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近年來兩岸先後實施了「合格外資機構投資者」(QFII)制度，外資在臺灣證券市場呼風喚雨，影響行情甚深，而在中國大陸證券市場外資的影響力正與日俱增，在2003年底，台灣的外資政策改為登記制，已幾近於完全開放，到2006年底為止，匯入投資台灣的QFII資金已達1303億美元，而中國大陸發出了52張合格外資機構業務許可證，49家外資取得了90.45億美元批准投資額度，已接近原定100億美元上限，市場殷殷呼籲再度擴容提高額度上限，大陸的外資政策未來將如 何發展，早實施此制度的台灣經驗可否為大陸指引新的方向呢? 本研究透過蒐集國內外相關QFII文獻資料，探討兩岸開放QFII的歷程與影響；歸納整理分析出重要開放項目與時點，進行兩岸QFII制度比較；解讀重要因素開放項目與時點之前後效果，推斷該因子未來再被列為考量進一步開放之可能因素，作為預測中國大陸未來可能開放的考量項目與時點，以利投資者掌握大陸證券市場、外匯市場等的政策開放可能的投資機會。 本研究可歸納出下列四項結論: 壹、台灣建立了具有特色的QFII制度，開放合格外資進入資本市場投資過程皆呈現有秩序、有步驟地漸進平穩發展，最後在2003年大陸實施此制度後，加速全面解除主要限制，成功地加速擴大了外資累計淨匯入投資資金。而開放至今歷程中，全體外資無畏台海導彈危機、亞洲金融風暴、SARS疫情衝擊，穩定台股行情，提昇投資人對證券市場信心；全體外資所持有股票占總市值比例逐年提高，參與上市櫃公司董事會，協助公司治理良性發展。在集中交易市場投資金額比重逐年提高，超越本國法人，散戶交易比重逐年下滑，改善了市場結構；成交值週轉率下降，讓市場穩定度逐漸提高；導入的長期投資理念，帶動了基本面理性投資，使本益比水準逐漸與國際主要股市拉近；參與國內期貨市場與借券交易，活絡了國內期貨及質借市場，在在都功不可沒，此外，外資的不斷加入，也提升了國內證券市場在國際上之知名度與地位，讓台灣資本市場更受國際機構肯定，同時也提高了持續投資台灣的意願。貳、中國大陸對合格外資的引進初期處處可見「摸著石頭過河」極為謹慎的試驗性質，這些可以從入門資格門檻、申請程序及投資監管政策上均較我國實施QFII制度初期來得嚴格。不過，在暫行過渡接近三年，同時更加確認台灣Q F I I全面放寬取得了正面成果後，大陸公佈了新的管理辦法，對合格外資的入門資格門檻大幅降低、修法為日後放寬規定預備彈性，在開放規模與時機上可以預見的將隨時可加大加快。現階段政策仍處「歡迎進來長期投資、加強監管」階段。 參、台灣自2001年起外資月匯入淨額與股市的波動關聯度更加明顯，2001年外資交易量超過7%超過國內法人交易比重，且巧合地當年外資持股總市值突破市場總市值的7%，未來中國大陸若繼續開放，外資交易量及外資持股總市值佔場總市值何時超過7%，將是對市場影響力重要的觀察點。 台股在連續下跌一季以上的指數及成交量抵相對波段低點月份及其相鄰月份，巧合地開放個別及全體投資額度上限頻率最高，可以推測指數及成交量的位置是開放外資政策的重要觀察因素之ㄧ，而最常用的工具是調高個別及全體投資額度上限。而中國大陸批准外資較大額度時機亦是在指數及成交量相對低檔時出現，由於政策性調控的批准金額呈現不規則鋸齒狀現象明顯，且時機大都出現在量縮至前波高峰量一半時出現，未來此現象可以繼續追蹤當量能再度縮為前波高峰量一半左右時是否再度批准放行較大的外資額度進入市場。 肆、外資當月匯出入淨額與新台幣匯率呈現明顯的正向波動，外資的操作頻率與匯出入金額已逐漸放大，未來對新台幣匯率的影響將愈來愈大。中國大陸目前實施嚴格的外匯管制且目前月獲批金額與累計批准額度仍小，短期之內，外資匯出風險不至對金融市場產生威脅，但「管理辦法」，已經加入了國家外匯管理局相當多的管理權限，也為未來的開放預先作了準備，相信未來匯率的因素仍會是中國大陸後續進一步開放外資非常重要的考量因素。 本研究另提出二項建議: 壹、對台灣的建議：台灣實施的QFII制度對於外資投資限制最終於2003年第四季開始除了特殊產業投資比例限制外，幾已完全開放，外資的操作頻率與匯出入金額已逐漸放大，對國內股匯市的影響正與日俱增，主管機關必須致力於改善基本面環境，讓外資更能長期安心持續投資台灣，對於可能突發的集體買賣股票、資金匯出入等重大影響因素，相關單位必須未雨綢繆，慎重考慮事先做好預警及危機處理的模擬掌控，並與國際與區域金融機構或組織，及早建立金融穩定合作機制，加強防範外資流動對股匯市造成鉅幅波動風險的危害。 貳、對於中國大陸的建議：已擁有的巨額的外匯存底準備作後盾、外資持股總市值相對股市總市值仍低、香港H股及紅籌股上巿公司總數加速增加競爭及在修法上已對外資持續開放和對投資及匯率嚴格監管有所準備的情況下，應該在申請程序、投資額度、資金匯出入、投資項目品種、衍生性避險金融工具、投資個股上限比例、投資帳戶資產、財務報告等規定上於適當時機大膽的加速放寬，以讓長期、穩定的外資繼續流入，達到促進資本市場發展、改善市場結構、提高市場效率、提高上市公司素質，甚至匯率自由化等期望的目標上創造積極的貢獻。

