台灣進入已開發國家之有價證券借貸系統之發展 / None

自2001年我國引進私募制度迄今，私募市場逐年蓬勃發展，提供上市櫃公司更加靈活、彈性、多元化的籌資管道，融資工具已不僅限於私募股權融資，更延伸至私募公司債，甚至是海外公司債等債權融資工具，而國內學者紛紛研究其私募股權相關的文獻及實證。 本研究目的有別於其他學者，為探討我國上市櫃公司發行有價證券時，選擇不同的融資工具帶給外部投資人不同的宣告效果，研究樣本包括發行日介於2003年至2009年之上市櫃公司，研究方法包括事件研究法、多元迴歸模型、羅吉斯迴歸模型、公司獲利能力之衡量指標。在國外文獻探討上，分別從代理理論、資訊不對稱假說及監督效果假說來驗證宣告效果差異的原因。本研究實證結果發現，發行公司在以股東會決議日為宣告日之股權融資的宣告效果大於債權融資，根據資訊不對稱理論，因為在私募市場中，資訊不對稱程度較大的公司，因其風險也較大，故發行私募股權，即發行普通股或特別股，較能減輕資訊不對稱問題，因此，較容易傾向發行私募股權(Gomes and Phillips(2012))；而私募債權發行，即發行公司債或可轉債，其資訊不對稱問題減輕的程度較低，故宣告效果不若私募股權大，但若是董監質押比及負債程度越高的公司，其監督效果較顯著，對宣告效果為正面的影響。而在私募有價證券發行後，無論使用何種融資工具的發行公司，其獲利能力皆有改善或提昇的跡象，意味著專業投資人所提供的監督效益在公司的營運上有顯著影響，而經理人能夠更有效率地分配公司資源，而發行債權融資工具的發行公司，其獲利能力的提升大於發行股權融資工具的發行公司，可能因為債權人對發行公司的監督效果較顯著所致。

預付型消費普遍潛藏著消費之風險，常常可見企業經營者在自身財務出現危機時，以大量折扣方式促銷，消費者在不知情之情形下，往往僅見銷售時之折扣，而輕忽了預付型消費之風險，在各種預付型消費中，尤以商品（服務）禮券所吸取之利益為最大。 我國舊時依據國家總動員法第十八條，以財政部為主管機關，曾經發布「商品禮券規範管理辦法」，規範之內容均著重於對禮券發行量之控管，對於禮券之發行採取核准制，限制須公司符合一定之規模時，始得發行禮券，發行之數額並應受其營業額之限制，不得濫行發行。 在商品發售管理辦法廢除後，我國對於商品禮券一向採取市場自律之方式，惟市場自律後十幾年，當初制定商品發售管理辦法的理由，仍然發生，多家企業經營者在其所印製之使用簡則上，憑勢其經濟上強勢地位，訂定對於自身有利之契約條款，更甚者，以大量發行禮券為名，行詐騙吸金之實，由此可見，對於商品禮券採市場自律之方法顯然是不足的。 消保會已注意到類似此等預付型消費所帶來風險，因此由商品（服務）禮券開始規範，預備施行履約保證制度，再擴大至其他預付型消費制度，以降低預付型消費之危險，保護消費者之權益。消保會所預定公佈之「商品（服務）禮券定型化契約應記載及不得記載事項（草案）」共計有「三要八不」，其中除了履約保證之外，並進一步針對禮券發行人與持有人間，常見之不公條款加以規範，諸如使用期限、禁止找零條款、片面變更契約權利、廣告僅供參考等諸多對於消費者不利之不合理定型化契約條款，均已禁止其出現於禮券之使用簡則上。 日本法與美國之各州法，對於商品（服務）禮券均以法律位階定有相當之規範。就日本法而言，係以「預付式證票規制法」為規範依據，主要針對所有預付型消費，並有發行證票或其他類似性質之自然人或法人加以規範，著重在行政機關對於禮券發行人之控制，發行人在發行前須向主管機關報備發行之數額、已發行未兌現之禮券數額等。此外，並將禮券發行分為二種，一為自家發行，一為第三人發行，在第三人發行之禮券，並且須經主管機關核可始得發行。 至於美國州法之規定，大多數均係針對使用期限與服務費用等契約內容加以規範，並且特別要求發行人對於類似之契約條款，均必須踐行相當程度之揭示義務，使消費者在購買禮券之時，得以清楚知悉條款之相關內容。