本研究觀察我國盈餘與股價的關係，共測試八個模式其中包括價格模式、報酬模式與ERC模式。本研究以為(1)ERC模式優於其他模式，(2)ERC模式下盈餘是有用的(3)盈餘持續性、成長機會與風險為盈餘股價關係模式中重要的變數，惟加入實證模式中，結果會較不穩定。(4)未預期盈餘與持續性應以成長率形式定義，及(5)報酬窗期應交明確定義之。茲將實證結果彙述如下： 1.本研究的實證結果顯示ERC模式下的盈餘與股價關係確實優於其他的價格模式與報酬模式。 2.實證結果顯示我國盈餘確具資訊內涵，且越往後的年度，其資訊有用的程度越高。 3.實證結果亦顯示在ERC模式中，因加入盈餘持續性、風險及成長機會，雖然模式解釋增加，惟結果的變異程度加大。 4.以往的研究通常多使用報酬模式，但從經濟的直覺上來說，價格模式所估出的斜率係數應該是較不偏倚的，基於這種直覺，本研究以實證來支持價格模式較不偏倚的理論。 當股價並未在盈餘之前先行反映時，則無論是價格模式或報酬模式都能有不偏的係數，（預期為1/r），惟本研究是假定股價在盈餘之前先行反映(prices lead earnings)，此時，價格模式將有一不偏的盈餘反應係數，另一方面，報酬模式則將產生一較偏的盈餘反應係數。本研究結果額示，價格模式確能有一較不偏的係數估計值。但係數的標準誤則較大，統計顯著性上較差，兩另一方面，儘管報酬模式的標準誤較小，統計顯著性較佳，但卻是一個含有較為偏倚的係數估計值。 / Return models and price models were commonly employed by previous research. This paper makes a comparison between these models, on considering the specific circumstances of Taiwan stock market in which majority, always up to 90%, of the stockholders are short-term individual speculators. In view of long-run earnings formulation different from single period one. It also specifies earnings response coefficient factors including persistence, growth opportunity, and risk, as the independent variables. The empirical results confirm that: 1. After considering the long-run effects of earnings response coefficient factors, the models including the ERC factors do dominate simple regression, despite the increase in variance. 2. This study also confirms that Earnings do contain information contents, and the significance is increasing over the years. 3. Price models are better specified in that the estimated slope coefficients from price models, but not return models, are unbiased, and this results is consistent with economic intuition. However, return models have less serious econometric problems than price models.

由於近年來，股市充斥著所謂的名牌股、資產股、甚至於轉投資概念股，這些股票的股價之所以高漲，大多都與本業無關，而是因為該企業所擁有的資產，或是該企業轉投資到獲利性較佳的產業，如電子資訊產業，對於一個健全的股市，以上的情況實不該發生，有鋻於此，本研究所要驗證的是一企業轉投資類型是否會影響到該公司的股價水準，影響的方向為何，以及轉投資與本業的獲利性比較，以了解一企業轉投資的動機為何。 本研究共分三部份，首先以單尾檢定以驗證上市公司本業與轉投資獲利性的比較。其次再以相同方法驗證多角化類型的差異是否會影響到公司每股盈餘的表現。最後以迴歸分析，驗證在各產業間，轉投資類型與股價之間的關連性。 本研究所得到的結果如下： 1.所有上市公司及電子業，本業的獲利性較轉投資活動的獲利性高，紡織業、金融業轉投資活動獲利較本業高，其他的鋼鐵業、營建業則不顯著。 2.相關性多角化的每股盈餘顯著大於非相關多角化每股盈餘。 3.所有上市公司、紡織業、金融業中，非相關多角化程度愈高則公司股價愈高，電子業，相關性多角化程度愈高，其股價愈高，而鋼鐵業、營建業則不顯著。

研究資本市場價格變動的特性，一直是財務學者實証研究的一□。以經濟學中需求 與供給的觀點來說，價格與數量是一體兩面，兩者相互依存的，但國內的研究對於 量的探討卻非常缺乏，因此就形成本論文的重要研究動機。 本研究以市場個體結構(Market Microstructure) 的層面來探討股價變動與成交量 之間的關係，並依據 Clark、Harris、Copeland、Jennings，Starks和Fellingham (JSF) 、Epps及Kopoff等的理論模型，與其他實証文獻形成本研究假說。 本論文以民國77年81年，整體股票市場每日價量資料為研究樣本，共1427個觀察值 ，採用「變異數分析－無母數 Krush Wallis 檢定」、「迴歸分析-GLM模型」、「 Box-Jenkins AL MA 分析之轉換函數模式」來驗証，經分析後，達成下列結論： 1.台灣股票市場一週內各日的平均報酬相等，符合交易時的假設。 2.股價報酬率的絕對值與成交量（週轉率）呈正相關（不含77年2 月底狂飆期）， 証實台灣股市符合混合分配假說 (Mixt of distributions Hypothesis，MDH)， 且資訊傳遞的方式為連續到達模型 (Sequential Information Arrival Model， SIA)。 3.符合Epps模型，價量呈現不對稱的關係，即在股價上漲時其成交量大於股價下跌 的成交量，Ｖ□╱△Ｐ□＞Ｖ﹣╱│△Ｐ﹣│。 4.股價變動與成交量關係不僅就全部樣本、多頭期或空頭期而言，均顯示價量間呈 正相關，且存在落後關係。 5.就全部研究期間與多頭期之樣本，研究顯示股票報酬率會引起成交量的變動。 6.就空頭期間之樣本，研究顯示股票報酬率與成交量間相互影響，互為回饋關係。

