證券商在我國金融市場整體運作中扮演極為關鍵之角色，金融體系安定與否，繫乎證券商業務經營之良窳。近年來為面對國際競爭壓力及金融控股公司成立後金融版圖之整併，證券商莫不持續金融創新及加強客戶服務等策略之運用，以求企業之永續經營；然亦使證券商暴露於各類風險之中，為促進證券商現階段整體風險管理與控制作業能符合國際發展趨勢，並使主管機關對證券商監督管理措施得以與時俱進，深入研究以強化證券商風險管理與控制之機制實已刻不容緩，此為本論文以此為題進行相關研究探討的原因。 依據國際證券管理機構（International Organization of Securities Commissions：IOSCO）技術委員會於1998年5月所提出之報告，風險管理與控制扮演下列四項重要之角色： 第一、 保護公司免受市場、信用、流動性、營運及法律風險等影響。 第二、 使整體金融業免受系統風險的影響。 第三、 保護公司客戶免受非與市場相關的鉅額損失的影響。 第四、 使公司及其商譽不受負面事件影響。 證券商如能建立有效之風險管理與控制制度，必能有助於證券業乃至整體金融業之穩定，進而使投資大眾及其交易相對人產生信心，促進金融發展。職是之故，本論文研究架構便先從回顧過去國內金融監理單位對監理證券商所採之方法，及近年來證券商因國內外金融環境變遷，與本身業務發展多元化，所面臨經營風險結構改變所帶來之衝擊進行分析，以了解風險管理於監理上在目前及未來所可能扮演的角色與功能。（第一章） 接著，由上述的分析，再引證國際上對金融機構風險管理重視之趨勢，尤其是BIS資本適足規範架構在此方面的進展，尤值得借鏡，故亦予大略分析，以為後續擬議證券商風險管理制度的重要參考。由於相關資料的蒐集與引證，吾人得以了解風險管理在金融監理上，確得彌補傳統上無法有效掌握未來不確定性的缺點，同時也有助推動跨業及跨國監理之執行。（第二章） 在分析了解風險管理的重要性後，接下來要探討的便是什麼是風險管理的具體內涵及其範圍，為了釐清它與內部控制間的差異及相互關係，因此也有必要就兩者間性質的異同予以剖析，俾得充份理解彼此相輔相成之關係，以為之後研議證券商風險管理制度建制之基礎。根據以上各項觀念性的介述，落到實作面便是證券商風險管理實務守則的擬議，為利其內容的分析敍述，除引證目前證券商在風險管理上的實務作法外，並且同時說明守則在規劃時所遭遇的困難，及思考時所考慮的面向，乃至守則擬議時所採行的原則，俾得完整描述守則編製的整個過程及其內容構想。（第三章） 鑑於目前不少證券商已加入金控經營，而未加入之大型證券商為達到多角化經營目標，亦在既有的法令允許範圍內儘量轉投資金融相關事業，以達到另一種整併經營之目的，而這種異業合併經營之結果，其風險管理之複雜，已非一般或傳統風險管理能完全著力者，因此本文特將此一問題獨立成一章進行探討，以期對金融監理單位在處理相關問題上有所助益。（第四章） 本文最後則提出相關的建議。除就證券商應如何遵循所擬議之證券商風險管理實務守則，提出實務上值得參考的一些作法與重點外，同時也建議監理單位若要進一步落實本守則的施行，那些事項屬於尚須努力者，提出一些具體之方向。（第五章） 綜觀本論文撰擬目的，首在強調風險管理於證券商監理上的重要性，而此一觀念是過去監理單位所欠缺，或一知半解的部分，因此如何建立一清楚而且可供實務操作及遵循的架構，以供監理單位與業者共同遵循，則係本論文撰寫的第二個目的，最後則是透過這些抛磚引玉的過程，希望未來能在此一基礎上，持續建構更為完整及周延的細項，俾將之實際導入監理規範中，成為整體監理體系中重要的一部分，以提升我國監理品質，進而得與先進國家的監理水平接軌，以達到金融國際化的目標，則是本文撰寫的第三個目的。

