[pt] A avaliação de investimentos em capital fixo através da metodologia tradicional, baseada no valor presente líquido, nos fornece a seguinte regra fundamental para a implementação dos projetos: o valor esperado dos seus fluxos de receitas descontados a valor presente deve ultrapassar os seus custos. Este tipo de metodologia desconsidera o valor associado à flexibilidade do processo decisório relacionado à opção pela realização ou não de um investimento. O apreçamento de ativos reais com características de incerteza nos fluxos de caixa esperados, irreversibilidade dos gastos iniciais, possuindo uma flexibilidade operacional que permite o adiamento do investimento em busca de novas informações sobre preços, custos e outras condições de mercado, deve ser realizado através da metodologia das opções reais. Neste método de avaliação de um empreendimento, uma variável importante é a dispersão dos retornos ou a variância do processo estocástico que define a lei de movimento para o valor das receitas do projeto. Esta volatilidade dos ganhos esperados representa o risco associado ao empreendimento. Entretanto, um projeto é um ativo não-negociável, logo precisamos estabelecer proxies para a representação do seu risco. Uma maior volatilidade significa necessariamente a presença de uma maior incerteza e um valor mais elevado para a opção de aguardar antes de comprometer os gastos irreversíveis. Assim, o valor da flexibilidade será uma função crescente da volatilidade. Apesar da importância desta variável, a sua influência sobre a avaliação das oportunidades de investimento foi pouco explorada pela literatura de opções reais. O objetivo desta dissertação é justamente analisar a influência das proxies para a representação da incerteza associada a projetos de investimento em ativos reais, verificando o impacto destas escolhas sobre o valor da opção de se adiar um empreendimento. Para isto, foram escolhidos dois setores importantes para economia brasileira: telecomunicações e petróleo. Através da análise estatística das séries procuramos distinguir as características de risco de longo prazo das volatilidades de cada uma das proxies associadas à incerteza de um investimento. Também realizamos uma avaliação do impacto destas diferentes volatilidades sobre o processo decisório de empreendimentos através da metodologia das opções reais. Verificamos a presença do risco no Brasil de um investimento de longo prazo, através de uma maior espera para a realização dos investimentos ou na necessidade de lucros substancialmente maiores para a implementação dos projetos.

[pt] O setor de exploração petrolífera tem como característica intensa competitividade entre empresas. Por conseguinte, há a necessidade dos players deste setor de alocar recursos financeiros (em geral escassos) entre uma série de projetos disponíveis, que envolvem diversas incertezas de caráter econômico, geológico e tecnológico. As buscas de oportunidades exploratórias induzem às técnicas de análise do risco envolvido nessas oportunidades. Dentro desse contexto, no processo decisório, existem assuntos inter-relacionados tais como: os objetivos da empresa, as restrições orçamentárias, tolerância ao risco, etc. Em situação de incerteza, os métodos tradicionais, baseados apenas na maximização do valor presente líquido do projeto não fornecem informações suficientes para uma tomada de decisão. Faz-se necessário uma abordagem que envolva diversas técnicas para o tratamento da incerteza em tomada de decisão em projetos de risco. Dentre essas técnicas estão a análise de sensibilidade e a simulação de Monte Carlo, que serão utilizadas nesse trabalho para atender a essa necessidade. Além disso, para uma melhor apresentação do objetivo proposto, foi construído um modelo para a aplicação dos conceitos desenvolvidos nesse estudo / [en] The oil exploration industry is characterized by intense competition between companies. Therefore, there is the need for players in this sector to allocate resources (usually scarce) from a number of projects available, which involve various uncertainties of an economic, geological and technological. The search for opportunities to induce exploratory techniques for analyzing the risk involved in these opportunities. Within this context, the decision process, there are interrelated issues such as business objectives, budget constraints, risk tolerance, etc. In situations of uncertainty, the traditional methods, based only on maximizing the net present value of the project do not provide sufficient information for decision making. It is necessary to an approach that involves various techniques for the treatment of uncertainty in decision making in risky projects. Among these techniques are sensitivity analysis and Monte Carlo simulation, which will be used in this work to meet this need. In addition, for a better presentation of the proposed objective, a model was built for the application of the concepts developed in this study.

