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制定正確適當的投資策略，引導公司的投資方向，以提高績效，是國內現有壽險公司面臨新壽險公司即將競爭的因應之道。本研究的目的在於，研究國內壽險公司投資策略的制定程序，以及受到那些因素影響，希望能根據研究結果，針對現有壽險公司、將設立的新壽險公司、以及政府主管壽險業務機關，提供建議，使壽險業資金的投資更公平合理，以及有效率。 本研究乃一探索性研究，因為過去並沒有針對此主題的研究，而且由於國內壽險公司家數不超過二十家，再加上策略制定的過程，不易以問卷調查而有所了解，因此本研究不採取問卷調查的方式來進行，而採用人員訪問的方式，針對國內四家壽險公司投資部門的主管訪問，以了解其公司背景、投資目標、投資活動組織及人員編制、投資活動概述、投資策略形成程序、投資策略形成所依賴的資訊、投資策略之更改，以及投資策略影響因素等，與投資策略相關的資訊。 本研究經實地訪問發現，可投資資金規模的大小，會影響壽險公司投資部門組織的分化精細程度以及人力編制，進而影響其投資組合的組成。本研究亦發現，壽險公司制定投資策略時，最重要的影響因素依序為1.法令規章限制. 2.投資安全性; 3. 投資變現性及預期投資報酬率; 4.目前公司投資項目分佈情形及保單責任到期分佈情形; 5.總體經濟情勢。本研究除了對這些因素一一解釋之外，也提出其管理上的涵義。 至於本國壽險公司與美商壽險公司在投資策略制定程序與影響因素方面，基本上很相似，但由於美商公司可能因為規模尚小，或管理上較有彈性，因此其投資策略制定較本國公司有彈性。 而在投資活動上，則與部分本國公司一樣重視資產負債管理。 本文根據訪談的心得，以及參考國外的研究，建議中型壽險公司可採取「投資策略委員會會議」的方式，先預測現金流入及流出量，確定公司的投資目標，再參酌總體經濟情勢及各投資工具市場情勢，以制定投資策略，指導資金的分派。 最後本文則針對圍內現有壽險公司，將設立的新壽險公司以及政府主管壽險業務機關，提出建議。分別為建議國內現有壽險公司: (1)加速人才培育與網羅(2)落實各投資原則;(3)積極參與公共建設;建議將設立的新壽險公司:(1)要有連虧幾年的心理準備; (2)學習先進者的經驗;(3)利用外部人才;建議主管機關:(1)投資比例不宜武斷訂定;(2)積極提供公共建設的投資誘因;(3)放寬投資項目的限制:(4) 部分比例做自有資金。

本論文分六章廿二節，其內容爰述如左： 第一章敘述研究之動機及目的。第二章針對商業銀行之社會角色，以實際現況解說其 重要性，並詳述商業銀行所經辦之各種業務，最後介紹商業銀行之資產及負債。第三 章介紹銀行資產負債管理之沿革及目的，並分析實施資產管理時應具備之基本組織及 技術。第四章介紹銀行資產負債管理之各種方法，並詳述各種方法之優劣得失。第五 章檢討我國現階段銀行實施資產負債管理所面臨困境及未來之衝擊。第六章對本論文 綜合一結論並建議以後研究之方向。

人壽保險機構為中長期經營之投資者，盈餘或是淨值定義為資產市值減除法定負債之餘額，本研究探討保險人於投資評估期限內，欲達到最適盈餘目標之投資策略，於給定之負債組合及預估現金流量，同時考量保險人之風險接受程度、市場隨時間變化程度與財務收益評估目標，求得每期之最適資產組合及報酬後，檢視公司最適盈餘之分佈狀況。為充分說明模型內容及結果，本文以經營達二十年之某人壽保險公司為例，商品類別包括終身壽險、定期險、定期養老險及終身養老險，依據精算模型預估未來各期之現金流量及準備金，以動態控制理論發展之多期最適投資組合模型運算投資不同年期之債券及股票之資產配置，以檢視最適盈餘數值。經由模擬運算歸納分析結果：（1）資產配置差異的重要因素在於公司對風險趨避程度的不同，因此長期而言，公司盈餘的穩定性也不同；（2）投資期間影響債券年期之配置比例，多期投資模型可定期調整資產配置組合，當投資期間愈長，長年期債券配置比例較高，到期績效較佳，（3）由於壽險商品定價利率於商品銷售已訂定，準備金提存利率愈大於市場利率時，盈餘值為負值之機率愈大。預測壽險公司之清償力，除今年七月份即將實行保險法之風險資本額（RBC）制度，亦可參考本研究之動態財務模型，建立公司內部資產負債管理模型，以提供管理者之財務決策參考及經營決策管理工具。

保險公司之雙率風險發酵，除了高預定利率保單，使得保險公司承擔利率風險，造成保險公司高額的利差損外。自2007年修法，提升保險業國外投資限額不得超過保險業資金45%，當年度國外投資佔31.21%。2014年修改保險法第146條之4，增設「投資於國內市場之外幣計價股權或債券憑證之投資金額可以不計入國外投資限額」之規定，當年度國外投資部位增加至50.27%。至2016年底壽險業國外投資部位已達12.59兆元，占全體壽險業可運用資金62.71％。 然而，利差交易能帶來收益的前提是匯市波動必須平穩，因為利差交易得承擔匯率波動風險，如果匯率大幅波動，匯差損失可能侵蝕利差收益。2017年前四個月新台幣驟升約6.8％，影響壽險業淨匯兌損失837億元，外匯準備金水位從441億元降至231億元。匯率的變動使得壽險業面臨極大的匯損壓力，一再地顯示檢視匯率風險的重要性。 本研究建構隨機資產負債管理模型，提供公司內部模型之參考。以市場統計資訊及市場保險公司之經驗資料建構模型，嘗試複製市場實際狀況，藉此模擬未來時點之公允價值，最後以風險指標評估保險公司之清償能力，得到以下結論： (1)財務槓桿比例愈高時，違約機率及幅度愈高，建議控制在約15倍左右。 (2)匯率風險增加時，違約機率及幅度增加，應建立適當避險策略。 (3)躉繳型利變型年金在沒有宣告利率保證下，違約風險較傳統型年金低。

