本研究有興趣的是台灣自民國70年至民國89年間，內部人持股比率和現金股利率二者之間的關係。Jensen and Meckling(1976)、Rozeff(1982)、Easterbrook(1984)皆著墨於代理問題下的股利政策，公司由於所有權和經營權分離，使內部人和外部股東二者間存在顯著的代理問題。就代理理論而言，認為公司的股利政策和內部人持股比率二者具抵換關係。另外，Ross(1977)提出公司內部管理者和外部股東二者所擁有的資訊是不相同的，有許學者以此觀點發展出股利訊號理論，認為股利是內部管理者對公司未來表現情形的一種訊號(Signal)。Bhattacharya(1979)認為股利發放是有成本的訊號，也就是對於內部管理者而言，做出現金股利發放的決策對內部人可控制的資源減少了，對內部人而言是有成本的。既然現金股利發放對於內部人而言是有成本的，為何內部人還要發放現金股利？本研究也試圖就訊號理論而言，說明當內部人持股比例愈高而現金股利發放愈多時，現金股利發放的愈多對內部人而言成本愈大，代表內部人透過現金股利的發放給予外界公司未來營運樂觀的訊息，且此訊號效果會和內部人持股比率呈現正向關係。因此就訊號理論，內部人持股比率愈高的公司會因現金股利的發放給外界的訊號效果來建立公司聲譽為目的而發放愈多的現金股利。 本研究的特色是就代理理論和訊號理論交互影響下，觀察內部人持股和現金股利二者的關係，並且加入資本市場發展情形，投資人保護的程度等不同的外在環境是否也影響公司股利政策的決定，研究是否因資本市場的發展使得公司愈可能透過股利政策釋放訊息以建立公司的聲譽，這些皆是過去文獻鮮少探討的部分。另外，過去文獻大多只選取內部人持股比率和現金股利率之關係進行研究，並未針對其他內部股權和現金股利的關係作探討，本文將針對股權結構(董監事持股比率、董事持股比率、監事持股比率、經理人持股比率和大股東持股比率)和現金股利的關係進行實証研究，這也是本研究特色之一。 實証結果皆顯示出股權結構是影響台灣上市公司股利政策的重要因素之一，公司的股利政策皆由內部管理者決定，主導公司當年股利發放型態及發放的額度。本研究發現在民國70年至80年間，內部人持股比率和現金股利率的發放情形呈現不顯著的負向關係，而在民國81年至89年內部人持股比率和現金股利率的關係為顯著正向，這和支持代理理論的學者Jensen and Meckling(1976)、Rozeff(1982)、Easterbrook(1984)所述內部人持股和現金股利率二者呈抵換關係不一致。再者，民國81年至89年內部人持股比率對現金股利宣告的累積異常報酬是具正向顯著的影響，這支持本研究認為內部人持股比率比較高的公司愈可能透過現金股利的發放建立自己公司的聲譽，釋放公司內部管理對未來公司前景佳的預期，給予外部股東一個正向訊號，我們可以看到隨著資本市場發展，公司須要建立聲譽以順利自資本市場取得資金的時候這種訊號效果愈強愈明顯，現金股利發放對股權結構愈高的公司愈形重要。