[pt] O artigo estuda o problema de um regulador social que deseja induzir um monopolista natural a implementar um projeto de forma socialmente eficiente. O projeto tem longa duração e os custos do projeto variam de período a período de acordo com um processo estocástico. Adicionalmente, estuda-se a decisão de investimento do monopolista em tecnologia para se reduzir os custos deste projeto e como esta decisão está ligada ao contrato de produção oferecido pelo regulador. Mostra-se a forma que o contrato ótimo de regulação assume sob estas condições e como as distorções envolvidas no contrato são tão maiores quanto maiores forem as informações que a firma possui acerca de seus custos futuros. Mostra-se também que as distorções são tão maiores quanto maior for o investimento da firma em tecnologia e que por sua vez esse investimento caminha oposto aos custos sociais líquidos da tributação. / [en] The paper studies the problem of a social regulator that wants to induce a natural monopolist to implement a project in a socially efficient way. The project has a long duration and project costs vary from period to period according to a stochastic process. Additionally, we study the investment decision of the monopolist in technology to reduce the cost of this project and how this decision is linked to the production contract offered by the regulator. We show the optimal contract that arises under these conditions and how the distortions involved in the contract are greater the higher the information that the firm has about its future costs. We also show that the distortions are greater the higher the firm’s investment in technology and in turn that investment goes to the opposite net social cost of taxation.

[pt] Esta dissertação tem como objetivo comparar os índices de desempenho de média-variância com os critérios de dominância estocástica de primeira, segunda e terceira ordens para fundos de gerenciamento ativo presentes no mercado brasileiro. Foram analisados 84 fundos de ações entre maio de 1999 e abril de 2001. Para o cálculo da dominância estocástica foi criada uma função em Matlab que, a partir dos retornos dos fundos, compara-os entre si e retorna quais os fundos mais dominantes em relação aos outros. O que se concluiu é que os indivíduos que selecionam seus investimentos com base somente nos índices de média-variância podem tomar decisões que contrariam seus critérios de aversão ao risco e de aversão crescente ao risco. Igualmente, o desempenho de fundos de investimento medido apenas através dos critérios de dominância estocástica não significará necessariamente um maior excesso de retorno com relação ao risco corrido. Para se tomar uma decisão de investimento bem estruturada, o investidor deve considerar todos os momentos da distribuição dos retornos e realizar uma análise tanto por média-variância quanto por dominância estocástica. / [en] The scope of this dissertation is the comparison between the meanvariance based performance measurers of active management Brazilian-based stock funds and stochastic dominance of first, second and third orders criteria. 84 funds were considered and the period studied goes from May 1999 to April 2001. For the stochastic dominance calculus a Matlab function was created so that, with the funds returns as inputs, it gives the most dominating funds in relation to the others. The conclusion of this study is that individuals that chose investments taking account solely mean-variance measurers can make decisions that goes against their criteria of risk aversion and absolute decreasing risk aversion. In the same way, investments funds performance measured only by stochastic dominance criteria will not lead necessarily to a highest reward-to- risk ratio. Regarding a well structured investment decision, investors should consider all moments of the distribution of returns and perform not only a mean- variance but also a stochastic dominance analysis.

[pt] Uma das razões tipicamente apontadas para a valorização cambial recente no Brasil é a expansão dos gastos públicos. Aparentemente, essa afirmação encontra amparo teórico, afinal, os modelos, em geral, sugerem que aumento do consumo do governo implica valorização real do câmbio. Contudo, boa parte da evidência empírica sugere o contrário. Além disso, o consumo do governo, seja pelo seu nível ou por sua variação, não parece ser a rubrica dos gastos públicos mais relevante no Brasil. Portanto, cabe olhar também para o investimento e as transferências, até então praticamente ignorados na literatura teórica e empírica. O objetivo deste trabalho é, portanto, investigar empiricamente, sob diversas metodologias, o efeito do consumo, investimento e transferências do governo federal, sobre a taxa real de câmbio efetiva no Brasil. De maneira geral, não encontramos efeito significante. / [en] One of the reasons typically given for the recent currency appreciation in Brazil is the expansion of the public spending. Apparently, this statement is theoretically supported, after all, the models generally suggest that an increase of government consumption implies real foreign exchange appreciation. However, much of the empirical evidence suggests the opposite. Moreover, government consumption, both for its level or its variation, doesn’t seem to be the most relevant account in public spending in Brazil. For that reason, it is also worth looking for investment and transfers, hitherto largely ignored in theoretical and empirical literature. The objective of this study is therefore to investigate empirically, through various methodologies, the effect of the federal’s government consumption, investment and transfers on the real effective exchange rate in Brazil. In general, we found no significant effect.