但美國之各州法尚未要求發行人發行禮券時，必須經過主管機關之核准。 我國對於商品禮券之規範，則與日本法及美國法有部分相同之處。消保會審議通過之定型化契約應記載事項與不得記載事項，並未要求發行人之資格與發行數量須事先經過許可，因此與日本法規範不同，但與日本法相同之處在於要求發行人提供履約保證；除了履約保證之外，定型化契約應記載事項與不得記載事項禁止禮券上記載使用期限、禁止收取服務費用，則與美國多數州法相同。 在此波對於禮券管制之浪潮中，引起最大爭議的，無非係要求禮券發行人提供履約保證制度。目前「商品（服務）禮券定型化契約應記載及不得記載事項（草案）」所提出之履約保證制度共有四種，分別為信託專戶、金融機構保證、同業相互擔保與同業禮券聯保，禮券發行人可由其中選擇一種作為發行禮券之履約保證。 要求禮券發行人提供履約保證制度，並非我國所首創，日本預付式證票規制法為了保障消費者之權益，規定在符合一定情形下，發行人須將未兌換禮券之一部分提存，以作為禮券持有人之保證。美國法雖未做相同之規定，但因美國定有統一未請求財產法（UUPA），將禮券納入被推定拋棄財產之範圍，即禮券自發行之日起經過三年，持券人若未向發行人或其指定之人主張權利者，發行人因發行禮券所得之利益，須繳回州政府之共同基金，換言之，發行人本身並不得享受未兌換禮券之利益。 履約保證提出之初，引起企業經營者相當大之反彈，但擺在眼前的事實是，企業經營者一家又一家的做起「印禮券，換現金」的吸金行為，然後不當擴張營業，在經營不善之下，拍拍屁股走路，將所有之現金放在自己口袋，卻犧牲了弱勢的消費者，若任由此情形持續下去，契約正義何在？ 本文認為，履約保證實行之初，短期內或許會增加企業經營者之經營成本，但就宏觀之角度而言，必使消費者之權益因受到保障，而更提高禮券的商業信用，使其流通及接受度大增，長期下來對於禮券發行人而言，亦不可謂不利。除此之外，無論採行何種方式進行履約保證，正本清源之道，仍應由禮券發行之數量控制加以著手。蓋禮券之發行對於發行人而言，係屬負債，因此公司之發行禮券，更須衡量發行人之營業情形，審慎為之，以降低自身之營業風險，對於商業信用亦不致無限制之大幅擴張。 禮券已儼然成為吾人生活範圍之一部分，透過禮券的購買贈送於人，對於送禮人而言，可以省卻挑禮物之麻煩，對於受贈人而言，則可藉此選擇自身喜愛之禮物，可謂一舉數得，但若因為禮券之使用受到限制，甚至無法使用，勢必降低消費者購買禮券之意願。「商品（服務）禮券定型化契約應記載及不得記載事項（草案）」之公佈，或許在施行之初，可能對於發行人有若干不便之處，惟就長期看來，此卻可間接更增強禮券之流通性與信用性，企業經營者若能夠體現此點，必可創造其與消費者間之雙贏局面。

法律衝突係國際私法之主要研究對象，凡涉外法律關係所應適用之法律，必與兩個以上之國家法律發生牽連，究應適用何國法律以為解決，此乃國際私法所欲研究之課題，因此，尋求妥適之準據法，應為國際私法學研究重心之一。而不同之法律關係，例如：結婚之方式、夫妻財產、監護、遺囑、侵權行為、契約等等，在尋求連結因素（Connecting Factors, Points of Contact）之際，均有其各自考量，或與主體（Subject）有關，或與客體（Object）有關，或與行為（Action）有關，或與當事人之意思有關。 就有價證券處分行為之準據法而言，因跨國金融業務之蓬勃發展、有價證券之無實體化發行、集中保管及帳簿劃撥交易之普及運用，或有價證券之實體權利證書由集中保管機構統一保管，交易時不必實際移轉有價證券權利證書之實體，甚至發行人發行有價證券，並不發行實體證書，有價證券係直接在網際網路上，以虛擬之數字交易，直至有價證券賣出變現，並且投資人至金融機構或提款機提領現金之那一刻，該財產始轉變為有形之實體鈔票，此致傳統與「客體」及「行為」有關之「物之所在地」或「權利成立地」連結因素，面臨空前挑戰，從而在國際金融需求下，不得不有所調整，以尋求更為妥適之準據法。