本研究運用的投資組合理論(Portfolio Theory)與免疫理論(Immunization Theory)建構資產負債管理模型，希望在於免除利率風險下，能夠極大化勞保基金的投資報酬率。本研究探討勞保老年給付年金制實行後，勞保基金在資產負債管理之下最適資產配置。我們以勞保局編印之「勞工保險統計年報」中勞保基金民國81年到91年實際投資的資料及勞保局委託研究之精算報告對於老年給付年金制實行後未來勞保基金的給付預測值，在不同年金選擇率以及不同的費率與控管年限下，根據勞保基金資產與負債的存續期間，建議勞保基金最適的投資組合，並計算資產負債管理成本，研究結果發現： 1 年金選擇率為100％及80%時，勞保費率提高至8.3%僅能確保未來30年與40年勞保基金不會因為利率變動而導致基金破產甚至無力清償，但考慮年限為50年時，國內市場無法找到存續期間可以配合的投資工具，無法規避利率風險。年金選擇率為50%時，由於未來各年之勞保的給付獲得舒緩，使得資產配置所需的存續期間也降低，故當勞保費率提高 至8%即可確保勞保基金未來50年可以規避利率風險的危機，且在國內市場上可以找到投資工具配合。 2. 要使勞保基金免於利率風險的考慮年限越長，其投資組合的重心應該從現行的銀行存款移轉到債券及股票與受益憑證。 3. 進行資產負債管理是需要成本的，若以資產負債管理前後效率前緣下的投資報酬率的差異為資產負債管理成本，在年金選擇率100%時資產負債管理平均成本為0.3695%；選擇率80%時平均成本為0.434%；年金選擇率為50%時資產負債管理平均成本為0.384%，研究結果顯示資產負債管理平均成本都低於0.5%以下，故建議勞保基金應盡早進行資產負債管理以因應老年給付年金化後利率風險對於勞保基金財務上的衝擊。 / This paper investigates the Asset-Liability Management for Labor Insurance Fund. We utilize Immunization Theory and Portfolio Theory selection model to immunize the surplus of Labor Insurance Funds against interest-rate fluctuations and to maximize expected return of Labor Insurance Funds simultaneously. In addition, we use the data from Labor Insurance Funds from 1992 to 2002 to demonstrate the implementation of our model. We calculate the optimal asset allocation and the ALM cost under different lump-sum/annuity selection ratio、time horizon and contribution rates. The empirical results from this study show that： 1. Assuming 100% and 80% participants choice annuity, to prevent the insolvency of Labor Insurance Fund from interest-rate fluctuations in 30 and 40 years, the Labor Insurance premium must increase to 8.3%. Assuming 50% participants choice annuity, to prevent the insolvency of Labor Insurance Fund from interest-rate fluctuations in 50 years, the Labor Insurance premium must increase to 8%. 2. To prolong the period over which the Labor Insurance Funds can immunize its surplus against interest-rate fluctuations, a large proportion of the investment asset should be allocate from bank deposit to bond and stock. 3. ALM needs cost. Assuming 100% participants choice annuity, the average ALM cost is 0.3695%.Assuming 80% participants choice annuity, the average ALM cost is 0.434%.Assuming 50% participants choice annuity, the average ALM cost is 0.384%. We find the average ALM cost is very small under any lump-sum/annuity selection ratio. Therefore, we suggest Bureau of Labor Insurance should start to implement ALM as soon as possible to avoid the affect of interest-rate fluctuations.

