本文嘗試以訊息理論中的代理模型來探討台灣在今年(2005,民國94年)將承銷舊制改為新制，對國內初級市場以及當中參與者(包括初次上市公司、公司原大股東、投資人以及承銷商四者)的影響。 經過本文從模型建立、推導和結果之比較分析後發現，事實上，金管會所欲解決國內初級市場的許多不合理問題，最後可以歸納成為兩大問題：一、如何讓承銷商解決公司與投資人之間資訊不對稱的問題？該問題表現在承銷價被低估，或是公司欺騙投資人其真實獲利類型來取得額外之獲利上。二、如何讓公司可以在上市時，真正拿到所募集之資金並且做妥善運用？該問題表現在承銷價被高估，或是原大股東在公司上市時賣老股所能得到之獲利上。 透過本文模型證明，藉由觀察新舊制下承銷價、原大股東以及公司獲利來源的變化可知，新制實施的各種長短期措施，例如短期下強制公司必須以新股承銷(解決問題一)、要求承銷商運用專業審核監督公司的營運概況(解決問題二)，長期下則透過承銷商分級管理制度(解決問題二)等，只要金管會確實執行，的確能讓初級市場最主要的兩大問題得到解決，最終還可達到完全資訊狀態。 但是，本文觀察發現，上半年整個初級市場的概況只能以「冷清」兩字來形容，因此繼續從新制實施的短期角度來看，考慮初級市場四種參與者所增加的各項成本，包括發行成本、資訊揭露成本等，以及其在適應新制時所造成新的衝擊與影響，包括公司額外募得之資金運用不當、每股盈餘遭稀釋之衝擊等等之後，本文發現經過初級市場四種參與者的交互影響，則最壞情況為發生「短期獲利低類型公司被逐出初級市場」的現象，並導致初級市場失靈而失去其所能帶給公司作為籌資管道之功能，這便可解釋為何初級市場近來會有如此冷清的情況。 因此本文建議，未來新制應做適度修正，例如降低公司上市時的成本、提供更大的誘因讓承銷商願意承做上市案件，避免初級市場發生失靈的可能；最後若再加上金管會確實長期下來公平客觀的執行承銷商分級管理制度，解決承銷商過度競爭之情況、讓投資人有信心願意相信承銷商會替其解決資訊不對稱的問題，則新制對整個初級市場以及參與者而言，將可帶來正面的效果與助益。 事實上，本文在研究過程中發現，國內承銷制度變革多著重於增加消極外部監督力量，並強調解決投資人與公司之間資訊不對稱的問題；但是本文以為，未來承銷制度還可走向實施能夠創造積極且為內部自發性監督力量的措施，且亦應設法解決承銷商與投資人、承銷商與公司之間資訊不對稱的問題才是，因此本文提出：一、在讓承銷商恢復專業方面，除了先前所提減少消極外部監督力量之衝擊，應設法再擴大承銷商的獲利來源和增加其本身積極內部監督之力量，例如培養出特有的服務項目尋求專業化或是選擇提供多種服務達到範疇經濟效果，以及品牌建立等；二、在解決公司與投資人之間資訊不對稱的問題方面，除了透過承銷商，本文認為還可藉由公司本身品牌之建立創造出自我監督力量，以及讓國內投資人從以散戶為主體到組成團體，形成類似法人之概念創造另一個外部監督的力量。三、在讓公司可以真正拿到上市時所募集之資金並做妥善運用方面，除了新股發行，本文建議，公司在使用新制上市時應了解到不能再沿用舊制的思考模式，須事先規劃如何降低新制帶給公司的衝擊，至於上市後，尚須透過完善的公司治理制度，來健全整個公司資金運用情形，因此金管會在對承銷制度進行改革的同時，也應考慮是否亦須適時修改出更完善的公司治理制度，藉由同時對公司上市前後之行為做完善的規範，相信能讓承銷制度的改革達成更顯著的效果。 藉由以上三方面之建議，本文希望能夠更迅速有效的解決國內當前初級市場所存在的不合理問題，並讓其在未來朝著更健全的方向發展，進而使得國內整個資本市場達成質與量皆提升的目標。

本研究主要探討借殼上市公司之財報品質是否與差異一般上市公司有明顯差異，分析中國借殼上市公司財務報表品質是否較其他公司差，並進一步驗證借殼上市規則修訂是否對公司之財報品質造成顯著影響。研究樣本以2005年至2015年在美國紐約證券交易所(NYSE)、全美證券交易所(AMEX)與那斯達克證券市場(NASDAQ) 159家借殼上市公司為研究對象，並以相同產業、相同公司規模配對159家一般上市公司。本研究以裁決性應計項目作為財報品質的代理變數，並將借殼上市公司拆分成中國借殼上市公司及非中國之借殼上市公司，再加入規範修訂因子，藉以衡量中國借殼上市公司於修訂借殼上市相關規範後財報品質提升幅度是否大於非中國之借殼上市公司。實證結果顯示借殼上市的財務報表品質明顯差於配對公司，且中國借殼上市公司的財務報表品質明顯劣於非中國之借殼上市公司。在加入借殼上市規則修訂因子後，借殼上市公司財報品質改善幅度明顯大於配對之一般上市公司；比較中國借殼上市公司、非中國之借殼上市公司及配對公司在借殼上市規則修訂前後本身財報品質變化，發現三類公司前後財務報表品質皆有顯著提升，然而在提升幅度上中國借殼上市公司與非中國之借殼上市公司並無顯著差異。 / Based on a study sample consisting of 159 reverse merger firms and their matching U.S. public companies (according to industry and firm size) listed in NYSE, AMEX, and NASDAQ from 2005 to 2015, we study the impacts of the 2011 listing-rule revision on the financial reporting quality of reverse merger firms in the US. More important, using discretionary accruals as the proxy of financial reporting quality, we ask if the financial reporting quality of Chinese reverse merger firms is worse than the non-Chinese reverse merger firms. Our empirical results show that the financial reporting quality of reverse merger firms is out-performed by their matching U.S. counterparts, and the financial reporting quality of Chinese reverse merger firms is, in general, inferior to the non-Chinese reverse merger firms. Post the 2011 listing-rule revision, we find that the financial reporting quality of reverse merger firms is better than their matching U.S. firms after controlling for the regulatory factor; in particular, we find that the China reverse merger firms, the non-Chinese reverse merger firms, and the matching U.S firms, all exhibit significant improvements in their financial reporting quality. However, this incremental gain in financial reporting quality seems indifferent between the China reverse merger firms and the non-Chinese reverse merger firms.

abstract: 在现代企业的运营过程中，构建高效的高管激励机制已经成为提高公司治理水平的关键。但对于我国建筑行业上市公司而言，由于受到宏观经济、政策环境特别是行业性质等内外部因素影响，建筑业企业高管激励与企业绩效传导机制有其特殊性，其有效性还有待检验。从现有研究文献分析看，总体上高管激励机制与公司业绩关系的研究结果并不一致，就建筑行业而言，还鲜有实证研究文献。本文以我国建筑业上市公司为研究对象，对建筑行行业高管激励机制与公司绩效的相关性展开实证研究，具有理论价值与实践意义。 本文依据“规范研究-实证检验-对策分析”的研究路径，主要可以分为三大部分：首先，通过规范性研究，文章梳理了相关理论基础与研究成果，揭示了当前我国建筑行业上市公司高管激励机制的建设水平，构建了高管激励与公司业绩关系研究的理论框架。其次，实证研究方面，文章运用我国110家A股建筑上市公司2013-2018年相关数据进行了描述性统计、相关性检验与多元回归分析。研究结果发现，我国高管短期薪酬激励与企业绩效正相关；建筑企业的高管长期持股激励机制不健全；短期薪酬激励对企业绩效的正影响在国有控股企业比在非国有控股企业更强；短期薪酬激励对企业绩效的正影响在大型企业比在中小型企业更强。实证检验结果与理论假设并不完全一致，可见我国建筑上市公司的高管激励机制尚不能够充分发挥作用；最后，综合考虑理论分析与实证检验的结果，为提高公司业绩，剔除实际控制人，本文认为我国建筑企业应该坚定高管激励可以提高企业绩效的认识，但针对不同业务类型、产权性质和生命周期中不能一概而论，应结合企业实际情况应该采取不同的激励方式。 关键词：高管激励；企业绩效；建筑行业；上市企业；含金量 / Dissertation/Thesis / Doctoral Dissertation Business Administration 2020

