摘要 1980年代至90年代初期，東亞各國成為全球經濟重要的發展區域之一，泰國、馬來西亞、印尼、菲律賓等繼亞洲四小龍之後成為亞洲地區成長迅速的新興開發中國家。然而，自1995年起，東南亞各國經濟開始出現衰退現象，1997年7月泰國更出現泰銖貶值，匯價劇跌，造成泰國股市的崩盤，傳染性的匯率貶值壓力延伸至菲律賓、馬來西亞、印尼與新加坡，甚至連東北亞的韓國，日本、台灣與香港也受波及，使得整個東亞地區幾乎都遭受到金融風暴的衝擊。 因此本研究針對1984至2002年的東亞國家，採用資料包絡分析法探討亞洲金融風暴對東亞各國效率的影響，利用Malmquist指數計算分析生產力變動的來源，以研究東亞各國在歷經金融風暴後如何調整其生產力及效率。 本研究依東亞各國受金融風暴影響的程度分為金融風暴國以及非金融風暴國兩大群組，實證結果顯示，東亞地區國家之整體技術效率值以及純技術效率值於金融風暴發生後有提升的現象，相較於金融風暴國於風暴前後之整體技術效率值以及生產力變動有顯著差異，非金融風暴國則未發生此一現象。本研究利用國內固定資本形成毛額作為投入要素與實質國內生產毛額作為產出項所構成的效率前緣曲線圖，分析解釋前述現象，發現金融風暴國在風暴前確實有投資過剩的問題，風暴後金融風暴國效率的提升來自於調整其生產規模、減少不當投資。 此外，本研究發現中國大陸的生產力在金融風暴後有逐年衰退的趨勢，其主要原因是來自於規模變動的不利影響，意味著中國大陸在展現高度經濟成長的同時，似乎已產生供給過剩的現象，是否會為日後的經濟發展帶來隱憂，甚至成為二次亞洲金融風暴的起源，值得注意。 / Abstract From the1980s to early 1990s, East Asia became one of the most important areas in developing the global economy. Thailand, Malaysia, Indonesia, and Philippine’s economy grew up fast and became the newly developing country following the Four little Dragons in Asia. However, since 1995, the economy of various countries in Southeast Asia began to decline. In July 1997 Thailand’s Thai Baht and exchange rate depreciated dramatically and crash of the Thai stock market. Then the Tai Baht currency depreciation rapidly spread to Philippine, Malaysia, Indonesia and Singapore; even South Korea, Japan, Taiwan and Hong Kong were involved in the crisis. As a result, the whole East Asia nearly all suffered this financial storm. Today, most of Asian countries are recovered from the Asia crisis. In order to analyze how East Asian countries to overcome the Asian financial crisis and adjust their productivity and efficiency, this study uses a panel data of 15 East Asian countries through 1984 to 2002 to apply data envelopment analysis (DEA) to assess the effects of the Asia financial crisis and measure the Malmquist productivity index to analyze the sources of the change in efficiency. The study breaks down the East Asian countries into two groups, Asian-crisis countries and non-Asian-crisis countries, depending on the extent to which they were affected by the Asian financial crisis. The major findings of this paper are as follows. The full samples denote that after crisis era the overall technical efficiency and the pure technical efficiency are higher than that of before crisis era. The further analysis demonstrates that such phenomenon only can be found in Asian-crisis group. This study constructs a two dimensions efficiency frontier curve graph by using gross fixed capital formation and gross domestic product as input and output proxy to analyze the efficiency change to help to explain the above phenomenon. The frontier efficiency curves find that the Asian-crisis countries indeed have over investment problem before the crisis, and the improvement of efficiencies after crisis is due to successful downsizing, such as reducing production scale and improper investments. In addition, this study illustrates that the productivity change in China has a tendency of declining over the last couple of years. The main reason comes from the unfavorable change in scale efficiency. The high economic growth accompanies over supply in China which reveals the similar phenomenon in Asia-crisis countries before the crisis. Therefore, it is worth to take a notice that whether the growth phenomenon in China becomes the source of the second Asian financial crisis in the future.