本文延續Huang(2004, 2008)的研究，將單期與多期挹注資金的資產負債管理議題專化於DC確定提撥退休金制度上，其研究將問題化成二次函數，以一般化最小平方法(Generalized least square, GLS)求出具有唯一解特性的決策變數，利用的軟體求解速度相當快，能有效率地一次找出多項資產配置比例。 本研究引入三種投資模型及其薪資模型，分別是Wilkie(1995)模型、MacDonald and Cairns(2007)模型、Huang and Cairns(2006)及Li(2009)，以蒙地卡羅模型模擬出各投資標的年報酬率與薪資水準，並利用這些預期的模擬值在負債目標控制為隨機成長或固定比例成長下，找出最適投資比例、每期挹注的額度與提撥比例。 最適配置為了解決下方風險(downside risk)問題，在允許限定風險容忍度下去最大化投資績效，本研究將目標函數加入衡量報酬項，依據員工希望的報酬，討論此項權重如何最適。亦加入交易成本項以反映實務情況，此投資總交易成本為權重的函數，於足夠支付交易成本的前提下找出權重最小值。 / In this study, the simulation of the return for each investment and wage pattern is via introduction of three investment model and their wage model, namely, Wilkie (1995) model, MacDonald and Cairns (2007) model, Huang and Cairns (2006) model and Li (2009), by using Monte Carlo simulation. The optimal contribution rate of investments, the amount of injection of each period, and income replacement ratio are determined when simulation is targeted in the balance control for the random growth or growth under a fixed rate of liabilities. The asset-liability management of single-period and multi-period injection of funds is specialized in the Defined contribution plan (DC), which is the extension of Huang’s (2004, 2008) study. Huang’s research transforming his argument into a quadratic function to generalized least squares method (GLS) having a unique solution to derive the decision-making variables. This method can efficiently find a set of allocation by software at a fairly rapid speed. The optimal allocation is to maximize investment performance subject to a limited risk had to tolerance for deal with downside risk. This study ameliorates the objective function by adding a constant term, which does not affect the investment decision-making variable. This new generalized least squares method use a constant represented as a weight, which is based on the desire asset of the employee. This study also takes transaction costs into consideration to reflect the practical situation. The total transaction costs are the function of the weight introduced into the new objective function. The minimum of weight can be reached when the goal is set to be sufficient to cover the transaction costs

本研究以免疫理論（Immunization Theory）與投資組合理論（Portfolio Theory）來架構退休基金的資產負債管理模型，希望在免除利率風險的情況下，極大化退休基金的投資報酬率。本文以退撫基金86年到88年實際投資的實證資料及其對未來給付支出的預測模擬值，在不同考慮年限與提撥率下，建議其最適投資組合，並計算出資產負債管理的成本。最後，再以84年到88年市場平均資料的實證結果，支持並驗證我們以退撫基金內部資料所做的實證結果。研究發現： 1、資產負債管理的成本相當少，因此退撫基金應該儘早進行資產負債管理。若以資產負債管理前後效率前緣下投資報酬率的差異為資產負債管理的成本，以退撫基金內部資料的研究顯示，資產負債管理的平均成本為0.133﹪；以市場平均資料的研究顯示，資產負債管理的平均成本為0.234﹪。 2、在進行資產負債管理的分析後，退撫基金的薪資提撥率應提高至14.84﹪，才能確保未來的30年內，退撫基金不會因為利率變動而導致基金破產甚至無力清償。 3、要使退撫基金免於利率風險的年限愈長，其投資重心必須從短期票券和債券移到債券與股票或受益憑證上。 / This paper investigates the Asset-Liability Management for pension fund. We utilize Immunization Theory and Portfolio Theory selection model to immunize the surplus of pension funds against interest-rate fluctuations and to maximize expected return of pension fund simultaneously. In addition, we use the public trading data of the investment market in Taiwan from 1995 to1999 and the data from the Taiwan Public Employees Retirement System（TPERS）from1997 to 1999 to demonstrate the implementation of our model. We calculate the optimal asset allocation and the ALM cost under different time horizons and contribution rates. The empirical results from this study show that: 1、 The ALM cost is very small. Therefore, we suggest TPERS should start to implement ALM as soon as possible. Given the investment performance of TPERS, We find the ALM cost is 0.133﹪. Given the performance of the investment market, the ALM cost is 0.234﹪. 2、 The TPERS must increase its contribution rate to 14.84﹪ in order to make sure that the TPERS will not be insolvent as a result of interest-rate fluctuations in 30 years. 3、 To prolong the period over which the TPERS can immunize its surplus against interest-rate fluctuations, a large proportion of the investment asset should be allocate from commercial paper and bond to bond and stock.

過去二十年以來，美國金融機構的財務狀況不斷遭遇挑戰，許多同業或相關行業紛紛發生財務危機甚至破產，其間不乏一些知名大公司，探究原因發現利率是大元凶，因在一九七Ｏ年代末至一九八Ｏ年代利率產生劇烈變化，面對利率如此驟變，對其業務與利率有息息相關的金融保險機構而言，無疑是極大考驗，為此各種金融創新的商品亦陸續出籠，但亦產生新風WP在未尋求避險工具下暴露出金融機構對於利率風險的管理仍有所欠缺。且在金融自由化、國際化施政方針之下，利率自由化及金融商品創新之陸續推展，利率顯得較具變動性，主管機關為維持保險公司之清償能力，對此一風險勢必應加以注意，以免保險業因利率風險變動造成巨額虧損影響保戶權益甚或影響其清償能力。 而資產負債管理係維持現金流入與現金流出量相等Cash Flow Matching，避免利率風險、流動性風險及再投資風險；資產負債管理有別於傳統財務管理方法，其具有下列特色：□重視資產負債表資產與負債二方面的關連性；□在達成可接受的投資報酬之際，同時兼顧利率風險；□促使資產管理人員(投資部門)及保險商品管理人員(精算及行銷部門)的連繫協調，進而使投資策略及商品策略之運作能相互配合；□有益於新產品開發及管理；□最終可促使獲利能力提昇，進而穩定獲利模式並促使公司穩定成長。 資產負債管理方法，包括獲利力分析(Profitability Analysis)、利率分析(Rate / Volume Analysis)、期間分析(Duration Analysis)、Gap Analysis 等，其中較廣為使用者為：□平均存續期間(Duration) ；□利率期貨（Interest RateFutures)；□股價指數期貨（Stock Index Futures）；□息票內化法（Internal Coupon Stripping）；□利率交換（ Interest Rate Swaps ）；□資產負債的區隔(Segmentation of Assets/Liabilities)；□現金流量情境分析（Cash Flow Projection under Multiple Economic Scenarios）。以監理立場考量，選擇採用的資產負債管理方□k除須顧及壽險公司之利率風險外，尚須考慮其流動性及收益性，在我國正漸漸鬆綁金融政策及邁進國際化之際，不宜對壽險公司之監理政策採取過於嚴謹手段，而平均存續期間之方法除可包融其他資產負債管理方法並可加以綜合運用，故便針對平均存續期間方法詳加介紹。 經上述之分析討論後，若要此資產負債管理分析落實及在不對壽險公司予以過多限制下，在壽險監理上應如何規範呢？歸納結果如下：□對於模擬之利率設定，採用一綜合式規定，每期依市場狀況指定2至3種利率，其餘數種由各公司視情況選用；□避免壽險公司過多困擾及考量我國目前尚無採用市價會計之實力下，仍以法定會計原則作為衡量標準，惟對於預期交易量將日益增多之衍生性金融商品，應要求於財務報表中揭露交易活動之質與量，且當實際結果有損失部分應於報表內表達；□要求壽險公司作區隔化，便於作預測及現金流量管理，且因應我國未來人口結構老齡化之年金。 商品開始販售之年金保險，其性質不同於一般之壽險商品區隔化更有其必要。有關免疫化的分析報告於利率環境變動不大時，每季提出並須經由會計師、精算師複核簽證及每月提出資產變動情況報告；若利率產生遽烈變動(如3%)時應於一個月內再作調整及編製免疫化分析報告，以避免影響壽險公司之穩定性；□對於壽險公司平均存續期間差距情況作一評等，列入經營風險評估及稽核抽檢之考量；有關平均存續期間之分析報告採不對外公開形式。