[pt] O principal objetivo da tese foi examinar a relação do conhecimento financeiro com as decisões financeiras pessoais. Para atingir este objetivo foram elaborados três ensaios, sendo o primeiro um exame da relação entre o conhecimento financeiro e a tolerância ao risco. O segundo ensaio verificou a relação do conhecimento financeiro com as decisões de endividamento, enquanto o terceiro investigou como as decisões de investimento são afetadas por esse conhecimento. Foram propostas medidas para avaliar os níveis de conhecimento financeiro básico, de crédito e de investimento, adaptadas a partir da revisão da literatura para o contexto de produtos financeiros brasileiros. Com base nos resultados da pesquisa, realizada com 467 jovens universitários, foram propostos os índices de conhecimento financeiro básico, de crédito e de investimento, usados para verificar a relação do conhecimento financeiro com a tolerância ao risco e com as decisões de endividamento e investimento. Foram estabelecidos modelos econométricos para testar as hipóteses de pesquisa. O grupo estudado apresentou bom nível de conhecimento financeiro, sendo a maior dificuldade relacionada ao conceito dos juros compostos. A compreensão das questões relativas a inflação e ilusão monetária apresentaram bons resultados, o que pode ser atribuído à experiência inflacionária vivida no país. Os resultados mostraram que existe relação entre o conhecimento financeiro e a tolerância ao risco, sugerindo que pessoas com maior conhecimento financeiro seriam mais propensas a escolher produtos financeiros de maior risco. Nos demais ensaios observou-se também relação entre conhecimento financeiro e as decisões financeiras. No que se refere ao uso do crédito, foram encontradas evidências de que pessoas com maiores níveis de conhecimento financeiro de crédito tendem a fazer uso de produtos de crédito menos onerosos. Por outro lado, na avaliação dos investimentos, o estudo revelou que os indivíduos que possuem menor grau de menor conhecimento financeiro são aqueles que não fazem investimentos.Utilizando a técnica de análise de cluster promoveu-se o agrupamento dos sujeitos em categorias de endividamento e de investimento, que em seguida foram analisadas em conjunto com as características sociodemográficas de cada grupo. Nesta análise verificou-se que os mais jovens praticamente não fazem uso de operações de crédito e usam basicamente o cartão de crédito. Estes são também os que fazem menos investimentos.Os resultados deste estudo exploratório trazem importantes contribuições para agenda de programas de educação financeira, identificando grupos mais expostos às operações de crédito mais onerosas, bem como grupos menos preparados para as incertezas financeiras do futuro. As evidências obtidas poderão ser aplicadas em políticas públicas voltadas para melhoria nos padrões de conhecimento financeiroe para melhor utilização dos produtos e serviços financeiros. / [en] The main purpose of the thesis was to assess the relation between financial knowledge and personal financial decisions. So as to achieve such goal, three essays were carried out: the first one addressed the relation between financial knowledge and risk tolerance, while the second analyzed the relation between financial knowledge and debt decisions and the third focused on investment decisions.In order to evaluate the financial knowledge, we proposed some measurements of knowledge on basic financial concepts, on credit and investments, which were extracted from a literature review and adapted to the context of Brazilian financial products. According to the results from a research conducted with 467 young university students, some rates of knowledge on basic financial concepts, on credit and investments were suggested, so as to verify the relation between financial knowledge, risk tolerance and both debt and investment decisions. Some econometric models were set forth to test the hypothesis of such research. The studied group presented a good level of financial knowledge, and the most significant difficulty faced by these individuals was related to compound interests. In answer to questions about inflation and monetary illusion, they showed good results, which may be attributed to the recent inflationary experience lived within the country.The results showed a relation between financial knowledge and risk tolerance, thus suggesting that individuals with higher financial knowledge would be more inclined to opt for higher-risk financial products. The other essays also disclosed a relation between financial knowledge and financial decisions. As refers to the use of credits, some evidences indicate that individuals with higher financial knowledge on