近年來臺灣經濟景氣繁榮，國民所得增加，社會游資充斥，導致股市熱絡，證券業成 為最熱門的行業。 本研究探討證券經紀商之空間與定位： 一、探討證券投資者即顧客簇群對六家證券經紀商的知覺構形。亦即，從顧客層面的 角度來看各證券商間彼此相似的程度以及相互競爭的現象。 二、探討券商經營階層對于六家證券業的知覺構形。亦即，從經營層面的角度來看證 券經紀商彼此相似程度及相互競爭的現象。 三、比較證券投資者與經營階層在知覺構形上是否存在顯著的差異？亦即他們對于六 家證券經紀商的看法是否有所差異? 四、探討各種不同的證券投資者對六家證券經紀商的偏好構形。 五、探討各證券投資者選擇證券商時所持有的標準有那些？重要程度如何？ 六、探討券商經營階層評斷證券商優劣所持的標準及重要性程度是否有所差異？ 七、比較各證券投資者和經營階層所持對證券商判斷標準及重要性程度是否有所差祑 ？ 八、更進一步探討各證券投資者與經營階層對各證券商在各屬性表現優劣程度的看法 ？兩者觀點是否有所差異？ 九、探討上述分析結果對于各證券經營階層的啟示，以及對各證券商在行銷策略上的 涵義。

在傳統的投資者有限關注度對於股價影響的研究中，往往都採取極端收益率、異常成交量等市場指標作為投資者關注度的代理變量。隨著網絡科技的發展，搜索引擎和財經網站的數據更直觀、即時、準確地反應了投資者關注度的變化。本文用和訊網股票關注度作為衡量投資者關注度的代理變量，實證檢驗了和訊網股票關注度所帶來的投資者異質性以及和創業板股價的聯繫。本文的實證結論主要有以下幾點：1.和訊網股票關注度比市場指標為代表的投資者關注度的代理變量更及時地反應投資者的注意力的分佈。2.小額投資者受關注度影響持續淨買入，而大額投資者則在關注度高的期間大量賣出以套利。3.投資者有限關注度對股價當期起正向的壓力，之後迅速反轉。4.在創業板市場上的高轉送(high stock dividends)事件期的股價反轉現象受關注度驅動。 / In the traditional studies of investor attention,scholars often use indirect proxies of investor attention .such as extreme return，trading volume and price limit.with the development of network technology,the measures of investor attention from search engine and financial web are more direct ,immediate and accurate.this paper use the measure of investor attention from hexun web to test if investor attention links with investor heterogeneity and GEM stock performance.We find that：1. hexun investor attention captures investor attention in a more timely fashion than the other proxies of investor attention. 2. Retail investors are likely to be net buyers of attention-grabbing stock continuously while large investors keep selling. 3. The investor attention brings the positive pressure to current stock price, and then quickly reverses. 4. The stock price reversal in the period of high stock dividends event is driven by the investor attention.