金融機構之降息政策與全球經濟環境之不確定性，大幅增加人壽保險人之經營風險，以鄰國日本人壽保險為例，自1996年日產生命發生財務危機開始，已有5家保險公司宣佈倒閉或破產，6家進行合併，其餘14家也面臨嚴重之財務壓力，為避免系統風險造成台灣人壽保險產業之破產危機，如何創新保險商品及研擬風險管理成為重要之議題。 　　人壽保險公司之負債資產比極高，因此公司之財務健全與投保人之權益息息相關，利率變動將顯著影響公司獲利能力，因此利率風險管理實為當務之急。投資型商品之開發為人壽保險產業因應利率風險之新興策略，早期為人壽保險與共同基金結合，或與銀行定存結合，近來發展出與指數型金融商品連結之保本型人壽保險。因為商品之複雜度，評價將成為重要之課題，投資型保險基於被保險人參與財務風險程度之大小差異，風險管理與傳統型保險有所差別。 　　本研究首先探討目前人壽保險市場之現況，詳細定義投資型人壽保險，探討發展過程，並實際進行試算與評價分析，列舉說明精算之規範，資產負債管理、風險資本額制度下之定位及外匯等問題，以個案討論台灣及中國大陸市場之投資型商品，並提出現況之建議。 / Due to the monetary policy in the banking sector and the global economic uncertainty, the solvency issue for the life insurer becomes crucial. In Japan life insurance market, five insurers have declared their bankruptcy since 1996, six insurers had been merged, and the others have suffered serious financial press. Preventing the ruin crisis of life insurers and strengthen their financial abilities through innovation products and risk management techniques in Taiwan have become an important issue for the management. 　　Owing to the high leverage ratio in life insurer's capital structure, the reserve adequacy plays a vital role in shielding the policyholder's rights. Since the uncertainty of the interest rate affects the reserve and surplus of the insurer, asset-liability risk management becomes an important subject. Adding the investment-linked life insurance policies in the insurer's liability portfolio is an innovative strategy in managing the low interest risk. Combining with the mutual fund or the bank certificates in early stage has advanced to integrate with the equity indexed products. The investment-linked products vary from the traditional ones allowing the participation in the financial risks. Owing to the complexity of its design, the valuation becomes essential. 　　This study analyzes investment-linked life insurance policies and their historical evolutions. The financial valuation processes are illustrated explicitly. The regulations in the reserve valuation, the asset-liability management, the connection with risk-based capital (RBC) and the related hedging issues are also explored. Finally, the product designs and managerial issues in operating the investment-linked life insurance policies in Taiwan and Mainland China are discussed.