在一般文獻中，對於證券化之探討，多是將標的物侷限在金融業之抵押貸款上。然而對建築業者而言，由於台灣土地有限，加上這幾年房地產價格不斷滑落，故在資金取得上相對困難，以致建築業者開始採取「不動產證券化」（real estate securitization）方式來取得資金，其中尤以商業不動產最為常見，如飯店、商業大樓、百貨公司等。加上近年來，伴隨我國經濟的快速、蓬勃發展，且在金融自由化的趨勢下，以及國人對投資理財觀念的轉變，故金融機構也不斷推出新的衍生性商品來滿足投資大眾的各種需求，而其中的證券化商品即可滿足投資大眾與建築業者之需求。 本文之目的即為提供一方法以評估商業不動產證券化之價值，而所用方式即假設每期租金收益之變動符合CIR模型中之利率波動的隨機過程，且以一固定利率來折現每期之租金收益，而每期之房價變動則遵循幾何布朗運動，並以蒙地卡羅模擬法來模擬上述兩個過程。且因為商業不動產證券化並無貸款者這個角色，故不會有提前償還以及違約的風險，唯一的條件就是此有價證券的發行者可能會在不動產高檔時選擇拍賣此商業不動產。 本文最後也針對模型中各項參數設定作了敏感度分析，藉以判斷當某個參數發生變動時，此證券化商品價值的未來趨勢為何。其結論如下： 1. 不動產之標準差愈大，代表在到期前被出售的可能性愈大，故此證券化價值愈低。 2. 當租金收入的標準差愈大，代表投資者未來可以拿到的金額愈大，故其證券化價值愈高。 3. 均數回歸調整速度愈大，愈不容易偏離長期租金收入之平均水準，故證券化價值較大。 4. 當資產出售價格愈高，代表標的物愈不容易被變賣，故證券化之價值也越高。 5. 當房價與租金收入呈現負相關時，則發行證券化商品將可使其價值及大化。

海地僑民之不動產開發計畫 / This business plan aims to demonstrate that the overseas Haitians particularly those over 45 years old in the United States represent a potential big market for a successful real estate business in Gressier which is located 20 km from Port-au-Prince, the capital of Haiti. Despite the country’s economical and political matters, some important factors such as the dual citizenship and the political integration from the overseas will continue to boost the demand for modern and luxurious houses in the metropolitan area of Port-au-Prince. To take advantage of these big changes, our three years old start-up company will be incorporated to construct an urban village on 3.09 acres in Gressier. High price and relatively high expenses, comfort, safety and good services are the essence of the company’s business plan. The project requires a total investment of US$ 2,765,848 where 80% will be financed by a 20 years mortgage loan from local commercial banks. Based on the current market conditions in Haiti and the overseas’ purchasing power, a total of 150 dwelling units will be available for rent by the end of the fifth year; the single houses are planning to be built and sold in the long run as well as commercial buildings.