本論文即在說明有價證券處分行為之傳統準據法為何？其有何缺失？在現代有價證券之交易架構下，哪些有價證券不宜再適用傳統之準據法，而宜採取如何之新準據法？ 本論文於第一章敘述所欲解決之問題、研究動機、目的、方法後，即依下列順序鋪陳分析，以求獲致研究成果。 本論文之第二章，擬先敘述有價證券處分行為之傳統準據法，包括有價證券之概念、處分行為之意義、有價證券處分行為傳統之準據法為何，以及在實務上，傳統之準據法有何窒礙難行之處，並藉此釐清需重新探詢其準據法之有價證券有哪些，或符合何種特徵之有價證券，係有必要重新檢討並特別另行規定其準據法者，復接續於第三章中，說明當代跨國有價證券之交易架構，以及可能做為新準據法有哪些，以便後面各章之論述，能針對不再適合適用傳統準據法之有價證券，提出新準據法之立法論。 在理解具有何種特徵之有價證券，始有特別規定其處分行為準據法之必要後，本論文於第四章開始探究應如何獲致妥適之準據法？在探討何為妥適之準據法前，其先決問題，係究竟應以何種原則或態度，來找尋妥適之準據法？申言之，即究竟應採行剛性或彈性之選法規則？因此本論文擬於此章中，將特別說明時下流行之彈性或開放性選法規則，似無法全面適用於所有國際私法領域，其中特別注重預見可能性，以保障交易安全之案件，尤需適用剛性選法規則，而需單一而固定之準據法，基於同一原理，反致理論亦不適用於有價證券之處分行為。此際準據法之規定，並非實現實體法規之價值判斷與利益衡量，而係金融政策之工具或手段，因此亦需附帶論述國際私法之工具論，並彰顯「選法規則實體法化」之論點有時而窮。 承接本論文第四章，在理解為達金融政策及交易安全之目的，致有價證券之處分行為，需單一而固定之準據法，並排除反致之適用後，本論文第五章開始尋找究竟採用何準據法較為適合？首先應觀察相關學說、先進國家立法例及國際公約，俾明瞭國際走勢趨向。 分析國際趨勢及相關學說後，本論文於第六章檢討我國涉外民事法律適用法之草案條文，並於第七章總結論點，並提出能與國際接軌，且符合我國法制之立法論供參。

有價證券借貸已成為證券新興市場不可或缺之工具，其在於滿足現行證券市場因各種原因所形成之缺券需求，例如履行買賣交割義務、策略性交易需求、履約之目的等。本文嘗試著先行介紹整體有價證券借貸行為之意義、類型、契約之性質，成立、效力及法律行為之結束，同時說明臺灣有價證券借貸市場之發展演進，以一窺有價證券借貸行為之概略風貌，進而剖析探討臺灣證券市場現有之有價證券借貸制度，共計五種，包括有臺灣證券交易所之借券系統、證券商之有價證券借貸業務、信用交易之融券、證金事業之有價證券借貸業務及集保事業之交割需求借券，作為本文之主軸。 全文共分七章，除於第一章，說明本文之研究動機與目的、研究範圍與內容外，分別就有價證券借貸之法律行為、我國有價證券借貸之歷史沿革、我國有價證券借貸之基礎架構、國外有價證券借貸制度介紹及現行實務作業探討，為第二章至第六章之內容，最後於第七章提出檢討及建議，俾作為臺灣有價證券借貸市場法制之研究。

營運資金管理的良窳，攸關企業的成敗，對公司的獲利及風險性有很大的影響。當營運資金過量時，易造成閒置資金、流動資產固定化、資金運用無效率，不僅損失利息、降低利潤，甚至易造成不當投資。而當營運資金不足時，將錯失投資良機，無法如期償還短期負債，造成公司信用地位下降，亦無法應付突發事故或為求緊急調度需求，而無法考慮資金的品質及未來成本的負擔，不斷累積對高成本資金的使用，使企業喪失競爭力，甚至導致破產，如何管理營運資金，使其保持在最適水位，實為公司財務管理的重要課題。 