本研究主要由法規面引伸出研究之動機。在1.「公開發行公司財務預測公開體系實施要點」第十八點中規定，當編制財務預測所依據之關鍵因素或基本假設發生變動，致稅前損益金額變動百分之二十以上且影響金額達新台幣三千萬元及實收資本額之千分之五者，需更新財務預測。2.「發行人募集與發行有價證券處理準則」第十二條中規定，在申請年度（公開發行公司增資發行新股或募集發行公司債等）及前二年度因公開之財務預測經證期會糾正達兩次，或任一年度更正（新）財務預測超過二次者，必須採申請核准制（不適用申報生效制）。加上台灣證券市場之特徵為所有權與經營權未有效分離、散戶比重大、內線交易未有效規範，及實徵性會計理論中契約成本及監督成本之存在，推論出公司在現金增資前可能產生盈餘管理或操縱損益的動機來維持財務預測準確性，以順利通過現金增資案。亦即本研究之目的是為了驗證上市公司在現金增資前，發佈財務預測次數多寡是否會影響其是否從事盈餘管理，及進一步找出公司傾向以何種工具做為盈餘操縱之標的，並欲以驗證之結果提供投資大眾在閱讀上市公司財務預測資訊時參考的依據，以解決資本市場中存在之資訊不對稱的問題，並且希望可以提供主管單位在制訂法規時的依據。 本研究以DeAngelo模式及Friedlan模式對可裁決性應計項目做定義，並以一般變數變動率的計算方法對其他細項變數做定義，以進一步驗證現金增資前發佈不同財測次數之公司在可裁決性應計項目、與營業有關之應計項目、營業外損益項目、非常損益項目之變動上是否具有顯著的不同，以判別發佈財測與否與發佈財測次數多寡是否會影響公司作盈餘操縱，並且進一步判別其盈餘操縱之標的為何。 實證結果顯示，在可裁決性應計項目、營業外損益項目變動率方面，財測次數不同之公司之變動率的確顯著不同，且在「無財測之公司」及「有財測之公司」之間其越顯著，顯示公司的確有盈餘操縱之現象，且又以營業外損益項目中之處分固定投資損益項目為主。 另外，驗證結果顯示，欲現金增資之公司其較不會利用與營業有關之應計項目及非常損益項目做為盈餘管理的標的。 而由本研究實證之結果，上市公司現金增資前，財務預測次數越多之公司的確存在盈餘管理之動作，因此財務預測只是成為這些公司透過盈餘管理而維持的數字，失去主管機關立法的美意。因此財務預測資訊應以何種方式及由誰來提供，才能達到最佳之資訊揭露方式，值得深思及進一步研究。 目錄 第一章 緒論 5 第一節 研究動機與目的 5 第二節 研究問題 7 第三節 研究方式 8 第四節 研究架構 9 第二章 文獻探討 12 第一節 財務預測之相關文獻探討 13 第二節 盈餘管理之相關文獻探討 17 第三章 研究方法 24 第一節 名詞解釋與相關法令 24 第二節 觀念性架構 29 第三節 研究假說 31 第四節 變數定義與衡量 36 第五節 研究期間、樣本選取與資料收集 42 第六節 資料分析方法 45 第四章 實證結果與分析 49 第一節 驗證財務預測變動幅度與財務預測次數間之關連性 49 第二節 常態分配之檢定 51 第三節 可裁決性應計項目之實證 51 第四節 與營業有關之應計項目之實證 53 第五節 營業外損益項目之實證 56 第六節 非常項目之實證 59 第七節 實證結果彙總 59 第五章 結論與建議 72 第一節 結論 72 第二節 研究限制 73 第三節 後續研究建議 74 參考文獻 75

本研究主要係依據訊號發射理論之假說，對國內之股票發行市場進行實證分析，以及藉由國內外相關文獻之探討，歸納分析在國內股票發行市場中，新上市股票之密月期現象發生之原因，並以民國80∼85年在臺灣證券交易所上市並且在上市後有辦理現金增資之公司為研究對象，對其新上市股票之折價程度、公司發射的訊息對IPO折價程度有何影響，以及IPO折價程度對發行公司辦理現金增資之決策的影響等，以迴歸分析及變異數分析的方法進行實證研究。 實證結果發現： 1. 內部人持股比率及上市公開承銷股數比率與IPO折價程度之關聯性無顯著相關 2. 上市後辦理現金增資速度與IPO折價程度之間，無顯著的相關性 3. 上市後之累積異常報酬率大小亦無足夠證據支持與現金增資快慢有關 4. IPO折價程度與上市後第一次現金增值增資之折價程度有正相關關係存在，即IPO折價程度愈大者，則現金增資之折價程度亦愈大。 造成理論假設在國內股票發行市場無法成立之主要原因，可能在於國內之法令規定與制度設計，造成國內股票發行市場有此現象。由於國內承銷價格的訂定係依照證管會之參考公式而定，而其中所能包含公司價值之因素無法有效反應公司之真實價值，使國內之承銷價格與市價有相當程度的偏離。另外在上市審核條件上，亦可能為使國內上市公司之承銷價格無法有效反應公司真實價值之因素。