近年來，大陸快速的經濟發展與市場成長潛力促使證券業累積相當的成長動能，兩岸證券業合作一直以來為學術及產業界熱門討論之議題。目前在兩岸金融法令的積極推動下，替雙方證券業合作開啟新格局。本研究透過兩岸證券業發展之背景分析，截取台灣證券商優勢以提供進入大陸佈局的建議。 有鑒於大陸區域經濟成長與人口增長率為證券業發展的主要成長動能，顯示出大陸的沿海華東地區與中南地區具有證券發展潛能。珠江三角洲與長江三角洲區域內以國有大型證券商為主，台灣證券商在兩區域佈局時應選擇證券商密集程度較低且具有證券成長動能的城市，以避免受到大型證券商壟斷的威脅。 考量台灣證券商特有知識技術、證券商品牌與聲譽、兩岸政策鬆綁、大陸外部不確定性降低、大陸市場需求成長潛力因素與過去負面的股權合資經驗，台灣證券商會偏向以全資模式進入市場；然而面對大陸證券商在區域性佈局的態勢與其複雜的組織背景，台灣證券商採取不同承諾程度的進入模式，其關鍵因素為雙方對合資成立的共識與企業文化的融合度。 台灣證券商以合資模式進入大陸市場佈局時的對象選擇，應以低市占率、雙方業務互補性高與其受到國家持有股份比例較低的大陸證券商以及擁有豐富市場經驗累積、註冊資本額高的大陸證券商為優先考量。外資於大陸市場的長期耕耘提供成立合資證券商的基礎，積極參與大陸金融改革的協助建立良好形象，引進新金融業務以求擴大業務發展。合資證券商的雙方股權比例的取得、與大陸政府關係的建立為合資個案成功關鍵。 為了加速台灣證券商於大陸市場佈局的腳步，雙方政府應積極的解除兩岸法令架構的限制，爭取台灣證券商以全資全照的方式登陸，使台灣證券商透過法令開放的時間點，在內地實際地提供相關金融服務，深化與大陸的交流，奠定未來台灣證券商於對岸的長期穩健成長之基礎。 / Chinese securities industry has been benefiting by domestic economic growth and enormous growing potential. Cooperation between cross-strait securities industry turns into a new page due to deregulation of financial constraints. This paper is based on development of each securities industry, analyzing the advantages owned by Taiwanese security firms and providing suggestions for entering Chinese market. The economic growth rate and popularity growth are key factors of security development which show coastal area and southern area of China have more security growing potential. In Pearl River delta and Yangtze River Delta, the security firms are highly concentrated and most are state-owned.It is more appropriate for Taiwanese security firms to choose less competitive regions when entering those two areas. Taiwanese security firms prefer choosing wholly-owned enter model in order to protect specific firm’s know-how and reputation. Due to decrease of external uncertainty, deregulated investment policies and strong growth potential in China, security firms prefer wholly-owned enter mode to manage resource efficiently. The complex organization structures of Chinese security firms and cultural differences are the main reasons of choosing enter mode for Taiwanese security firms. Security firms which have less market share and lower state-owned characters are appreciable for being cooperative targets. Accumulated market experience, capital capacity have positive influence on joint venture performance. Complementary product services provide various accesses to expand security firm’s income. Foreign security firms have been making effort in Chinese market by participating financial revolution actively which has built a good relationship with Chinese government. From experiences, the ownerships between cooperative parties and the relationship with Chinese government are key factors to build joint ventures successfully. Therefore, it is top priority for government to improve the relationships between cross-strait to endeavor acquiring entire license in order to speed up entering Chinese market.

金融市場的激烈震盪，往往會造成投資大眾與企業的重大損失，甚而危及企業的生存及整體金融市場的穩定與發展。而每當金融市場發生變化時首當其衝者常為金融證券相關產業。證券商所面臨之經營風險雖可區分為市場風險、信用風險、流動性風險、作業風險、法律風險及系統風險等六類，但以市場風險為最主要的風險來源，由近年來國內外多起金融機構的重大損失案例可為證。大型化，國際化及多元化為國內證券商之發展趨勢，由於業務多元化、大型化，將使證券商所持有之金融資產部位增加，業務複雜度、組織運作與管理難度增加，相對的經營風險亦提高。因此適當的風險管理機制，以維持良好的風險管理能力，與適當的資源配置是證券商在致力於追求業務擴展之餘，應加以特別注意的重要事項。 本研究主要在探討國內證券商所面對的經營風險有那些，以及其在風險管理上存在的問題與建議，並對主要的市場風險管理問題尋求解決方案及進行個案分析。風險控管的內涵主要包括：風險管理的組織運作、風險衡量之技術、風險管理之策略、風險管理政策與執行等。除探討一般風險管理之策略運用(風險分散、風險移轉、風險承擔及動態避險等的原理與方法)外，並就近年來頗受注目的，風險值風險衡量管理技術的運用與模型進行研究，包括一般所定義之風險值的說明與實務運用外，進一步討論個別模型（包括歷史模擬法、蒙地卡羅模擬法、變異數-共變異數法及波動度之衡量方式等）的計算方法、特點。而在證券商之現行風險管理政策方面，則著重於證券商風險控管之外部規範與內部制度及其所存在的問題。 而就國內證券商所面對的風險管理問題與對策，本文以為除了必須要注重人才的培育召募及落實管理制度的執行外，還必須要有一具效率的風險管理工具及符合風險管理需要的組織與運作模式。就『有效率的風險管理工具』的問題，由於財務工程的原理與資訊科技的技術，可以幫助企業在市場環境快速變化下，迅速掌握企業在經營各項業務與投資決策時所面臨的風險大小與風險承擔能力進而採取適當的避險策略以規避風險。本文建議以建構『風險值風險管理資訊系統』以為解決對策，而就『符合風險管理需要的組織與運作模式』的問題，本文則建議以建構『專業分工、權力制衡、風控獨立、風險績效衡量』的組織運作模式為解決方案。

