個案公司是一家著重短期獲利目標的資產管理公司，投標價格決策深深地影響到往後的獲利率與處分方法。本研究著重於如何在有限的實地查核(Due Diligence)工作時間內，利用銀行給予的擔保品資訊數據與公司未來的處分策略中，準確預測處分價格與獲利率，希望有助於個案公司的管理階層未來在做不良資產標案評價時，根據此研究所發現的事後風險與報酬，修正風險溢酬並反應於投標價格之上，以期做出正確的投標決策。

台灣政府為推動金融自由化，於1991年開放民營銀行之設立，另輔導信用投資公司及信用合作社轉制為商業銀行，公營銀行釋股轉為民營銀行，期待台灣金融業與國際接軌，提高全球的競爭力。因短時間內大量銀行的設立，相互競爭激烈，導致獲利下降，而競爭衍生不當放款，及財團惡意掏空銀行，種下未來之惡果，銀行逾期放款大幅增加，資本適足率不足，政府提出金融改革，展開台灣不良債權市場新的一頁。 台灣不良債權市場自2001年開始至今已邁入第13年，共出售新台幣1兆5,513億元，而不良債權市場高峰於2002年有2,500億，到2013年僅有新台幣93億，何種原因造成市場萎縮，經本研究蒐集彙整不良債權發展過程、相關資訊及法規，從不良債權相關法令與管制、金融機構授信品質提高及台灣經濟景氣與不動產景氣趨勢三項來探討，驗證不良債權市場的波動與金融機構授信品質及台灣總體經濟與不動產景氣呈反向關係，是造成台灣不良債權市場改變之原因，而相關法令之制訂與修改，促使不良債權市場成為健全台灣金融體系重要的一環。

本研究希望了解資產管理公司在評估不良資產價格的過程，並探討購買不良資產應考慮的因素，最後則希望透過評價系統的建立，考量不同的評價因子，評估最適購買價格。 本研究藉由文獻回顧與實證分析，針對住宅類型之不良資產進行分析，研究結果之結論如下： 一、評價因素之選擇及建立評價系統： (一)評價因素之選擇 資產管理公司在購買不良資產時考量的因素，根據過去相關文獻回顧，考量因素大抵可分為：基本資料條件（含區位、屋齡、建物結構、建物總樓層、停車位個數、持分建物總面積、住宅類型-大廈、住宅類型-公寓、土地總面積、分次移轉持份面積、土地前次移轉現值或原規定地價、土地目前公告現值），資產管理公司資料如價格資料(由資產管理公司委託外部不動產估價師所評估市場可處分估值(MV)、預估法拍可處分估值(AV)、預估不良資產可處分估值(SV))、成本資料（移轉成本、持有成本）、法院拍賣資料（拍次、設定期間、第1順位設定金額、最近一次法院鑑估值、法院鑑估期間）、策略資料等。 (二)建立評價系統 1.不同市場與策略來探討購買不良資產評價系統之價差分析 經實證分析發現一般的評價方式與資產管理公司評價方式有明顯差異。不同策略區分市場為市場可處分估值、法拍可處分估值模型與不良資產可處分估值模型，其價差只有在市場可處分估值與法拍可處分估值間有差別，但其與不良資產可處分估值間價差不大。 2.不同市場與策略來探討購買不良資產評價系統之評價因子 本研究嘗試在分成二個階段來探討，在第一階段中以分別的市場模型用隨機方式來進行實證分析時，發現價差有減少的情況；而在第二階段嘗試著用選擇性偏誤校正值來進行實證分析時，發現選擇性偏誤校正值並不顯著，所以不需要用選擇性的偏誤加以選擇，只要用分別的市場模型即可。 3.選擇最適評價系統模型 為了選擇最適評價系統的模型，本研究嘗試著加入預測之模型，依分別市場模型以了解何種模型為預測不良資產估值的最適模型。在考慮策略的情況下選擇以市場可處分估值模型，其評價比率平均數為0.981348最接近1與變異係數為10.06966%在25%以下，為所有情況下最低者，顯示其為最適的評價模型。 二、透過評價系統最適模型的選取，結果以市場可處分估值為最適價格，顯示透過資產管理公司公開競標不良資產之機制確實能提昇公司(銀行)的價值到至高點。 三、在評價系統當中，選取最適估值後，需經由現金流量之折現計算，以獲得最後評估計算的價格，期間是最重要計算停損點的因素，本研究實證所選取的最適模型亦即市場可處分估值模型，其可未來預估可處分的金額較高及預估可處分期間較短，可達到資產管理公司要求。 / This study set up the process of assessing the price of the non-performing assets of Asset Management Company, forthmore, buying factors of the non-performing assets should be considered. The best fitted price-model is searched in the price-appraisal system of the non-performing assets. Our study is with references reviewed and empirical analyzed on house-type non-performing assets; the conclusions of this study are as follows: 1. Evaluation the choice of assessment factors and Establishment the price-appraisal system (1) Evaluation the choice of assessment factors in thr data system After reviewing the references, AMC buy the NPL considered the assessment factors can be divided into as follows : The basic characters ( include location, building age, building structure, the total floor of building, parking lot, building area, building type - the mansion, apartment, land area, holding land area, land previous transferring current