資本結構的改變究竟會不會影響公司價值一直是學者爭論不休 題。繼Miller 和 Modigliani (1958)提出資本無關論之後 許多學者先後提出各種理論, 如破產成本、代理成本、資訊稱、稅盾效果... 等假設以修正或補充M-M 理論並解釋公司本結構。本文最主要之研究目的在以事件分析法探討國內企業現金增資行可轉換公司債對公司價值之影響, 以市場模式來估計預期報酬率, 藉以計算現金增資與發行可轉換公司債在宣告日前十個交易日之平均異常報酬(AR)以及平均累積異常報酬(CAR)利用橫斷面分析,藉以了解公司融資額度與盈餘對累積異常之影響程度, 由實證分析歸納出以下幾點結論:就融資公司特性而言:發行可轉換公司債之企業規模大於現金增資之公司, 其融資金額也高於現金增資之企業。而長期負債之變化率可看出當企業長期負債增加時,選擇融資方式時, 傾向以現金增資發行新股以取得資金 ;而當長期負債降低, 則可能發行債?以維持一最適之資本結構。由股東權益占資產比可知現金增資企業所擁有之自有資金較少。二、融資對股價之反應 就所有融資事件而言, 整體來看, 有一統計上不顯著異於零之平均異常報酬率, 由各事件窗口之值來看,階為微小的負值此或許可以股價高估、供給效應說、價格壓力說以及傳遞未來盈餘不佳訊息予以解釋; 現金增資與發行可轉換公司債二者對股價反應有顯著之不同, 發行可轉換公司~其股價反應較佳。融資目的與股價反應間, 宣告投資與改善財務結構為融資目的時, 二者基本上無很大之差異但二者同時宣告時, 股價有較差之表現。發行海外可轉換公司債期股價表現較發行國內可轉換公司債為佳。橫斷面分析中, 融資額度愈大, 股價有負的反應,但不顯著股價是否能傳遞公司之盈餘狀況, 只有在現金增資當季與下一季盈餘變化有較佳之解釋外, 其他似乎皆無法合理的傳遞該公司之盈餘狀況。

To most companies, making profits is the ultimate goal for its management. It`s inevitable for any corporations to pursue next expansion when the current business is matured or looking for another opportunity, which may bring in more profits or revenue growth. However, in the case of BenQ merging Siemens, it showed us how hard for a smaller enterprise trying to purchase a big business, which might burn thousands of its capitals, without sufficient cash flow support. Likewise, the prestigious Hutchison Whampoa Limited (HWL) Group owned by the most fortuned person in Asia, Li Ka-shing, started form a small company running for Ports and related Service, but now has become the conglomerate with multiple core business ,comprising Ports, Retails, Hotels, Infrastructure, Energy and Telecommunication within only 33years since 1977.This achievement came from a company , which being considered as very conservative on its financial strategy by having low debt ratio and leverage and keep high cash reserved. Especially, the HWL kept loss money in the past eight years since it decided to jump into the 3G telecommunication, which required a lot of initial capital expenditure before profits in the year 2002. On the surface, the market downgraded its performance and none were optimistic to its dared investment. However, the HWL not only just survive, meanwhile its global business on Retails and telecommunication has drastic growth and expansion in these years. In other words, this heavy burden didn`t embroil HWL like what Siemens cell phone business to BenQ. On the contrary, after this test, the HWL became the global 3G leader and build up a barrier that other competitor hard to cross. In this paper, I am going to analysis and elaborate the cash flow management strategy of the HWL by dissecting its financial statements through the profit model method. To realize its unique philosophy by using the strategy of multiple business diversification, globalization, flexibility of financial action to boost the liquidity of cash flow and generate more free cash flow (FCF) afterwards. Now, this past conservative corporate has turned out to be the furious merger expertise and being considered as the icon of the business expansion by setting up a new model, which can be referenced. Recently, the famous Taiwan finance corporate –Fubon group has taken the similar strategy as HWL and gains a bright result. Hence, it proves that its business model on incorporating cash flow on expansion is worthy to have more attentions and could be a good path for more Taiwan industries to follow.