不動產的估價活動是現代社會經濟活動中重要的一環，不動產估價的日趨重要也可從估價活動的逐漸專業化中顯現出來，而不動產估價是一門相當深奧的學問，從事此一估價，除必須具有充分的專業知識外，尚須十分熟習市場行情的變化。不動產究竟不像普通商品，可以分級標準化，而決定不動產品質及它的利用價值的因素又太複雜，所以估價不能全憑科學方法與統計數字，估價人員的眼光和經驗也是很重要的條件。如欲使估價結果能獲得一般人民之信服，則必須由直接或間接均與本身無利害關係之估價人員基於超然的立場從事估價，但必須在估價制度下，設置如估價師之專業人員，樹立其業務權威，確立其倫理準則，方克有濟。 而考其政府機關的估價屢遭人們批評，民間估價公司的競相成立，其原因就是臺灣的不動產估價沒有一套完整的「制度」，所謂制度就是要對於估價人員的素質，和估價的方法及其人員與公司的管理，都有一套完整的規定，使評估出來的價格能夠得到大眾的信任，來改變「估價是人人都能估，人人都能做」的錯誤觀念，以建立估價制度的公信力。但目前，臺灣不僅尚無不動產估價制度之建立，且估價方法也至為簡陋、落伍。因此，不僅平均地權的理想未能貫徹，在其他情形下也產生眾多的問題，例如地價稅、房屋稅負擔不盡公平合理，徵收補償標準過低而引起糾紛等。由此附帶產生土地投機、房屋住宅問題難以解決，公共設施落後、經濟政策，尤其土地政策之推行至為困難，欲消除此等社會弊端，亦非建立完善之不動產估價制度不可。按英、美、澳、日、加拿大等國早有土地估價師或土地鑑定士制度之建立，而且地位甚高，倍受社會之普遍重視。我國土地制度雖標榜以公平地價為核心，但迄目前為止，尚無法建立客觀的土地估價師制度，所以本文的研究目的亦放在如何建立估價師制度，以管理民間的估價公司，來加強估價制度的公信力，使不動產的估價制度能步向正常的軌道。 因此，本論文的研究係先針對各估價與徵信公司的估價人員、估價方法、估價資料等作一深入的研究，然後提出筆者的一些建議，而這些建議中以「不動產估價業管理規則」及「估價師、士法」為其主要的重點；除此之外，對於估價公會的設置，及估價公司的管理也都有所涉及，以謀求其改進之道。 文中第一章所討論者為研究動機、研究目的、研究範圍及研究方法的確立；第二章則針對目前從事估價工作的公、私團體，依照其組織、法令依據、收費、估價報告等作一比較分析，其中對於現行民間估價公司經營估價業務的合法性，及估價報告的法律責任問題作一深入的探討，以明其法律根據及責任。 第三章部份係討論估價人員的素質問題，首先比較外國對於估價人員的資格規定，然後再討論目前我國估價人員的素質及訓練估價人員的機構；第四章則討論各公、私機關的估價方法，包括地政機關、國有財產局、稅捐稽徵處、金融機構和民間徵信機構的現行估價方法，並且對各估價方法作一檢討。 第五章討論的內容為估價工作所需的資料，包括各機關估價資料的來源、蒐集與整理的方法、表格、統計資料等等加以研究；第六章則為改善臺灣不動產估價制度之管理途徑研究，首先討論可能的管理途徑，然後選擇一比較可行的方法做為基礎，再探計以這一方法做基礎時會造成何種問題，及政府的估價制度應如何加以配合的問題，最後為管理方法的「不動產估價業管理規則」與「估價師、士法」條文的試擬。第七章為建議與結論。 依目前的情況而言，不動產的估價活動雖還沒有對社會造成重大的不利影響，但是若政府不及早加以管理，任憑業者為所欲為，則難免會發生弊端，反有損於社會公眾的利益。如欲使臺灣的不動產估價活動能健全的發展，則必須建立「估價師、士」的制度與設立一強而有力的「公會」組織來負責推動，而在這過渡的時期中，尤其注重估價人員的教育與培養，俾為建立估價師制度奠一良好的根基，以使不動產估價的行為既能滿足社會之需要，且又能配合政府的政策目的。

隨著國人生活習慣，理財觀念的改變，對於不動產之持有、使用理念，亦隨之改變，如大型購物中心的相繼出現；新穎科技化辦公華廈的興建，舒適健康豪華休閒育樂設施的開發；便捷安全公共工程的建設．．．等等，再再需要相關產業相互間的配合，而財務融資是根本課題。 　 巨額財務資金之籌集，來自投資大眾，因此，不動產物權之規格化、細小化、單位化，乃透過信託之證券化，以公開發行之受益憑證，直接由資本市場募集資金；我國不動產證券化條例第一條即謂：為發展國民經濟，藉由證券化提高不動產之流動，增加不動產籌資管道，以有效開發利用不動產，提升環境品質，活絡不動產市場，並保障投資；其重要性，可窺全貎。 　 本研究係就證券化定義之詮釋，來探討不動產證券化之特性，並列舉全球發行不動產券化國家之有關制度，市場概況及比較，加以簡述，尤其對美、日兩國推行REITs成效之良窳，予以論述，及我國不動產證券化立法前後，個案實例成敗及發展之研究，期能建立更臻完善之制度，健全不動產與證券市場管理，保障社會投資大眾，達成「資金大眾化，產權證券化，經營専業化」目標，職是故，於本研究後，有所結論與建議。