value or price, land current value or price), AMC’s related data such as asset price (trust appraiser, real estate of outside, assess by property Management company market can punish valuation (Market sold-Value, MV), estimate law can punish valuation to make in advance (Auction-Value, AV), estimate non-performing assets can punish valuation in advance (estimated Sold-Value, SV), cost data( transaction cost, holding cost), the court auctions related data ( bidding times, loaning duration, the 1st order mortgage amount of money, the last time court valuation, court valuation duration), strategy related data etc.. (2) Establishment the price-appraisal system a. Different markets and strategies to set up the price-appraisal system of the buying non-performing assets and analyze the price differential There exist the differences in the general appraisal way and Asset Management Company. Different strategies with distinguished-market can punish for market valuation, law is it can punish valuation model and non-performing assets can punish the valuation model to make, price differential can show between MV and AV markets, but no big difference among others( AV-SV or SV-MV). b. Different markets and strategies to choice assessment factors in the price-appraisal system of the buying non-performing assets We have two stages in this study: The first stage is the choice of markets randomly, we using the HEKIT model with selection bias adjustment. It is found the price difference is reducing, but the IMR (selection bias adjustment indication) is nonsignificent. Alternatively we chose the markets among. c. The best fitted price-appraisal model choice in price-appraisal system In order to choose the best fitted appraisal model, this study chose the among markets as the predicted model. With and without the different strategies the MV model win the assess ratio average 0.98 is most close to 1 and the coefficient of variation is 10.07% under 25 % of CV standard. 2. Through the price-appraisal system, the best fitted choice of market sold-valuation shown the bank or AMC’s value of non-performing assets reach lofty peak under the AMC’s open competitive bidding mechanism. 3. In the price-appraisal system, the best fitted choice of market sold-valuation, need to calculate via the discounting of cash flow, to gain the final assets price; however the duration is the most important factor for loss-stop point. The best fitted choice of market sold-valuation can gain the higher sold-money and shorter sold-duration time that can be punished in advance in the future. That choice can reach the Asset Management Company requirement and loss-stop point.