abstract: 企业作为社会经营活动的重要主体，其日常经营管理及决策行为有很大研究价值。上市公司作为各行业优质企业的龙头，其行为决策更值得人们关注和研究。而在企业财务管理中的现金管理事宜上，包括很多上市公司在内的企业决策及行为仍然非常传统。长久以来，企业现金管理等财务管理相关的理财行为并未受到商界和学界的足够重视，以上市公司为代表的优质企业，到底如何开展合适的现金管理成为现实问题。而在当下中国可供企业实际选择进行现金管理的金融产品中，除了传统的存款产品和银行理财之外，实际上以货币市场基金为代表的公募基金产品也是上市公司等企业进行现金管理非常合适的选择。 以货币市场基金为代表的公募基金具有许多特色及优势，其各项交易及持有成本较低，由基金管理公司中专业的基金经理进行投资组合，有利于分散投资，降低风险。同时，货币市场基金等固定收益类的开放式公募基金产品流动性佳，风险较低，交易方便，收益可观。此外，企业投资公募基金产品的收益全额免征企业所得税。所以企业在现金管理中选择货币市场基金等固定收益类的开放式公募基金，既可以进行资产的保值增值，还可以进行合理税收筹划，是众多企业进行现金管理的良好方案之一。本文就将试图研究中国市场中的货币市场基金等公募基金产品在上市企业现金管理选择中的发展演变。 本文以货币市场基金等公募基金产品和中国A股上市公司为主体，分析相关基金产品在中国上市公司现金管理中是如何发展演变的，具有理论创新意义和实际意义。本研究可以为上市公司的现金管理行为决策提供一定帮助，也可以为基金产品的管理人及代销机构提供不同的路径选择参考，获得差异市场竞争优势，提升公司和行业价值 关键词: 公募基金、货币市场基金、企业理财、上市公司、现金管理 / Dissertation/Thesis / Doctoral Dissertation Business Administration 2020

本篇論文，共約六萬字，分為六章，除第一章對研究動機、研究目的、架構、方法及 範圍作概略的介紹外，其餘諸章簡要內容如下： 第二章將評估目前台灣企業的總體經營環境，從儲蓄與投資的差距及台灣民營企業之 勿務狀況觀點來推論，為何台灣企業要進入資本市場？並從社會經濟觀點評估股票市 場對企業集資與社會均富的貢獻。 第三章從企業個體的觀點看進入資本市場前應考慮之因素及如何進入資本市場？並評 估其他已上市公司之上市績效。 第四章調查並探討目前阻礙公司上市之外利因素及鼓勵上市之有利因素是那些？並分 析上市意願不同之公司其主要的差異在那裡？ 第五章從政府之觀點探討應採取那些措施以鼓勵優良公司上市及排除阻礙公司上市之 不利因素。 第六章綜合本研究之結果提出結論與建議。

本論文主要目地是在研究財務比率對上市公司發生下市事件之預測。我們運用歷史事件研究法和Cox迴歸模型去研究上市公司發生下市事件之原因。同時，我們也針對Cox迴歸模型和Logit模型在發現對下市事件有顯著影響的財務比率作比較。 / This study applies the event history analysis and the Cox regression model to examine the causes of firm delisting, and also compares the performance of the Cox regression model with that of the logit model in detecting factors that have a statistically significant impact on the delisting event. The empirical results show that the hazard rate of firm delisting increases with the ratio of current liabilities to current assets, a binary variable indicating if the total liabilities of a firm is greater than its total assets, and a binary variable indicating if the net income of a firm was negative for the last two quarters, while the hazard rate of firm delisting decreases with increases in the firm size and the ratio of funds provided by operations to total liabilities.