本研究第一章為緒論，分別闡述研究的背景與動機、目的與內容，還有流程與方法。 「金融資產證券化條例」以及「不動產證券化條例」此兩條例，為台灣發展不動產證券化的法源基礎，從2003年台灣工業銀行推出第一檔企業貸款證券化（CLO）後到2005年4月，我國發行之證券化金融商品已達20檔。 不動產證券化的產品，依現行法令架構，可分為兩種：即是不動產資產信託（REATs）及不動產投資信託（REITs），雖起步較晚卻已有七檔之多，20檔中唯一的REITs－「富邦一號」，募集時造成了空前的盛況，也引發了一陣REITs的申請熱潮。只是第二檔的「國泰一號」，雖也是超額認購，但上市以來，股價的表現平穩，未如預期有激情的演出。 第二章是基本認知篇，REITs對於大多數的投資者而言，是一種創新的商品，也是一種舶來品。讓投資人對於商品有深入的了解，是產、官、學共同的責任，畢竟多數人已深受財富分配不均之苦，不應該讓他們再忍受知識與理解的分配不均。 故本章不厭其煩地由不動產的意義與特性談起，在了解不動產的特性後，透過證券化制度的設計，詳細閳述證券化商品係以資產價值及其衍生收益為擔保，發行證券來募集資金，使資產流動性得以提高。接著介紹不動產證券化的意義、目的與特性，再來是不動產證券化的基本原理與相關理論；最後則是不動產證券化的主要方式與型態，並導引出本文的主題--不動產投資信託。 美國不動產證券化起源甚早，其發展狀況也已相當成熟，尤其是市場主流的REITs，其各項法制的完備及相關的產品的多樣化，一直是各國學習的對象。目前台灣不動產投資信託，主要就是參考「美國資產運用型」之不動產投資信託，因此第三章係以循序漸進的方式，針對美國REITs依其發展沿革、市場現況、相關法令規定、主要產品的類型、特性與優缺點等加以介紹。 同樣是地狹人稠，日本人對不動產的觀念與台灣相近，因此在不動產市場的發展上有許多不謀而合的地方，日本從2001年9月第一檔上市，截至2005年3月底已有15檔，平均規模達新台幣400億元。本研究第四章以日本不動產證券化的背景、現況，探討其運作方式及相關的配套措施，期望對我國相關業務，依其經驗導引出一條正確的發展方向。 第三、四章介紹了美、日兩先進國家之發展經驗後，第五章則是切入本文的主題，就國內現行不動產投資信託成立架構之法源基礎、主要參與者之資格條件、基金募集、運用及各種作業流程等相關課題作深入之研討。 第六章為我國不動產投資信託的發展現況，主要有已上市的富邦一號和國泰一號，以及申請中的厚生南崁物流園區等案的REITs商品針對其架構與內容，做概略性的介紹。另外還有其他REITs商品及已經上架的REITs基金商品。 本研究根據「富邦一號」上市後，投資者之熱烈反應，比照美日兩國之發展經驗及綜合諸多專家學者之見解，對於推展不動產投資信託業務充滿信心。主要的立論基礎係根據制度層面的可行性、市場發展基本條件加上目前台灣不動產的行情等因素，勾勒出REITs商品未來美好的前景。 在第七章的最後提出幾項建議，期許主管機關能予以正視，做出適當的規範，而同時希望相關的各個參與者也能展現最大的誠意，使本項商品能有健全蓬勃的發展。

不動產證券化是將一個或數個龐大且不具流動性之不動產，透過細分為較小單位並發行有價證券予投資人之交易模式。不動產投資信託之發展起源於美國在1960年通過內地稅則與不動產投資信託法案，其按照資金投資的方向，可分為權益型、抵押型及混合型等三種類型。日本則於2000年11月修訂投資信託暨投資公司法，引入公司型投資信託制度，與原先日本證券信託投資制度採取之契約型投資信託制度，二者雙軌並行。 我國不動產證券化條例於九十二年七月九日經立法院三讀通過，同年七月二十三日公布實施，該條例參考美國不動產投資信託制度與我國共同信託基金管理辦法引入資產運用形之不動產投資信託，以及借鏡日本之資產流動形引入不動產資產信託等兩種信託架構，作為不動產證券化之管道。不動產投資信託的運作模式，是指由受託機構尋找具有穩定收益之標的，經向主管機關申請核准或申報生效後，透過向不特定人募集或向特定人私募的方式，將募集資金轉化成受益證券的形式，交付給投資人，並分配信託財產之收益、孳息或其他利益予投資人。