資產管理公司在國內是一個新興行業，濫觴於金融合併法的通過，其立法目的是希望藉由法律上之優惠及國外專業知識，協助解決我國金融機構日益嚴重的逾放問題。資產管理公司標購不良債權有資金需求，符合銀行為因應微利時代尋求新種授信業務的時代背景。這類融資項目當時國內並無類似案件可供參考，因此以遵循銀行內規及金檢單位授信規範為前提，「創新」出一套適合這類案件的徵審條件，正確評估及承作此新種業務為本論文之研究目的。 本文以三家資產管理公司標購不良債權為例，以「專案融資」的相關授信流程為起點，根據三個個案的問題進行行動研究，以行動研究的結果逐步修正，經過持續螺旋探索和改進得到一個最佳的結果，可供未來承作類似案件之參考。 本研究經過半年行動研究為此類融資案設計出好的流程，包括前期作業、徵審方式、授信條件，及資產管理公司標購不良債權相關的風險評估。在授信條件方面，本研究歸納出一些通用的條件，如各項手續廢條款、承作利率、反面承諾、股權設質、確認函的條款、自有資金比等。惟銀行除參考通用條款外，針對承作放款時仍需依不良債權性質逐案設計適合的條件，如：資產管理公司處分不良債權越早處理完畢的價錢越高，因此需逐案針對前期現金流量設計適合的「加速還款」條件，方能有效掌握還款來源；銀行承作此類案件授信成數除比照同業貸放慣例外，應考慮得標成數，以利授信風險之評估；不良債權因產業別所採取的處分方式不同，以本研究三個個案為例，資產管理公司處分不良債權可採取直接買低賣高賺取差價，或將企業重整賺取資本利得等方式，後者處分流程遠較前者為長，應以現金流量的回收型態設計還款條件。承作這類案件除了有妥善的授信學件設計外，應注意不動產景氣循環所產生之效應，當景氣不佳資產管理公司標購不良債權得標成數較低，隨著景氣漸佳得標成數亦將同步提高，惟銀行承做這類融資如未減少承作成數，甚至以提高承作成數爭取業務，對銀行承作風險較高。

為順利解決金融體系不良債權、擴大金融機構經濟規模及營運範疇，並提升經營效率，以維護適當競爭環境，政府自民國89年12月13日制定「金融機構合併法」以來，已陸續制定、修正並頒布諸多法令，在金融體系之各業務單位配合遵循及戮力執行下，確已達到降低逾期放款之政策目標。 惟在政府要求快速打消呆帳之政策指引下，現行租稅法令之適用性、合理性、公平性及可行性，與實務運作相異，甚或有矛盾、不明確之處，致納稅義務人無所適從，錯估交易事實所產生之租稅負擔，進而衍生不必要之爭議與訟源。 經由文獻探討及個案討論之分析，本研究擬就政策制定面、租稅法令面及實務運作面，研擬改進建議，供金融機構主管機關及賦稅主管機關作為修法之參考。 一、政策制定面 （一）目前資產管理公司採開放登記之方式，建議比照國際作法，改採由金融主管機關特許設立，並予以高門檻管理為宜。 （二）建議政府應善用其公權力，以勸導、獎勵、糾正或採行強制命令等措施，促使金融機構加速釋出不良債權。 （三）建議政府應詳實分析檢討現行課稅規定，適當地給予必要之租稅優惠，以增加資產管理公司處分不良債權之誘因。 二、租稅法令面 （一）專案立法或在特別法中專章規範資產管理公司不良債權之處理原則。 （二）建請賦稅單位修法並增修解釋函令，明確規範，俾利徵納雙方遵循。 1.專營不良債權買賣之資產管理公司有關交際費限額之計算，建議其因購買不良債權所支付之成本與出售不良債權所回收之收入，分別按進貨淨額與銷貨淨額計算交際費限額。 2.資產管理公司就不良債權之轉售差價或收回與買價差額計徵營業稅，其個別債權成本或售價之認定，建議依序按買賣合約書所議訂之個別債權實際交易成本或價格、按公正第三人對個別債權出具之評定價值或按該不良債權之帳面價值作為分攤基礎，予以分攤計算個別債權成本或債權售價。 （三）建請賦稅單位積極檢討並修正現行不合時宜及與實務不符之法令。 1.被投資公司因經營發生虧損，日後為彌補累積虧損所產生之減資損失，建議列為不計入所得額項目之調整。 2.資產管理公司專營及兼營之認定標準，建議當經營不良債權買賣業務所產生之收入，遠大於經營非屬不良債權買賣業務所產生之收入時，仍屬營業稅法所規範之專營營業人。 3.資產管理公司取自金融機構之不良債權，建議仍有提列備抵呆帳之適用。 三、實務運作面 資產管理公司應積極地向社會民眾宣達其使命、任務及所提供之專業服務內容，善盡快速去化不良債權之社會責任與使命，避免採行低價策略而引發社會道德危機，降低因處分不良債權所帶來之社會無謂損失，並針對特定或可能之買主及其所需之不良債權，建置完整之買方資料庫，藉此提高承受抵押品前先找到買主之成交機率，善用現行租稅優惠，減輕租稅負擔。

由於過去數年間金融業者對於授信品質控管的鬆散，產生國內數量及金額龐大的不良債權，資產管理公司也在此時先後成立，不良資產市場亦因而逐漸熱絡，在整體不動產市場占有一席之地。 從過去文獻可得知影響不動產價格之因素數量眾多，但過去較重視實質屬性對於不動產價格之影響，而較忽略非實質因素對於處分價格的影響，其中有關討論時間因素之研究更為稀少；然而由於不良資產同時包含了一般不動產的特徵屬性（如土地、建物面積及區位）與不良資產專有的特徵屬性（如債務人屬性、處分時間），因此進一步研究影響不良資產處分價格之因素便相對重要。 本研究目的主要在於探討影響不良資產處分時間因素對於不良資產處分價格之影響，以供投資人或公司更重視時間因素對於處分不良資產所產生的成本與效益，作為相關單位評估與處分價格之參考。 因此，本文首先探討影響不良資產處分價格之因素種類，並透過特徵價格法建置不良資產特徵價格模型，並進行實證分析，分析探討時間以及相關因素對於不良資產價格的影響關係與程度。 實證結果顯示處分時間、區位、土地面積、建物面積、利率與債務人屬性對於不良資產處分價格有正向的影響力，唯利率因素雖顯著但與假設不符，本研究認為與投資人之行為與心態有關，或因買方之資金成本隨利率提高而增加。 另特別就處分時間因素而言，實證結果顯示當不良資產處分時間越長，價格越高，因此，應合理延長標的物之市場曝光期，以提高資產的處分價格。雖然延長處分時間，相對機會成本亦增加，但投資人或金融機構應在法務流程上更有彈性，以利不良資產的回收。