本研究旨在探討競價拍賣承銷新制是否能有效改善新股上市（櫃）初期鉅額價差之異狀，所使用的理論架構與方法主要為『訊息傳遞理論』。為充分瞭解研究中所提出之問題，本論文首先彙集整理國內外與新股上市價差有關之文獻，據以為研究假設形成之理論基礎，次就我國承銷制度的變革經過與目前競價拍賣制在台灣的實際運作情況作重點介紹與說明，俾利瞭解我國現行承銷制度之全貌。實證部份先對競價公司樣本進行屬性分析，再比較不同制度下兩組樣本上市（櫃）後股價超常報酬是否存在顯著差異，並提出影響實證結果的可能因素，以判斷現行競價拍賣制度是否足以改善蜜月期之異常股價行為。 依據訊息傳遞理論與現行競價拍賣之制度特性，本研究臆測若發行公司之現況良好且對未來營運充滿信心，則會有動機去發展出一些訊息機制(mechanisms)傳遞予投資大眾，而承銷價低估即為訊息之一。在非績優公司無意傳遞此等訊息、而競價拍賣又較易形成相對偏高承銷價之假設下，推論發行公司董監事持股比例高、總資產規模較小（風險程度較高）及股價表現不具特殊題裁之新上市（櫃）公司較傾向於透過競價拍賣制公開承銷新股。再就資訊不對稱經濟學論之，當前我國證劵發行市場之癥結除了承銷制度設計不當外，尚包括市場競爭性不足、財務資訊環境不佳等，新版競價拍賣制固然能使承銷價之決定方式透過市場機能反映供需，理論上承銷價當已接近市價，然在整體財務資訊環境與股票市場未臻合理完備之際，本研究認為僅憑制度面的變革並不足以解決承銷體系長期存在的弊端。 新版承銷制之運作概況及上述假說經實證檢定後獲致以下結論： 一、競價拍賣制之實施概況 (一) 截至 86 年 12 月 31 日止共有 31 家發行公司透過競價拍賣方式公開承銷新股，競價承銷總金額累計達新台幣 21,392,037,350 元。而全體競價公司樣本之平均得標率為 23.22%，多數個案的公開承銷價達投標底價 1.5 倍之最高水準，顯示投標競爭狀況十分激烈。 (二) 法人參與投標比例約為 25%，表示目前競價拍賣之投標市場尚未由機構法人所主導；而法人平均得標率為 18.67%，顯示法人所設定之新股合理價位仍較一般投資人為保守。 (三) 在進行相關係數之統計檢定後發現，競價樣本投標部份的熱絡程度會對投資人參與抽籤之意願形成正面影響。 二、競價公司樣本屬性推論 『上櫃公司中規模較小、風險程度較高者』及『所屬產業型態為傳統產業』是目前競價公司的重要屬性，『董監事持股比例高』與『掛牌於店頭市場』則未獲得實際數據的支持。 三、不同制度下的股價績效 (一)我國新上市（櫃）股票自上市（櫃）後第 1 個交易日至第 300 個交易日之間存在顯著正向超常報酬，表示整體而言，新股承銷價格有持續低估之現象。 (二)競價拍賣制縮短了新股蜜月期持續天數，然在新舊制度下，兩組樣本上市 （櫃）後第 1 個交易日至第 22 個交易日之超常報酬並無顯著差異；至第 23 個交易日起，競價公司股價之超常報酬方顯著的小於非競價公司樣本，顯示競價拍賣承銷新制改善新股蜜月期價差之成效未盡理想，且造成中長期股價行為較劇烈的波動。 承上，本研究認為就承銷體系長期存在的弊端而言，僅憑承銷制度的變革並不足以達到治本之功效，此一結論可供主管機關作為制定相關決策時之參考。 / The objective of this research is to study whether the new system, auction procedure, can effectively improve the IPOs underpricing during the honeymoon period. The theory applied in this research is mainly “Signaling model”. For the purposes of realizing the problems arising from this study, first, the relative reseach documentation and references were collected and investigated. Second, the existing and new systems of underwriting applied in Taiwan were introduced and anaylyzed. According to these two approaches, we can have fully understanding on both the old and the new systems. On the aspect of the empirical test, first, the characteristic analyses of auction samples were conducted. Second, the comparison of whether there were significant different of abnormal returns of common stocks between two sets of systems was made. Then the possible factors which