不動產資產信託是指由不動產所有人或相關權利人把不動產的相關權利移轉給受託機構，以自己為原始受益人，再把信託受益權透過受託機構予以證券化。 我國不動產證券化條例規定受託機構主體僅能以特殊目的信託的方式設立，受託機構以信託業法所稱之信託業為限，未許可由公司或其他組織為受託主體。受託機構之功能在架設一獨立之財產，使與原來的財產所有人之破產風險有所隔離。 不動產的價值源自於持有期間的租金收入及處分收益兩個部分，為確保不動產或不動產相關權利之交易公平性及價格合理性，不動產證券化條例規定受託機構運用不動產投資信託基金進行達新台幣一億元以上之不動產或不動產相關權利交易前，必須先洽專業估價者依不動產估價師法規定出具估價報告書。依內政部所制定之「不動產證券化估價報告書範本」規定需從收益法之直接資本法、收益法之折現現金流量法、比較法、成本法及土地開發分析法等五種估價方法中，兼採二種以上估價方法。 自不動產證券化條例於92年7月23日公佈實施後，國內不動產證券化商品陸續推出，根據業者估計，國內不動產總值高達77兆元，其中資產品質較佳且現金流量穩定的標的超過1兆元，預估未來不動產證券化之規模可達3000億元，具有很大的成長空間。截至九十五年四月底，國內已有十一件不動產證券化商品發行，其中有四件是不動產投資信託，七件是不動產資產信託。 我國不動產證券化法制及相關之會計及稅務等配合措施雖已臻完備，惟若干未明確規範之處，例如不動產證券化所得來自直接與不動產業務有關之比重及信託收益分配比率之下限等，宜參考其他國家之做法訂定明確規範，以進一步保護投資人權益。另如增加SPC方式，即可在不更動信託業之資格門檻下，讓具有不動產開發及經理經驗之業者循成立特目的公司之方式辦理不動產證券化，有利於不動產證券化之發展。

不動產證券化除了「小口化」不動產，讓投資人也能參與金額龐大的不動產投資外，其價格的穩定亦發揮保值效果。除了使一般社會大眾能穩定獲利，退休的老年人口的資金，亦有一較安全的出口。不動產證券化背後所隱藏的政策效果，則是避免財團壟斷不動產資源，所以政府在政策上應當鼓勵不動產證券化之發展。有鑑於此，有關不動產證券化，在政策上則應採開放的態度，立法上應較大幅度之鬆綁，審查流程更應採便民的措施，甚至准許國外的REITs在台發行。 然不動產投資畢竟金額龐大且專業，一般社會大眾無法解其堂奧，政府當然有責任在開放的同時，加諸安全與規避經營風險的立法與監督，俾能不動產證券化健全的進行。本研究即針對目前國內不動產證券化的立法上與審查程序上之開創性與不合理性，提出看法與建議。如REITs發行時，不動產估價之公平性、成立SPC 制、允許REITs的增資與合併、開放開發型的REITs等均論述其優、劣，並作成建議。而政府也應採開放的態度，既啟動不動產證券化的列車，即不應半途再加諸太多的限制，造成不動產證券化發展不順暢。以目前台灣已發行量觀之，投資人要發揮不動產證券化之避險與穩定獲利之功能，分散財團不動產持有比例、加速都市更新速度，實在是能量不足。 期盼主管官署，放眼未來，取國外證券化發展之長處，重新本著與國際接軌之精神，修訂不動產證券化法及其相關法令與新審查辦法。唯有法令鬆綁，不動產證券化良效始能反應在我國股市與不動產市場，讓社會大眾均能參與不動產投資與分享不動產開發之利益。新增加的金融商品才得以循序漸進，分散社會資金的投資風險。 / REITs enables individual investors to participate in the large real estate investment through securitization. There are some benefits of REITs investment such as the stability of its price, also highly probability of capital gain. REITs can not only generate stable income for the public but also provides a safer investment tool for pension fund. The government policy should encourage the securitization of real estate in order to avoid the financial group monopolizing the real estate