在科技持續進步的時代，金融市場發展隨著社會的演進不斷地成長與活絡，金融商品也從原本單純的本國存放款、外幣投資衍生出票券、債券等利率投資工具；除此之外，隨著資本市場的擴張，股票、基金、期貨與選擇權等投資標的更是琳瑯滿目。 而後產生了許多人使用資料探勘工具預測市場的買賣時機。如Baba N., Asakawa H. and Sato K.(1999)使用倒傳遞類神經網路來預測到股市未來的漲跌，而後又在2000年研究當中加入基因演算法來求得倒傳遞類神經網路的權重，得到最後的類神經網路模型。 在做資料探勘的同時，我們得在希望預測目標(Target)上事先定義好一套固定規則，這會使得模型的彈性與可預測度降低，本研究希望能透過資料探勘工具增加預測目標規則的彈性，增加模型最後的預測準確度。 本研究樣本區間選用2010年到2015年的台指期貨數據做為資料，並結合羅吉斯回歸與粒子群演算法建構更加有彈性的預測模型結果，最後發現在未來10分鐘，若漲幅超過0.1114%做為買進訊號的話，其建立出的模型可達到84%的預測準確度。

本研究第一部份在探討實際、非預期與非預期的緊縮與寬鬆的貨幣政策對期貨報酬的影響，是否具有不對稱效果，而第二部分將進一步分析在不同類型投資人處於高情緒的情況下，貨幣政策對於報酬的影響。 研究發現，實際或非預期的貨幣政策對於期貨報酬影響性低，然而非預期寬鬆M2貨幣政策對於報酬有顯著正向影響；此外，當區分於不同景氣狀態時，在牛市中，實際與非預期的重貼現率對於報酬皆有顯著正向關聯，而非預期緊縮與寬鬆重貼現率則在熊市影響較顯著，具有不對稱效果。 此外，我們更進一步研究當各類型投資人在高情緒的情況下，貨幣政策對於報酬的影響。發現於實際、非預期與非預期的緊縮或寬鬆的貨幣政策中，幾乎在各類型投資人在高情緒的情況下，貨幣政策會顯著影響期貨報酬，且以隔夜拆款利率影響為最。區分景氣狀態後發現在實際、非預期與非預期的緊縮或寬鬆貨幣政策中，不同投資人處於高情緒時，在不同景氣狀態下貨幣政策對於報酬呈現顯著性。 / In this paper, we try to analyze the relationship between actual, unexpected and unexpected tight and easy monetary policy and TAIEX futures index returns at first and attempt to know whether there are asymmetric reactions. Moreover, we make a further effort to examine the relationship between monetary policy decisions and the returns when different types of investors sentiments are high. The results show that the coefficients of actual or unexpected monetary policies aren’t statistically significant. However, the unexpected easy M2 monetary policy has significant and positive influence on the returns. Besides, when we divide the data into different regimes, we can discover the asymmetric reactions that actual and unexpected rediscount rate has significant and positive influence in bull market, and unexpected tight and easy monetary policy rediscount rate have more effective in bear market, which means that there are asymmetric reactions in different regimes. Moreover, we make further efforts to examine that whether there are different influences of the monetary policy decisions for each of the investors in high sentiment. We find that actual, unexpected and unexpected tight and easy monetary policy decisions have large effect on the returns when investors sentiment are high, and the change of overnight rate has the most influence. Furthermore, when we divide the data into different regimes, we can examine that in actual, unexpected and unexpected tight and easy monetary policy, the relationship between monetary policies and rate of return are significant when each of the investors in high sentiment in different regimes.