獨立會計師的貢獻，在於給予財務報表信用，對財務報表實施審查。對會計師而言， 其有將其審查的性質和意見，傳送予財務報表使用人，方能稱為有效的溝通。 學者一般認為審計報告具有溝通上的缺陷，國內在這方面的研究尚不多見，本論文的 主要內容，則係針對這項課題： 一、討論溝通理論的基本觀念。 二、實證研究投資者對於審計報告中的用辭和觀念的了解程度。 三、依實證的結果，並參考有關文獻，重新檢討現行的審計報告是否需要修正。

機構投資者在現今全球的金融市場中佔有舉足輕重的地位，但是在財務理論的領域裡，他們卻是被極度忽略的一群。本文的第一個部分（見第二章）建構在傳統的期望效用理論之下，進而推導出機構投資者的最適動態資產配置模型。研究發現機構投資者的最適動態資產配置乃是由標竿避險元素與跨期-規模避險元素所共同組成。標竿避險元素述說了機構投資者跟隨標竿投資組合的現象，而跨期-規模避險元素除了為資產配置迷思提供了一個可能的解決之道外，更指出機構投資者會隨著所管理的資產增加而趨於保守。再者，近年來傳統的期望效用理論履遭學者們的質疑，許多實證結果均顯示展望理論更能貼切描述人們的行為模式。本文的第二個部分（見第三章）假設機構投資者的行為模式符合展望理論的公理與假說，進而推導出機構投資者的動態資產配置模型。研究發現當機構投資人處於獲利的狀態之下時，其最適動態資產配置和第二章所得到的結果完全相同，但是，當機構投資人處於損失的狀態下時，他會變得比較積極，持有的風險性資產會大於處於獲利狀態之下時所做的決策。雖然行為財務學已行之有年，但是大家對於損失趨避係數對資產配置所造成的影響所卻知極為有限，本文在此提供了一個參考的模型。本研究發現，損失趨避係數對動態資產配置的影響力會被風險趨避係數、個別投資人對機構投資者績效的敏感度以及機構投資者本身所收取的管理費所抵消掉。此外，近年來金融市場巨幅震盪的現象履見不鮮，本文的最後一個部份（見第四章）假設機構投資者的行為模式符合展望理論的公理與假說，進而在跳躍模式下推導出機構投資者的動態資產配置模型。研究發現在跳躍模式下機構投資者的最適動態資產配置乃是由標竿避險元素、跨期-規模避險元素與跳躍避險元素所共同組成。這個新的元素－「跳躍避險元素」，用以描述機構投資者在面對 跳躍模式所帶來的不同衝擊時所產生的不同回應。本研究發現即使面對相同的投資環境，機構投資者仍然會因為本身所處的狀態不同而有不一樣的投資決策，這個結果迥異於傳統的理論模型，是一個相當有趣且值得進一步研究的議題。此外，本研究還發現損失趨避係數在不同的狀況之下會分別發揮不同的影響力，對損失趨避係數在財務理論上的意義提供了另一個新的視野。 / Institutional investors do matter in financial market, but most of the studies on institutional investors have not determined holdings of different assets by institutional investors. Institutional investors who receive payments and deposits from their customers but they are also subject to withdrawals from them. Compared with individual investors, institutional investors do bear the extra risk that evokes from individual investors. Appling dynamic programming approach, we derive the optimal dynamic asset allocation of institutional investors. In chapter 2, we find that the optimal dynamic asset allocation of the institutional investor with exponential utility function contains two components: the benchmark hedge component and the intertemporal-size hedge component. The benchmark hedge component indicates that the institutional investor takes care of the volatility of benchmark portfolio. The intertemporal-size hedge component provides a possible solution to asset allocation puzzle and depicts that the position of risky assets held by the institutional investor is inversively proportional with its total net managed assets. In chapter 3, we take operating cost into account and find that the optimal dynamic asset allocation of the institutional investor with revised value function will hold more risky assets when she is facing losses, and the sensitivity of loss aversion to dynamic asset allocation strategy is inversively proportional with the absolute risk aversion coefficient, the sensitivity of flow to performance, and the management fee charged by the institutional investor. In chapter 4, we consider both the operating cost and the risk of a sudden large shock to security price into account and find that the optimal dynamic asset allocation of the institutional investor has a further component than that in chapter 3. The further component is labeled "jumps hedge component". Besides, the optimal dynamic asset allocation is divided into four situations that figure the institutional investor with different status quo will make different investment decision. It is a very surprisingly result. Furthermore, we find a very interesting phenomenon that the loss aversion coefficient plays different roles in different situations.