經濟學者 Keynes (1936) 的著作「就業、利息及貨幣之一般理論 (The General Theory of Employment, Interest, and Money) 」曾提及決定貨幣持有多寡主要有三個動機 : 一般日常生活使用之交易動機、預防勝於治療之預防動機及用於投資獲利之投資動機。當企業持有過少現金時，最糟糕情形可能會有周轉不靈而產生營運風險之情況發生；但是持有過多現金卻可能會減少其他投資之收益及產生代理問題。過去都從營利組織角度探討現金持有相關議題，近年來的文獻開始對於非營利組織之現金持有有更深入研究。至於公部門，只有Gore (2009)以美國自治市為探討對象。本研究欲依循過去營利組織、非營利組織及政府部門對於現金持有之相關探討，檢驗影響臺灣各鄉鎮市現金持有之影響因素。 由於預算法之修正及五都升格之行政區變動，本研究期間著重分析2001年至2010年期間之臺灣各鄉鎮市政府資訊。然而，由於受限於2001年政府公開資訊之不完整性，故本研究最終以2002年至2010年作為資料期間，共計九年；以臺灣省十六個縣，暨福建省金門縣、連江縣兩縣，總共十八個縣政府所管轄319個鄉鎮市做為研究樣本。本研究除了採用傳統混合資料進行實證分析，亦採用追蹤資料中的固定效果模型，以獲得更精確的實證結果。 在結論部分，從兩種估計方法的迴歸結果來看，由於各鄉鎮市之間的區域差異，因此在pooling OLS迴歸結果中，變數影響較固定效果顯著。此外，由於組織差異性及受限於資料之可取得性，因此過去營利組織和非營利組織對現金持有之影響因素的研究結果可能無法完全適用於政府，仍有待改善之處。本研究主要目的在於探討政府現金持有之影響因素，未來研究方向可以朝向探討政府是否持有超額現金及其可能影響，以檢驗政府是否具備謹慎良好之財務管理政策。

行政院衛生署為解決預防接種受害者，透過侵權行為之民事訴訟，求償困難。爰參考先進國家經驗，創設了無過失補償之預防接種受害救濟制度，俾使因接種受害者者，免於訴訟，即能迅速獲得解決後續問題之經費補償，以節省社會成本付出。另為使該制度順利進行，並依法設立預防接種受害救濟基金，加以運作。 本文依相關資料分析結果，該基金平均每年當期賸餘高達1,100餘萬元，收支失衡，不符政事型基金之收支平衡處理原則；支出方面，不論從核准金額或核准件數觀之，實際獲准與申請給付各項標準之比例，均屬偏低，致大部分受害者或家屬，均未獲得適足的補償，無法充分發揮救濟補償之政策目的；收入方面，以現金流量模擬未來10年收支狀況得知，按目前徵收基準以1劑1元方式徵收，未來每年均仍有當期賸餘產生，將造成社會資源的閒置浪費，資源使用未達最佳效率，而有調降徵收基準的空間。