本研究首先以1991年至2000年為取樣期間，運用選股策略，每個投組選取五十支股票，檢視投組是否可以顯著超越大盤報酬率。選股變數分為價值型、成長型、規模、組合型等四大類變數。本研究第二階段再以1998年至2000年為取樣期間，檢驗加入指數期貨的操作策略，是否存在超越前述投組的超額報酬。三種衍生性策略分別為現金增值策略（一成資金做為期貨保證金，另外九成投入固定收益商品）、期貨現貨互轉套利策略（以一定程度價差比為標準，互相轉換期貨與現貨）、避險策略（以九成資金持有現貨部位，另外一成資金做為避險用途）。相關實證結果如下： 1.選股策略中，單一變數以價值型變數的超額報酬率較佳，其中又以低本益比（L-P/E）、低本銷比（L-P/S）二個投組績效最佳，平均年超額報酬率分別達到9.5%與8.2%。 2.成長型變數的投組只有高淨值報酬率（H-ROE）、高營收成長率（H-Sales G%）二個投組，在一個風險調整後的指標具有顯著的超額報酬，其餘變數皆不顯著。 3.台灣股市大型股的報酬率比小型股突出，但未達統計上顯著的程度。 4.組合型策略透過價值型與成長型變數雙重篩選，除兼顧成長性外，更透過價值型變數過濾掉價格過高者，出現較單一變數更佳的績效。其中又以高營收成長率與低本銷比兩個變數的組合最佳，平均年超額報酬率可達到11.5%。只要彼此互相篩選，價值型篩選掉低成長性的股票，成長型篩選掉價格過高的股票，價值型與成長型的投資哲學是可以兼顧的。組合型策略是選股策略中最佳的操作選擇。 5.現金增值策略的超額報酬不顯著，但可以取代選股策略，成為單純指數型基金的操作策略。 6.期貨現貨互轉套利策略，加計交易成本後，相較於投組，仍具有顯著的超額報酬。較佳轉換的組合，其價差百分比分別是（-1,1）、（0,0）、（-1,-1）。例如第一個組合是期貨相對於現貨出現-1%的價差比時，將現貨轉為期貨，待出現1%價差比時再轉回現貨，其餘類推。此策略是為了多賺取期貨低估的報酬率。這三個組合相較於投組的平均年超額報酬率高達39.8%、33.2%、26.0%，各項檢定均呈現顯著。不過限於指數期貨交易歷史不長，取樣期間只有三十六個月為其缺憾。 7.逆差避險策略無法超越投組績效，須另外尋找價格發現的指標。 以上的研究結果，說明台灣股市的確可以利用組合型選股的策略，達到超越大盤的報酬，本研究更進一步加上搭配期貨現貨互轉套利策略，使報酬率比單純的組合型選股策略更佳。 台灣股市的效率性的確不若歐美先進國家。本研究所採用的策略，可以顯著擊敗大盤。市場特性的不同，積極型的操作手法在台灣也許可以獲致更佳的報酬率。

系統性信用風險即倒帳風險，是各個企業和銀行都會面臨的問題，當景氣蕭條時，企業或個人可能無法按時支付本金與利息，此時信用風險的程度提高；相對而言，景氣佳時，不論個人或企業的償債能力均提高，信用風險明顯下降，因此這裡所謂的系統性信用風險其實就是景氣循環風險。 本文提出一個相當直覺的觀念來規避系統性的信用風險，既然景氣循環影響了系統性信用風險的高低，我們現在的目的就是要規避景氣循環風險，而股價指數的變化其實就是景氣循環的領先指標，因此我們可以由股價指數或種種總體經濟指標來預測未來的景氣狀態，接著就可以利用買進或賣出股價指數期貨的方式來規避景氣循環風險。 本文以八個國家作實證研究，包括了台灣、美國、英國、法國、日本、瑞士、墨西哥、澳洲等已開發國家及開發中國家，並選取實質GDP成長率以及工業生產指數作為景氣循還的指標，進行OLS簡單迴歸、移動迴歸、二次迴歸、以及Downturn下的OLS簡單迴歸。 實證結果發現：台灣、日本、澳洲與墨西哥的股價指數期貨報酬率與實質GDP成長率呈正向關係，且具預測能力，其t-value均為顯著，故適用本文所提出的避險概念。而美國與英國在大部分的時期，股價指數期貨報酬率與實質GDP成長率呈正向關係，因此股市還算具有預測景氣循環的能力，仍適用本文所提出的避險概念。至於法國與瑞士的股價指數期貨報酬率與實質GDP成長率呈負向關係，股市無法作為景氣循環的領先指標，其t-value均不顯著，故不適用本文所提出的避險概念。 / Systematic credit risk is default risk, which is a problem any enterprises and banks may face. When the economy is in the downturn, enterprises or individuals may not afford to pay the principal and interests on time. At this moment, the probability of the occurrence of the credit risk is very high. In contrast, when the economy is in the upturn, enterprises and individuals’ ability of paying back the debt is lifted. Apparently, the probability of the occurrence