隨著赤道原則概念的推行，銀行的授信決策中，逐漸考量公司的環境、社會、公司治理等面向的表現，顯示企業社會責任表現已成為銀行風險評估的因素之一。因此，本研究以信用風險評等與銀行借款利率作為企業風險之代理變數，探討企業社會責任表現是否會影響信評機構與銀行對公司之預期風險。 在控制財務特性及公司治理變數下，本研究實證結果顯示：（1）企業社會責任負面表現（環保與安全、資訊公告、其他違法與違規及綜合指標面向）與信用風險評等呈正向關係；（2）企業社會責任負面表現（其他違法與違規面向）與銀行借款利率呈正向關係；（3）額外之測試顯示，長期借款利率較短期借款利率更能反映企業社會責任對利率的影響。綜合上述分析結果，信評機構及銀行皆會將企業社會責任負面表現視為風險因子，提升公司信用風險評等及借款利率，使得公司的融資門檻提高。 / With the promotion of the Equator Principles, environmental, social and governance performance of the business is becoming considerations for bank loan decisions. It shows that corporate social responsibility has been one of the factors for risk considerations. Therefore, our study uses credit rating as well as loan rates as proxies for business risk to investigate whether the CSR performance affects the risk anticipation of banks and credit rating agencies. After controlling firm-specific and corporate governance factors, we find that: (1) A significantly positive association exits between CSR negative performance (environmental protection and safety, information announcement, other violations and the whole) and credit rating; (2) A significantly positive association also exits between CSR negative performance (other violations) and loan rates; (3) the analysis of additional tests indicates that CSR negative performance has greater effect on long-term loan rates than on short-term rates. To sum up, the CSR negative performance is one of the risk factors for banks and credit rating agencies to increase the credit rating and loan rates, simultaneously raising the financing threshold for the business.

過去實證研究發現，資產的動態過程存在不連續的跳躍與大波動伴隨大波動的波動度叢聚現象而造成資產報酬分配呈現出厚尾與高狹峰的情況，然而，此現象並不能完全被傳統所使用幾何布朗運動模型與跳躍擴散模型給解釋。因此，本文設定資產模型服從Lévy 過程中Generalized Hyperbolic (GH)的normal inverse Gaussian(NIG) 和 variance gamma (VG)兩個模型，然而，Lévy 過程是一個跳躍過程，是屬於一個不完備的市場，這將使得平賭測度並非唯一，因此，本文將採用Gerber 和 Shiu (1994)所提的Esscher 轉換來求得平賭測度。關於美式選擇權將採用LongStaff and Schwartz (2001)所提的最小平方蒙地卡羅模擬法來評價美式選擇權。實證結果發現VG有較好的評價績效，此外，進一步探討流動性與價內外的情況對於評價誤差的影響，亦發現部分流動性高的樣本就較小的評價誤差；此外，價外的選擇權其評價誤差最大。另一方面從交易的觀點來看，次貸風暴後交易對手信用風險愈來愈受到重視，此外，近年來由於巨災事件的頻傳，使得傳統保險公司風險移轉的方式，漸漸透過資本市場發行衍生性商品來進行籌資，以彌補其在巨災發生時所承擔的損失。因此，透過發行衍生性商品來進行籌資，必須考量交易對手的信用風險，否則交易對手違約，就無法獲得額外的資金挹注，因此，本文評價巨災權益賣權，並考量交易對手信用風險對於其價格的影響。 / In the traditional models such as geometric Brownian motion model or the Merton jump diffusion model can’t fully depict the distributions of return for financial securities and the those return always have heavy tail and leptokurtic phenomena due to the price jump or volatilities of return changing over time. Hence, the first article uses two time-changed Lévy models: (1) normal inverse Gaussian model and (2) variance gamma model to capture the dynamics of asset for pricing American option. In order to deal with the early-exercised problem of the American option, we use the LSM to determine the optimal striking point until maturity. In the empirical analyses, we can find the VG model have better performance than the other three models in some cases. In addition, with the comparison the pricing performance under different liquidity and moneyness conditions, we also find in some samples increasing the liquidity really can reduce the pricing errors, at the same time, the maximum pricing errors appears in the OTM samples in all cases. The global subprime crisis during 2008 and 2009 arouses much more attention of the counterparty risk and the number of default varies with economic condition. Hence, we investigate the counterparty risk impact on the price of the catastrophe equity put with a Markov-modulated default intensity model in the second study. At the same time, we also extend the stochastic interest rate setting in Jaimungal and Wang (2006) and relax some restrictive assumption of Black-Scholes model by taking the regime-switching effects of the economic status, then use the Markov-modulated processes to model the dynamics of the underlying asset and interest rate. In the numerical analyses, we illustrate the impact of the recovery rate, time to maturity, jump intensity of the equity and default intensity of counterparty on the CatEPut price.

