[pt] Esta tese é composta por dois capítulos. O primeiro capítulo mostra que a presença de efeitos lead-lag no mercado de ações dos EUA é um fenômeno mais amplo do que previamente reportado pela literatura e está associado à existência de momentum de fatores de um dia. Os efeitos lead-lag estão presentes na frequência diária, sempre que as ações são expostas ao mesmo fator de risco, difundidas por quase 100 fatores. Este fenômeno não é explicado pelo efeito por indústria, reportado previamente pela literatura, efeitos de firmas de baixo valor de mercado reagindo a firmas com maior valor de mercado, assim como outros efeitos de lead-lag. O momentum de fatores de um dia está diretamente relacionado à existência de autocovariância cruzada entre ações expostas aos mesmos fatores de risco e está presente tanto na seção transversal quanto na série temporal. O momentum do fator de um dia é rentável mesmo após os custos de negociação e não apresenta quedas bruscas como outras estratégias de momentum. O momentum do fator de um mês é absorvido pelo momentum do fator de um dia, apresentando alfa negativo. A relevância do efeito do primeiro dia é confirmada com técnicas de machine learning. As reversões de curto prazo em ações também se tornam mais fortes depois de controlarmos para esse efeito de autocovariância cruzada que vem pelo componente de fatores. O segundo capítulo mostra como o momentum de fatores impacta o desempenho das estratégias de reversão de curto prazo em ações nos Estados Unidos. Benefícios significativos no desempenho podem ser alcançados se os efeitos do momento do fator forem considerados na construção de estratégias de reversão. As estratégias tradicionais de reversão de curto prazo em ações padrão têm uma exposição negativa ao momentum de fatores, uma vez que vendem as ações vencedoras de curto prazo que, em média, estão mais expostas aos fatores vencedores de curto prazo e compram ações perdedoras de curto prazo que, em média, estão mais expostas aos fatores perdedores de curto prazo. A melhor maneira de neutralizar esse efeito que prejudica a rentabilidade da reversão de curto prazo é proteger simultaneamente as exposições das ações a um conjunto elevado de fatores de risco. Por exemplo, o hedge feito apenas para os 3 fatores Fama-French não elimina completamente a exposição ao momentum de fatores. Classificar ações pelo usando o resíduo dos retornos não é tão eficiente quanto classificar nos retornos totais, pois tal estratégia não neutraliza completamente a exposição negativa ao momentum do fator. Propomos uma estratégia de reversão totalmente hedgeada que, diferentemente das estratégias convencionais de reversão de curto prazo, é lucrativa após os custos de transação, que não apresenta quedas bruscas como outras estratégias de momentum tradicional, que tem índice de Sharpe 2,5 vezes maior do que as estratégias de reversão convencionais e que é lucrativa mesmo se for restrita a apenas a ações com alto valor de mercado. / [en] This thesis is composed by two chapters. The first chapter shows that the presence of lead-lag effects in the US equity market is a broader phenomenon than previously found in the literature and is associated with the existence of a strong one-day factor momentum. Lead-lag effects are present whenever stocks are exposed to the same common risk factor, holding for almost 100 factors on a daily frequency. This phenomenon is not explained by the previously reported industry, large-cap to small-cap and other lead-lag effects. One-day factor momentum is directly related to the existence of factor-based stock cross-autocovariance and is present both in the cross-section and the time series. One-day factor momentum is profitable after trading costs and does not present crashes. One-month factor momentum is subsumed by one-day factor momentum with negative alpha in spanning tests. The relevance of the one-day effect is confirmed with machine learning techniques. Short-term reversals in stocks also become stronger after we control for this factor-based cross-autocovariance pattern. The second chapter shows how factor momentum impacts the performance of standard short-term single-equity reversal strategies in the US equity market. Significant benefits in performance can be achieved if the effects of factor momentum is considered in the construction of reversal strategies. Standard short-term reversal strategies have a negative exposure to factor momentum since they sell winner stocks that on average are more exposed to the winner factors and buy loser stocks that on average are more exposed to loser factors. The best way to neutralize this effect that drags down short-term reversal performance is to hedge stocks exposures simultaneously to a very large set of factors. For instance, hedging only with the 3 Fama-French factors does not eliminate the exposure to factor momentum. Sorting stocks using residual returns is not as efficient as sorting on total returns as it does not completely neutralize the negative exposure to factor momentum. We propose a fully-hedged reversal strategy that, differently from conventional short-term reversal strategies, is profitable after trading costs, that do not present crashes, that has Sharpe ratio 2.5 times higher than the conventional reversal strategies and that is profitable even if we restrict our sample to only large-cap stocks.