of the credit risk is low at this moment. Therefore, the so-called systematic credit risk is business cycle risk. This thesis presents a direct and simple concept to hedge the systematic credit risk. Since the business cycle affects the level of systematic risk, our purpose now is to hedge the business cycle risk. Besides, from the previous surveys, the change of stock market is a leading index of business cycle. As a result, we can predict the economy situation in the future by stock index and hedge the business cycle risk by purchasing or selling stock index futures contracts in advance. This thesis do empirical study depended on the data of eight developed or developing countries, inclusive of Taiwan, U.S.A., England, France, Japan, Switzerland, Mexico, and Australia. We choose real GDP growth rate or industry product index as business cycle index, and then run simple OLS, rolling regression, quadratic regression, and simple OLS under downturn to get the hedge ratio and its t-value. The empirical results are as follows: 1、The relationship between the rate of return of stock index futures and real GDP growth rate in Taiwan, Japan, and Australia is positive. In other words, the rate of return of stock index futures can be a predictor of real GDP growth rate and the t-value of the hedge ratio is significant. Therefore, we can hedge the systematic credit risk in these countries by selling stock index futures contracts in advance. 2、In most periods, the relationship between the rate of return of stock index futures and real GDP growth rate in U.S.A. and England is positive. Therefore, the change of stock market still can predict the business cycle and we can apply the hedge concept in this thesis in the two countries. 3、The relationship between the rate of return of stock index futures and real GDP growth rate in France and Switzerland is negative. In other words, the change of stock market can’t early reflect the phenomenon of business cycle and the t-value of the hedge ratio is not significant. As a result, the hedge concept presented in my thsis is not applicable in these countries.

