公司法規定股東會必須半數以上股東出席,那麼上市公司欲召開股東會就必須設法湊足半數以上股權。湊不足的,只有收購股票和收購委託書兩種方法,而收購委託書是台灣地區最常使用也是成本最低的一種方法,委託書在台灣已成為經營權之爭的常見的工具之一。所以本篇研究希望透過委託書爭奪和經營權異動來探討兩者對於投資人的影響,希望能藉此研究提供給投資人正確的觀念。 本篇研究以民國76年至85年的委託書爭奪樣本為研究對象,利用事件研究法來探討在不同事件窗(event window)內的累積異常報酬。 事件窗的劃分如下: 宣告初期:反對派首次活動宣告日前20天至宣告日後第5天 宣告後期: 宣告日後第6天至股東大會日 爭奪戰期間: 宣告日前20天至股東大會日 爭奪後期: 股東大會日至一年後 本文主要研究目的有下列三點: 一、 探討委託書爭奪戰在不同事件窗內的股東財富效果。 二、探討委託書爭奪戰導致經營權異動(董事長及總經理),是否會對於股東財富有所影響。 三、探討在法規更改前後對股東財富之影響 實證結果如下: 一、 總樣本在宣告初期有顯著正的累積異常報酬,在宣告後期有顯著負的累積異常報酬,爭奪戰期間並無顯著異於零的累積異常報酬, 事件後期間有顯著負的累積異常報酬。 二、 經營權異動的樣本公司在宣告初期有顯著正的累積異常報酬,在宣告後期有顯著負的累積異常報酬, 爭奪戰期間並無顯著異於零的累積異常報酬, 事件後期間有顯著負的累積異常報酬。 三、 經營權無異動的樣本公司在宣告初期內無顯著的累積異常報酬,在宣告後期有顯著負的累積異常報酬, 爭奪戰期間有顯著負的累積異常報酬, 事件後期間有顯著負的累積異常報酬。 四、 經營權異動的樣本公司與經營權無異動的樣本公司在宣告初期及爭奪戰期間之累積異常報酬有顯著差異, 經營權異動樣本公司之累積異常報酬大於經營權無異動的樣本公司之累積異常報酬。 五、 法規修改後的累積異常報酬在宣告初期、宣告後期、爭奪戰期間及事件後期間皆顯著大於法規修改前的累積異常報酬。 總而言之,委託書爭奪事件對於股東財富在宣告日前後(宣告日前20天至後5天)有顯著正面的影響,而此正面影響主要來自於經營權有所異動的樣本,意即經營權異動的樣本公司在宣告初期有顯著正的異常報酬,表示投資人在爭奪事件過程中對於樣本公司經營權異動抱持正面的態度。而在爭奪戰事件後,經營權有異動與無異動樣本公司皆有顯著負的累積異常報酬,表示無論經營權有無異動,樣本公司經營績效皆無顯著的改善。法規的修改,雖然有利於公司當權者,相較之下,投資人好像喪失部份監督的工具,但是實證結果指出,法規的修改確實顯著有利於投資人。 表 次 3 圖 次 4 第一章 緒論 5 第一節 研究動機 5 第二節 研究目的 7 第三節 論文架構 9 第四節 研究限制 10 第二章 文獻探討 11 第一節 國外文獻 11 第二節 國內研究 28 第三章 研究方法 33 第一節 資料來源 33 第二節 樣本選取 33 第三節 研究方法 36 第四章 研究結果 43 第一節 樣本分析 43 第二節 委託書爭奪對股東財富之影響 48 第三節 經營權異動對於股東財富之影響 51 第四節 法規修正對股東財富之影響 57 第五章 結論與建議 62 第一節 結論 62 第二節 建議 64 參考文獻 67 附錄 71

臺灣在面臨臺幣升值、工資與房地產價格狂漲的經營困境之下，企業開始藉由購併活動來取得現成的管理經驗與經營資源，來彌補對海外經營環境缺乏認識或經驗不足的弱勢。國內企業因經營規模普遍太小，難以發揮規模經濟的綜效，以致相對削弱競爭能力，不利於產業升級。近年來由於政府的支持與推動，以及企業多年來累積的財富與股票市場的推波助瀾，更興起企業購併的風潮。而本研究的目的，為探討資本市場對上市公司的購併宣告有何反應。 　　本研究以民國78年1月至83年12月為研究期間，經蒐集相關資料後，選取42個進行購併宣告的上市公司樣本，利用傳統事件研究法及殘差分析，探究臺灣上市公司進行購併活動的宣告對股東財富之影響。所獲得的結論如以下四點： 　　1.就全體樣本實證結果顯示，上市公司的購併宣告將影響公司的市場價值，在宣告日當天有顯著正的異常報酬值1.192%(t=2.195)，表示股東財富將因此宣告訊息而增加。2.國際購併與國內購併的事件宣告在資本市場的反應均具有正的異常報酬值，但其結果不甚相同。3.在購併型態方面，非相關購併事件因為產業關聯性較低，綜效的價值較不能發揮，因此，此二購併類型的差異效果的確存在。4.位處不同產業的購併宣告亦有所差異。