近年來網際網路科技的發達，加上上網人口急速增加，使得整個商業活動產生了革命性的結果。在網際網路世界中，商業活動可透過電子化的方式，快速便捷地處理資訊流､金流及物流。而在上網人數和網路技術同步提昇下，對講求時效性之證券業而言，不啻為其帶來了無限的網路商機，網路券商即是因應此波潮流而生，其所推出的網路下單服務推使證券業邁入另一新的服務金融競爭里程。 我國自1999年以來，網路證券商的設立即如雨後春筍般，網路證券商提供投資者更即時的財務資訊；更方便的交易方式；更便宜的交易成本，所以網路證券交易「網」住了投資者的心，網路證券交易額大幅成長。然網路證券業務特性為何？這些特性對於證券商在經營上可能衍生何種問題？對投資者而言，其權益如何自保？都是本研究極欲探討的主題。 本研究主以相關文獻蒐集與問卷調查二方式交相探討。研究結果發現，證券商開辦網路下單業務時間於1999年開始急速增加，且大部份網路下單業務皆隸屬於經紀部門下，尚未獨立出來。而在業務經驗上，券商一致看好網路將是未來券商發展之利器。然在網路下單業務急速成長之環境中，相關證券法規並不能滿足券商現況需求。 而在網路證券業務特性上，本研究歸納出八大特點﹕責任適當性問題､網路系統能力要求､聊天室言論問題､網路資訊､網路隱私､最佳買賣價格機會､網路證券教育功能､入口網站等。前七大特性與投資者權益息息相關，值得主管機關與券商予以重視。而券商本身對此八大特性重視程度亦有不同，依本研究結果發現，其對教育功能､網路隱私與網路系統能力有較明顯的態度偏向。但對於相關法規與交易環境不完備之感嘆，則有賴主管機關於政策和法規上給予支援。是故本研究認為修訂相關法規與建立證券業電子認證體系､隱私權保障機構､落實券商內控內稽制度､重視投資者權益等，將有助於我國網路證券業務穩健蓬勃成長。

隨著市場的開放，證券商可以經營的業務種類也越來越多，而競爭程度也隨之提昇，然證券商本身經營的業務，就在一個風險程度高的環境中，因此如何有效控制、降低風險，將會影響券商的獲利程度。而國際證券組織（IOSCO）希望證券商利用內部模型方法，來做為證券商衡量風險的工具，並藉此做為券商提存資本的準則，有鑑於此，本研究的目的為將針對證券商，如何建構一個完整的風險管理資訊系統，提出一架構性的探討。並且以這套系統，讓證券商針對本身的風險，來提存相對之自有風險資本，讓風險事件來臨時，證券商能夠有足夠的資本，來支應營運風暴，進而讓本身經營的體質更健全。 首先，利用IOSCO針對證券商所定義的五大風險，來分析證券商從事業務可能遭受的風險來源。進而探討隨著券商經營風險變大，證券商風險控管的觀念，應由被動控管的角色，隨著環境的變化與業務的風險增加，需要轉為積極主動、自律式的風險控管機制，因此本研究提出一個完整的風險管理系統，系統包含五大功能，分別是交易監控功能、風險衡量功能、動態控險功能、情境分析功能與模式驗證功能，以此資訊系統來做為證券商風險控管的工具。再來則是針對IOSCO所提出的風險內部控管的十二點要素原則，提出一個適合證券商的風險管理組織與內部控制流程。 最後個案訪談部分了解業界的實務做法，針對四家綜合券商訪談的結果可知，每家券商風險控管的做法與考量皆不盡相同，結論可做為想著手進行整體性風險管理系統的證券商，有一參考的實務依據。

