Värdepappersmarknaden fyller en mycket central plats i vårt samhälle då många affärer görs där och betydande belopp omsätts. De marknader där man omsätter kapital och risk är indelade i aktiemarknad, kreditmarknad och derivatmarknad, varav fokus här ligger på aktiemarknaden. På denna marknad, som även kallas riskkapitalmarknaden, omsätts i första hand aktier, konvertibler och teckningsoptioner. Marknaden omgärdas av ett rikt regelverk som består av lagreglering, självreglering och etik. Syftet med dessa regler är att aktiemarknaden ska vara effektiv, likvid och god genomlyst samt att allmänheten ska kunna känna förtroende för den. Att välja att reglera marknaden med självreglering innebär att man bl.a. får, förutom ett regelverk skapat av experter, regler som p.g.a. dess flexibilitet lätt kan ändras och på så vis kan hänga med i marknadens snabba utveckling. Vidare innebär självregleringen högre normativa trösklar och sanktionerna kan ofta uppfattas som hårdare då företagen spelar med sitt god rykte som insats. Just genom detta faktum kan man se att etiken spelar en stor roll för att de ska följa reglerna. Lagstiftningen innebär en viss auktoritet men med för mycket lagregler tenderar marknaden att bli trög och ha svårt att följa utvecklingen. Dock kan man se idag, efter tidigare års avreglering, en tendens till ökad lagstiftning. Detta visas genom EG-direktiven som i Sverige implementeras genom just lagstiftning. Lagstiftningen och självreglering fyller lite olika funktioner då den förra ska bilda en ram som den senare sedan ska fylla ut, men de har båda alltid portalbestämmelserna som grund. Slutsatsen är att båda regleringsformerna behövs och man bör sträva efter att nå en slags gyllene medelväg; en god fördelning mellan de båda. Takeover-området är ett exempel på område där lagstiftningen fått mer utrymme då lagen om offentliga uppköpserbjudanden på aktiemarknaden (LUA) tillkom genom implementering av takeover-direktivet förra året. Dock är självregleringen fortfarande mycket central på området, vilket den är genom noteringsavtalet och takeover-reglerna. Dessa reglerar dels den allmänna informationsskyldigheten, dels informationsgivningen vid offentliga uppköp. Överlag kan man se att hårda krav har uppställts på informationsgivning på marknaden, detta i syfte att alla ska få tillgång till kurspåverkande information samtidigt för att sedan kunna besluta om eventuell investering. Trots denna grundregel har undantag uppställts, nämligen regler om selektiv informationsgivning. Genom dessa bestämmelser är det möjligt att under due diligence-undersökningar vid offentliga uppköp lämna information selektivt till budgivaren. All selektiv informationsgivning innebär risk för att de som delges den icke offentliggjorda informationen kan utnyttja den för egen vinning genom handel på marknaden. För att minska dessa risker bör parterna underteckna ett letter of intent samt sekretessavtal med hårda sanktioner. Därtill bör man tänka på att låta begränsa den skara som ska delges informationen samt även låta undersökningen begränsas och skyndas på så mycket det går. Därtill bör styrelsen vara den som beslutar om att tillåta undersökningen då deras agerande vilar på en lojalitetsplikt för bolaget och dess aktieägare. Då antalet företagsförvärv genom offentliga uppköpserbjudanden har ökat de senaste åren, har också intresset för att genomföra due diligence-undersökningar gjort det. Dock kan man fråga sig om det verkligen är en absolut plikt att låta undersöka företaget innan köp. Även om en absolut plikt inte finns talar dock mycket för att man bör låta genomföra en undersökning. Detta med tanke på de köprättsliga reglerna, vissa aktiebolagsrättsliga regler samt att man som köpare hamnar i ett bättre förhandlingsläge om man vet precis vad det är man får. För att aktörerna ska följa alla marknadens regler har vissa sanktioner satts upp, bl.a. kan de börsmedlemmar som bryter mot reglerna få en varning, vite eller i värsta fall avnoteras. Prövningen görs av börsens disciplinnämnd. Här kan man återigen se den starka verkan etiken har som sanktionsmedel; för att företagen ska kunna upprätthålla sitt goda renommé är ofta steget till att överträda reglerna högt.