因此藉由本文之研究成果，希冀提供金融機構或資產管理公司處分不良資產時，應謹慎考量處分時間與處分價格間的得失權宜，擬定最適處分策略。 / Due to the loosening credit in the past few years, Taiwan’s non-performing loans, both in terms of volume and amount, burgeoned, resulting in rapid growth of establishments of asset management companies. NPLs consequently became one asset class that was highly sought after in the overall real estate market in Taiwan. From past literatures we understand that there are various factors affecting real estate prices. However, most studies focused on the physical attributes of the underlying real estate, rather than non-physical attributes’ effect on real estate prices. Even more rare are studies that focus on the impact of time. Since non-performing loans encompass both performing real estates’ attributes (land and building area, and location) and non-performing real estates’ attributes (characteristics of debtors and days on market), further study on such factors that affect the real estate prices should be warranted. This paper is to probe the effects of days on market on non-performing loans’ prices. This paper should help investors (including asset management companies) understand the importance of time in regards to its effect on the cost and benefits when disposing NPLs. Therefore, this paper first explores the different factors that affect the prices of NPLs by using Hedonic price method to build models to determine the prices, and then uses real examples to analyze the relationship and magnitude of time and other factors’ impact on NPLs’ prices. Empirical data suggests that days on market, location, land area, building area, interest rate, and borrower types all have positive impact on the prices of NPLs. Interest rate, although showed positive relationship, did not fit the hypothesis, which is probably due to investors’ behavior or mindset or increase in cost of funding as interest rate rises. Specifically for days on market, empirical results manifest that the longer the time on market, the higher the resolution price is. Therefore, it is recommended to reasonably lengthen the days on market to achieve higher resolution price. Although the increase in days on market will increase the opportunity cost, investors and financial institutions should be able to enjoy more flexibility in the legal process, thereby resulting in better recovery. Finally, through the research of this paper, financial institutions and AMCs should carefully consider the cost/benefit between time on market and resolution prices to achieve optimal resolution strategy.