[pt] Em 1993, o governo federal adotou um tributo - IPMF (1993,1994) e CPMF (1997-2002) - sobre transações financeiras no Brasil. Usando uma amostra de 545 ações da Bovespa, mostra-se que, sob a alíquota máxima (0,38 por cento), o tributo implicou uma perda de 19 por cento do volume negociado. A queda do volume de transações afetou mais fortemente ações que se enquadram no estilo de investimento crescimento e ações de firmas que pagam menos dividendos. Este último resultado sugere que, ao gerar incentivos para uma maior distribuição de dividendos, a CPMF protegeu acionistas minoritários, apesar do aumento dos custos de transação. / [en] From 1993 to 2002, the Brazilian federal government levied a tax, CPMF, on all financial transactions in Brazil. Using a sample of 545 stocks, we show that, at its highest rate (0.38 percent), the CPMF reduced the volume of trade in the Brazilian stock exchange, BOVESPA, by 19 percent. The drop in the volume of trade was not uniform across the stocks; the CPMF affected more strongly growth stocks and stocks of firms that pay smaller dividends. These findings suggest that the CPMF provided incentives for public firms to improve their governance structure, despite increasing transaction costs.

Made available in DSpace on 2016-04-25T16:45:01Z (GMT). No. of bitstreams: 1 Ricardo Trovao.pdf: 1168794 bytes, checksum: c750c7a8291364d885a4d96d2632a81e (MD5) Previous issue date: 2007-11-28 / Coordenação de Aperfeiçoamento de Pessoal de Nível Superior / The efficient markets hypothesis is one of most important subjects on finance theory. However, over the last years, with the intensification of the studies and the arise of evidences of existence of abnormal behavior of financial assets return (anomalies), this theory began to be discussed on academic environment. The debate of the subject is still incipient, showing on one side the efficient hypothesis defenders and on the other side the adepts of the behavioral finance tendency. Among the anomalies, the Monday effect and January effect can be detached as two of the most persistent detected on the stock markets of several countries. On this scenario, the purpose of this dissertation is to investigate the existence of the calendar anomalies Monday effect and January effect on the Brazilian stock market. The Monday effect is characterized by lower returns on this day than on the other days of the week. The January effect is described by higher returns on this month than on the other months of the year. In order to verify the Monday effect, the sample used is the Ibovespa dollarizated daily average returns from 1986 to 2006. To investigate the January effect the sample is composed by the Ibovespa dollarizated monthly closing returns from 1969 to 2006. The daily and monthly returns samples were analyzed considering and excluding the atypical returns (outliers). Parametric and non parametric statistical tests were used. The analysis of the results have indicated evidences of existence of the Monday effect, both when the atypical returns were considered and excluded from the database. It has shown also that there are no evidences of existence of the January effect, both when the atypical returns were considered on the database or not / A hipótese de mercados eficientes é um dos assuntos mais importantes dentro da teoria de finanças. Porém, nos últimos anos, com a intensificação dos estudos e o surgimento de evidências da existência de comportamentos anormais nos retornos dos ativos financeiros (anomalias), esta teoria passou a ser questionada no meio acadêmico. A discussão do tema é ainda incipiente e objeto de muita polêmica, tendo, de um lado, os defensores da hipótese de eficiência e, de outro, os adeptos da corrente das finanças comportamentais. Dentre as anomalias, destacam-se o efeito segunda-feira e o efeito janeiro sendo duas das mais persistentes detectadas nos mercados acionários de diversos países. Dado este cenário, os objetivos da presente dissertação são a verificação da existência das anomalias de calendário efeito segunda-feira e efeito janeiro no mercado acionário brasileiro. O efeito segunda-feira caracteriza-se por retornos menores neste dia em relação aos demais dias da semana. Pelo efeito janeiro, os retornos neste mês seriam maiores do que nos outros meses do ano. Para a verificação do efeito segunda-feira, foram utilizadas as cotações diárias médias dolarizadas do Ibovespa, no período de 1986 a 2006. Já na averiguação do efeito janeiro foram utilizadas cotações mensais de fechamento dolarizadas do Ibovespa, no período de 1969 a 2006. Optou-se por incluir nas amostras os retornos atípicos (outliers) e também por fazer as análises excluindo tais valores das bases de retornos diários e mensais. Foram utilizados testes estatísticos paramétricos e não paramétricos. A análise estatística dos resultados diários indicou evidências da existência do efeito segunda-feira nas situações em que os retornos atípicos foram incluídos e excluídos da base de dados. A análise dos retornos mensais não apontou evidências para a existência do efeito janeiro, independentemente de terem sido excluídos, ou não, os retornos atípicos