affect the results of the empirical test were found, thus could we judge whether the new system can improved the fact of abnormal price performance of common stocks new issued during the honeymoon period. Based on the signaling theory and the characteristics of the new system, the following assumptions were made: 1.If the IPO firms operate well are confident of the future performance, they will be willing to transfer signals (e.g. underpricing) to their potential investors. However, the other IPO firms don't have that incentive to do so. Therefore, we expected the firms which their inside equity ratios are higher, the total assets are less, etc, will prefer to issue common stocks through the auction procedure, because that the new system inclines to form relative higher issue prices. 2.According to the Asymmetric-Information Hypothesis, in addition to the imperfect underwriting system, the existing problems of the IPO market are insufficient competency, undeveloped financial information environment, etc. Even the new system seems to reflect the demand and supply circumstances of the market, we will believed that the change of underwriting system is not sufficient to improve the existing defects of the IPO market. The following conclusions were reached according to this study: 1.The operation of the new system: (1)There were 31 firms applied the new system during the period of this study. The total underwriting amounts are NT$21,392,037,350. (2)The involvement of the insitutional investors occupied 25% of the total offerings. (3)According to the relative coefficient analysis, the situation of auction positively affected the situation of drawing. 2.The comparison of stock price performance between the different underwriting systems: (1)There are positive abnormal returns on the new issued common stocks which go on for 300 or more dealing days. (2)The new system shortens the length of the honeymoon periods. However, The abnormal returns had no significant difference between two samples of the old and new systems from the 1^st to the 22^nd dealing day. The abnormal returns of new system samples would be significantly less than that of the old system samples from the 23^rd dealing day. This shows that the new system doesn't perform its objective which is to correct the underpricing of the old system well. According to the conclusions made above, we believed that the change of underwriting system is not sufficient to improve the existing defects of the IPO market. This result of the research can be taken into consideration when making relative decisions.