企業為了避免公司價值的變動受到匯率及利率風險的影響，一般而言均會採用衍生性金融商品進行避險，而台灣企業在衍生性金融商品市場逐漸成熟的這段期間中，也逐漸加入這股使用浪潮中，但是，究竟什麼才是決定企業是否避險的重要因素呢？什麼才是企業在取捨不同衍生性金融商品作為避險工具時的考量呢？ 在此一研究領域中，存在許多國內外文獻進行探討，由於國內文獻大多著重於研究公司是否使用衍生性金融商品避險的重要決定因子，探討與何種理論相符，較少文獻針對公司在面臨外匯風險及利率風險後，如何選擇衍生性金融商品作為避險工具的議題加以研究，有鑑於此，本文著重於研究期貨、選擇權、遠期外匯、交換等衍生性金融商品的使用與公司特徵間的關係，探討是否與公司所面臨的匯率風險或利率風險相關？此外，2001年後海外可轉換公司債逐漸成為國內企業重要的融資工具，尤以上市電子公司最為重要，因此，本文的另一重點為探討「海外可轉換公司債」對企業避險行為及避險工具選擇之影響，並以台灣上市電子公司為研究樣本。最後，本文研究期間為1995年第1季∼2002年第2季，藉以觀察1997年下半年發生的東亞金融風暴及2001年中央銀行連續調降利率政策對企業避險行為及避險工具選擇之影響。 實證結果發現公司規模、長期負債比率、內部人持股比率、流動比率及外銷比率為台灣上市電子業公司是否使用衍生性金融商品避險的重要決定因素。在衍生性金融商品市場之交易成本具經濟規模型態及涉外風險多樣化的推論下，實證結果發現公司規模及外銷比率與選擇權、遠期外匯、交換衍生性金融商品的使用呈顯著正相關。此外，實證結果顯示台灣上市電子公司為規避發行海外可轉換公司債伴隨的外匯及利率風險，將傾向使用適合不確定性交易的選擇權及交換這兩種衍生性金融商品進行避險。由於長期負債對利率的敏感度較短期負債為高，所以長期負債的比率越高時，公司將會使用利率交換作為管理利率風險的工具。 東亞金融風暴後，台灣上市電子公司決定是否從事避險時，除考量公司規模外，更注重長期負債比率，以降低因東亞外匯市場大幅波動提高的財務危機成本。此外，外銷比率和公司避險決策呈十分顯著的正向關係，而且根據實證結果，避險工具含括選擇權、遠期外匯及交換，意味著國際化程度越高的公司在東亞金融風暴發生後意識到同時控管外匯風險及利率風險的重要。至於台灣上市電子公司規避外匯風險的工具，也因東亞金融風暴產生重要的衝擊，實證結果發現台灣上市電子公司在規避匯率風險時，將一部份從遠期外匯衍生性金融商品的使用轉為選擇權衍生性金融商品的使用，原因可能為在國內外情勢未明的情況下，國內上市電子公司貿然使用遠期外匯避險，反而可能使公司暴露於更大的匯率風險中，因此，公司將會使用較具彈性的選擇權作為避險工具。2001年中央銀行連續調降利率後，海外可轉換公司債和公司避險與否呈現顯著正相關，至於規避風險的種類，經由實證結果發現為利率風險。

第一章 台灣與美國股市價量關係的分量迴歸分析 摘要 本文利用分量迴歸來觀察台灣和美國股市報酬率和成交量的價量關係。實證結果發現兩地股市的價量關係截然不同。台灣股市的報酬率與成交量之間具有正向關係，呈現「價量齊揚」和「價跌量縮」的現象，而前者效果通常較顯著；但報酬率接近最大漲幅限制時，報酬率與成交量之間並無顯著關係，報酬率接近最大跌幅限制時，「價跌量縮」的現象甚至更強。相對於台灣，美國股市的報酬率與成交量則出現「價量齊揚」與「價量背離」互相對稱的 “V” 字關係。就實證方法而言，傳統以 OLS 方法估計的迴歸模型並無法得到上述的實證結果。進一步的分析顯示，融券成數的高低以及平盤以下不得放空等規定都是造成台灣股市出現「價跌量縮」的可能原因。 第二章 股市價量關係的分量迴歸分析 (二) 摘要 本章利用分量迴歸觀察包括台灣在內的亞洲新興工業國家與成熟股市的價量關係。實證結果顯示，亞洲新興工業國家和日本股市「價量齊揚」的效果較強，其中香港、南韓和新加坡呈現較弱的「價量背離」現象，因此價量之間有不對稱的 “V” 字關係；而日本股市則呈現「價跌量縮」，與第一章分析的台灣股市價量關係相似。在成熟股市的價量關係中，英國金融時報指數、美國道瓊工業指數和德國股價指數皆呈現對稱的 “V” 字關係，與美國US指數的價量關係相似。