銀行或金融機構面對的風險眾多，包括信用風險、市場風險、作業風險、法律風險、系統風險與國家主權風險等。2001年公佈的巴塞爾新資本協定(Basel II)，對於信用風險有全新的規範，使得金融機構為了提升競爭力，而致力改革。國內銀行也需加強信用風險管理，減少壞帳，增加獲利，以面對全球化的考驗。 判斷公司違約情形是風險管理者的主要責任，管理者利用各種模式，加以評估公司狀況，而面對模式的不同，會產生不同的結果，使管理者缺乏單一指標，可供遵循。本研究以此為出發點，以統計模式構建組合預測，期能簡化管理者的決策過程。 首先介紹多種信用風險模式，及國內外相關實證。然後針對兩種信用風險模式，Z-score與Merton選擇權模式，研究在台灣的適用情形。Z-score代表公司財務資訊，為一個落後指標；Merton選擇權模式代表市場資訊，是一個領先指標；本研究將兩項指標應用Logit迴歸予以組合，期能得到一個較佳的指標。組合結果顯示，組合預測能夠整合Z-score與Merton選擇權兩種模式，得到一個較好的預測正確率，判斷公司是否可能發生危機。在危機發生前一年時，判斷正確率高達90%，但是離危機發生時點越遠，組合預測的結果會近似於鑑別分析結果，其主要原因為Merton選擇權模式的不適用。 本研究提出了若各種預測指標對同一家公司的信用風險評估不同，則可以經由組合預測，得到一個綜合結果，以減少指標間互相衝突所造成的差異，與風險作業人員誤判的可能，並可提供風險管理者作為執行業務的參考。

財務報表是投資大眾據以了解企業財務體質的主要來源，然而安隆事件的發生，造成投資人依賴財務報表的信心幾近崩潰。近期國內博達科技公司在財報中有帳列現金63億元情況下，因無法償還即將到期的29.8億公司債，而無預警的向法院聲請重整，爆發財務危機事件，似乎又是一樁企業以虛飾誇大之財務報表，誤導投資人，致使無數投資人損失慘重之案例。究竟財務報表能夠表達的企業營運情況是什麼？我們到底可不可以利用財務報表，即使是經過美化的報表，看出企業有行為不軌的蛛絲馬跡？ 本研究是在傳統財務比率分析方法失效時，打算從另一個角度，尋找企業違約前之徵兆。利用選擇權理論法模型，以及Z-Score模型來檢視博達公司的信用風險，試著以信用風險模型探索其信用危機發生前之警訊。最重要的是，為使一般投資人皆可利用此信用風險模型作為信用風險管理的參考，故所有資料來源均為集中市場公開資訊，不論是股價、各種財務報表及公告資訊，均是利用臺灣證券交易所網站（www.tse.com.tw）中取得資訊。 本研究運用兩種理論模型實證結果，選擇權理論法模型並無出現特別警訊，反而是Z-Score模型結果令人滿意，不論是Altman區別函數，或是替代之「本土型」區別函數計算結果，均在博達公司財務危機事件發生一年前就以區別分數顯示其有財務危機之警訊。甚至針對博達公司倍受質疑的業績灌水、營收虛增問題，調整銷貨收入，並重新代入Z-Score模型後，Z值之預警效果更加提前反映及顯著。