本篇論文係以台灣新上市股票作為研究對象，欲檢驗「投資者意見差異變數」 對於股票長短期績效之解釋能力，使用相似之「投資者意見差異變數」，是否同樣可以合理解釋台灣新上市股票市場的現況，台灣的實證是否同樣支持Miller所提出的假設。並進而探討在不同承銷制度下，是否會影響「投資者意見差異變數」對於上市績效之解釋能力與影響方向。 研究使用「蜜月期天數」、「買賣價差百分比」與「新股蜜月期間周轉率」三者作為「投資者意見差異程度」之代理變數，研究結果發現：此三變數在排除公司特性、發行市場現況等控制變數的影響部分之後，其餘無法被控制變數所解釋的部分，確實對於新上市股票之長短期報酬具有解釋能力，且各意見差異變數與新股短期報酬率之間存有正向關係，而與一年至三年之長期持有報酬率間存有反向關係，此研究結論相當支持Miller假設，除此之外，研究並發現：不同新股承銷制度不會顯著地影響投資者意見差異程度，且若使用公開申購與競價拍賣兩種不同的新股配售方式，僅會影響「投資者意見差異變數」與「新股長期報酬」的影響程度與方向。 / This paper focus on the Taiwan’s IPOs and tries to test the direct relationship between “ divergence of opinions ” and “ the short- run and long- run performance of the initial public offerings (IPOs). ” We use several similar variables to explain the situation of Taiwan’s stock market and find out if data can support the Miller’s hypothesis. Besides, we want to discuss the relationship between “ IPO method ” and “ divergence of opinions ”. We check that different IPO method will have influence on the explanatory power of the “ divergence of opinions”. We use three different variables：“ the number of the honey moon date”, “ the percentage of bid-ask spread ” and “ the turnover rate during the honey moon” as the proxies of the divergence of opinions. The research result finds out that three proxies can truly provide significant explanatory power of the short-run and long-run performance of the IPOs after controlling for issue quality. The results support Miller ( 1977 ), who suggests that greater divergence of opinions or uncertainty about an IPO can generate short-run overvaluation and long-run underperformance. In other words, the divergence of opinions have positive relationship with the initial return and negative relationship with the long run holding period return of IPOs. Besides, the two IPO method ( fixed-price offerings and discriminatory auction ) will only change the long run relationship.

國外住宅租金普遍具有復歸性質，理性投資者應考慮此性質，於市場高峰期預期較低的未來租金成長率，而以較高資本化率進行評價，於市場谷底期預期較高的未來租金成長率，以較低的資本化率進行評價。故理性預期將導致市場波動穩定。近年相關研究發現，英國投資者對未來租金成長的預期相對較美國及澳洲的投資者理性，投資者理性程度可能具地區差異。本研究利用向量自我迴歸模型驗證台北地區住宅租金具有復歸性質。利用追蹤資料迴歸分析實證台北地區住宅資本化率資料，探討投資者是否具理性預期；研究發現投資者的評價未考慮租金的賦歸性質，不具理性預期，於市場租金低迷時期過於悲觀，於市場租金快速成長時期過於樂觀。此外，本研究探討投資者理性預期的地區差異，發現市場資訊流通較高的台北市，投資者預期相對較台北縣合理，其市場資本化率波動亦較穩定。顯示投資者理性程度對於住宅市場的穩定性具有重要意義。 / Housing rents are widely considered to be mean or trend reverting overseas. Rational investors should consider the reverting potential of rents so that they would expect lower / higher future rental growth rates at rental cyclic peaks / troughs, hence higher / lower capitalization rates. Investors with rationality could appropriately value their housing property, hence they help stability of housing market. Recent studies have found more rationality in the expectations of rental growth of English investors relative to the U.S. and Australian investors. In this study, we use a vector autoregression model to examine the reverting nature of housing rents in Taipei. We use a panel data regression analysis to explore the rationality of housing investors by examining the relationship between current rent level and capitalization rates. The empirical results suggest that investors were too pessimistic / optimistic while rent level is relatively low / high, they have not built the reverting nature of rents into their valuations / or their capitalization rates. Further, we have found more irrationality in Taipei County than that in Taipei City, as a result of the information sufficiency in Taipei City. Hence the volatility of capitalization rates in Taipei County is greater than in Taipei City, indicating that investor rationality plays an important role in housing market.