本文所使用信用風險評價模型為KMV公司用以衡量未上市公司之違約風險的PFM模型(Private Firms Model)，主要的研究標的為美國未上市產險公司。此模型最主要的目的在求出公司的資產市值及資產市值報酬率波動度，並假設資產市值的變動遵循標準幾何布朗運動，因此在產險公司的資產市值小於某值後，該公司即算違約，其中資產市值平均與該值的距離稱為違約距離。而未上市產險公司缺少股價資訊，因此無法用一般的選擇權評價公式求得資產市值及資產市值報酬率波動度，所以先使用可以衡量上市產險公司資產市值的KMV模型(Moody's KMV EDF□)，找出上市公司的資產市值及資產市值報酬率波動度，再找出財務比率與兩者的關係，最後再將這層關係套用到未上市產險公司，如此可以求得未上市產險公司之資產市值及資產市值報酬率波動度。 本文經過實證研究過後，發現套用從1991年到2000年上市產險公司資料中找出的關係，代入2000年的未上市產險公司資料來預測公司於2001年是否違約，其結果發現準確度並不高；接著且再以違約距離和少部份財務變數做為預測模型，代入2001年資料，以預測2002年未上市產險公司的違約與否，其準確率也與先前相近，兩者的解釋能力約都只有六成到七成，雖然如此，還是可以發現違約距離在解釋能力上還是有一定之貢獻，如果可以將違約的樣本群數量□加，應該可以提升預測的準確度。 / This theme is to measure the default probabilities of private P&C firms’ default in the U.S A. The model this paper used is called PFM (Private Firms Model). The asset value and asset volatility could be found by this model, but we must assume that the asset value will follow General Brownian Motion. After finding asset value and asset volatility, the next step is to find the default point. The distance between the expected asset value and the default point is DD (Distance to Default). However, the private P&C firms lack the relative stock information, so the Black-Scholes Option Pricing Model couldn’t be used. In order to find the relationship between the private firms’ asset value and asset volatility, we can use Moody's KMV EDF□ (Expected Default Frequency) credit risk pricing model to measure the public P&C firms’ asset value and its volatility and find the relationship between those and firms’ financial ratios. Using the public firms’ relationship on private firms, the distance to default of the private firms can be found. Through the empirical research, the correct rate of this model on the private P&C firms in the U.S.A is low. Besides, let DD and other financial ratios be the variables to forecast the next year, the correct rate is still low, but we can find that DD’s ability to explain the default probability is 60~70%. Therefore, we can say DD is still the useful variable and if the sample size of default firm can be increase, the correct rate may be promoted.

本研究試圖以外部監控機制及高階管理團隊為出發點，探討兩者與經營績效之關係。外部監控機制變數如何與高階管理團隊變數交互作用，包括樣本敘述統計之基本分析、相關分析、迴歸分析及整體模式之檢測討論。 在自變項與應變項的關係間，外部監控機制正向影響經營績效，其中以機構投資人構面對ROA及ROE顯著。而高階管理團隊對經營績效的影響不成立，但TMT功能背景異質性對營收成長有顯著的正向關係。 在調節變項的效應方面經實證發現，機構投資人持股比例*TMT規模、分析師追蹤人數*TMT教育程度、機構投資人持股比例*TMT教育程度都對ROA及ROE達到p=0.05顯著水準，同時TMT規模與TMT教育程度這兩個變數與外部監控機制交互作用後，加入迴歸模型可以提高模型的解釋能力，因此驗證TMT規模與TMT教育程度作為調節變項為成立。TMT規模與TMT教育程度顯著干擾外部監控機制與ROE及ROA間的關係。

民國91年1月2日啟動交易的「興櫃市場」，提供投資者一個合法、安全及透明的未上市（櫃）股票交易市場，而依台灣證券交易所(TSEC)上市審查準則及櫃檯買中心(OTC)上櫃審查準則之規定欲申請初次申請上市（櫃）股票之公開發行公司，必先登錄興櫃股票，並掛牌交易達六個月以上，先熟悉市場交易規則及充分透明的資訊揭露，進而才有資格申請成為上市櫃公司。然興櫃市場是否具有「價格發現」機制，又影響其申請上市櫃(IPOs)股票蜜月現象因素為何，係本研究之探討重點。 本研究主要探討興櫃公司初次申請上市（櫃）(IPOs)股票蜜月現象及其影響因素，研究目的在於「暸解檢驗興櫃公司從興櫃登錄至申請上市（櫃）（IPOs）期間是否存在超額報酬，並從公司基本因素、公司於興櫃市場表現因素、公司上市（櫃）時條件因素、市場景氣與制度因素與公司治理因素等五大類，瞭解其對於IPOs蜜月現象的影響。此外，並以實際登錄興櫃公司申請上市櫃進度，從興櫃股票在登錄興櫃日、上市（櫃）送件日、上市（櫃）審議委員會通過日等三個不同時點的兩個超額報酬，相對於上市（櫃）審議委員會通過日至上市（櫃）掛牌日這段期間之超額報酬的影響。