credit tend to make use of less onerous credit products. Besides, in relation to investments, we found that individuals with low financial knowledge are those who less likely to invest in financial products.By using the cluster analysis method, we grouped the studied individuals within categories relating to indebtedness and investment, which were subsequently assessed in the light of social and demographic characteristics of each group. Upon such analysis, we verified that the youngest individuals practically refrain from making use of credit operations, and basically use credit cards. They are also the ones who make less investment.The results from such exploratory study bring material contributions to the agenda of financial education programs, as they identified groups which are more exposed to high-cost borrowing, as well as groups which are less prepared to future financial uncertainties. The evidences hereby disclosed may be applied to public policies aimed at the improvement of financial knowledge standards, as well as at a better use of financial products and services.

[pt] O bom funcionamento do sistema de metas de inflação baseado na utilização da taxa de juros como instrumento de política monetária depende fundamentalmente da compreensão por parte do banco central, dos mecanismos pelos quais seu instrumento afeta a economia. No entanto, nossa compreensão dos canais de transmissão da política monetária ainda precisa avançar. Este trabalho tem como objetivo estudar o impacto da política monetária sobre o investimento privado no Brasil através de um experimento empírico com base em dados no nível da firma. O resultado obtido nos leva à conclusão de que o investimento privado no Brasil é sim afetado negativamente pelos juros. Há indícios que o BNDES amenize este efeito com a sua política de financiamentos ao setor privado. / [en] The objective of monetary policy under the inflation target regime is to keep inflation and output at levels that foster a stable economic environment. To reach its objective, the monetary authority uses a policy instrument (such as the overnight interest rate) to achieve the inflation and output targets through the transmission mechanism. However, the transmission mechanisms of monetary policy are not deeply known. In this paper we try to estimate the effects that interest rates fluctuations have on private investment in Brazil. Using firm-level data we use econometrics for panel data and find evidence that monetary contractions have significant negative impacts over the private corporate investment in Brazil. We also tried to estimate how the National Development credit policy interfere in this transmission channel but find little evidence that it does.

[pt] Esta dissertação propõe uma ferramenta alternativa para escolha de momentos de compra e venda de ações por investidores com comportamento de aversão a risco. O procedimento, inspirado nos gráficos de controle estatístico de processos, adota como sinais indicativos de momentos oportunos para compra e venda a ultrapassagem de certos limites pelos dados. Os dados monitorados são os resíduos resultantes da aplicação de modelos de séries temporais aos logaritmos dos retornos diários das cotações de fechamento dos ativos considerados (índice Ibovespa, dez ações de primeira linha e índice Dow Jones, para o período de julho de 1994 a abril de 2003). Partindo do princípio de que tendências de alta ou baixa fariam os erros de previsão (resíduos da série) aumentarem além de certos patamares, a comparação desses resíduos com limites pré-definidos pode ser usada como sinalizador daquelas tendências. No caso em análise, a escolha dos valores para esses limites foi feita experimentalmente, sendo testadas 420 combinações (pares) de valores, um valor para sinalizar momentos de compra e outro para sinalizar momentos de venda. Os retornos médios e desvios-padrão resultantes das operações simuladas com cada par de limites serviram de base para uma análise estatística que destacasse os pares mais eficientes. Escolhidos os melhores valores, testou-se o efeito de sua utilização sobre o último semestre de dados, tendo sido verificado que duas das combinações (pares) produziram resultados mais consistentes. A comparação entre os resultados obtidos pela aplicação do procedimento proposto (com cada um dos dois pares de valores selecionados) e os resultados proporcionados por outras opções de investimento (por exemplo, fundos de ações) revelou que, para o período de teste, com o emprego do procedimento proposto, teria sido possível alcançar rentabilidades superiores aos dessas outras opções. Esses resultados demonstram o potencial do procedimento. Por se tratar de um estudo