本研究以2007年「凱雷私募股權基金入主大眾銀行」一案當作研究主軸，以個案方式來呈現私募股權基金入主案的整個事件過程。大眾銀行財務體質不佳，急需資金，最終在眾多的籌資方式中選擇透過私募現金增資發行新股及可轉換公司債，引進單一策略投資人，轉換後外資持股比率最高大幅攀升至30%以上。 以事件研究法衡量股東財富的短期績效，研究發現在宣告日當天，市場對凱雷集團入主大眾銀行的訊息給予正面的回應，而自宣告日前10天至宣告日後8天，有顯著的平均累積異常報酬率。本研究亦衡量股東財富的長期績效，研究結果顯示， BHAR的衡量方法顯示，買進持有至第28個月及第36個月達10%之顯著水準，私募股權基金入主後有部份顯著增加股東財富。 凱雷集團透過持有多數股權，成為大眾銀行的最大股東，並進駐董事會，拿下半數董監席次，成功取得經營控制權，引進專業投資人的資金挹注來打銷呆帳及國際級的專業經驗、併購投資建議、改善公司治理等方式來強化金融業者的營運體質，使大眾銀行的信用評等得以被調升，有助於增加未來的融資彈性。本研究發現凱雷集團以增設獨立董事、縮小董事會規模及提高股權集中度來改善公司治理，與過去文獻研究結果一致，不過大眾銀行在經營效率性指標並未獲得改善。最後，分析大眾銀行入主前後3年經營績效的變化，研究發現凱雷集團入主後，大眾銀行在資本適足性、資產品質和獲利性指標等經營績效指標都有獲得顯著的改善。 / In this study, using the case of “Carlyle Group took over the Ta Chong Bank in 2007” to understand how did private equity funds implement. Due to the poor financial structure, Ta Chong Bank eventually selected through private placements to issuance the new shares and convertible bonds in a number of financing ways. Ta Chong Bank decided to find a single strategic investor, so the highest rate of foreign investor ownership after conversion could significantly increase to about 30%. To measure the shareholder’s wealth, this paper divided the short-term and long-term to analysis. First part, the capital market gave a positive response for the announcement of Carlyle Group took over the Ta Chong Bank. There was a significant average cumulative abnormal return between the ex-announcement and 8 days after announcement. In the long-term, the method of BHAR shows that buy-and-hold to 28 months and 36 months could get abnormal returns at 10% significant level. It presents that this case could increase the shareholder’s wealth in some specific periods. In this case, we find that Carlyle Group became the largest shareholder of Ta Chong Bank through acquiring majority equity. Moreover, Carlyle Group obtained the half numbers of directors, and successfully won the right of operational control. Through the international investment skills and professional operating experience, Carlyle Group improves corporate governance and financial structure of Ta Chong Bank and let the credit rating raised. This study also finds that Carlyle Group sets up independent directors, reduces board size and increases the concentration of ownership to improve corporate governance. It consists with the previous literature. But the operating efficiency indicator doesn’t improve so far. Finally, this study measures the change of operating performance. We find that just the operating performance indicators of capital adequacy, asset quality and profitability have improvement significantly.