亞洲地區的國家在1997下半年到1998上半年普遍經歷了一場金融風暴，本文進一步的分析發現在這場風暴期間，亞洲地區除了台灣以外，日本、香港、南韓與新加坡都出現較強的「價量齊揚」與「價量背離」，這種現象可能肇因於投資人認為風暴期間的股價報酬率風險較高，遂使得股價報酬率對成交量的反應較為敏銳。相對而言，歐美地區的國家，受到亞洲金融風暴的影響較小，所以整體的價量關係在亞洲金融風暴期間並無重大改變。本章的結果都是透過分量迴歸所獲得。 第三章 股市價量因果關係的分量迴歸分析 摘要 本文依據分量迴歸設計 Granger 因果關係的新檢驗方法，並依此方法來檢驗幾個股市價量之間的因果關係。本文分析的股市包括日本、英國與美國等世界前三大股市，以及合稱亞洲四小龍的台灣、香港、南韓與新加坡等新興工業國家或地區的股市。實證結果顯示：除了台灣股市以外，其他的股市皆呈現 “V” 字的跨期價量關係。其中英國、美國、香港和新加坡股市的跨期價量關係大體呈現正向「價量齊揚」與負向「價量背離」互相對稱的 “V” 字關係，而日本和南韓股市則是「價量齊揚」較強的不對稱 “V” 字關係。此一結果表示這些股市的價量之間都存在分配上的 Granger (1969) 因果關係。但若以均數迴歸來衡量跨期價量關係，則所有股市都呈現不顯著的跨期價量關係，也就是傳統文獻上所謂價量之間沒有 Granger 因果關係。本文所提出的 Granger 因果關係之分量迴歸分析，可以觀察到整個條件分配中各分量的因果關係，為分配上的 Granger 因果關係提供一個較完整的檢驗方法。 / We examine the relationship between the stock return and trading volume in the Taiwan and U.S. Stock Exchanges using quantile regression. The empirical results show that the return-volume relations in these two exchanges are quite different. For Taiwan data, there are significant positive return-volume relations across quantiles, showing that a large positive return is usually accompanied with a large trading volume and a large negative return with a small trading volume, yet the effect of former is stronger. However, such relations change when returns approach the price limits. We also find that for U.S. data, return-volume relations exhibit symmetric V-shapes across quantiles, showing that a large return (in either sign) is usually accompanied with a large trading volume. On the other hand, linear regressions estimated by the ordinary least square method are unable to reveal such patterns. Further investigation shows that various restrictions on short sales in the Taiwan Stock Exchange may explain the difference between the return-volume relations in Taiwan and U.S. data.