empírico, contudo, é aconselhável prosseguir numa investigação mais profunda antes de se recomendar o seu uso. As principais questões a serem examinadas levantadas por essa pesquisa são indicadas como direções de prosseguimento. / [en] This dissertation presents an alternative tool for selecting buying and selling moments for stocks by investors who demonstrate a level of risk-aversion. This procedure, inspired by statistical process control chart, adopts the exceedance of certain limits by data as indicative signals of favourable moments for buying and selling. The monitored data are the residuals resulting from the application of time series models to the logarithms of daily returns of closing quotations of the assets taken in consideration (the Ibovespa index, ten brazilian blue chip stocks and the Dow Jones index, from July 1994 to April 2003). Based on the rationale that a sudden trend or shift on the data would make the prediction errors (residuals of the series) increase beyond certain levels, the comparison of these residuals with pre-defined limits can be used as signals of these trends and shifts. In the case under analysis, the choice of values for the limits was done experimentally, with 420 combinations (pairs) of values being tested, one value to signal buying moments and another to point out selling moments. The average returns and standard deviations resulting from the simulated operations with each pair of limits were used as basic data for an statistical analysis that highlighted the most efficient pairs. After choosing the best values, the result of their use were tested on the last semester`s data, verifying that two of the combinations (pairs) produced the most consistent results. The comparison between the results obtained by the use of the proposed procedure (with each of the two pairs of selected values) and the results provided by other investment options (for example, stock funds) revealed that, for the test period, using the proposed procedure, it would have been possible to achieve superior rentabilities comparing with the other options. These results demonstrate the potential of this procedure. However, being this work an empirical study, it is advisable to carry on a deeper investigation before recomending its use. The main issues to be brought about by this research are indicated as directions for further research.

[pt] O objetivo principal desta Tese é propor o uso de uma nova ferramenta para a tomada de decisões quanto ao momento de comprar ou vender títulos negociados em bolsa de valores. A ferramenta proposta consiste em aplicar um modelo de série temporal aos logaritmos dos retornos diários e construir um gráfico de controle com os resíduos (ou erros de previsão) desse modelo, decidindo comprar quando o erro de previsão for inferior a um limite inferior (LI) e vender quando o erro de previsão ultrapassar um limite superior (LS). Diversos valores para esses limites (frações dos valores tradicionais dos limites para os gráficos de controle de Shewhart e EWMA) foram testados experimentalmente, de modo a determinar aqueles que melhor atendem às necessidades de risco e retorno dos investidores com diferentes graus de aversão a risco. Trata-se da extensão da monografia de final de curso A Teoria das Cartas de Controle Aplicada a Tomadas de Decisão no Mercado de Ações Brasileiro (AMARAL, 2000) e da dissertação de mestrado Identificação de Momentos de Compra e Venda, à Vista, de Ações: Um Procedimento Alternativo Inspirado em Gráficos de Controle de Processos (AMARAL, 2004) A construção de gráficos a partir dos resíduos de dados históricos de ações da Bovespa, obtidos segundo técnicas de modelagem de séries temporais para previsão de retorno, gerou uma ferramenta que, em alguns aspectos, foi capaz de indicar momentos para investimento em ações com resultados melhores do que os obtidos a partir de certos fundos de ações. A indicação de alguns LI e LS adequados a diferentes tipos de investidor (apresentados no capítulo 7) foi um resultado concreto que atendeu ao objetivo proposto. Foram feitos estudos complementares sobre a influência de efeitos sazonais, o resultado da ferramenta aplicada a carteiras, o efeito da variação no tamanho da amostra de dados, o grau de casualidade dos resultados encontrados e o comportamento de alguns mecanismos de stop-loss. Foram grandes os avanços obtidos, mas, dado o grau de inovação do trabalho, recomenda-se avançar em determinados aspectos antes de incluir a ferramenta no rol de técnicas usadas por investidores interessados em mercados de renda variável. / [en] The objective of this thesis is to propose the use of a new tool for decision-making associated with the moment to buy or sell titles