論文題目：信用風險下的股酬交換評價 校所組別：國立政治大學金融研究所 畢業日期：中華民國九十一年六月 學位類別：碩士 指導教授：廖四郎、呂桔誠 研究生：廖政芳 論文摘要： 衍生性金融商品在近年來不斷的推陳出新，其申股酬交換亦在國際金融市場上穩定且快速的成長，其所扮演的角色也愈趨重要，文獻上關於股酬交換評價模式的相關探討也陸續出爐。而在股酬交換日益成長的同時，信用風險的考量也漸漸的浮上台面。因此本文將利用Jarrow and Turnbull(1995)對考慮信用風險下金融資產評價的方法，結合股酬交換評價，來探討考量信用風險下股酬交換的評價。 本文所探討的信用風險包含交換資產本身以及交易對手兩種違約風險，透過遠期機率測度的平賭過程分別對普通股酬交換、上限型股酬交換以及雙向股酬交換做評價。在普通股酬交換方面，本文的模型若不考慮信用風險下，其價值只受到當期的利率期間結構的影響，其價值與股價指數無直接關連，而在兩支付點期間其價值也只是受到當時的股價指數與前一個支付時點的比例的影響，其結果與Chance and Rich(1998)利用無套利機會複製法所得到的結論一致。在上限型股酬交換部分，本文將上限型股酬交換各期的現金流量分解為一個普通股酬交換減掉遠期生效選擇權求出其在考慮信用風險下的價值。在雙向股酬交換方面，本文提出在考慮信用風險下，雙向股酬交換利率並不一定為零，而是端看交易資產的信用風險程度。 關鍵字：股酬交換、信用風險、上限型股酬交換、雙向股酬交換、平賭過程

信用風險對銀行、債券發行者及債券投資者而言是個很重要的考量，因此信用風險的管理成為一個很重要的課題。但管理信用風險的傳統方法，對控制信用風險都只能解決部分的問題。信用衍生性商品便應運而生。 評價信用衍生性商品的首要工作為對信用風險予以衡量及評價。本文採用違約強度模型評價信用風險並將其應用至信用價差選擇權的評價，試圖提供信用價差選擇權的合理價值及該評價公式在現實生活的可行性，並討論相關變數變動對信用價差選擇權價值的影響。 / Credit risk is an important consideration for banks, bond issuers, and bond investors. The conventional methods of managing credit risk, such as diversification, bank loan sales, and asset securitization, offer only a partial solution to controlling credit risk exposure. In recent years, the growing market for credit derivatives has provided powerful new tools for managing credit risk that can be less costly and more effective than traditional methods. How to measure and value credit risk is the main task of credit derivatives. The present study adopts an intensity model to value credit risk and applies this approach to price credit spread options. This study provides the reasonable premium for credit spread options and the practice of the pricing formula in the real world. It also covers the effects of the put premium for credit spread concerning the related variables.

系統性信用風險即倒帳風險，是各個企業和銀行都會面臨的問題，當景氣蕭條時，企業或個人可能無法按時支付本金與利息，此時信用風險的程度提高；相對而言，景氣佳時，不論個人或企業的償債能力均提高，信用風險明顯下降，因此這裡所謂的系統性信用風險其實就是景氣循環風險。 本文提出一個相當直覺的觀念來規避系統性的信用風險，既然景氣循環影響了系統性信用風險的高低，我們現在的目的就是要規避景氣循環風險，而股價指數的變化其實就是景氣循環的領先指標，因此我們可以由股價指數或種種總體經濟指標來預測未來的景氣狀態，接著就可以利用買進或賣出股價指數期貨的方式來規避景氣循環風險。 本文以八個國家作實證研究，包括了台灣、美國、英國、法國、日本、瑞士、墨西哥、澳洲等已開發國家及開發中國家，並選取實質GDP成長率以及工業生產指數作為景氣循還的指標，進行OLS簡單迴歸、移動迴歸、二次迴歸、以及Downturn下的OLS簡單迴歸。 實證結果發現：台灣、日本、澳洲與墨西哥的股價指數期貨報酬率與實質GDP成長率呈正向關係，且具預測能力，其t-value均為顯著，故適用本文所提出的避險概念。而美國與英國在大部分的時期，股價指數期貨報酬率與實質GDP成長率呈正向關係，因此股市還算具有預測景氣循環的能力，仍適用本文所提出的避險概念。至於法國與瑞士的股價指數期貨報酬率與實質GDP成長率呈負向關係，股市無法作為景氣循環的領先指標，其t-value均不顯著，故不適用本文所提出的避險概念。 / Systematic credit risk is default risk, which is a problem any enterprises and banks may face. When the economy is in the downturn, enterprises or individuals may not afford to pay the principal and interests on time. At this moment, the probability of the occurrence of the credit risk is very high. In contrast, when the economy is in the upturn, enterprises and individuals’ ability of paying back the debt is lifted. Apparently, the probability of the occurrence of the credit risk is low at this moment. Therefore, the so-called systematic credit risk is business cycle risk. This thesis presents a direct and simple concept to hedge the systematic credit risk. Since the business cycle affects the level of systematic risk, our purpose now is to hedge the business cycle risk. Besides, from the previous surveys, the change of stock market is a leading index of business cycle. As a result, we can predict the economy situation in the future by stock index and hedge the business cycle risk by purchasing or selling stock index futures contracts in advance. This thesis do empirical study depended on the data of eight developed or developing countries, inclusive of Taiwan, U.S.A., England, France, Japan, Switzerland, Mexico, and Australia. We choose real GDP growth rate or industry product index as business cycle index, and then run simple OLS, rolling regression, quadratic regression, and simple OLS under downturn to get the hedge ratio and its t-value. The empirical results are as follows: 1、The relationship between the rate of return of stock index futures and real GDP growth rate in Taiwan, Japan, and Australia is positive. In other words, the rate of return of stock index futures can be a predictor of real GDP growth rate and the t-value of the hedge ratio is significant. Therefore, we can hedge the systematic credit risk in these countries by selling stock index futures contracts in advance. 2、In most periods, the relationship between the rate of return of stock index futures and real GDP growth rate in U.S.A. and England is positive. Therefore, the change of stock market still can predict the business cycle and we can apply the hedge concept in this thesis in the two countries. 3、The relationship between the rate of return of stock index futures and real GDP growth rate in France and Switzerland is negative. In other words, the change of stock market can’t early reflect the phenomenon of business cycle and the t-value of the hedge ratio is not significant. As a result, the hedge concept presented in my thsis is not applicable in these countries.

