum um papel destacado para choques de demanda na avaliação do risco de ações. O primeiro estudo avalia se ações que apresentam volume anormalmente alto têm um maior retorno nas semanas seguintes, sem necessariamente maior risco, como relatado anteriormente na literatura. Diferentemente de resultados precedentes, o estudo mostra que o risco sistemático pode explicar parcialmente o maior retorno de uma carteira formada com ações que apresentam volume anormalmente alto. Porém, também mostra que a correlação com o retorno do mercado não é suficiente para explicar o maior retorno da carteira de maior volume. O segundo estudo avalia se retornos acumulados afetam a resposta da volatilidade a choques de retorno. Foi verificado que sim. Este resultado é atribuído a viés comportamental que, atenuaria o impacto dos choques positivos, sobre a volatilidade, quando o retorno acumulado e corrente são negativos, mas amplificaria o impacto dos choques negativos, quando o retorno acumulado e corrente são negativos. O estudo apresenta evidência empírica que suporta esta explicação. O terceiro estudo, motivado por literatura recente que mostra a relevância da assimetria das distribuições de retornos de ações na avaliação de risco, procura identificar determinantes da assimetria. Além das variáveis explicativas identificadas pela literatura precedente, o estudo mostra que o ganho de capital e uma variável proposta como proxy para a freqüência de incorporação de novidades aos preços afetam a assimetria da distribuição de retornos de ações de maneira estatisticamente significativa e com os sinais conjecturados. / [en] This thesis consists of three essays which have in common the role of demand shocks in the evaluation of stocks risk. The first essay evaluates whether stocks that present abnormal high volume have a greater return in the following weeks, which is not necessarily linked to higher risk, as previously reported in financial literature. Contrary to previous results, the essay shows that systematic risk may partially explain the greater return of the portfolio formed with stocks that present abnormally high volume. However, it also shows that the correlation with market return is not sufficient to explain the greater return of the high volume portfolio. The second essay evaluates whether cumulative returns affect the response of volatility to return shocks. The result was affirmative, and attributed to behavioral bias, that attenuates the impact f positive shocks, when cumulative and current return are positive, and amplifies the impact of negative shocks, when cumulative and current return are negative. The essay also provides empirical evidence supporting this explanation. The third essay, motivated by recent literature that shows the relevance of skewness of returns distribution to risk evaluation, aims the identification of skewness determinants. Besides explanatory variables identified by previous literature, the essay shows that capital gain and a variable proposed as proxy for the frequency of information incorporation into prices affect the skewness of stocks returns distribution, with statistical significance and conjectured signs.

Momentum is one of the most robust anomalies in financial markets, there are two main recent explanations for this phenomenon, a behavioral-based explanation through disposition-effect (i.e., the willingness to sell \"winners\" too quickly and to hold \"losers\" for a long time) and a fund-flow based explanation. The disposition-effect explanation is centered in the convergence of the spread between the fundamental value and the observed market price (disposition-effect causes an underreaction to news that generates this spread), and the fund flows-based explanation is due to the persistence of the performance of mutual-funds (which usually keep buying winning positions and selling the losses). This master thesis compares those theories using Brazilian data (which is suitable for the strong presence of momentum). Our empirical analysis was done using Fama-MacBeth regressions with results pointing the disposition-effect explanation as the most significant, with our robustness analysis contributing positively to the main findings. / Uma das anomalias mais robustas presente nos mercados financeiros é a existência de momentum nos preços de ações, existem duas principais explicações recentes para este fenômeno: explicação comportamental através do efeito-disposição (i.e. disposição de vender ativos \"vencedores\" rapidamente e de segurar ativos \"perdedores\" por muito tempo) e explicações de fluxos de fundos de investimento. A explicação através do efeito-disposição é centrada na convergência do spread entre o valor fundamental de um ativo e o preço de mercado observado (o efeito-disposição causa uma reação branda a notícias que gera esse spread), e a explicação baseada em fluxos de fundos que se deve pela persistência da performance de fundos (que usualmente continuam comprando posições vencedoras e vendendo as perdedoras). O objetivo desta dissertação é comparar essas teorias utilizando dados brasileiros (que é adequado pela forte presença de momentum). Nossa análise empírica foi feita através de regressões de Fama-MacBeth com resultados apontando a explicação centrada no efeito-disposição como a mais significativa, com nossa análise de robustez contribuindo positivamente para nossos resultados principais.

國內外之研究發現，投資人進行股票交易決策時，存在”關注效果”、”處分效果”、等因素造成投資人產生不理性的投資決策；同時亦有學者指出，台灣市場投資人，不論法人或個體投資人皆存在處分效果，甚至此效果會導致投資造成損失，但鮮少有文章提到面對股價大幅變化時，處分效果是消失還是依然存在。本文主要為探討:極端報酬下，三大法人與融資戶之交易行為差異，是否存在處分效果?又有那些事件會帶來關注效果?本研究使用2001/12/01~2012/3/01之股市交易資料，並透過實證分析發現:(1)極端報酬下，三大法人存在處分效果，融資戶則否(2)股價上漲時，只有外資關注是否有盈餘宣告，而股價下跌時，全體投資人皆會關心盈餘宣告(3)股票觸及漲停價與跌停價，是否造成關注效果，因投資人類型而異(4)儘管三大法人受關注處分效果影響，其交易績效依然優於融資戶。 / Many studies found that “Attention Effect” and “Disposition Effect” will affect investors when they are trading, even make them loss money. In Taiwan stock market, researchers indicate that even institutional investor also affect by disposition effect. But, there is no discussion of when investors trading with extreme return, do they still have the same behavior? This article is going to study how extreme return affect “attention effect” and “disposition effect”. We grab the trading data form 2001/12/01~2012/3/01, by analyzing we find that (1) Only institutional investors affect by “disposition effect”(2) Only foreign investors will pay attention to earning announcement when trading with great appreciation, but all of investors will follow the stock whether it has announce its earning when trading with great depreciation.(3) Whether stock price hit price limit will cause “Attention effect” is depends on which type the investor is.(4) though institutional investors will affect by disposition effect, they still can make access return.