negotiated in stock exchanges. The proposed tool consists of applying a time series model to daily returns' logarithms and building a control chart with the model's residues (or forecasting errors), deciding to buy when the forecasting error is smaller than a lower limit (LL) and to sell when the forecasting error is greater than an upper limit (UL). A number of values for the above- mentioned limits (fractions of traditional values of limits for Shewhart and EWMA charts) were experimentally tested as a way to determine those which better meet the risk and return needs of investors with different degrees of risk aversion. The present work is an extension to the undergraduate degree thesis Control Chart Theory Applied to Decison-making in the Brazilian Stock Market (AMARAL, 2000) and the Master's dissertation Identification of Buying and Selling Moments of Stocks in Cash: an Alternative Procedure Inspired by Process Control Charts (AMARAL, 2004). The construction of charts for the residuals of time series models of Bovespa stocks' historical data yielded a tool which, in some aspects, was able to indicate moments for investment in stocks with better results than those obtained through certain stock funds. The indication of some adequate LL and UL to different types of investors (presented in chapter 7) was a concrete result which met the proposed objective. Complementary studies were made on the influence of seasonal effects, the result of the tool when applied to portfolios, the effect of the sample size, the degree of randomness of the results found and the behaviour of some stop-loss mechanisms. Great improvements have been made. However, given the degree of innovation of the work, it is recommended that advancements be made in certain aspects before including the tool amongst the techniques used by investors interested in variable income funds.

[pt] Essa dissertação de mestrado apresenta um estudo na Teoria de Opções Reais, um assunto ainda não muito conhecido da análise de projetos industriais, mas que vem sendo considerado como de extrema importância para a valoração e seleção de novos projetos. Esta teoria trata da incerteza, da flexibilidade e da capacidade do gerente em tomar decisões em projetos. No mundo atual, as interações competitivas e avanços tecnológicos ocorrem de forma acelerada. Companhias precisam ser flexíveis e reagir rapidamente a mudanças para evitar por em risco suas posições no mercado. A utilização de técnicas de análise tradicionais, que desconsideram a ação gerencial, tem levado grandes companhias a perder sua posição competitiva. O desenvolvimento da Teoria de Opções Reais em análise de projetos é, portanto, de grande importância na implantação de inovações. O objetivo desta dissertação é, com o estudo aprofundado do tema proposto, desenvolver um modelo abstrato (framework) a partir do qual é possível construir sistemas gerenciais que utilizem opções reais como ferramenta de análise. A partir desse modelo será desenvolvido um protótipo capaz de analisar opções reais de parada temporária (pausa), de abandono e de troca por uma nova tecnologia. Esse protótipo poderá determinar o valor de um projeto flexível (i.e.que permite mudanças ao longo de seu desenvolvimento) e o valor quantitativo da opção, ou seja, da ação gerencial. / [en] This Masters Thesis presents a research on the Real Options Theory, a subject not yet very well known to the industrial project analysis area but increasingly being considered of most importance to the pricing and selection of new projects. This theory deals with uncertainty, flexibility and the manager`s capability to take decisions about projects. Nowadays, the competitive interactions and the technological advances occur in a everincreasing pace. Corporations need to be flexible and rapidly react to changes in order to avoid endangering their established market positions. The use of traditional analysis techniques, which do not take into account the managements actions, has been making large corporations loose their competitive market positions. The further development of the Real Options Theory in the context of project analysis is, thus, of great importance to applying innovations. The objective of this thesis is to, with the deeper study of the subject at hand, conceive an abstract model (framework) that can be instantiated to management systems that utilize real options as an analysis tool. A prototype capable of analyzing pause, stop and switch use options will be developed as a proof of concept. The software will be able to determine the value of a flexible project (i.e. one that allows for changes along its life time) and the quantitative value of the option (management action).