Den 1 juli 2006 trädde lagen om offentliga uppköpserbjudanden på aktiemarknaden[1] (LUA) ikraft. Lagen är ett resultat av Sveriges genomförande av direktiv 2004/25/EG om uppköpserbjudanden[2] (takeover-direktivet) som inför en harmoniserad reglering av offentliga uppköp av noterade aktier. Regleringens syfte är att garantera målbolagets aktieägare en rättvis och rimlig behandling samtidigt som önskade omstruktureringar möjliggörs. Genom principen att det är aktieägarna som själva skall ta ställning till budet och godkänna försvarsåtgärder skyddas de från ledningen. Genom principen om likabehandling av aktieägare, vad gäller t.ex. premie, skyddas minoriteten. För Sveriges del har detta område sedan tidigare endast reglerats av självreglering utarbetad av Näringslivets Börskommitté (NBK) som blivit giltig i och med noteringsavtalen. Aktiemarknadsnämnden (AMN) har sedan starten agerat tolknings- och dispensinstitut avseende dessa Takeover-regler. I och med direktivets genomförande kom bestämmelserna om bl.a. budplikt och försvarsåtgärder att lagregleras, samtidigt som ett lagstadgat krav för budgivare att följa den befintliga självregleringen[3] (takeover-reglerna) infördes. Detta har inneburit att AMN numera på delegation från Finansinspektionen (FI) utför myndighetsutövning och tolkar lag vid tolknings- och dispensuttalanden avseende LUA. Detta ger upphov till ett antal frågor, bl.a. angående nämndens sammansättning och värdet av dess uttalande som rättskälla. Tolknings- och dispensfrågor får enligt LUA överlåtas till ett organ med representativa medlemmar för näringslivet. De som främst berörs av nämndens uttalanden är ett aktiemarknadsbolags huvudsakliga intressenter; bolaget självt och dess aktieägare. Aktieägarna kan även delas upp i en majoritet och en minoritet. På den svenska aktiemarknaden är det vanligt med en stark majoritet eller kontrollägare. Den för svenska förhållanden accentuerade intressekonflikten är därför mellan majoritets- och minoritetsintresset. AMN:s ledamöter utses av Föreningen för god sed på aktiemarknadens styrelse, vars huvudmän är framförallt branschorganisationer. I uppsatsen konstateras att det både bland föreningens huvudmän och nämndens ledamöter finns ett starkt representerat lednings- och majoritetsintressen medan ett utpräglat minoritetsintresse endast finns hos en ledamot i nämnden. Det har anförts att domare och akademiker skall garantera rättssäkerheten men på grund av att de endast utgör en marginell del i nämnden får de anses sakna avsedd verkan. AMN:s uttalanden avseende LUA bör formellt sett inte ha någon prejudicerande verkan då nämnden är första instans. Det är dock lagstiftarens avsikt att tyngdpunkten skall ligga i första instans, vilket tillsammans med den mycket låga frekvensen av överklaganden får till följd att nämnden hittills i praktiken varit högsta instans. Vad gäller takeover-reglerna är AMN även i fortsättningen enda instans och tolkare. I avsaknad av fler avgöranden från högre instans får därför AMN:s uttalanden tillmätas stor vikt vad gäller god sed på aktiemarknaden. [1] Lagen (2006:451) om offentliga uppköpserbjudanden på aktiemarknaden. [2] Europaparlamentets och rådets direktiv 2004/25/EG av den 21 april 2004 om uppköpserbjudanden. [3] Regler rörande offentliga uppköpserbjudanden på aktiemarknaden NASDAQ OMX Stockholm, den 1 oktober 2009, utvecklade av NBK.