在古典理性預期模型中，理性的投資者會蒐集並利用各種相關訊息來幫助其做最適的投資行為。然而市場價格也是訊息來源之一。在效率市場中，價格完全透露出訊息，則無人會有蒐集訊息的動機；若市場有干擾，價格無法顯露出所有相關訊息，私人訊息便有價值。因此，價格資訊性的高低，會影響到私人訊息對投資的重要性。其次，訊息若要能幫助投資者獲得套利利潤，仍須假設投資者必須能夠持有資產一直至資產價值實現為止。顯然的，短期投資者並不符合此一假設。我們相信在通常情況下，長期投資者會比短期投資者更有動機去成為消息靈通者，而且短期投資者對訊息處理的態度有許多特性迴異於古典模型的投資者，他們的存在對市場價格資訊性也會有相當程度的衝擊。本文基於上述想法，利用干擾不對稱訊息下之多期理性預期模型，假設市場中有長期與短期投資者，來探討影響價格資訊性之各項因素及短期投資者之行為特性。

從2006年初開始，時至今日，全世界最讓人驚艷的股市要算是中國大陸股市了。從前年低點998點後，一路攀升至今年5月下旬最高點4300點，一年多的時間，漲幅四倍多，深滬兩市開戶數近一億户，大概只能用盛況空前來形容當今的大陸股市，儘管政府祭出降溫政策，一再喊話，股民們仍無懼的湧入證券市場，指數持續向上攀升，上市公司本益比早已超出合理範圍。直至政府於5月30日宣布將印花稅由千分之一調升至千分之三，股市才開始回檔，短短5個交易日，滬市回檔約20%，深市回檔約25%。 　　想要錢滾錢，股市或許是最佳選擇。但若以賭馬或賭樂透的心態，想要僥倖獲利，則極可能十賭九輸。而中國股市的高散戶結構，卻對證券市場的穩健發展埋下了變數。綜觀股市贏家，無論是法人機構或專業投資人，無不鑽研基本面並有完整的投資策略。比照QFII（合格境外機構投資者）投資中國股市的現況及其操作策略，可發現外資法人一貫奉行的價值投資原則，及採投資組合的觀念，注重產業趨勢，選股集中於優勢產業及各龍頭藍籌股或深具成長潛力的個股。QFII在國際市場豐富的操作經驗及先進的投資觀念，可為發展中的中國股市帶來正面的效益，中國證監當局即一再呼籲境內基金法人或投資人採取價值投資策略，勿投機短線操作。 　　QFII制度引入中國只有四年左右的時間，但對中國資本市場的推動改革卻有顯著的效用，促使中國當局修正證券法，實施股權分置，改善股權結構，成立金融期貨交易所，籌劃開放股價指數期貨以建立避險管道，完善金融環境等措施。使得中國股市與國際股市接軌的時程又向前跨一大步，從股神巴非特，國際金融家索羅斯、羅吉斯及比爾蓋茲基金會等相繼踏入中國股市，其未來發展潛力不可限量，中國股市可能成為繼美國股市之後而成為國際資金聚集的世界級資本市場。 　　中國證券市場歷經十幾年的發展，在國際金融環境趨勢下，不斷的改革,從原先的封閉市場逐漸轉型為開放的市場，在轉型的過程中可謂順利而迅速，除了中國當局的審慎外，周邊同屬開發中國家的台灣、韓國，其資本市場開放的過程也提供了相對學習與借鏡的參考，使得中國在資本市場開放改革的過程中，既可兼顧國內金融環境的發展又可與國際市場建立管道，「新興與轉軌」並進。 　　時序進入2007年的下半年，股價指數期貨開放在即，新增的QFII額度資金等著入市，政策的降溫調整，中國股市後市有了更多的變數，是否將如外資所言經過調整後，將迎來更大的牛市，或果真如市場預測上證將達到6000點，值得我們在一片樂觀聲中，謹慎觀察政策走向及外資(QFII)投資策略是否做出調整。