金融危機是一種反常的金融現象，其共同的現象是資金外流、貨幣兌美元大幅貶值、股價重挫、經濟成長衰退、百業蕭條，這就是金融危機。而近代的金融危機趨勢不再只是單一區域的問題，就由這次1997下半年自泰國貨幣開始貶值的貨幣危機，經過一連串的蔓延效應後，影響所及不限於東南亞地區，更擴及俄羅斯、東歐、拉丁美洲等地，造成全球主要新興市場和新興工業國家的經濟遭受嚴重打擊，儼然已變成全球金融危機。 大部分過去經濟學者一開始均用傳統貨幣危機理論來分析金融危機，如Krugman在1979年提出標準的「第一代危機模型」，其中強調經濟基本面的持續惡化，導致維持固定匯率區間的制度遭到阻力，也因此產生了貶值的壓力，也就是由經濟的實質面去影響到金融面。但有鑑於這次亞洲金融危機並非以基本面因素來解釋即可令人信服，必須配合經濟趨勢的潮流，再加入金融面因素來探討以補基本面理論的不足，尤其再加入因金融恐慌的自我實現危機型態以及傳染蔓延因素，兩者互相配合以求能更完整分析為何這次金融危機能襲擊全球新興市場的原因。 此外，本文並描述各國因受金融危機衝擊所帶來的影響，以及各國政府採取何種因應措施，最後仍不敵國際投機客和市場預期心理下，紛紛請求IMF的支援。但IMF的援助貸款附帶有嚴苛條件，這些國家在實行IMF的政策後卻帶來經濟更加萎縮的事實。本文亦針對IMF的各項政策提出質疑與探討，並期研擬出更正確的政策方針。台灣在這次金融危機中雖相較受創較輕，但不容否認仍對台灣經濟社會帶來許多衝擊，本文亦分析台灣金融制度的問題，並且提出各項因應政策的比較分析。最後，匯總幾點本文研究結論與建議。 第一章 導論…………………………………………1 第一節 研究背景與目的…………………………………………1 第二節 研究內容與架構…………………………………………3 第三節 研究方法與流程…………………………………………5 第二章 金融危機發生的原因………………………7 第一節 第一代危機模型…………………………………………8 第二節 基本面因素…………………………………………….10 第三節 金融面實質現象的主要論點………………………….25 第三章 金融危機的原因--系統性風險的探討……46 第一節 系統性風險下的危機………………………………….48 第二節 第二代危機模型……………………………………….52 第三節 傳染蔓延……………………………………………….58 第四章 金融危機對世界各國的衝擊………………61 第一節 危機發生前的總體經濟條件………………………….62 第二節 1997上半年危機前的苦難……………………………65 第三節 1997年貨幣危機的蔓延效應…………………………67 第四節 金融危機的因應政策………………………………….70 第五節 與1930年代經濟大蕭條比較…………………………75 第五章 金融危機對台灣的影響……………………77 第一節 基本面優勢…………………………………………….78 第二節 金融危機的影響與台灣金融問題…………………….81 第三節 台灣所採取的因應政策………………………………86 第四節 金融危機的教訓和經驗萃取………………………….92 第六章 結論…………………………………………94 第一節 本文主要發現………………………………………….95 第二節 本文政策性意涵……………………………………….96 第三節 研究建議……………………………………………….98

【第一篇論文中文摘要】 本文使用路透社央行干預匯市的新聞報導，探討哪些因素可以提高亞洲央行成功干預匯市的機率，研究期間為2005年1月至2011年4月。此研究期間涵蓋全球金融風暴和美國採行量化寬鬆政策，因此，亞洲貨幣在逐步對美元升值後發生大幅度的貶值。研究結果顯示印尼、馬來西亞、菲律賓、新加坡、台灣及泰國的央行採取逆風而行的策略是有效的干預方式，而且多個國家在同日干預匯市及第一日的干預會有較高成功的機率。 【第二篇論文中文摘要】 本文透過不同的研究方法針對亞洲國家央行干預匯率市場的有效性再次驗證，研究期間為2005年1月至2011年4月，實證結果顯示亞洲國家在次貸風暴期間面臨美元升值的壓力，央行會採取賣美元的方式來干預匯市，但是這種干預匯市的方式卻僅能減緩美元升值的趨勢，其中以印尼盾、新加坡元、新台幣紛紛對美元貶值較為明顯，而在次貸風暴發生之後，美國實施量化寬鬆政策造成亞洲國家卻面臨美元貶值的壓力，各國央行改採買美元的方式來干預匯市，但是此種干預匯市的方式也只造成美元緩慢貶值的趨勢，其中印尼盾、馬來西亞令吉、新加坡元、韓圜、泰銖分別對美元升值的趨勢較為明顯，此現象反應亞洲央行干預匯市是採取逆風而行的策略，雖然能降低匯率的波動，但無法改變匯率的升貶值趨勢。 【第三篇論文中文摘要】 本研究是在探討印度、印尼、南韓、馬來西亞、新加坡、泰國及台灣央行透過干預匯率市場，對其國家的公司在美國發行存託憑證折溢價的影響，研究期間為2005年1月至2011年4月。研究結果顯示央行對匯市干預造成的變動，確實會影響到該國公司在美國發行的存託憑證產生折價的情形。另外，亞洲央行使用買美元干預匯市的作法會對該國公司在美國發行的存託憑證產生溢價，而央行透過賣美元干預匯市的作法會對該國公司在美國發行的存託憑證產生折價的影響，但是由於樣本資料的限制，其效果在統計上並不顯著。由公司層面的分析可以看出央行透過賣美元來干預匯市對其國家的公司在美國發行的存託憑證會有明顯產生折價的影響。 / 【第一篇論文英文摘要】 Using Reuters’ news reports on central bank interventions, we investigate the factors that increase the odds of intervention success by Asian central banks in the foreign exchange market from January 2005 to April 2011. This period coincides with the global credit crisis and quantitative easing policy, which have engendered a sharp depreciation followed by a gradual appreciation of Asian currencies. The results show that leaning-against-the-wind intervention strategies are effective in Indonesia, Malaysia, Philippines, Singapore, Taiwan, and Thailand. We also find that joint and first day interventions are associated with higher odds of effective intervention. 【第二篇論文英文摘要】 This paper examines the effectiveness of central bank interventions in the foreign exchange market from January 2005 to April 2011 in Asia. The results show that the central banks in Asia intervene in the foreign exchange markets by selling U.S. dollars to prevent severe depreciation of local currencies during the global credit crisis. However, central bankers can only slow down the trend of depreciation of local currencies against U.S. dollar. The currencies apparently depreciate against U.S. dollar in Indonesia, Singapore, and Taiwan. After the global credit crisis, Asian countries confront appreciations of local currencies due to the US quantitative easing policy. The central banks in Asia intervene by purchasing U.S. dollars in the foreign exchange market. Nevertheless, intervention strategies slowly reduce U.S. dollar depreciations. The foreign exchange rate apparently appreciate against U.S. dollar in India, Malaysia, Singapore, South Korea, and Thailand. Results show that Asian central banks adopt leaning-against-the-wind intervention strategies during the sample period. Their interventions in the foreign exchange market can only reduce fluctuations in the foreign exchange rate, but fail to reverse the trend of Asian exchange rates. 【第三篇論文英文摘要】 This paper examines whether Asian central bank interventions in the foreign exchange market affect the discount or premium of American Depositary Receipt (ADR) of Asian companies from January 2005 to April 2011. The sample consists of companies from Indian, Indonesia, South Korea, Malaysia, Singapore. Empirical results show that central bank interventions increase ADR discounts of companies in Asian countries. In addition, interventions by purchasing U.S. dollars result in higher ADR premiums, and the strategies of selling U.S. dollars affect ADR discounts. Though some of the empirical results are not statistically significant due to limited sample size, results based on individual firms show that selling USD interventions by Asian central banks have a significant impact on their ADR discounts.