[pt] A escolha da cidade do Rio de Janeiro como sede da Olimpíada de 2016 trouxe a necessidade de realização de diversos projetos de infraestrutura de transportes. Um destes projetos envolveu a revitalização da zona portuária, conhecido como Projeto Porto Maravilha, e entre as melhorias projetadas estava a implantação de um novo modal de transportes sobre trilhos, o VLT Carioca. Este trabalho analisa o projeto em regime de parceria público-privada do VLT Carioca na zona portuária da cidade do Rio de Janeiro através da teoria de opções reais. O objetivo do estudo é determinar o retorno esperado do projeto para o consórcio vencedor da licitação, analisar o impacto dos incentivos governamentais para o parceiro privado e os custos totais do projeto para o Estado. A demanda estocástica é modelada por meio do movimento geométrico browniano (MGB), e os resultados indicam que o projeto tem um retorno relativamente pequeno em relação ao investimento inicial, as garantias oferecidas pela Prefeitura aumentam o valor do projeto e a realização do projeto sob a modalidade de parceria público-privada traz para o parceiro público uma economia de aproximadamente 50 por cento do valor total. / [en] The choice of the city of Rio de Janeiro to must the 2016 Olympics games brought the need to carry out transportation infrastructure projects. One of these projects involved the revitalization of the port area, known as the Porto Maravilha Project. One of the improvements projected was a new modal rail transport, the VLT Carioca. This paper analyzes the public-private partnership project VLT Carioca in port area of Rio de Janeiro city using real options. The purpose of this study is to determine the expected return of project for winning bidding consortium, analyzing the impact of government incentives to private partner, and the total costs to state. Stochastic demand is modeled as a Brownian geometric motion (GBM). The results indicate that the project has a small return on the initial investment, the guarantees offered by government increase the value of the project and the realization of the project under the public-private partnership modality brings to the public partner a gain of economy approximately 50 percent of the value.

[pt] O objetivo deste trabalho é avaliar o investimento em uma refinaria de petróleo no Brasil, país importador de derivados de petróleo, através da Teoria de Opções Reais, abordagem de grande valor prático e acadêmico, que realiza uma valoração mais justa da refinaria, ao incluir a modelagem das incertezas e incorporar flexibilidades gerenciais, negligenciadas pela análise tradicional. As incertezas, modeladas através de processos estocásticos, são o câmbio e o crack spread, adaptando-se o crack spread para o refino brasileiro. São avaliadas as opções de postergação, de parada temporária e sua interação. É apresentada a melhor decisão para o investimento remanescente no projeto e como ela seria alterada se o projeto ainda fosse ser iniciado. Para o investimento remanescente, a melhor decisão é postergar o projeto se a opção for perpétua e investir imediatamente se expirar em até 5 anos. Sensibilidades alterando volatilidade e taxa de conveniência apresentam recomendações diferentes, reduzindo a robustez dos resultados. Quando se considera o valor completo do investimento, a postergação é recomendada em todos os cenários analisados. A opção de parada temporária aumenta o valor da refinaria e reduz o valor da opção de postergação. O modelo desenvolvido permitiu aperfeiçoar a análise de investimento da refinaria em questão e pode ser replicado para análise de investimento em outras refinarias pertencentes à mesma empresa ou a outras. Para trabalhos futuros, recomenda-se calcular a opção de troca input–output, aperfeiçoar a modelagem do crack spread e incorporar o preço do gás como incerteza. / [en] The main objective of this study is to provide an investment analysis of a crude oil refinery in Brazil, an oil products importer country, under the real option theory, an approach with great academic and practical use, allowing a fairer refinery valuation by modeling uncertainty and including managerial flexibility, neglected in traditional analysis. The uncertainties considered, described by stochastic process, are the exchange rate and the crack spread, adapting the crack spread to the Brazilian refining. The options to defer, to shut down and their interaction are analyzed. It is shown the best decision considering the remaining investment and how this decision would be changed if the project hadn t been started. Considering the remaining investment, the best decision is to defer the investment if it is an infinitely-lived option and invest immediately if the right to invest expires upon 5 years. The influence of volatility e convenience yield was also taken into account and shows different recommendations, reducing the results robustness. When the full investment is analyzed, postponement is recommended in all analyzed scenarios. The shutdown option increases the refinery value and reduces the option to defer value. The developed model allowed an improvement in the investment analysis of this refinery and can be replicated to other refineries investment analysis, owned by the same company or not. For further works, we propose to include the switch input-output option, improve the crack spread modeling and consider the gas price as uncertainty.