本研究旨在針對我國之綜合證券商發展為投資銀行之策略作一整體策略性分析，主要是藉由分析目前我國證券產業之產業結構，並深入訪談四家上櫃綜合證券商，探就目前我國綜合證券商朝資銀行發展所採行的策略作為以及應有的策略作為。 　　首先經本研究發現，發展為投資銀行之關鍵成功因素有下列數項：財務工程能力、創新能力、富的市場知識、金融行銷能力、優秀的人力資源品質、雄厚的資本基礎、制度性的風險管理制度、跨國性企業、接近國際主要金融市場、商譽、網路型組織的連結以及資訊的運用。而目前我國證券產業的產業結構為：同業間競爭強度強、新進入者的威脅大、替代品的威脅不大、供應商的議價力量低、購買者的議價力量高，屬於一種低風險、低報酬的產業。就本研究針對四家規模大並有意朝投資銀行發展的綜合證券商進行深入訪談後發現，過去我國綜合證券商主要採取之策略方向為：（一）大型化：現金增資、盈餘轉增或採取購併方式（二）集團化：集團化發展以建立投資銀行雛形。而未來我國證券業將走向跨業競爭時代，主要策略方向將朝國際化以及繼續擴大規模發展。 　　最後，本研究針對證券業者提出建議之策略作為：建立客戶網路、增設國際據點、強化研究部門、多元化的金融商品之開發、強化理財顧問業務、強化聲譽之建立、專要人才之培養、強化風險控管能力。 第壹章 緒論 1 第一節 研究動機與目的 1 第二節 研究範圍 2 第三節 研究架構 3 第貳章 文獻探討 5 第一節 理論部分 5 第二節 相關實證文獻 23 第三節 小結 33 第參章 研究設計 34 第一節 研究方法 34 第二節 資料蒐集 35 第三節 研究流程 37 第肆章 我國證券產業分析 38 第一節 總體環境分析 38 第二節 我國證券產業現況 42 第三節 我國證券產業未來發展趨勢 47 第四節 我國證券產業分析 49 第伍章 證券業個案分析 57 第一節 我國證券產業演進 57 第二節 個案分析 60 第三節 個案比較 107 第陸章 結論與建議 115 第一節 結論 115 第二節 研究限制 118 第三節 對證券業者的建議 119 第四節 對後續研究之建議 121 參考書目 122 一、中文部分 122 二、英文部分 124

本研究以2007年至2011年綜合證券商時間序列與橫斷面型態的資料，建立超越對數成本函數，並帶入要素份額方程式，建構一個三要素投入（勞動、資本與其他投入）與三產出（經紀業務、承銷與自營業務、其他收入業務）的聯立估計模型；然後利用三階段最小平方法對前述聯立模型進行估計，探討臺灣綜合證券商之成本特性，是否具有規模經濟與多樣化經濟特性。 研究結果發現，在規模經濟方面，產品別與射線規模經濟指標之估計值皆具有1%統計顯著性，代表不論是就整各產業或是個別產品而言，皆存在規模經濟的特性，尚未達最適生產規模；而在任兩種業務間多樣化經濟方面，結果顯示，經紀業務與其他業務具弱成本互補性，即兩者在生產上具有多樣化經濟，而經紀業務與承銷、自營業務，以及承銷、自營業務與其他業務之間，可能具有多樣化經濟。因此，建議臺灣綜合證券商在經紀業務手續費不斷降低的情形下，可提供高附加價值之服務，以擴大產出水準或進行再一次的合併。主管機關應在許可的範圍內，逐步放寬交易上的限制，進一步擴大市場規模。

研究以台灣上市櫃證券商為研究對象，並以1996年至2005年之財務報表資料來做資本結構之研究，發現台灣上市櫃證券商之負債比差異很大，可知台灣上市櫃證券商其舉債之策略有很大差異，且台灣上市櫃證券商之事業風險也有顯著差異，代表台灣上市櫃證券商之經營獲利不甚穩定，深受股市狀況之影響。另外，台灣上市櫃證券商之負債比與資產抵押價值、非負債稅盾、及償債能力成顯著負相關，與公司規模成顯著之正相關。