次貸風暴發生後，各國金融監理當局對於金融機構壓力測試益發重視，本文以香港金管局研究員Wong and Hui(2009)所建立的流動性風險壓力測試模型為主要架構，根據本國銀行的資產負債結構加以修改，以台灣上市銀行為主要研究對象，對其進行壓力測試。測試銀行在金融資產價格大跌的壓力情境下對於流動性風險的忍受能力。另外，本文嘗試以向量自我迴歸模型建立一個總體壓力情境，並以違約迴歸模型連結銀行放款對象的違約率與總體風險因子，再將其與此流動性風險壓力測試模型結合，觀察總體壓力情境下，各銀行的流動性風險忍受能力。

利用系統性風險之系列商品來擴大投資組合之投資集合與避險為近來非常熱門的議題，本文除了將波動率指數納入投資組合之外，並額外加入信用風險指數，藉由各種績效指標來衡量系統性風險指數能為投資組合所帶來的綜合效益。根據效率前緣與績效指標的結果顯示，投資級信用風險指數可以有效提升投資組合的夏普值，但卻不會使投資組合之風險值提升太多。 本文利用向量自我迴歸模型分析信用風險指數與大盤之間的動態關係，同時還利用分量迴歸進一步分析在不同報酬率之下，信用風險指數與大盤之間的關聯性。發現當市場狀況越差時，波動率指數與投資級信用風險指數間的相互影響幅度會越大，且分量迴歸其估計係數在中高分量時，明顯高於最小平方回歸模型。 　　綜合來說，根據本文的實證結果與過去眾多學者所做之研究，系統性風險指數確實可增進投資組合的投資效率，擴大投資組合的夏普值。更重要的是，研究信用風險指數的論文相當稀少，本文可增加此系列商品的文獻。同時也可當作台灣推出信用風險指數來促進市場效率以及作為風險管理之工具時的參考。

有鑑於信用風險衡量模型之廣泛使用，以及預測金融機構違約事件之重要性，本研究欲建立能有效預測金融機構違約事件之模型。其中Merton模型之概念被廣泛的應用，包含著名之KMV公司亦以Merton模型之概念建立信用風險管理機制，因此本研究選擇Merton模型之產出-預期違約機率(Expected Default Frequency, EDF)作為預測違約事件之主要變數。 本研究以國外56家金融機構，於2007至2009年共140筆樣本資料，資料內容包含股價以及財務變數。實證方法為先以各公司之股價資訊透過Merton模型計算各樣本之預期違約機率，作為Logistic迴歸模型之自變數進行分析。之後另外加入財務變數嘗試增進模型之解釋能力。此外，本研究亦修正模型之設定以檢視在更貼近真實世界的假設下，模型之預測能力是否有提升。本研究之實證結果發現，單以預期違約機率所建立之違約預測模型即有良好之預測能力，即使再加入其他變數並進行假設的修正，對於模型預測效果提升並不顯著。因此本研究肯定Merton模型以公司之股價資訊衡量違約風險之概念。