[pt] O Setor Elétrico Brasileiro (SEB) vem passando por diversas mudanças. A reforma iniciada em 1993 implicou na alteração da característica do setor de ser até então majoritariamente estatal. As alterações no SEB nos anos de 2003 e 2004 implementaram os chamados Ambientes de Contratação Regulado e Livre, respectivamente ACR e ACL. Recentemente, mais mudanças estruturais marcaram o SEB com a nova Lei de número 12.783/13, que trata da renovação das concessões do setor. Neste contexto, destacam-se os empreendimentos eólicos e seu aumento de participação na matriz elétrica brasileira. A matriz elétrica brasileira permanece majoritariamente hídrica, contudo o segmento eólico tem se destacado nos leilões de energia, apresentando com frequencia preços mais competitivos que projetos de Pequenas Centrais Hidrelétricas (PCHs) e térmicas movidas à biomassa. Desta forma, dada a importância crescente da fonte eólica de energia, o presente trabalho propõe a aplicação de um modelo de avaliação de uma planta eólica em condições de incerteza, com a utilização da Teoria das Opções Reais. A flexibilidade abordada no trabalho em tela foi incorporada na escolha do mecanismo de venda da energia gerada. Neste sentido, considerou-se que o montante de energia não negociado no ACR (através de Leilões regulados) poderá ter a opção de ser negociado em contratos bilaterais no ACL ou liquidado no mercado de curto prazo ao Preço de Liquidação de Diferenças (PLD). Os resultados indicaram um aumento no valor do projeto com a inclusão desta flexibilidade. / [en] The Brazilian Electric Power Industry (SEB) has been going through many changes. The reform begun in 1993 resulted in a modification on characteristics of this sector that was mainly controlled by the government until that time. The changes in SEB occurred in 2003 and 2004 resulted in the creation of the Regulated Contracting Environment (ACR) and the Free Contracting Environment (ACL). Recently, new modifications happened in this sector with the law number 12.783/13, which regulates the Renovation of Concessions in the sector. In this context, it can be highlighted the wind power projects and their increasing participation in Brazilian electricity generation matrix. The Brazilian electricity generation matrix is still concentrated in hydroelectrical generation. However, wind power plants have been standing out in the last auctions, with more competitive prices than Small Hydro Power (PCH) and biomass projects. Therefore, considering the increasing importance of wind power source, this work proposes the application of an investment model under uncertainty for evaluating a wind power plant using the Real Option Theory. The flexibility used in this work refers to the choice of the mechanism for selling the generated energy. In this sense, it was assumed that the amount of generated energy which wouldn’t be contracted in the ACR could have the possibility of being negotiated in contracts in the ACL or it would be sold in the short-term market through the Differences Settlement Price (PLD). Results indicate an increase in the project value with the inclusion of this flexibility.