本研究以在台灣期貨交易所上市之台灣證券交易所加權股價指數期貨、電子類股價指數期貨、金融類股價指數期貨為研究對象，探討從88年7月21日開始至89年4月19日為止，此三種本土指數期貨是否存在著套利機會。研究中將考量實際套利過程中面臨之交易成本，以建構理論價格之無套利區間，並進一步分析期貨價格與理論價格間之價差、套利機會出現頻率及其獲利空間之大小。而在套利交易過程中，由於無法一次的大量買進所有的現貨指數成份股，因此嘗試以模擬投資組合方式，建構套利現貨部位，並同時分析其模擬現貨指數之效果。最後再根據套利機會實證結果，說明國內期貨市場之有效性，並分析套利交易過程中可能面臨的套利風險。 實證研究結果獲致之結論如下： 1.台股、電子、金融指數模擬投資組合之模擬誤差平均分別為0.3335％、0.1620％、0.0730％，能夠有效的複製現貨指數之走勢。特別是電子及金融組合，其組合報酬幾乎與現貨指數同步。 2.台股期貨在考慮交易成本後，其套利機會大幅減少。 3.電子期貨價差套利機會稍多於逆價差，套利機會總共出現了76次，獲利幅度平均達0.72。 4.金融期貨套利機會總共出現了110次，幅度平均為0.75％，其中絕大部分為正價差套利機會，出現次數高達105次。 5.台股期貨較符合市場有效性之條件，電子、金融期貨則由於其套利機會出現頻繁，獲利幅度較大，其期貨市場較不具備有效性。造成此種差異之原因，可能在於從事電子、金融期貨套利交易時，投資者將面臨較大的套利風險。

本篇研究利用期貨與買賣權平價模式，考慮持有成本後，針對每一筆樣本，建立其無套利區間的上下限，並將投資人分類為自然人與法人，分析兩者在SIMEX台股期貨與期貨選擇權市場中，使用持有到期買進與賣空套利策略之獲利情形，以分析SIMEX台股指數期貨與期貨選擇權市場兩者間之日內定價效率性。研究期間從摩根台股指數期貨在1997年1月到1998年12月底為止共兩年期間，利用事後檢定(假設馬上成交)與事前檢定(假設交易有時間落差)兩種方法，將期貨與選擇權買賣權三種商品在1分鐘以內配合者，作為研究之樣本。結論如下： 1. 在交易成本方面，一般來說，自然人交易成本在100到140美元之間，而法人則在10到50美元之間，兩者之差約在90美元。 2. 在事後檢定中，在買進避險套利策略共有1,293個樣本，賣空避險套利策略有1,323個樣本，平均結果皆有損失，只有少數樣本考慮交易成本後能獲得利潤，平均值T檢定皆為顯著小於0，證明法人與自然人在市場上無法套利。在市場日內定價效率性方面，買進與賣出策略獲利平均值均顯著小於0，且所有時段的T檢定值均落於拒絕區內，平均值為顯著小於0，所以對自然人與法人而言，SIMEX台股指數期貨與台股指數期貨選擇權間的定價具有效率性。 3. 在事前檢定方面，在買進策略有77筆、賣出策略有81筆成交資料，自然人與法人獲利的樣本比例有明顯增加，大多數樣本的時間落差在30分鐘以上。檢定結果平均值皆為負值，自然人與法人亦無套利利潤，也支持市場日內定價具有效率性。 4. 迴歸分析中，事前檢定結果支持市場效率性的假設，期貨與買賣權平價模式在法人與自然人均有良好的解釋力，因此在套利活動上，運用此平價理論，結合市場交易成本之影響，應可做為套利策略是否進場套利的判斷準則。 5. 事後檢定樣本中，賣空套利策略有較佳的績效表現，相反的，事前檢定中，買進套利策略有較佳的表現。 6. 在時間落差影響方面，獲利利潤並無明顯隨著落差時間增加而減少的現象。 7. 考慮匯率變動因素之後，事後與事前檢定的樣本中，原本套利損失，經過匯率兌換後，可能變為獲利，但是在事前檢定賣空策略中，有2個樣本原先有套利利潤，經匯率兌換後，反變為損失的情況，可見匯率因素亦相當重要。 第一章、緒論 1 第一節、研究背景與動機 1 第二節、研究範圍 4 第三節、研究目的 5 第四節、研究假設與限制 6 第二章、文獻探討 9 第一節、新加坡SIMEX摩根台股指數期貨與期貨選擇權市場簡介 9 第二節、國外相關文獻 17 第三節、國內相關文獻 27 第三章、研究方法 31 第一節、套利理論與市場效率性 31 第二節、無套利區間與交易成本之估算方式 33 第三節、事後(EX POST)與事前(EX ANTE)檢定 39 第四節、資料收集 44 第五節、研究架構 45 第四章、實證結果 47 第一節、交易成本與無套利區間之估算 47 第二節、事後檢定 52 第三節、事前檢定EX-ANTE TEST 72 第四節、匯率變動對獲利之影響 82 第五章、結論與建議 86 第一節、結論 86 第二節、建議 89 參考文獻 90