resources. Therefore, government supervising bureau should be more open-minded for deregulation and even allows overseas REITs to emit in Taiwan. Nevertheless, due to its huge amount and specialization, real estate investment seems not tangible for the majority of social populace. The government certainly has the responsibility to provide a safer environment through regulation and supervision in order to enhance the integrity of securitization development. This research aims at the development of REITs in Taiwan, and proposes some views and suggestions. For example when REITs is being released, the fairness of its valuation、SPC system、increasing capital、 merging, and regulation innovation of development REITs. The government should be more open-minded to avert balk the development of REITs because of too much limitations. The volume of present REITs circulation in Taiwan is still not large enough to accelerate city renewal、diversify real estate holding by the tycoons, and stable the profit for the investors. Hoping the authorities can have great visions and absorb the knowledge of securitization from other countries to scheme more mature regulations, and take broader views. Only if the deregulation can not only enable everyone participate and benefit from real estate securitization but diversify investment risk.

國家之富強，建築在國家之雄厚財力與健全財政基礎之上，而健全之財政，又以開源與節流為其兩大重要支柱。開源自以革新稅政為主，節流則重在財物管理之加強，而財物之管理適當與運用有方，不僅可負起經費之節流重任，且有支持事業生產、經濟建設及一般行政之動員力量；開源為爭取收入，節流為撙節支出，撙節之道，必須提高公用財物使用年限，減少經費支出，使物無廢棄，以克盡其用；地無空置，以克盡其利。又公用財物之公用財產管理與運用，不僅為財務行政之重要一環，且為一般行政之推動原動力，以不論任何行政、事業或生產機構，對公用財產需要均不可一日或缺，是以公用財產管理與運用之得宜與否，攸開財務行政之良窳至鉅。 當前公有不動產管理之改進，須以超出「現實」與「現時」之精神，尋求癥結所在，提出改進之方，不可囿於成規，而遷就現實；更不可頭痛醫頭，腳痛醫腳，以應付現實。按我國目前現況，係以財政支持經濟，求高級工業之發展，進而以經濟輔助政治，促進社會安定，厚植國力，達成反共復國之使命，故政府之一切措施，均應積極主動，絕不容安於現狀。今後不運產之管理，應本科學企業管理方式，機動調度，適當運用採取投資報酬原則，請求「本益比」之合理績效，發揮財產管理潛力，達到「以產養產」，「以產造產」之境地，以支應政府財政之需要。 台灣地區近二十年來由於人口激增，經濟持續發展，因而發生社會與經濟諸問題，揆其原因，直接間接與土地取得困難有關。