我國金融機構合併法第十五條，允許資產管理公司以整包、群組化的方式處理不良資產。本文即以現代投資組合理論（MPT）為基礎，探討不良資產中有關不動產組合的類型、區位與價格規模對不動產組合效率的影響。相較傳統應用於金融資產的投資組合概念，本文主要特色是：根據「風險分散」的原理，不動產投資組合以國內地理區分散、類型分散的投資組合方式為主。在不動產的投資組合運用上，由於不動產市場的資訊不透明、缺乏流動性、高昂的交易成本，特別是不動產間的產品高度異質性，影響投資者運用「縱斷面」時間序列的不動產價格資料，分析不動產組合報酬與風險之結果，因此本篇研究改從「橫斷面」的角度，將不良資產價格資料進行個體不動產的組合模擬。實證的結果發現：（1）不動產組合價格與報酬風險呈現非線性的關係；當不動產組合金額愈大或愈小時，越有可能形成效率的投資組合；若組合中的不動產具有強烈的異質性，則小規模的不動產組合，即可達到效率組合的要求。（2）個體不動產組合內容異質程度愈高，亦可達到與傳統財務投資組合理論相同的分散風險效果。（3）個體不動產異質程度方面，不動產在「區位」多角化後之組合效率，其效果高過於不動產在「類型」多角化後之組合效率。

「金融資產證券化」為台灣金融業提供另一創新商品及籌措資金的管道，經由「金融資產證券化條例」的頒行，政府及金融業都寄以厚望。各相關的參與機構都磨拳擦掌準備爭食此一塊大餅。雖然說「有夢最美」，但重要的是「築夢踏實」。本研究希望從金融資產證券化最發達的國家─美國的發展過程中探索一些成功的經驗，供我們在發展此一新金融商品時之參考。 　　金融資產證券化在美國通稱為結構化融資（Structure Finance），係將現在或未來持續擁有的現金流量匯集為資產群組，並經過適當的信用加強，將此資產群組包裝，並劃分為證券發行標準單位，再於資本市場出售以籌措資金。至於金融資產證券化的目的可由下列二個角度來看： 　　1.由政府的觀點：金融資產證券化的目的在於提高金融資產的流動性，增加銀行籌資管道。 　　2.由創始機構的觀點：創始機構採行資產證券化的主要目的可歸納如下： 　　　（1）創造資產的流動性 　　　（2）規避利率風險 　　　（3）信用風險的移轉。 　　經由文獻探討及兩個個案分析：金融資產證券化個案分析Ⅰ：第一聯合國民銀行商業抵押轉手證券，個案分析Ⅱ：花旗銀行信用卡發行信託等級2002-A4證券之研究結果，我們可以從個體和總體的層面，將其成功要素作個歸納。 　　1.從個體層面來看，其成功要素歸納如下： 　　　（1）要拿好的債權資產從事金融資產證券化。 　　　（2）採用具有齊一性的債權資產群組，作為證券化的支撐標的。 　　　（3）資產證券化所發行的證券，債信評等要屬於投資等級。 　　　（4）提供透明清楚的資產群組資訊，以供投資人參考。 　　　（5）各參與機構本身的信評要良好。 　　　（6）資產群組採地理上或產業上的多樣化。 　　　（7）證券的發行採順位還款的方式。 　　2.從總體層面來看，其成功要素歸納如下： 　　　（1）發行時機要適當，宜在創始機構對金融資產證券化有強烈需求。 　　　（2）適切的金融資產證券化法案。 　　　（3）獲得美國聯邦政府的扶植。 　　　（4）證券化商品不斷創新迎合市場需求。 　　一般而言，金融機構的債權資產可分為三大類：（1）好的債權資產（2）不良的債權資產（即NPL）（3）問題金融機構的不良債權資產。這三大類債權資產的處理方式，根據國外（尤其是美國）的處理經驗，以及本論文對商業抵押貸款債權與信用卡債權個案之研究結果，而有以下建議：1.對於金融機構好的債權資產，可用金融資產證券化的方式以增加籌資管道。2.對於金融機構之不良債權（NPL）但還有一些市價者，建議交由資產管理公司（AMC）處理，可能對銀行在處理NPL的績效及時效上會更適宜。3.對於發生問題之銀行及基層金融機構不良債權之處理應交由「重整信託公司」（RTC）。 　　此外，在研究金融資產證券化的過程中，吾人亦發現一些值得一提的現象。茲概述如下： 　　1.信用卡應收帳款具有借款期間很短及現金流量不穩定性，需透過「循環期」之設計方式以建構信用卡債權之證券化。 　　2.「信用風險移轉」又可能回歸「創始機構」。 　　3.「拿好的債權資產從事金融資產證券化」可能影響銀行的逾放比率。 　　4.金融資產證券化之特殊媒介機構（SPV），採特殊目的公司（SPC）或特殊目的信託（SPT）架構，在美國證券化市場皆可運作順暢。