本研究以89年3月底以前的上市上櫃電子公司為研究對象，以問卷及實地訪談方式進行研究，比較理論與實務的差異，並了解資訊電子業在營運資金管理上所面臨的問題，進而尋求解決之道。研究後得以下結論： 1. 存貨的控制制度仍偏向採用傳統的安全存量及再訂購點方式。 2. 在編製現金預算時偏好採用現金收支法，乃因現金收支法單純且能因應資訊的改變立即做調整。 3. 營運資金管理的程度愈高，公司的財務績效愈佳，唯在系統業因產業變化大，產品價格下跌快速，營運資金管理的投入僅有助於其管理效率的提升，對財務績效的影響較不明顯。 4.營運資金管理的投資水準愈緊縮，其財務績效不一定愈佳。 5.營運資金融資政策愈積極，其財務績效不一定愈佳。 6.營運資金管理的財務比率愈佳，公司的財務績效不一定愈佳，不過各產業可藉由改善其關鍵的財務比率，以提升其財務績效。在系統業其關鍵的財務比率為應收帳款週轉率、流動比率及速動比率；在關鍵零組件業則是負債比率及存貨週轉率。 7.應收帳款讓售已漸成為出口商避險與融資的新工具，亦為票貼、L/C之另類選擇，尤其在有新客戶及信用不明的客戶時，可藉由應收帳款讓售，來達到對客戶徵信、轉嫁風險及融資的目的，故為一值得推廣的新工具。 8.浮游量的使用只是一個理想，財務部門仍以保守的方式來從事營運資金的管理，以免讓公司暴露在跳票、週轉不靈的風險中。 9.融資政策有其最適規模，但在因應短期需求時，通常會採超貸方式，以備不景氣之需。

我國考察先進國家之金融體系架構，發現外國非銀行業務（Non－bank business）已行之有年、蓬勃發展。是以開放融資公司設立，為民國八十四年亞太營運中心計畫（金融中心部分）執行事項之一，嗣於八十七年因受亞洲金融風暴之影響而暫緩辦理。九十一年間考量國內外經濟環境之變化，為使企業與個人融資管道多元化，並發展國內非銀行業務等因素，爰再研究開放融資公司設立相關事宜。經建會乃透過二階段之委託研究，邀請專家、業者，與經濟部、財政部等相關機關研擬後，於九十三年五月間完成「融資公司法」草案之確定版本，六月十四日經行政院經建會第1178次委員會議討論通過，八月十九日於行政院院會完成初審，而九十四年三月三十一日經濟部修正後再送行政院，俟行政院最後審議。 融資公司法制對法律人而言，係一全新之領域，本文乃係探討融資公司法制之理論體系，釐清相關規範之基本內涵與概念，以提供後續學理討論及與本議題相關之專業人士參考。又他山之石，可以攻錯，故本文整理分析外國立法例，尤其是日本法，以做為我國融資公司法草案之借鏡，俾利提出最適於我國情狀以及需求的法解釋論與立法論，亦可成為訂立相關法規及面對實務問題之酌參。在比較法例上觀察鄰近我國的日本，因其「非銀行（Non-bank）業」（稱「貸金業」）發展歷史已有相當時日，故對之制訂有所謂的「貸金三法」。該等法律因應著日本貸金業制度陸續產生的社會、法律問題，屢屢增加規範密度，此應可對我國尚在法制化過程的融資公司法草案帶來許多啟發。至於我國融資公司法草案興利防弊之立法芻議，本文將由淺而深的參酌日本法與我國相關財經法律以對照表形式廣為比較說明。並就融資公司制度實務，不僅針對融資公司法架構下之融資業務，甚至是雖非受融資公司法草案規範，惟咸信為將來主要業務者之經營型態及法律關係做研究分析，藉以理出一套最適於我國國情之融資公司法制。最後點出將來制度調整之方向及展望。 綜觀民國八十四年討論融資公司相關議題至今業已十個年頭的法制化過程，隨時空環境之轉換下，融資公司法草案內容迭有變遷。惟檢視目前經濟部融資公司法草案，似仍有未臻完善、尚須補足之處。諸如融資公司法草案第三、第十二條「融資性交易」之定義是否妥適？相關配套措施能否與實務運作情形配合？現行實際經營融資業務之公司改制為融資公司誘因為何？主管機關依融資公司法草案所採之管理模式是否適宜？對金融秩序之建構又有無正面之效應？凡此種種，除於經濟層次上有其重要性外，法律層面上之探究即為本文觀察建議重點所在。