Offentliga uppköpserbjudande utgör en viktig del av den moderna svenska samhällsekonomin. Ett företagsförvärv på aktiemarknaden genererar stora ekonomiska möjligheter och konsekvenser för de flesta intressenter såsom arbetstagare och aktieägare. Det är särskilt intressant med tanke på att aktiemarknaden präglas i mångt och mycket av självreglering. Det är således aktörerna på marknaden som etablerar lämpliga regler för vad som skall anses utgöra god sed. Denna sortens reglering är ett avsteg från Sveriges sedvanliga normbildning som vanligtvis utgörs av strukturerad lagstiftning. Det är sedermera intressant till vilken grad det är gynnsamt med en kombination av dels självreglering, dels lagstiftning. Det har anförts att aktiemarknaden är en komplicerad marknad som kräver denna sortens flexibilitet som självreglering medför. Denna framställning har inte ambitionen att strikt väga, å ena sidan lagstiftning som är en oundgänglig del av den moderna ekonomiska infrastrukturen, å andra sidan självreglering som är väl förankrat på aktiemarknaden. Däremot krävs det enligt min mening högre ställda krav på självregleringen för att uppnå en balans bland de olika intressegrupper som finns representerade på aktiemarknaden och därmed upprätthålla förtroendet för marknaden. Informationsgivning är en central del av aktiemarknaden. Med tanke på självregleringen, krävs att rättvis och korrekt information finns tillgänglig till samtliga aktörer under ett och samma tillfälle. Allt i enlighet för att bevara förtroendet. Däremot är due diligence-processen ett vedertaget avsteg från likabehandlingsprincipen som ett led i ett offentligt uppköpserbjudande. Det är brukligt att budgivaren företar en due diligence där denne har möjlighet att bilda sig en uppfattning huruvida målbolaget infriar de ställda förväntningarna och förhoppningarna med företagsförvärvet. Processen fungerar som ett verktyg för att allokera risker som är förknippade med detta stora åtagande samt avgör ofta om ett förvärv är för handen eller ej. Innan takeover-direktivet fanns inga särskilda regler för offentliga uppköpserbjudanden. För Sveriges vidkommande implementerades direktivet med dels självreglering, dels lagstiftning. 2 kapitlet 1 § lag om offentliga uppköpserbjudanden stipulerar numera att aktiebolag skall ”följa de regler som börsen har fastställt för sådana erbjudanden”. Det innebär bland annat att alla noterade aktiebolag har underkastat sig att följa NBK:s takeover-regler. Däremot är reglerna idag utformade aningen egendomliga när det angår due diligence-processen som ett led i ett offentligt uppköpserbjudande. Det föreligger enligt min mening oskäliga risker för budgivaren som är förknippade med ett offentligt uppköpserbjudande. Problematik uppstår då budgivaren väljer att inte lämna något bud på målbolaget efter en genomförd due diligence. Eftersom då bortfaller målbolagets skyldighet att informera marknaden om förhållandet som rimligen förväntas påverka värderingen av målbolagets aktie. Däremot kvarstår budgivarens skyldighet att varken avyttra eller förvärva aktier i målbolaget med anledning av att denne fått selektiv information som inte övriga marknaden tagit del av. Eftersom budgivaren numera innehar selektiv information, som skall offentliggöras om denne inte vill vara belastad med handelsförbud. Det innebär således att om budgivaren förvärvat aktier innan genomförd due diligence att denne inte kan avyttra aktierna. Det blir särskilt betungande i det fall att budgivaren genom en due diligence insett att dessa är övervärderade eller till och med värdelösa. Danmark och Storbritannien har däremot valt en annan implementering av direktivet. Enligt min åsikt borde Sverige blicka västerut och lära av det land som varit förfadern och utvecklaren av takeover-reglerna sedan 1960-talet, avseende offentliga uppköpserbjudanden. I min slutsats föreslår jag därmed en förändring till nuvarande takeover-regler.