本文以日本政府公債期貨為研究標的，針對相同商品於兩地上市時手續費及交易機制不同所形成的交易成本，對於套利過程的影響進行研究。主要透過門檻共整合與門檻誤差修正模型，計算出一套利門檻，推導出真正可套利區間，俾使套利活動足以落實。 門檻共整合實證結果發現TSE—SIMEX五分鐘資料顯著支持我們原先預期加入門檻後其上下兩個區間回復均衡的力量較強，而中間區域則因交易成本之存在，無法進行套利活動促使其價格回復均衡狀態，其因果關係檢定，得到下區間雙向影響與上中區間TSE價格領先SIMEX的結論。 但就兩兩交易所的日資料而言，SIMEX—LIFFE未存有明顯的門檻效果，而TSE—SIMEX與TSE—LIFFE，雖存有門檻現象，然加入門檻後未能清楚觀察到共整合關係的強化，同時就因果關係檢定而言，只有TSE—LIFFE間存有LIFFE價格領先TSE的現象。 門檻誤差修正模型依據交易成本同質與異質性，分別透過門檻形式與平滑轉換模型進行實證，門檻形式實證結果與門檻共整合結果相近，未能完全支持假設。但透過平滑轉換模型，發現加入門檻後，價格差異向長期均衡收斂效果相當良好，並發現其應用於對於五分鐘資料的價格差異行為，效果優於先前採用的門檻形式，顯示其對於具有ARCH現象的資料有極佳的配置能力。 第一章 緒論 1 第一節 研究動機與研究目的 1 第二節 研究架構與流程 3 第二章 文獻探討 6 第一節 期貨交易研究相關論文 6 第二節 研究方法文獻探討 11 第三章 日本10年期政府公債期貨介紹 18 第一節 交易所的交易制度 19 第二節 期貨契約的交易規則 23 第三節 台灣進行日本政府公債期貨套利流程 29 第四章 實證研究 33 第一節 資料來源及處理 33 第二節 實證方法與實證結果 33 第五章 研究結論與建議 61 第一節 研究結論 61 第二節 後續研究建議 62 參考文獻 64 英文部分. 64 中文部分 67 相關網站 67

本研究以天真避險、傳統OLS模型、OLS共整合模型及Bivariate GARCH模型探討SIMEX及OSE所交易的日經225 (Nikkei 225)股價指數期貨對日本及台灣股市風險的避險效果，測試在台灣股價指數期貨尚未推出之際，投資人是否可能採用鄰近國家，如日本的日經股價指數期貨，來規避台灣股市風險。本研究採用每週三週報酬資料，研究期間自1988年9月3日起至1995年12月底止，全部樣本期間共有376筆資料，劃分為兩個子期間，並以第二子期間做樣本外測試，避險期間分為一週、兩週及四週。 　　實證結果發現： 　　(1) SIMEX日經指數期約、OSE日經指數期約、日經股價指數及台灣股價指數的時間數列均非常態分配。經一階差分之後，上述四個時間數列才會為定態數列。日經股價指數期貨與日經股價指數之間有共整合關係，此乃表示現貨與期貨價格之間存在有長期均衡關係，但日經股價指數期貨與台灣股價指數之間並無共整合關係。 　　(2) Bivariate GARCH模式在各研究期間所得到的各參數的估計值，大多顯著，這說明不論在日本或台灣市場，以日經股價指數期貨規避股票市場風險時，期貨與現貨分配會有隨時間而變動的現象。 　　(3) 在日經指數的現貨市場中： 　　1. OLS共整合模型的避險比率較傳統OLS模型為高。使用SIMEX期貨契約避險所需要的避險比率較使用OSE期貨契約為避險工具時為小，而且不論使用SIMEX或OSE期貨契約避險，當避險期間越長，避險比率越大。 　　2. 在樣本內實證中，以OSE期貨契約避險所造成的投資組合變異數較使用SIMEX期約為大，而且投資組合變異數隨避險期間的增長而有下降的趨勢，但在樣本外的期間中，卻無如此的明顯趨勢。 　　3. 除了在日本股市大崩盤之前的實證期間顯示不論是使用SIMEX或OSE期貨契約，Bivariate GARCH模型的避險效果均較好之外，在其他的實證期間中，GARCH模型大約只比天真避險模式效果好，卻比其他模型效果差，而這種情況在使用OSE期貨契約時更為明顯，不過不論使用哪種模型，都能比不避險時減少大部份現貨的風險。 　　4. 從樣本內實證期間發現SIMEX與OSE契約在避險效果上是有差別的，但樣本外實證卻未發現避險效果上有明顯差別。 　　(4)在台灣股價指數的現貨市場下： 　　1. 不論使用SIMEX或OSE期貨契約避險在崩盤前所需要的避險比率均較崩盤後為高，而不論使用SIMEX或OSE期貨契約避險，避險比率均差不多。 　　2. 樣本內或樣本外實證都發現，若使用天真避險模式避險還不如不避險的好。除了在大崩盤後的樣本內實證中，GARCH模式的組合變異比傳統OLS模式為高之外，Bivariate GARCH模式的確優於其他避險模式。但日經指數期約與台灣股價指數所形成的投資組合變異數比在日本市場時高出甚多，且使用OLS或GARCH模式只能略微降低不避險狀態下所造成的變異數。不論是參數的估計值或避險績效都支持日經指數期貨與台灣股價指數間存在有GARCH效果。

壽險利用國外股價指數期貨來規避國內股票投資組合的特定市場風險，其 可行性為何，則是本研究的重點。本研究目的主要乃基於壽險業在欲達成 某目標報酬率的前提下，為了避免因股票投資組合價值下跌，而須利用股 價指數期貨來規避其溢額風險。首先經由文獻探討來得知壽險業股票投資 組合的特性，並針對台灣與美國、日本、香港股市相關性作實證上研究結 果的比較，然後再將股票指數期貨避險理論與運用做彙整，最後則將過去 有關股價指數期貨實證研究節果做一回顧。本研究結果發現 ：(1)壽險業 在選擇國外股價指數期貨為避險工具時，以香港□生指數期貨為最佳 。(2)避險期間不宜過短， 以四週為宜。 (3)因本研究發現避險期間越 長，則避險比例越高， 且其避險績效亦越高，因此若在考慮交易成本的 情況下，則應以較長的避險期間為佳。 (4)迴模模型大致上皆能符合適合 度與假設檢定，故毋須再作修正。