Made available in DSpace on 2016-04-25T18:39:53Z (GMT). No. of bitstreams: 1 Rubens Feitosa de Souza.pdf: 1128344 bytes, checksum: 716a4dbabbf4be18026c6cbb31c21ad3 (MD5) Previous issue date: 2013-06-03 / The aims of this work is to show the contributions that the interaction between real options theory and target costing may offer in the pricing process. The justification for this issue lies in the lack of studies on the subject, because there are many works on the target costing and the real options theory, however, in the literature no studies were found that explicitly describe the interaction between the real options theory and target costing. To get to the objective of the work, spoke out about the pricing from the perspective of cost, the investment analysis and the economic viewpoint, it was demonstrated throughout the work the various techniques and theories on pricing, supported on a deductive method, descriptive and exploratory. At the end of the work, using the assumptions of target costing as premises of managerial flexibility of real options theory, proved a great contribution to the pricing process because decision makers might have a far more complete variables that impact the price and make the right decision on market possibilities / O presente trabalho tem como objetivo mostrar as contribuições que a interação entre a teoria das opções e o target costing podem oferecer ao processo de precificação. A justificativa para este tema reside na escassez de trabalhos sobre o assunto, pois, existem muitos trabalhos sobre o target costing e sobre a teoria das opções reais, porém, na literatura não foram encontrados trabalhos que descrevam explicitamente a interação entre a teoria das opções reais e o target costing. Para chegar-se ao objetivo do trabalho, discorreu-se sobre a precificação pela ótica de custos, pela análise de investimentos e pela ótica econômica, ou seja, demonstrou-se ao longo do trabalho as diversas técnicas e teorias sobre precificação, amparado em um método dedutivo, do tipo descritivo e exploratório. Ao final do trabalho, utilizando os pressupostos do target costing como premissas de flexibilidade gerencial da teoria das opções reais, demonstrou-se uma grande contribuição ao processo de precificação pois, os tomadores de decisão puderam ter uma visão bem mais completa das variáveis que impactam no preço e tomar a decisão correta via as possibilidades de mercado

[pt] O constante crescimento da competitividade entre indústrias traz a necessidade de encontrar soluções para sustentar a vantagem competitiva por meio da inovação. Devido à diversidade de projetos e incerteza envolvida na inovação, a gestão dos projetos e o cálculo de valor, assim como sua gestão de risco, deve ser efetivo. Esta dissertação identifica a oportunidade do cálculo do valor de empresas Startups considerando a flexibilidade de projetos de inovação e tem como objetivo a criação de um framework conceitual para avaliar a possibilidade de geração de valor em negócios de produtos e serviços inovadores com base em análise qualitativa dos conceitos de opções reais. Durante a pesquisa e pela da análise dos métodos e processos das teorias da inovação e das opções reais, foi possível delimitar aspectos para desenvolvimento do framework: avaliação qualitativa, inovação de produtos e serviços; empresa alvo Startup, modelo do framework e opções reais a serem avaliadas (Opção de Aprendizado, Opção de Abandono, Opção de Switch e Opção de Expansão).O estudo estrutura e apresenta um framework que inclui um processo de quatro fases, permitindo assim que Startups identifiquem maior valor no seu negócio para melhorá-lo. / [en] The constant growth in competition between companies has brought the need to find solutions to sustain competitive advantage through innovation. Due to projects diversity and the uncertainty inherent to innovation, the project management and value calculation, as well as its risk management, must be effective. This dissertation identifies the opportunity to calculate the value generated by innovation the flexibility to react to the uncertainties inherent to innovation projects, and has as objective to create a conceptual framework focused on Startup Products and Services business plan. During the research and through the analysis of methods and processes of real options and innovation theories, we designed the framework development: qualitative evaluation, product and services innovation, Startups as target companies, framework model and real options to be evaluated (Abandonment Option, Learning Option, Switch Option and Expansion Option). This study structures and presents a framework that includes a four step process, hence allowing Startups to obtain higher value to improve their business.