The aim of this study is to examine the market reaction when information about a company’s foreign direct investment is announced and how that affects the shareholder’s value. Also of interest is whether the market reacts differently depending on which country the investment is established in and which mode of entry is used. This will be achieved by using an event study approach. The selection that was used consisted of 206 companies registered on the Nasdaq OMX Nordic homepage, which had during a time period stretching from 1999 to 2009 established a foreign direct investment in the regions BRIC, Europe or the USA using the mode of organic growth, joint venture or acquisition. The units were submitted to a hypothesis test, this was done to determine if an abnormal return was attained during the event window. The event window consisted of eleven days, five days before the announcement and five days after, which includes the announcement day. The tests were performed on the units as a whole and divided into categories depending on mode of entry, region and country. The event study was accompanied by a questionnaire. The result of the study show no statistically significant abnormal return related to the announcement of a foreign direct investment. There were however some indications of a deviation when the units were divided into region, most noticeably between the regions BRIC, which showed a steady negative development, and Europe, which showed a steady positive development. These results were however not significant.

<b>Background</b>: Oil is the most dominating source of energy of today, it constitutes for more than 40 per cent of the worlds total energy consumption. This together with the fact that stock in oil companies has soared on the stock exchanges around the world makes oil a very interesting topic to write within. In order to gain knowledge in how to value oil companies, the authors will collect information from theory and through a questionnaire. By applying the information gathered to three companies listed on the Stockholm Stock Exchange the authors will reach an objective picture of valuation of oil companies. <b>Purpose</b>: To investigate how shares of stock are valuated in the oil exploring and producing industry, and what specific measures and metrics that are used in the valuation of stocks in Exploring and Producing (E&amp;P) companies. <b>Method</b>: By using a qualitative approach for this thesis, the authors will investigate how the valuation of oil companies works and what measures that should be applied. The authors will use a part descriptive and part explorative study. This will fit the thesis as the authors will describe how the measures and metrics work and start from previous research on the topic and go from there to show if that theory and the empirical findings really works. <b>Conclusion</b>: The most recommended valuation method is net present value analysis. Hotelling Valuation Principle is a form of present value analysis for oil companies and is less complicated than a regular net present value analysis. Other than present value analysis, relative measures and ratios are used. Specific for the oil industry and exploring and producing companies are EV/DACF, ROACE, R/P, production cost, unit cost, tax rate and reserve replacement rate. / <b>Bakgrund</b>: Olja är den dominerande källan till energi idag och oljan står för mer än 40 procent av den totala energikonsumtionen i världen. Detta tillsammans med det faktum att aktier i oljeföretag har stigit kraftigt på börser runt om i världen gör olja till ett väldigt intressant ämne att skriva om. För att skaffa kunskap i hur man värderar oljeföretag kommer författarna av denna uppsats samla information från teori på ämnet och genom ett frågeformulär. Genom att applicera insamlad information på tre företag noterade på Stockholmsbörsen hoppas författarna att kunna nå en objektiv bild av hur man värderar oljeföretag. <b>Syfte</b>: Att undersöka hur aktier värderas i oljeindustrin och vilka specifika nyckeltal och metoder som används vid värderingen av aktier i prospekterings- och produktionsbolag. <b>Metod</b>: Genom att använda en kvalitativt tillvägagångssätt för uppsatsen hoppas författarna kunna undersöka hur värdering av oljeföretag fungerar och vilka nyckeltal och metoder som ska användas. Författarna kommer att att i huvudsak använda sig av en deskriptiv studie. Detta anses lägligt för uppsatsen eftersom författarna kommer att beskriva hur nyckeltal och formler fungerar samtidigt som de kommer att utgå från tidigare forskning inom ämnet och därifrån visa på om teorin och de inkomna svaren verkligen fungerar. <b>Slutsats</b>: Den mest rekommenderade värderingsmetoden är nuvärdesanalys. Hotelling Valuation Principle är form av nuvärdesanalys som riktar sig till oljeföretag och är lite mindre komplicerad än vanlig nuvärdesanalys. Förutom nuvärdesanalys används även relativa mått och nyckeltal. De specifika mått som används inom oljeindustrin och prospekterings- och produktionsbolag är EV/DACF, ROACE, R/P, produktionskostnad, kostnad per styck, skattesats, och återfyllnad av reserver.