[pt] As últimas décadas têm se caracterizado pela intervenção estatal na economia mediante a atuação de diversas entidades administrativas reguladoras. A presente dissertação tem por objetivo analisar a estrutura legal da Comissão de Valores Mobiliários (CVM) e os principais instrumentos usados para a regulação do mercado de capitais brasileiro. Seguindo o modelo regulatório norte- americano, a CVM possui desenho institucional de entidade reguladora independente. A regulação que ela estabelece segue os princípios da política de disclosure. Para cumprir o seu papel, a CVM se vale de instrumentos regulatórios de natureza normativa, executiva e judicante. O estudo sugere que a credibilidade e a eficiência do mercado de capitais brasileiro dependem, em grande medida, da capacidade da CVM de conduzir a regulação do mercado. / [en] The last decades have been characterized by state intervention in the economy through the activities of various regulatory administrative entities. This dissertation aims to analyze the legal structure of Brazilian Securities and Exchange Commission (CVM) and the main instruments used to regulate Brazilian capital market. Following the North-American regulatory model, CVM is established as an independent regulatory entity. The regulation that it enacts follows the principles of disclosure policy. To fulfill its mission, CVM makes use of legislative, executive and adjudicatory regulatory instruments. This study suggests that credibility and efficiency of Brazilian capital market depend, largely, on the ability of CVM to conduct market regulation.

[pt] Esse estudo examina a estrutura de dependência do mercado de ações do Brasil, Chile, Colômbia, México e Peru em relação aos retornos do preço de commodities, do mercado de ações global e sua volatilidade e do índice de incerteza político-econômica americana. A metodologia empregada é a regressão quantílica por permitir o exame da dependência nos diferentes quantis de distribuição dos retornos, ou seja, sob diferentes circunstâncias de mercado. Os resultados mostraram que há dependência em relação ao mercado global de ações em todos os países. De uma maneira geral, os preços das commodities também influenciam no retorno do mercado acionários da América Latina, sendo a estrutura de dependência, por vezes, assimétrica. O índice de incerteza político-econômica americano não impacta o mercado acionário de Chile e Peru, ao passo que a estrutura de dependência é assimétrica e negativa no Brasil, Colômbia e México. Por fim, o índice VIX não é significante para os retornos do mercados de ações de Brasil e Peru. Como uma contribuição adicional, foi examinada a relação de dependência do mercado acionário brasileiro em relação ao índice de incerteza político-econômico brasileiro. O estudo identificou que variações positivas do índice de incerteza político-econômico brasileiro levam a quedas no retorno acionário, quando o mercado está em ascensão. Os resultados desse estudo contribuem para a compreensão dos movimentos dos retornos do mercado acionário do Brasil e de outros países da América Latina em relação a diversos fatores, os quais são do interesse de diversos stakeholders, tais como investidores internacionais e gestores de portfólio. / [en] This study examines the dependence structure between the stock markets of Brazil, Chile, Colombia, Mexico and Peru and the commodity price, the global stock market and its volatility, and the U.S. economic-policy uncertainty index. The methodology employed is the quantile regression because it allows to exam the dependence in different quantiles of the returns distribution, that is, under different market circumstances. The results showed that there is dependence on the global stock market in all countries. In general, commodity prices also influence the stock markets of Latin America, with the dependence structure being often asymmetric. The U.S. economic-policy uncertainty index doesn t impact the stock markets of Chile and Peru, while the dependence structure is negative and asymmetric in Brazil, Colombia, and Mexico. Finally, the VIX index is not significant for the stock market returns in Brazil and Peru. As an additional contribution, the dependence of the brazilian stock market in relation to the Brazil economic-policy uncertainty index. The study identified that positive changes in the political-economic uncertainty index lead to declines in shareholder returns, when the market is bullish. The results of this study contribute to understand the movements of stock market returns in Brazil and other Latin American countries in relation to several factors, which are of interest to several stakeholders, such as international investors and portfolio managers.