股票市場是目前一般大眾最熟悉與最主要的投資管道，隨著經濟之成長，國民所得之增加，民眾對於投資理財的需求也更加殷切。預測股價之漲跌乃投資選擇之依據，本研究試著藉由時間數列分析法找出一套良好之股價預測模式。 營建業乃國內內需工業之火車頭，可以帶動許多相關產業之發展，基於其對於國內經濟之重要性，本研究將預測營建業股價之走勢。 透過實證分析，結果發現，產業因素的重要性不若總體經濟因素，其原因可能為所選擇之產業因素以生產面指標為主，而與需求面為主之指標，多為總體經濟因素。由此可以推知，營建業景氣受到需求面之影響較大。所選取之解釋變數為匯率、消費者物價指數、股票成交金額、經濟成長率等四項總體經濟變數。 而運用ARIMA（自我迴歸整合移動平均）模式，所得出之結果為，匯率、消費者物價指數與營建業股價指數呈反向變動;股票成交金額、經濟成長率與營建業股價指數呈正向變動。而不考慮解釋變數情況下，營建業股價指數受自然因子，如人口成長、家庭結構改變之影響，而會呈現自然緩慢向上之趨勢。 由ARIMA模式所預測出之未來一年營建業股價指數走勢，乃是穩定的緩慢向上揚升的情況。

理論上盈餘和股價具有關係是不爭的事實，國外的研究多數支持此種現象，而且二者反應的關係有盈餘宣告日之前反應及盈餘宣告日後遲延反應(Post Earning Drift)二種，然而對此方面國內的研究結果並不穩定。 　　為了進一步探討盈餘是否有用？且其有用的程度如何？本研究乃使用關聯性研究法(Association Study)，並參酌Collins and Kothrri (1989), Bernard and Thomas (1989), Easton and Harris (1991), Beaver Lambert and Morse (1980), Beaver. Lambert and Ryan (1987)，建立九項假設，並採用日報酬（盈餘宣告日前後30日的窗期）及週報酬（盈餘宣告日前後三個月、六個月、九個月的窗期）用以確認盈餘的有用性。經以民國76年至83年，75家國內上市公司為樣本進行分析，結果發現： 　　採BLM及BLR修正Easton and Harrisr的模，盈餘資訊在我國股市中大多數使用期間在盈餘宣告日前30日及六個月兩段期間，且盈餘水準比諸盈餘成長水準（即未預期盈餘）更為市場所重視，此結果與Bastom and Harris所預期及實證結果相若，因此推論今後評估盈餘與股價關係時至少應加入盈餘水準變數，至於所有模式的Adj R²值都不穩定。

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本研究共分五章，各章內容摘述如下： 第一章： 本章是研究導論，敘述本研究之動機、目的、範圍、方法、及限制。本研究之動機有二，一篇分析我國股價行為(Behavior)的特性，二為探討重要事件對股價波動影響的大小和方向，基於上述動機，希望能達成下列四個目的：(1)分析我國近年來股價波動的型態，(2)研究股價對重要事件的反應，(3)檢討內容分析法在股價分析上的實用性，及(4)印證前人之研究成果。本研究以民國五十九年至六十二年，四年期間為時間範圍，所稱重要事件是指：(1)經「聯合報」第一版以六欄三行以上頭條標題報導，及(2)同版另有一則以上報導與其有關之事件。本研究採用內容分析法，將一百三十件重要事件分為十二類，並加以量度，以進行定量分析。在諸多影響股價之因素中，本研究尚無法將其他因素對股價之影響加以隔離，此為本研究之最大限制。 第二章： 本章分析重要事件之特性，敘述重要事件分類及度量之方法，重要事件發生之特性及其意義。在五十九年至六十二年間，符合重要事件定義之新聞標題共一百三十則。依本研究之分類準則將其分為十二類，並將每則標題對我國整體利益之影響，按極好、好、稍好、中、稍壞、壞、極壞等七個等級加以度量，分別以+3，+2，+1，0，-1，-2，-3代表。重要事件之發生不具季節性，但各類重要事件有集中於某年發生之傾向。在一星期各天中，亦有明顯傾向顯示星期一發生之次數較其他各天為少，可能與假期及時差有關。在一百三十則重要事件中，有50%之等級為0，3.1%之等級為+3，4.6%之等級為-3，而各類重要事件之等級有相當差異，有的類本身即具有極端性質。 第三章： 本章分析我國股價波動型態，敘述股價指數，及波動之意義與特性。本研究有關股價資料係根據台灣證券交易所所編製之發行量加權股價指數而來，並以前一交易天指數為基礎，計算每一交易天股價漲跌之幅度。在五十九年至六十二年1174個交易天中，股價上漲之交易天有656天，佔55.9%，下跌之交易天有514天，佔43.8%。在一年各月中，七、八、九三個月，股價下跌之交易天數多於上漲之天數。一星期中各天，股價漲跌次數無明顯差異。我國股價漲跌次數頻繁，其漲跌只能維持一51.7%，兩天者佔24.2%，六天以上者只佔2.5%。