另解析個案公司SWOT分析結果，探討個案公司相對於其所面對外部環境之機會與威脅，以及公司內部環境所具備的優勢與劣勢等相關影響因素。 本研究運用複迴歸分析，得到實證結果發現興櫃申請上市(櫃)公司： 1.「登錄興櫃日至上市（櫃）送件日之超額報酬」主要與產（行）業別、興櫃交易天數、登錄興櫃日至上市（櫃）送件日之大盤漲幅、會計師事務所聲譽等因素有關。 2.「上市（櫃）送件日至審議委員會通過日之超額報酬」受到公司成立年數、興櫃交易天數、稅後EPS、登錄興櫃日至上市（櫃）送件日之大盤漲幅、上市（櫃）送件日至審議委員會通過日之大盤漲幅的影響。 3.「審議委員會通過日至上市(櫃)掛牌日收盤價之超額報酬」與產（行）業別、興櫃個股日平均成交金額、興櫃交易天數、中籤率、承銷價、登錄興櫃日至上市（櫃）送件日之大盤漲幅、上市（櫃）送件日至審議委員會通過日之大盤漲幅、審議委員會通過日至掛牌日收盤價之大盤漲幅、首五日無漲跌幅限制、會計師事務所聲譽有關。 4.「議定承銷價至上市(櫃)掛牌日收盤價之超額報酬」則是受到公司成立年數、興櫃交易天數、承銷價、稅後EPS、首五日無漲跌幅限制等變數的影響。 除上述影響因素外，個案分析興櫃申請上市櫃(IPOs)公司可發現若該公司在產業皆具有領導地位、產品當紅有競爭利基（如ＩＣ設計等）具有國際競爭力及成長潛力、掌握關鍵研發創新技術、營收或獲利不斷成長、有較高毛利率及稅後每股盈餘、部份有富爸爸資源支持及垂直整合從與外資青睞，從登錄興櫃經審議委員會到上市（櫃）掛牌皆有超額報酬現象。 / Emerging Stock Market, which was started the transaction on January 2, 2002, provides the investors a legitimate, safe and transparent stock transaction market of unlisted company. According to the listed examination criterion of TSEC and OTC, an initial public offerings (IPOs) company has to be listed and transacted on Emerging Stock Market for over than six months to be familiar with the transaction rule of market and disclose the information of the company fully transparently. Then it has the admissibility of applying to transfer to listed market. This thesis mainly explores the honeymoon effect of IPOs stock and its influence factors. The five purposes including: 1. To examine whether there is exceed return when an emerging company transferring to an IPOs company. 2. To discuss the influence to the exceed return of IPOs by the five group factors, including the company fundamental, the performance in Emerging Market, the conditions of the company at IPOs, the market situations and systems, and the company governance. 3. To discuss the influence to the exceed return of IPOs by the two time period factors between the three time points: listed day in the Emerging Market, the apply day to TSEC and OTC, and the day the application approved by Examination Committee of TSEC or OTC. 4. To give SWOT analysis (combined with five forces analysis) in the case studies to explore, of the target companies, the opportunities and threats of the external environment and the strengths and weakness of the internal environment. 5. To apply the exploration in Purpose 1, Purpose 2, and Purpose 3 to the target companies in the case studies. By using multiple regression model, we found the following results: 1. The exceed return from the listed day in Emerging Market to the apply day to TSEC or OTC is related to the industry, the days staying in Emerging Stock Market, the performance of TSEC index, and the reputations of accountant business offices. 2. The exceed return from the day applying to TSEC or OTC to the day the application approved by Examination Committee is related to the company age, the days a company staying in Emerging Stock Market, the EPS after tax, and the performance of TSEC index. 