[pt] Em uma oferta inicial de ações, uma das dificuldades dos investidores é avaliar que preço pagar pela ação lançada. Para diminuir tal dificuldade, a Comissão de Valores Imobiliários exige que as empresas emissoras apresentem demonstrativos financeiros dos últimos três anos de operações. Esta dissertação avalia a precisão desses demonstrativos financeiros, através de uma amostra de 67 emissões de ações na Bovespa entre 2002 e 2007. A análise dos dados mostra que as emissões com um único banco coordenador apresentam uma maior incidência de rubricas discriminatórias, que aumentam os lucros acumulados. Tais rubricas aparecem mais frequentemente em demonstrativos no formato pró-forma, que não impõem uma responsabilidade legal sobre os auditores, consistente com a hipótese de que as rubricas discricionárias têm por finalidade inflar os lucros contábeis. / [en] Investors face the challenge to value the price of a share during na ipo. With the purpose of improving their ability, the Brazilian Securities and Exchange Commission (CVM) demands companies to present financial statements for the last three years of continuing operations. This dissertation assesses the quality of these financial statements using a sample of 67 IPOs that took place at São Paulo Stock Exchange between 2002 and 2007. The analysis of the prospectuses gives us evidence that IPOs with only one investment bank on their syndicate present higher discretionary accruals and by consequence, reported earnings. The use of discretionary accruals is more common in pro forma financial statements which exempt auditing companies from legal responsibility and therefore enhance the hypothesis that discretionary accruals are used in order to inflate earnings.

[pt] Texto Dados sobre as carteiras de investidores institucionais em ações agora estão disponíveis em vários países e portanto podem ser usados em modelos para prever os futuros retornos de ações. Recentemente, vários produtos comerciais de investimento foram lançados que explicitamente usam tal tipo de dados na construção da carteira de investimentos. O intuito deste estudo é aplicar algoritmos de aprendizado de máquina em cima de dados das carteiras de ações de investidores institucionais nos Estados Unidos, a fim de avaliar se tais dados podem ser usados para prever futuros retornos de ações. Nosso trabalho mostra que um modelo usando um support vector machine conseguiu separar ações em três classes de futuro retorno com acurácia acima da esperada se um modelo aleatório fosse usado. / [en] Data on institutional ownership of securities is nowadays publicly available in a number of jurisdictions and can thus be used in models for the prediction of security returns. A number of recently launched investment products explicitly use such institutional ownership data in security selection. The purpose of the current study is to apply statistical learning algorithms to institutional ownership data from the United States, in order to evaluate the predictive validity of features based on such institutional ownership data with regard to future security returns. Our analysis identified that a support vector machine managed to classify securities, with regard to their four-quarter forward returns, into three bins with significantly higher accuracy than pure chance would predict. Even higher accuracy was achieved when predicting realized, i.e. past, fourquarter returns.

[pt] Markowitz em 1959 estruturou as bases da teoria moderna de seleção de carteiras através da análise do risco e do retorno de ativos. Mesmo após cinco décadas sua teoria ainda é amplamente utilizada como base para construção de carteiras de investimentos. Nessa dissertação investigamos variações do modelo de Markowitz para seleção de carteiras tanto de um ponto de vista teórico quanto prático. Analisamos o impacto dos diferentes métodos de estimativa de risco e retorno, custos transacionais, risco alvo e freqüência da revisão de carteira. Para que fosse possível testar e analisar as estratégias estudadas, implementamos um simulador versátil e robusto além de criar uma base de dados com dados diários de 41 ativos da bolsa de valores brasileira, CDI e IBOVESPA. / [en] Markowitz in 1959 structured the foundations of the modern portfolio theory through the analysis of risk and return of assets. Now, after five decades his theory is still widely used as a basis for building portfolios. In this thesis we investigate variations of the Markowitz model for portfolio selection from both a theoretical and practical point of view. We analyzed the impact of different methods for the prediction of risk and return, transaction costs, target risk and frequency of revision of the portfolio. In order to test and analyze the strategies studied we implemented a robust and versatile simulator and created a database with daily data of 41 assets from the Brazilian stock exchange, CDI and IBOVESPA.