由於土地開發乃是一項典型具有「不可回復性」（irreversibility）以及「可遲延性」（deferability）的投資行為，因此Titman（1985）等人透過「實質選擇權理論」（the real option theory）的觀念重新建構未開發土地的評價模式與土地開發「時機」（timing）的「門檻價值」（hurdle value；critical value）。而相關文獻的結論也都說明了市場不確定性的增加將會增加未開發土地的價值，也將因而延後土地開發的時機。 然而，傳統文獻大多立基於「未開發土地」的觀點作為研究的主軸，並未考慮建商投資過程中取得土地成本支出對於土地開發時機選擇的影響；再者，對於台灣的建商來說，由於取得土地的成本往往佔整體投資成本支出六、七成以上，因此可以預期的是：當「土地取得」的動作納入建商的投資行為中時，則土地成本勢必將對土地開發決策的實質選擇權模型產生深遠的影響。 因此本文首先由「房價不確定性」的觀點探討建商取得土地後立即進行開發的決策標準，而藉由比較靜態分析與模擬分析的方式也發現了房價波動程度以及預期房價上漲率越高時，則未開發土地的開發時機將被延後；而必要報酬率及機會成本（如轉投資的利潤、租金率）的增加卻會減少了土地等待開發的選擇權價值，因而提前了未開發土地的開發時機。 其次，本文則進一步的透過「附合選擇權」（compound option）的概念探討建商發現：當建商取得土地成本為沈入成本時（即建商無法轉售未開發土地），則其決策標準將較單純考慮開發成本時更為嚴格；而當土地等待開發選擇權價值的增加意味著土地不適合立即進行開發時，則建商取得土地的動作也將隨延後。 其次，本文則進一步的探討建商在同時面臨房價水準以及地價水準不確定下取得土地的投資決策，而其結論說明了：在考量了地價水準的不確定性之後，市場總體不確定性的增加仍將會增加建商投資的門檻，但我們卻無法判斷房價水準以及地價水準個別的不確定性對於門檻價值的影響。其次，在其他條件不變的情況下，當房價預期上漲率增加時將會延後建商取得未開發土地的意願，但在地價上漲率增加時，則會增加建商持有未開發土地的意願。 最後，本文沿用Episcopos（1995）的概念，將影響土地開發計畫價值的「隨機衝擊」因子劃分為以「地價中位數」及「預售屋平均房價」，並分別針對象徵建商投資量的純土地買賣移轉件數以及建照面積進行實証分析。然而，由實証的結果卻發現：除了預售屋平均房價的變動與純土地交易登記件數呈現顯著的正向關係之外，市場不確定性不但未如預期的與市場投資量的變動量產生反向變動的關係，而且多呈現出不顯著的關係——這說明了在國內建商投資的過程中只重視房價水準的變化，並未考慮市場不確定性所隱含的風險，因此往往在市場稍微景氣的情況下就貿然購入土地以作為未來的開發之用，但一旦市場景氣不如預期理想時，則在面臨沈重的購地貸款壓力下又不得不以推案的方式來將低損失。而本文也認為造成實證結果不佳的原因可能是因為資料品質不佳、預售制度、建商行為以及房價變動假設偏誤的緣故。 第一章 緒論………………………………………………1 第一節 研究動機與目的………………………………………1 第二節 研究問題、方法與限制………………………………5 第三節 研究架構與流程………………………………………9 第二章 相關理論與文獻回顧……………………………11 第一節 建商投資行為…………………………………………11 第二節 實質選權理論…………………………………………13 第三節 小結……………………………………………………26 第三章 以實質選擇權理論為基礎的建商投資行為……27 第一節 實質選擇權在土地開發時機的應用與說明…………27 第二節 地價水準確定時建商取得土地的實質選擇權模型…47 第三節 地價水準不確定下建商取得土地的實質選擇權模型51 第四節 小結……………………………………………………56 本章附錄…………………………………………………………58 第四章 實證分析…………………………………………64 第一節 建立實證模型…………………………………………64 第二節 實證結果與分析………………………………………72 第三節 小結……………………………………………………76 第五章 結論與後續研究…………………………………77 第一節 結論……………………………………………………77 第二節 後續研究………………………………………………79 參考文獻 …………………………………………………80

[pt] O objetivo da presente dissertação é capturar o valor da opção de parada temporária que uma planta GTL oferece em cenários econômicos desfavoráveis para mantê-la operando. Desta forma, o autor considera que a metodologia das opções reais é a mais indicada para avaliar tal flexibilidade, sendo assim, o objetivo principal deste estudo é a análise da opção de parar temporariamente através da utilização do processo estocástico (Movimento geométrico Browniano)e a correlação de Cholesky entre cada input e os outputs da planta. O autor acredita que os resultados desta dissertação podem auxiliar os gestores que enxergam flexibilidades em seus projetos a antecipar prejuízos prolongados em cenários desfavoráveis para manter uma planta funcionando. / [en] The objective of this dissertation is to capture the value of the option to temporarily stop that a GTL plant offers in unfavorable economic scenarios to keep it operating. Thus the author believes that the methodology of real options is the best placed to assess such flexibility, and thus the main objective of this study is the analysis of the option to temporarily stop using the stochastic process (geometric Brownian Motion) and the correlation Cholesky between each input and outputs of the plant. The author believes that the results of this dissertion can assist the managers who see flexibilities in its projects to anticipate damages drawn out in favorable scenes to keep a plant functioning.