Denna uppsats handlar om en kartläggning av faktorer som, enligt författarens uppfattning och erfarenhet, orsakar aktiekursvariationer och påverkar utvecklingen på aktiemarknaden. Före kartläggningen av dessa faktorer framhävs vikten av den amerikanska aktiemarknaden och dess influens på världens övriga börser. Vidare, struktureras uppsatsen i ett teorikapitel som innehåller två delar med separata kartläggningar av faktorer som påverkar aktiemarknaden i helhet respektive faktorer som orsakar enstaka aktieprisvariationer, och ett empirikapitel som också innehåller olika delar där observationer och undersökningsresultat jämförs med de kartlagda teorierna. Faktorerna som tros påverka hela marknadsutvecklingen är styrräntenivån, inflationen, konjunkturläget, oljepriset, krig och terror, tekniska analysen, amerikanska makrostatistiksiffror, politiska beslut, övervärdering och korrektion, psykologiska faktorer, spekulation, osäkerhet samt rapporteringsperioder. Däremot, har mina undersökningsresultat visat att anomalier, det vill säga omtalade och återkommande perioder där aktiemarknaden oförklarligt brukar följa ett visst utvecklingsmönster, inte har den beryktade effekten på börserna. Beträffande enstaka aktiekursvariationer, har mina observationer visat att strukturella förändringar i ett företag, blankning i en aktie, rykten, företagsrapporters innehåll, tidningsartiklar samt publicerade rekommendationer och bedömningar från olika källor har alla en verkande effekt på en aktiekursutveckling. Däremot har det konstaterats att aktiens fundamentala värde inte har någon större effekt på investerarnas köp- eller säljbeslut och därmed inte har någon verkan på kursförändringen. Under arbetets gång har det även uppdagats ytterligare faktorer som inte har en teoretisk förankring men ändå får en betydande verkan på en aktiekursutveckling. Dessa har belysts i en tredje och separat del i empirikapitlet. Faktorerna är den amerikanska dollarkursen, vinstvarningar eller prognosuppdateringar i företag, stora order, skandaler, vd-uttalanden samt kapitalmarknadsdagar. I det fjärde och det sista kapitlet diskuteras och ifrågasätts logiken i marknads- och aktiekursutvecklingen. Även experternas råd till allmänheten och deras ”träffsäkerhet” kritiseras och visas vara otillräcklig. Slutligen visar de empiriska observationerna att, oavsett hur kunnig och erfaren en investerare (eller en expert) är, kan marknaden eller aktiekurserna utvecklas i motsatt riktning till expertens förväntan.

Sverige klassificerades år 2004 som det aktietätaste landet i världen, då hela 77 procent av befolkningen var exponerad mot aktiemarknaden i någon form. År 2012 uppgick innehaven på svenska börsen till 3 715 miljarder kronor. Utvecklingen på aktiemarknaden är därför något som berör merparten av Sveriges befolkning. Investerare har sedan börsens introduktion försökt förutse marknadens utveckling för att finna de vinnande aktierna. Detta har utmynnat i flera olika sätt att analysera marknaden, exempelvis genom teknisk och fundamental analys. En tredje omtalad metod är kalenderanomalier, vilket baseras på kända mönster som tenderar att inträffa under vissa perioder på handelsåret. Detta sätt att prediktera börsens utveckling har väckt författarnas intresse och ligger till grund för studiens genomförande. Studien har undersökt fem av de mest kända kalenderanomalierna; Januarieffekten, Januaribarometern, Turn-of-the-month, Sell-in-May och Holiday Effect. Syftet har varit att utvärdera om dessa anomalier existerar på Stockholmsbörsens tio officiella branschindex, samt om investerare kan utnyttja dem för att uppnå högre riskjusterad avkastning än respektive index. För att utvärdera anomaliernas existens samt investerares möjlighet till överavkastning har författarna skapat 55 syntetiska portföljer. Detta motsvarar en portfölj för varje anomali och bransch, samt för OMXSB. Undersökningsperioden som portföljerna varit aktiva på sträcker sig från 2000-01-03 till 