循著時光的隧道，自二十世紀初以來，全球企業併購的熱潮方興未艾，時至今日「併購」已為一般人所熟知，併購的型態更演變出多種樣貌。本文以敵意併購為基調，蒐集全球2000年至2015年樣本，研究結果顯示，敵意併購之宣告對主併公司股東短期有不利之影響，若目標公司採取防禦策略時，對主併公司股東而言亦不利。故如果一公司欲發動敵意併購時，需考量目標公司是否有防禦措施的設置，惟此結果未達顯著水準。 此外本研究亦針對敵意併購下主併公司股東的異常報酬，探討影響股東異常報酬的原因，實證結果得知，併購溢價越高，對於主併公司股東顯著不利，驗證「贏家的詛咒」理論，亦即併購溢價越多，將使得主併公司持股人的財富移轉至目標公司身上，對主併方股東有不利之影響。 / The trend of Merger and Acquisition is booming as of 20th century and the pattern has become variable and complicated. In this study, hostile takeover, one of the focal point on the subject of M&A, is to be discussed. Samples are collected from 2000 to 2015 globally by SDC platinum. Result shows that hostile takeover activity does not benefit shareholders’ interest of the acquiring firm. If the target firm adopts defensive tactics, situation will be worse. Therefore, as the bidding firm, it has to considered whether there are defensive tactics against hostile takeover in the target. While these aren’t significant result. Furthermore, this paper attempts to find the factors which would affect shareholders’ abnormal return under hostile takeover, and result shows M&A premium significantly does. The higher of M&A premium, the more unfavorable to the shareholders’ interest of the acquiring firm. It supports the theory of “winner’s curse”. That is, as M&A premium increases, shareholders’ wealth of the acquiring company is expected to transfer to the targets more which is adverse to the shareholders of the acquiring one.

本研究概述： 擴大企業規模，促進合理化經營，以提高生產力，加強我國產品國際市場的競爭力量 ，是政府及企業界共同努力的目標，而企業合并是達成目標的可行策略之一，筆者乃 基於此引發本研究之動機。 研究範圍：乃針對民國六十五年至六十九年經濟部工業局核準之專案合併營利事業為 研究對象。 資料收集及分析：設計問卷，以郵寄及人口訪問取得資料，并收集股票上市公司合併 廠商的財務資料；採用的分析方法有描述性分析、評價尺度法因素重要性須序分析及 變異數分析。 本研究主旨在探討：(1) 合併策略及計劃之擬訂。(2) 合併之雙方公司資產重評價。 (3) 換股比例之決定及股權交換之方式。(4) 合併後之經營績效。及(5) 合併過程中 政府所扮演之角色。 本研究大綱： 第一章、緒論：含研究目的、研究方法、研究範圍、相關研究之文獻探討、問卷設計 、資料收集及分析、研究限制。 第二章、企業合併之基本瞭解：含合併之定義、方式、種類、動機、法律程序及效果 、合併運動及發展、異議股東之處理。 第三章、企業合併的策略分析與計劃評估：含制定策略的環境因素、企業的成長與擴 充、合併策略及計劃、與個案研究。 第四章、企業合併的資產重評價：含評價公司價值時考慮因素、資產重估價、商譽之 評估及處理、及企業合併之會計處理。 第五章、換股比例之決定及股權交換：含企業經營目標－股東財富最大化之假定，La rsson＆Gonedes換股比例模式、及我國實務上企業合併時換股比例計算。 第六章企業合併後經營績效之分析：含合併經營績效模式之探討，本研究衡量經營績 效的方法及實證結果、與個案研究。 第七章、政府在企業合併過程中扮演的角色、含政府對合併的獎勵與輔導，企業合併 對金融機構放款的影響。第八章、結論與建議。

國內上市公司在面臨台幣升值、勞工成本上揚、環保意識抬頭、及勞資糾紛不斷等種種不利因素，為求生存與發展，紛紛移往海外投資。而隨著國際經濟環境的變化，國際投資活動在未來全球經濟舞臺上所扮演的角色與功能將日益重要，台灣企業為了增加國際競爭力，赴外投資乃時勢所趨。關於企業海外投資對股東財富的影響，過去國內的研究均只著重於報酬的衡量，並未曾對風險面加以探討。此研究則進一步探討海外投資事件前後的風險變化情形，以考慮風險變化之研究方法進行實證研究，並比較不同投資型態及投資地區對股東財富的影響是否不同。 　　實證結果顯示，海外投資事件前後，因受整體股市影響，投資人所面臨的投資環境已經改變，承受的風險程度也會因此不同。就個別股票而言，大多數樣本事件前後的股票報酬變異也確實產生改變。所以傳統事件研究法假定事件期間的風險與估計期一樣，顯然並不適宜。 　　本研究採用修正後的事件研究法進行檢定，結果發現，上市公司從事海外直接投資的消息對股東財富會有正向但並不顯著的影響效果。不同投資地區對股東財富的影響並無明顯差異，但股市對不同投資型態的反應則有所不同，對企業以獨資方式進行投資的反應優於購併方式。