本研究以每日股價與前一交易天相較，漲跌2.2%以上者為重大波動，在1174個交易天中，有89天股價發生重大波動，佔總交易天7.6%。 第四章： 本章分析重要事件對股價影響，敘述重要事件發生後，股價波動情況，及各類重要事件對股價之影響，對於六十二年中，股價劇烈波動影響研究信度(Reliability)之可能性，亦於本章提出檢討。據研究分析顯示，重要事件發生後第一交易天，股價發生波動之機會大於一般交易天，股價發生重大波動之機會，其信賴度可達90%，而其波動之幅度及方向，與重要事件之性質間，存在中度正相關（相關係數+0.58）。重要事件發生後第二交易天，股價亦有較易發生重大波動之傾向，但其信賴度只達73%，且波動之幅度及方向，與重要事件之性質存在低度負相關。重要事件發生後第三交易天，股價波動之情況與一般交易天無明顯差異。在各類重要事件中，以「金融情勢變化」、「外國對華政策於我不利」、及「經濟情勢變化」三類，對我國股價之影響最為顯著，其餘各類，影響不甚顯著。在研究時間範圍內，各年重要事件發生次數及股價重大波動次數間，相關係數達0.92，故六十二年股價劇烈波動不致引起分析結果之重大偏差。 第五章： 本章是研究結論，分為三個部份：研究成果部份，敘述研究發現；前人研究之印證部份。比較我國與美國股價對重要事件反應之異同；研究過程部份，報告本研究應用內容分析法之困難。

摘要 1997年亞洲金融危機發生，國際資金的快速移動，造成外匯市場和股票市場巨大的震盪，特別是股票市場的波動會影響財富的價值，進而影響消費和投資的決定，以及實質的經濟活動。因此，股價波動成為近幾年來文獻上探討的主題，本文建構一理性投機的隨機模型，從理論上探討股票市場的波動。 當討論到股票市場的波動時，常常會認為股價的劇烈波動是由於非理性的投機者追高殺低所造成的。但根據Friedman (1953)的論點，若市場上存在投機者，則只有擁有成功策略的理性投機者能存活，而且這些理性投機者將不會造成市場波動。在此，顯現了一個令人關心的議題，是否理性投機者會因某些情況而使股價波動劇烈呢? 因此，理性投機者在市場中的角色有必要深入探討，尤其在國際資金快速移動的時代，外資的角色更是不容忽視。有鑑於此，本文也將探討外資的角色。 本文的研究結果發現，當經濟體系發生短暫性的外生衝擊，導致長期和短期的股價存在價差，理性投機者預期股價會回復長期均衡值，而進場買賣以套取價差時，此種套取價差的行為能使股價穩定。但是，若此一衝擊同時使得理性投機者面臨有額外的損失或利得，因而調整其應持有的部位，則最後將有可能使得股價的波動變大。因此，理性投機的外資可能穩定股市，也可能是股市波動的來源。

本論文以事件研究法之市場模式，實證研究公司內部關係人或大股東，在可轉換公司債掛牌前是否刻意壓低股價，而在可轉換公司掛牌後，是否有拉抬股價的行為，使特定人藉由認購可轉換公司債而獲得豐厚的報酬。依實證結果發展出投資策略，給予一般市場投資人或小股東，在無法透過詢圈制度取得可轉換公司債的認購機會下，能依投資策略進行股票投資，以獲得較佳的報酬。另外，本研究從現行會計報導對可轉換公司債資訊揭露提出建議，使投資人從財報中清楚了解發行公司的信用風險。 本研究的實證對象以民國92年向證期會送件申請，並在台灣證券交易所上市或證券櫃檯買賣中心上櫃之可轉換公司債的發行公司，共計77個樣本。實證結果得出，可轉換公司債發行後的第3日及第12日公司股票有顯著正的異常報酬，且累積異常報酬呈明顯的上升走勢，顯示公司股價於此段時間有被刻意拉抬的情況。在可轉換公司債發行前的15個交易日，並無顯著負的異常報酬，但亦無顯著正的異常報酬，因此不排除在轉換價格訂定期間，公司股價有被刻意壓抑的情況。公司內部關係人或大股東短期內確實可利用詢價圈購配售制度的優勢，藉認購可轉換公司債以獲得豐厚利潤。在投資策略的運用上，以可轉換公司債發行日前12、13、14、15個營業日平均買入股票，並在發行日後的第3個交易日賣出全部的股票，利用此交易策略獲得正向報酬的機率為63.64%。 依據研究的結果，本論文提出下列幾點建議： 1.建議可轉換公司債的配售方式應改提撥部分比例採公開承銷，代替目前完全詢價圈購方式。 2.財務報表的附註項目內，對於發行可轉換公司債之企業，應強制揭露公司對於借款資金的運用情形、目前及預計所產生的投資效益，以及可轉換公司債到期時，企業的還款來源等項目，並經由會計師查核其編製數據的合理性。 / This paper adopts event study method of market model to investigate whether the insiders or majority shareholders bid down the stock prices before issuing convertible bonds in order to make lower conversion prices and then bid up the stock prices after issuing as a strategy to make huge profit by subscribe convertible bonds. The result of this research found an investment strategy for normal investors or minority shareholders to make profit even without any opportunity to subscribe convertible bonds. Besides, this research suggests that the convertible bond information should be disclosed in financial report so that investors can get more information about the credit risk of issuers. The research samples the stock prices of 77 listed companies that filed applications to SFC and listed convertible bonds in Taiwan stock exchange or OTC in 2003. The empirical results are found that there are positive abcdrmal returns of stock price performances for the third day and the Twelfth Day after convertible bonds issuing date. The cumulative abcdrmal returns (CAR) of the stock prices are also significantly positive. The results show that the stock prices are manipulated to bid up. The stock prices for 15 trading days prior to the issuing date is neither significantly negative nor significant positive. The result shows that there is a probability of the stock prices are manipulated to bid down. The insiders or majority shareholders indeed can take the advantage of the book-building system to subscribe convertible bonds and make huge profit. The result of this research also found that if the investors buy stocks from the twelfth to fifteenth trading day prior to the issuing date averagely and sell all stocks in the third day after issuing date, the probability to make positive returns is 63.64%. According to the result of this research, this paper raises the following suggestions: 1. The existent convertible bonds allocation system is complete bookbuilding mechanism that should be plus some proportion of fixed-price mechanism. 2. The companies which issue convertible bonds should disclose the following items in financial report footnotes that should be reviewed by auditor: (1) The purpose of the capital application plan and the projected possible effect thus created. (2) The sources of payment when convertible bonds are due.