2012-12-31. När portföljerna inte varit aktiva på marknaden har dessa investerats i SSVX 3 mån, vilket har använts som riskfri ränta i studien. Med ett deduktivt angreppssätt och en positivistisk kunskapssyn har författarna genomfört en kvantitativ undersökning på Stockholmsbörsens officiella branschindex. Studiens teoretiska referensram baseras på tre välkända teorier, varav två motsätter sig anomaliers existens medan den tredje bekräftar. De teorier som talar mot kalenderanomaliers existens är Random Walk och Effektiva Marknadshypotesen medan Behavioral Finance är den teori som ställer sig positiv till anomalierna. För att säkerställa studiens statistiska resultat har en regressionsanalys samt ett t-test används. Dessutom har Jensens Alfa legat till grund för att beräkna portföljernas riskjusterade avkastning. Studiens resultat bekräftar att kalenderanomalier existerar på flera av Stockholmsbörsens branschindex samt OMXSB. Starkaste anomalierna är Turn-ofthe-month och Sell-in-May som återfinns på flera av branscherna medan resterande kalenderanomalier endast uppvisat svaga resultat. Intressantast ur en investerares perspektiv är givetvis om resultatet går att använda för att uppnå överavkastning. Totalt är det 16 portföljer som kan användas av investerare för att uppnå högre riskjusterad avkastning än respektive index. Resultatet indikerar därför att den svenska marknaden inte är helt effektiv men att kalenderanomalier inte alltid går att utnyttja.

Det förekommer idag främst två olika huvudkategorier när det gäller analys av aktier, nämligen fundamental och teknisk analys. Den tekniska analysen, syftar till att utifrån ett företags historiska kursutveckling, söka prognostisera en framtida trend för aktien. Grundtanken är att människor i grupp tänker och agerar på liknande sätt när de befinner sig i en viss situation och att dessa gruppbeteenden resulterar i mönster, som den teknisk aanalytikern menar går att tolka. Tekniken sträcker sig tillbaka till 1800-talet och användsflitigt idag av såväl mindre som större investerare och aktörer på de finansiella marknaderna. En av många tekniker inom teknisk analys fokuserar på glidande medelvärden av olika längder och kombinationer. Enligt teorin uppstår köp- respektive säljsignaler när dessamedelvärden korsar varandra. Denna studie kommer att behandla just dessa signaler i syfte att utvärdera huruvida det är möjligt att med hjälp av historiska kursdata kunna åstadkomma positiv avkastning på den svenska aktiemarknaden? Forskarna har utifrån sin kunskapssyn, kritisk rationalism, tillämpat en kvantitativ metod i syfte att söka svar på problemställningen, vilken angrips med en deduktiv ansats och en ur en investerares synvinkel. De teoretiska utgångspunkterna gestaltas utav två skilda och motsägelsefulla perspektiv på hur aktier och aktiekurser förväntas röra sig. Dessa två skolor representeras formellt av effektiva marknadshypotesen och teknisk analys. Det empiriska datamaterialet består av historiska värden för Stockholmsbörsens OMXS30 index, vilka har bearbetats och analyserats genom främst hypotesprövning i syfte att besvara problemställningen. Undersökningen har visat att det är möjligt att genom historiska kursdata och glidandemedelvärden åstadkomma positiva avkastningar på den svenska aktiemarknaden. Resultatenär något tudelade och visar på icke-signifikanta samband för framförallt köpsignalerna. Transaktionskostnader bedöms eliminera den marginellt högre avkastningen analysmetodengenererar, men dessa tekniker bjuder även på överraskningar i form av kombinationer som konsekvent slår index. Den praktiska tillämpningen av teknisk analys och glidandemedelvärden, bör följaktligen tillämpas med viss försiktighet och kan snarare ses som ett hjälpmedel än en absolut modell. Dagens komplicerade aktiemarknad bedömer forskarna vara svår att analysera med enbart historiska data, utan förhoppningen är att fler variabler eventuellt kan förbättra denna grundläggande analysteknik.