本論文共分七章二十七節。主要內容如下： 第一章為緒論。說明撰寫本論文之動機和目的、研究方法、範圍暨限制以及論文架構。 第二章為金融創新之本質與金融商品開放之理由。介紹金融創新的定義、種類、源起及發展，並探討外匯期貨暨選擇權在金融創新中之歸類、定位，以及金融商品應開放之理由。 第三章為我國現行的外匯管理制度及避險工具。首先說明我國目前外匯管理制度的特色，其次就外匯風險之類型加以分類，並介紹我國現有之主要匯率避險工具－遠期外匯暨其它匯率避險工具，最後則針對我國遠期外匯市場交易清淡之原因進行探討。 第四章為外匯期貨契約。除了介紹外匯期貨契約的起源、經濟功能及法律概念與規範意義外，並對保證金之制度及法律性質加以說明。另外，則對美、日、新加坡之外匯期貨交易制度進行比較，並特別介紹互相結轉沖銷系統(MOS)及全球交易系統 (Globex)。最後，則針對外匯期貨交易中之避險及投機操作，逐一舉例說明分析。 第五章為外匯選擇權契約。本章首先介紹外匯選擇權之起源、定義及種類；接著說明其法律性質、規範意義與實務操作，並綜合比較遠期外匯、外匯期貨暨選擇權；最後則對我國國外期貨交易法加以評釋。 第六章為金融規範分析-Laffer Curve 於政府修法時之應用。本章為法律之經濟分析，筆者嘗試將成本效益分析、博弈理論(Game Theory)及諮商(Negotiation)策略應用到政府之立法上面。探討法令規範之最適規模及其與時間函數之關係，並檢討「立法從嚴、執法從寬」暨「惡法亦法」之不當。 第七章為結論與建議。本章以摘要方式將前述章節內容做一總結，並對正草擬中之國內期貨交易法提出筆者淺見，俾供參考。 / GATT is the most important organization which governedrld trade since it was founded in 1948. since China15th trader in the world,so it certainly cannotutside of GATT.China's special case has given rise to certain legalonomic problems,which have made its participation intill remain unsolved.legal issues come from China's request for "resumptioninal membership".This request will cause difficult whens to some rights and obligations under GATT such asion ticket,grandfather clause and non-application clause.ms GATT will "acknowledge" China's orginal seat,butneeds to negotiate is terms and obligations as a newant.economic problems are caused by China's non-marketic system and its claim for developing country status.hough China has carried out many reforms on economicure,major GATT contracting parties still think China'sy and trade regime are not liberlized enough to fit GATT.ina's great potential export power makes other countriesant to give China special treatment which other developingies enjoy.to China's reform of its trade system,China only has toake tariff concession without undertaking other importments which some East European countries have made. Chinareally like to avoid discriminatory quantity restriction special safeguard clauses,but other contracting partiest likely to permit this.use of changes in international circumstances, theation of China's participation has made no progress during991.After 1992,the negotiation begin to accelerate,butcan' t reach a certain conclusion.