Este estudo busca identificar os aspectos teóricos que são determinantes da Política de Proventos das empresas brasileiras com ações negociadas na Bovespa entre os anos de 1994 e 2000. Utilizando o tratamento estatístico de regressão múltipla, analisa-se a relação das variáveis representativas dos aspectos teóricos e o valor pago de proventos em dinheiro. Além disso, utiliza-se a regressão logística para verificar a relação dos aspectos teóricos com o aumento ou redução nos proventos pagos em dinheiro. Verificou-se que o valor do lucro ou prejuízo líquido, os proventos pagos em dinheiro no ano anterior e a existência de lucro ou prejuízo são as variáveis mais responsáveis pela determinação dos proventos pagos em dinheiro no ano. Essas variáveis também são as mais relevantes para explicação do aumento e redução dos proventos pagos de um ano para o outro. Dessa maneira esta pesquisa contribui para o conhecimento do padrão existente de Política de Proventos das empresas brasileiras que têm ações negociadas na Bovespa.

O aumento do valor de mercado e da liquidez em bolsa das ações e a expansão da cobertura de analistas e da participação de investidores institucionais são apontados na literatura como metas centrais dos programas de Relações com Investidores - RI. Os resultados de estudos internacionais apontaram relação significativa entre características dos programas de RI das companhias e a consecução destas metas. Entretanto, para o cenário brasileiro, as pesquisas sobre relações com investidores em sua maioria tomam o formato de questionários e visam avaliar a estrutura e o valor das RI na percepção dos profissionais da área e do mercado. Pouco realmente se sabe sobre os efeitos das RI no comportamento das ações das empresas brasileiras. Portanto, o objetivo deste estudo é verificar se a estrutura e as atividades de relações com investidores são realmente fatores determinantes da valorização das ações, liquidez em bolsa, cobertura de analistas e participação de investidores institucionais para as companhias abertas brasileiras. Os resultados encontrados apontam que as características dos departamentos de RI tem impacto indireto na liquidez das ações, através da expansão da cobertura de analistas e do número de investidores institucionais. O número de funcionários do departamento de RI apareceu como determinante importante tanto da cobertura de analistas quanto da participação de investidores institucionais. Já a qualidade das relações com investidores e o fato da empresa possuir um diretor exclusivo de RI apareceram como fatores explicativos importantes da cobertura de analistas. A principal contribuição deste trabalho é a de analisar uma questão até então negligenciada pela literatura acadêmica brasileira, mas que pode ter implicações importantes para uma das atividades vitais das companhias: seu relacionamento com os investidores. / The increase in the stocks’ market value, liquidity, analyst following and participation of institutional investors are mentioned in the literature as central goals of Investor Relations programs. International studies have shown the relationship between characteristics of IR programs and the achievement of these goals. However, to the Brazilian context, research on investor relations mostly take the form of questionnaires and aim to evaluate the structure and value of IR in the perception of IR professionals and the market. Little is actually known about the effects of IR on the behavior of the stocks of Brazilian companies. Therefore, the aim of this study is to verify if the organization and activities of investor relations are actually determinants of stock appreciation, stock liquidity, analyst following and institutional ownership for Brazilian companies. The results show that the characteristics of the IR department have indirect effect on the liquidity of the stocks through the expansion of analyst coverage and institutional ownership. The number of employees working in the IR department emerged as important determinant of both analyst following and institutional ownership. The quality of investor relations program and the fact that the company has an exclusive director of IR emerged as important explanatory factors of analyst following. The main contribution of this paper is to analyze an issue so far neglected by the Brazilian academic literature, but which may have important implications for one of the vital activities of the companies: their relationship with investors.