<p>Offentliga uppköpserbjudande utgör en viktig del av den moderna svenska samhällsekonomin. Ett företagsförvärv på aktiemarknaden genererar stora ekonomiska möjligheter och konsekvenser för de flesta intressenter såsom arbetstagare och aktieägare.</p><p>Det är särskilt intressant med tanke på att aktiemarknaden präglas i mångt och mycket av självreglering. Det är således aktörerna på marknaden som etablerar lämpliga regler för vad som skall anses utgöra god sed. Denna sortens reglering är ett avsteg från Sveriges sedvanliga normbildning som vanligtvis utgörs av strukturerad lagstiftning. Det är sedermera intressant till vilken grad det är gynnsamt med en kombination av dels självreglering, dels lagstiftning. Det har anförts att aktiemarknaden är en komplicerad marknad som kräver denna sortens flexibilitet som självreglering medför. Denna framställning har inte ambitionen att strikt väga, å ena sidan lagstiftning som är en oundgänglig del av den moderna ekonomiska infrastrukturen, å andra sidan självreglering som är väl förankrat på aktiemarknaden. Däremot krävs det enligt min mening högre ställda krav på självregleringen för att uppnå en balans bland de olika intressegrupper som finns representerade på aktiemarknaden och därmed upprätthålla förtroendet för marknaden.</p><p>Informationsgivning är en central del av aktiemarknaden. Med tanke på självregleringen, krävs att rättvis och korrekt information finns tillgänglig till samtliga aktörer under ett och samma tillfälle. Allt i enlighet för att bevara förtroendet. Däremot är due diligence-processen ett vedertaget avsteg från likabehandlingsprincipen som ett led i ett offentligt uppköpserbjudande. Det är brukligt att budgivaren företar en due diligence där denne har möjlighet att bilda sig en uppfattning huruvida målbolaget infriar de ställda förväntningarna och förhoppningarna med företagsförvärvet. Processen fungerar som ett verktyg för att allokera risker som är förknippade med detta stora åtagande samt avgör ofta om ett förvärv är för handen eller ej.</p><p>Innan takeover-direktivet fanns inga särskilda regler för offentliga uppköpserbjudanden. För Sveriges vidkommande implementerades direktivet med dels självreglering, dels lagstiftning. 2 kapitlet 1 § lag om offentliga uppköpserbjudanden stipulerar numera att aktiebolag skall ”<em>följa de regler som börsen har fastställt för sådana erbjudanden”</em>. Det innebär bland annat att alla noterade aktiebolag har underkastat sig att följa NBK:s takeover-regler. Däremot är reglerna idag utformade aningen egendomliga när det angår due diligence-processen som ett led i ett offentligt uppköpserbjudande. Det föreligger enligt min mening oskäliga risker för budgivaren som är förknippade med ett offentligt uppköpserbjudande.</p><p>Problematik uppstår då budgivaren väljer att inte lämna något bud på målbolaget efter en genomförd due diligence. Eftersom då bortfaller målbolagets skyldighet att informera marknaden om förhållandet som <em>rimligen förväntas påverka värderingen av målbolagets aktie</em>. Däremot kvarstår budgivarens skyldighet att varken avyttra eller förvärva aktier i målbolaget med anledning av att denne fått selektiv information som inte övriga marknaden tagit del av. Eftersom budgivaren numera innehar selektiv information, som skall offentliggöras om denne inte vill vara belastad med handelsförbud. Det innebär således att om budgivaren förvärvat aktier innan genomförd due diligence att denne inte kan avyttra aktierna. Det blir särskilt betungande i det fall att budgivaren genom en due diligence insett att dessa är övervärderade eller till och med värdelösa. Danmark och Storbritannien har däremot valt en annan implementering av direktivet. Enligt min åsikt borde Sverige blicka västerut och lära av det land som varit förfadern och utvecklaren av takeover-reglerna sedan 1960-talet, avseende offentliga uppköpserbjudanden. I min slutsats föreslår jag därmed en förändring till nuvarande takeover-regler.</p>