[pt] Um Governo deve ser comprometido com a melhoria contínua da prestação de serviços públicos e parte significativa deste comprometimento dá-se por garantir que os fundos públicos são gastos em atividades e projetos que proporcionam os maiores benefícios para a sociedade. A realização de uma Análise de Custo-Benefício (CBA) fornece ao decisor comparações quantitativas das alternativas de investimento, em conjunto com informações de apoio adicionais sobre todos os custos e benefícios que não puderam ser quantificados, auxiliando no processo decisório. Uma limitação da CBA é que, apesar da incerteza ser um aspecto inerente a ela, os fluxos de custos e benefícios futuros são estimados baseando-se somente em informações e premissas disponíveis no momento da decisão de investimento. Já existe extensa literatura demonstrando ser cada vez maior a importância de um gerenciamento empresarial flexível, com revisões constantes das estratégias e dos planos já concebidos. Logo, se percebe a necessidade de uma ferramenta como a Análise pela Teoria de Opções Reais (ROA) que permita a inclusão das incertezas e flexibilidades gerenciais na CBA. O principal objetivo dessa tese foi desenvolver um quadro teórico que permitisse a avaliação socioeconômica de projetos em ambiente de incerteza por meio da combinação da análise de custo-benefício e da análise pela teoria de opções reais. Adicionalmente, ela também tentou verificar se avaliação socioeconômica proposta produz resultados satisfatórios quando aplicada na prática. A abordagem integrada foi denominada de Análise de Custo-Benefício com Opções Reais (COBRA). De forma a verificar se esta nova abordagem agrega valor a um projeto, ela foi aplicada na avaliação de uma termelétrica a biomassa com unidade de produção de etanol em um cenário sem flexibilidade (Caso Base) e com flexibilidade (Caso Flexível). Por meio dessa aplicação, foi verificado que avaliação do projeto por meio da abordagem COBRA aumentou seu valor em 93 milhões de euros, tornando o resultado final positivo para a sociedade, permitindo a requisição de apoio financeiro governamental e viabilizando a realização do projeto. Os resultados obtidos indicam que, se aplicada corretamente, esta metodologia pode vir a ser uma alternativa viável para o problema de avaliação socioeconômica de projetos com flexibilidades em ambiente de incerteza. / [en] A government must be committed to the continuous improvement of its public services and a significant part of this commitment involves ensuring that public funds are spent on activities and projects that provide the greatest benefits to society. Conducting a Cost-Benefit Analysis (CBA) provides the decision maker with quantitative comparisons of investment alternatives, together with additional supporting information about all costs and benefits that could not be quantified, assisting in decision making. A limitation of CBA is that despite uncertainty being an inherent aspect to it, the future flows of costs and benefits are estimated based only on information and assumptions available at the time of the investment decision. Since there already is extensive literature demonstrating the increasing importance of flexible business management, with constant revisions of previously designed strategies and plans, one realizes the need for a tool like Real Options Analysis (ROA) that allows the inclusion of uncertainty and managerial flexibility in CBA. The main objective of this thesis was to develop a theoretical framework for the socioeconomic evaluation of projects under uncertainty through the combination of cost-benefit analysis and real options analysis. In addition, it also tried to verify if the proposed framework produces satisfactory results when applied in practice. The integrated approach was called COst-Benefit Real options Analysis (COBRA). In order to verify if this new approach adds value to a project, it was applied in the evaluation of a biomass powerplant with an ethanol production unit in a scenario without flexibility (Base Case) and with flexibility (Flexible Case). Through this application, it was found that the project evaluation through the COBRA approach increased its value by 93 million, turned the project into something beneficial for society, enabled government subsidies and made de project feasible. The results indicate that, if applied correctly, this approach may prove to be a viable alternative to the problem of socioeconomic evaluation of projects with flexibilities under uncertainty.