台灣地區總面積三、五九八、一四四公頃，其中公有土地佔二、五○四、六七三公頃，約占百分之六十九。由於土地資源有限，應如何利用此有限之土地資源，以因應各種需要，調劑土地之供需？又如何就各級政府機關所管理之公有土地，在平均地權之土地政策下，發揮其最高效用？以及政府應如何有效管理及善為利用現有之公有土地？以增加各級政府之收益，並撙節各項費用支出？凡此均為本文之重心。 本文共分六章；第一章為緒論，簡述公有不動產之定義並依土地法將其劃分為國有、省市有、縣市有及鄉鎮有四種，而其管理機關分中央與地方，公地由財政機關綜理，耕地由地政機關主管，林地由林務機關掌理，臺拓地委由台灣土地銀行代管。 第二章為公有不動產之取得與整理，台灣地區現行所採用取得之方式以徵收為主，至於照價收買，則係政策性之執行，以防杜氏報地價，逃避地價稅。徵收係為實施國家經濟政策及政府舉辦公共事業，依法徵收私有土地，以為公共用途之需。土地徵收之後，應加以清查清理，釐正經界，編定地號、設置卡片，並依地段地號別整理登記入冊以免發生漏管、失管情形。 第三、四章為本文之重點，台灣地區公有土地之利用，極待以綜合開發措施，從事規劃土地資源之高度利用，一般平地之公有土地利用已將達飽和狀態，除市地立體利用外，今後土利用，勢必著重於山坡地與海埔地之開發，為未雨綢繆，求國土之均衡發展計，宜早日擬訂國土綜合開發計劃，循其指標依序實施，以達地盡其利之目的。對公有土地之處理，除合於財政目的之有計劃出售外，原則上政府尚應保留相當之公地，用以調劑土地之供需，藉收平抑地價之效。 第五章為公有不動產之效益分析，對公有不動產之經濟效益，測定著重其本益比，可供管理與運用之參考。 最後為結論與改進建議，乃就各章所述之綜合討論，提出原則性之建議，所建議事項，當非全部均能付諸實施，因有公私利益之衡突性存在，惟兩利相權取其重，自應以國家利益為先。

隨著房地產景氣的熱絡，近幾年來保險公司投資不動產常被誤認為炒作房價的推手，本研究將預期藉由多元化投資不動產商品以降低投資風險。 對各種給付的保證來滿足被保險人的需求，保險公司必須額外承擔保證給付的風險。是以保險公司必須重新審視其整體於不動產投資的風險管理，對該保證給付風險思考適當的因應對策，在考慮公司整體風險容忍度及其風險偏好下，選擇直接參與不動產投資或投資不動產證券金融商品進行風險的移轉，其中藉由進行不同類型不動產投資並進行風險移轉為本研究所關注的主題。 本研究首先蒐集國內不動產交易的相關法令規範，資料內容有較為詳細明確的細節規範或建議、及落實的監理法規要求。並以直接或間接投資國內不動產或相關的金融商品。並藉由與保險公司的實際運作，了解其不動產資產面避險的實務需求、避險策略的擬定及執行、及公司內部因應的風險管理架構或流程。在參考國內作法及保險公司實際需求之後，即進行研析現行保險業從事不動產商品交易管理辦法，思考如何在現行監理架構提出改善建議。 本研究的立意本為了解保險公司實務上從事不動產投資，但仍在相對要求保險公司內部良好的風險管理及有效審慎的監理原則基礎下，進行各種相關議題的充分討論，最後並依結論擬定現行管理辦法的建議。 前述建議修正即為本研究短期建議之內容，其中包括可以當作被避險項目的不動產的明確定義、可以操作的不動產商品的種類、申請程序及申請文件、及避險額度限制等具體規範。

本研究透過專家訪談的方式，訪問了實務界具有相關經驗之業者，如飯店經理、建築師、房仲業者等等，經由瞭解台灣商業不動產之現況以及過去發展軌跡，綜觀之，以發現台灣商業不動產之未來發展趨勢。由於台北市是台灣的政治、文化、商業、娛樂、傳播等領域中心，也是大台北都會區發展的核心，各項行業活絡，由於商業服務業的蓬勃發展，進而帶動商業不動產的需求。本研究將聚焦於台北市之商業不動產之發展，進而發展出一套通用之模式以應用到台灣之商業不動展。 希望辨識影響商業不動產的要素條件，並期望輔以成功及失敗之商業不動產開發實例，來確認各要素相對重要性，以及這些要素受到各方面如政策等影響後產生的變化，以分析出對於商業不動產發展較為重要之要素，期許對日後欲進行商業不動產評估分析之人士及發展研究評估，做出一己之貢獻。 房地產業的黃金定律是「Location, location and location」，區位是影響商業不動產發展的重要因素，其中這包含了交通狀況、土地條件、消費群體與所在商圈等要件，本研究將針對辦公大樓、購物中心與飯店此三種商業不動產，進一步說明其關鍵發展要素，以作為開發商業不動產之遵循指標。