<p>Den 1 juli 2006 trädde lagen om offentliga uppköpserbjudanden på aktiemarknaden[1] (LUA) ikraft. Lagen är ett resultat av Sveriges genomförande av direktiv 2004/25/EG om uppköpserbjudanden[2] (takeover-direktivet) som inför en harmoniserad reglering av offentliga uppköp av noterade aktier. Regleringens syfte är att garantera målbolagets aktieägare en rättvis och rimlig behandling samtidigt som önskade omstruktureringar möjliggörs. Genom principen att det är aktieägarna som själva skall ta ställning till budet och godkänna försvarsåtgärder skyddas de från ledningen. Genom principen om likabehandling av aktieägare, vad gäller t.ex. premie, skyddas minoriteten.</p><p>För Sveriges del har detta område sedan tidigare endast reglerats av självreglering utarbetad av Näringslivets Börskommitté (NBK) som blivit giltig i och med noteringsavtalen. Aktiemarknadsnämnden (AMN) har sedan starten agerat tolknings- och dispensinstitut avseende dessa Takeover-regler.</p><p>I och med direktivets genomförande kom bestämmelserna om bl.a. budplikt och försvarsåtgärder att lagregleras, samtidigt som ett lagstadgat krav för budgivare att följa den befintliga självregleringen[3] (takeover-reglerna) infördes. Detta har inneburit att AMN numera på delegation från Finansinspektionen (FI) utför myndighetsutövning och tolkar lag vid tolknings- och dispensuttalanden avseende LUA. Detta ger upphov till ett antal frågor, bl.a. angående nämndens sammansättning och värdet av dess uttalande som rättskälla.</p><p>Tolknings- och dispensfrågor får enligt LUA överlåtas till <em>ett organ med representativa medlemmar för näringslivet</em>. De som främst berörs av nämndens uttalanden är ett aktiemarknadsbolags huvudsakliga intressenter; <em>bolaget självt och dess aktieägare</em>. Aktieägarna kan även delas upp i en majoritet och en minoritet. På den svenska aktiemarknaden är det vanligt med en stark majoritet eller kontrollägare. Den för svenska förhållanden accentuerade intressekonflikten är därför mellan majoritets- och minoritetsintresset.</p><p>AMN:s ledamöter utses av Föreningen för god sed på aktiemarknadens styrelse, vars huvudmän är framförallt branschorganisationer. I uppsatsen konstateras att det både bland föreningens huvudmän och nämndens ledamöter finns ett starkt representerat lednings- och majoritetsintressen medan ett utpräglat minoritetsintresse endast finns hos en ledamot i nämnden. Det har anförts att domare och akademiker skall garantera rättssäkerheten men på grund av att de endast utgör en marginell del i nämnden får de anses sakna avsedd verkan.</p><p>AMN:s uttalanden avseende LUA bör formellt sett inte ha någon prejudicerande verkan då nämnden är första instans. Det är dock lagstiftarens avsikt att tyngdpunkten skall ligga i första instans, vilket tillsammans med den mycket låga frekvensen av överklaganden får till följd att nämnden hittills i praktiken varit högsta instans. Vad gäller takeover-reglerna är AMN även i fortsättningen enda instans och tolkare. I avsaknad av fler avgöranden från högre instans får därför AMN:s uttalanden tillmätas stor vikt vad gäller god sed på aktiemarknaden.</p><p>[1] Lagen (2006:451) om offentliga uppköpserbjudanden på aktiemarknaden.</p><p>[2] Europaparlamentets och rådets direktiv 2004/25/EG av den 21 april 2004 om uppköpserbjudanden.</p><p>[3] Regler rörande offentliga uppköpserbjudanden på aktiemarknaden NASDAQ OMX Stockholm, den 1 oktober 2009, utvecklade av NBK.</p>