3. The exceed return from the day the application passed by Examination Committee to the closing price at listing day is related to the industry, the average amount of transaction in Emerging Stock Market, the days a company staying in Emerging Stock Market, the transaction lot size, the stock offering price, the performance of TSEC index, the 7% price limit has been cancelled under the new underwriting system in five trading days after IPO, the reputations of accountant business offices. 4. The exceed return from the IPOs price to the closing price at listing day is related to the company age, the days a company staying in Emerging Stock Market, the stock offering price, the EPS after tax, the 7% price limit has been cancelled under the new underwriting system in five trading days after IPO. Besides the above factors, we found, from the case studies, that IPO companies have the exceed return when they possess: the leadership in the industry, the international competitiveness and growth potential of their niche products, the key creative technology of R&D, the continuation growing of revenue and profit, the higher profit rate and the EPS after tax, the support of the parent group, and the foreign capital investors.

中國新上市公司（Initial Public Offerings，以下簡稱IPO）上市後經營績效大幅衰退之現象時有所聞，IPO績效變化不僅影響投資者的利益，也攸關轉型經濟過程中，中國證券市場能否有效引導社會資源的配置。本研究調查2001年至2005年間，在中國深圳以及上海交易所A股市場IPO公司經營績效變化以及可能原因，延伸討論保薦制度及政治關聯對前述現象的影響。首先測試樣本公司上市前後經營績效之差異，並調整同業平均數。實證結果指出，上市後兩年ROA及ROE(無論是否調整產業因素)皆不如上市前兩年，杜邦分析發現獲利能力衰退是造成財務績效衰退的主因。 保薦制度於2004年2月1日正式施行，藉由提升保薦人及保薦機構的執業水準，以建立市場約束機制。本研究依保薦制度實施及政治關聯分別分組，採用分群組T檢定與Wilcoxon做差異分析。實證結果顯示保薦制度下IPO公司上市前的各項財務績效較佳，顯示其能篩選體質較好公司上市；而上市後績效衰退的情形也較為趨緩，中介機構制衡機制有所發揮。政治關聯度低的低國有股公司在上市前的各項財務績效指標較高國有股公司好，推論政治關聯可能影響上市機會，使其上市前需極大化自身績效；相對而言，上市後較難維持績效。 進一步分析績效衰退原因，本研究比較各期間IPO公司各項應計數變化。實證結果顯示。整體而言上市後總應計、流動應計數、營業相關應計數以IPO當年呈倒V型，有上市後反轉的現象，並與經營活動現金流量變動呈反向變動，推論與盈餘操縱有關；保薦制度的在應計數反轉現象沒有顯著抑止效果，而政治關聯度低的IPO公司亦沒有顯著操縱應計數的現象以極大化上市前經營績效。最後，代理問題探討中結果顯示，董監持股變動以及大股東持股變動與績效衰退顯著相關，符合利益一致假說。 / The article investigates whether there is a significant change in financial performance of firms after they went to public for the period between 2001 and 2005 in China A –share market. First, we use ROA and ROE as main performance index. The results indicate a significant decline in ROA and ROE. Following Du Pont framework, return on sales is the most important reason about the decline. Second, we find under new Sponsor’s System, IPO firms had better perfomanace before they went public and they suffered less declined after IPO. We also find the low political connection firms maximize financial performance before they went public to win the IPO opportunity, and they hardly maintain operating performance. At last, we examine the reason for financial performance decline. We compared the change between accruals and operating cashflow the period of IPO for inspecting wether earnings management existed. The empirical results indicate IPO firms maximize accruls when IPO.This study also indicates a significant correlation between post-IPO performance and agency problem.