2007年發生的次級房貸風暴與2008年全球金融危機，使得投資銀行產業發生了極大的改變，華爾街五大投資銀行中，美林(Merrill Lynch)、雷曼兄弟(Lehman Brothers)、貝爾斯登(Bear Stern)不是倒閉就是被收購，高盛(Goldman Sachs)和摩根史坦利(Morgan Stanley)受到的損害較小，轉型為銀行控股公司。從此此次危機中，我們可以發現風險管理對於投資銀行的經營績效與競爭優勢有重大的影響。而風險管理除了監控日常營運的風險之外，也必須有更全面的發現風險、處理風險、利用風險的機制，才能對於風險有更佳的應對方式。 本研究為針對國內證券商，其現行之風險管理制度主要以遵循政府法規為主，而政府法規主要就業務上常面臨之風險訂定監測與管理機制。在面臨現今金融環境改變與商品日益複雜的情況下，可能不足以全面性的管理風險，而需做調整與改進。本研究的目的，主要從證券商環境與風險管理制度，找出現行風險管理制度未能顧及之風險，並提供更全面性的企業風險管理架構，使得未來證券商對其面臨之風險能有更好的掌握，也可使證券商將其風險管理與其企業目標加以連結。 本研究從瞭解證券商的經營發展方式與風險管理制度，發現證券商風險管理制度未能有系統的管理公司策略上的風險，且公司風險管理未能與公司目標結合。除了對其不足之處提供建議外，也由外國投資銀行的成功經驗，提供其在制度與文化上可行的方向，使公司風險管理制度能更有效。 / The industry of investment bank had a significant change during 2007 subprime mortgage crisis and 2008financial crisis . Three of the five biggest Wall Street investment banks, Merrill Lynch, Lehman Brothers, and Bear Stern were merged by others or went bankrupt; Goldman Sachs and Morgan Stanley suffered lower profit margin and transformed themselves into bank holding company . In the crisis , we can find that risk management has a great impact on investment bank’s performance and competitive advantages . Apart from daily risk management, investment banks need to have a mechanism that monitors, tackles with, and exploit all aspects of risk. It’s a better way to respond to risk. This research is a study of a security firms in Taiwan, and its risk management mainly follows the government rule that manage some specific operation risk. It may not sufficient to manage all aspects of risk and need to adjustment. The main issue of the research is from the security firms’ current risk management mechanism, find the risk it has not covered, and suggest the enterprise risk management structure to supplement the current mechanism. The research studies the operation and risk management of that security company, and discovers that the current mechanism do not manage the strategy risk and link the objective of company to risk management . In addition to advices on the insufficiency, this research also suggests some experiences from foreign investment banks on the system and the culture which let risk management be more effective.

過去國內文獻大致指出投資人難以依靠券商的投資建議獲利，此與大部份國外文獻的發現相異。本文參考Barber et al. (2001)，建構一個適用於台灣股票市場的研究方法，再以四因子模型做實證。本文以2007年3月至2015年12月，共48987筆卷商個股報告為研究樣本，來探討券商報告的投資建議能否獲利。本文研究結果發現，台灣的券商報告擁有額外的資訊價值，此與Barber et al. (2001)及其他國外文獻大致相同。 本研究依券商的推薦強度建構四個投資組合。發現推薦程度高的投資組合平均月報酬為正，且高於大盤；而推薦程度低的投資組合平均月報酬顯著低於大盤，且擁有顯著的負超額報酬。本文進一步建構買進賣出策略，即買進推薦股票高的投資組合並賣出推薦程度低的投資組合，發現此策略報酬顯著高於零及大盤，且存在顯著的正超額報酬。另外在台股多頭期間，本研究的實證結果更加顯著，推薦程度高的投資組合平均月報酬增加至顯著高於大盤，且超額報酬顯著為正；推薦程度低的投資組合之大盤調整報酬及負超額報酬的顯著程度提高；而買進賣出策略獲得超額報酬的顯著程度也大幅提高。 / Past Taiwanese literatures generally indicated that it is difficult to obtain profit from Taiwanese stock recommendations of brokerage, which is different from most of foreign literatures. Referring to Barber et al. (2001), we improve and build a research methodology applied to Taiwanese stock market, conducting empirical analysis with four-factor model. From March 2007 to December 2015, we use total 48987 brokers’ stock recommendations as sample to investigate whether inventors could earn profit from the broker recommendations. Our empirical results show that Taiwanese broker reports hold additional information, which is consistent with Barber et al. (2001) and most of foreign literatures. According to the strength of recommendation, we construct four portfolios and find that the return of the most favorable portfolio is higher than market, while the return of the least favorable portfolio is significantly smaller than market and holds significantly negative access return. We further construct a long-short strategy, which buys the most favorable portfolios and shorts the least favorable portfolios. The return of this strategy is significantly higher than market, and excess return is significantly positive. During Taiwanese bull market, the significance of our empirical result improves. The significance level of market-adjusted return and access return for both the most favorable and least favorable portfolio is higher. In addition, the significance level of excess return for long-short strategy also greatly improves.