目前全球各國都面臨到出生率降低、平均壽命延長以及老年人口扶養比例不斷上升的壓力，臺灣地區社會結構情形亦與世界各國趨勢一致，在面臨高齡化社會來臨同時，依銓敘部官方統計數據顯示，公務人員辦理退休之情形逐漸有改變之趨勢，包括：自願退休人數比例增加、平均退休年齡下降、支領月退休金人數比例增加；此等趨勢，除引起政府注意並著手進行公務人員退休制度改革之規劃，設法延緩公務人員退休年齡為因應，以減輕財政負擔外，亦逐漸受到各方重視，引發各界眾多爭議與討論。有鑑於此，對於影響公務人員退休抉擇改變之因素，實有研究之必要，不僅能作為公務人員退休抉擇之參考，並能進一步提供政府制度改革之建議。 本文嘗試建構一個公務人員退休所得現金流量極大化之模型，以推估公務人員退休所得在退休新、舊制度以及新舊制度過渡期間之增減變化，及其對公務人員退休行為決策之影響。

有關於現金股利的發放，在國外多數的研究都發現整體市場現金股利發放的比率都是呈現下滑的趨勢，但在台灣，自1997年之後現金股利發放比率卻呈現大幅上升，為了研究究竟何種原因造成了這樣的情形，本篇文章首先就公司特性的部分進行研究與分析，以瞭解究竟是否近來整體市場的公司特性出現明顯改變，造就出現金股利發放比率的大幅上升。研究結果顯示，未發現金股利公司的平均獲利能力與成長性在1997年之後都呈現急速下降並跌破零成為負值的情形存在，分析此種原因應該是有能力發放現金股利的公司無論規模大小、獲利能力高低抑或成長性強弱都選擇進行現金股利的發放，反觀不發現金股利公司都只剩下無成長性且公司獲利狀況不佳以致於無力發行現金股利的公司。為進一步探究為何有能力發行現金股利的公司通通都開始進行現金股利的發放，我們在此選用Baker and Wurgler(2004)所提出的討好理論(catering theory)作為我們現金股利發放比率產生顯著提升的主要關鍵，經過實證研究結果發現討好理論的確對於台灣股票市場產生影響，另外我們也探討出影響投資人對於現金股利的需求強弱可能與兩稅合一的實行、政治風險的大小以及股票市場周轉率的大小有著密切的關連性。

併購是企業策略中，短時間內迅速擴張規模，最快速且具主控能力的成長方式。隨著國際情勢的改變，全球各家半導體大廠紛紛透過併購進行水平整合，以期在創新能力上有所突破。本研究目的為以聯發科併購晨星一案為例，探討台灣半導體IC設計產業概況、併購動機、併購過程及未來策略發展，並分別以現金流量折現、類似企業比價、資產價值評價作為企業評價方法以分析財務績效。 透過個案研究，瞭解全球與台灣半導體IC設計產業因總體經濟情勢未來發展而趨緩、智慧型手機快速發展及面臨大陸IC設計廠商崛起，佐以過去數年台灣半導體產業發生的重大交易案件，發現具水平整合趨勢。因此聯發科併購晨星可結合手機與電視晶片市場，擴大3C市場競爭力，同時整合雙方研發技術，強化產品競爭性，並擴大企業規模以因應國際化競爭。策略角度而言，更能夠節省產品線研發的重覆投入成本、建立進入門檻及滿足更多客戶需求。 績效分析結果顯示，在現金流量折現法的部分，無論是聯發科單獨存在的企業價值或晨星單獨存在的企業價值，換算成每股內含價值後皆超過現有的股價。而在類似企業比較法的部分，由於業務性質差異，換算股價時較現金流量折現法產生價格低。而資產價值評價法的部分，由於採用清算價值法，出發點為會計之評價方法，但未考慮公司的未來獲利能與現金流量，且按清算價值計算時容易低估企業價值；同時對商譽、專利與或有負債對公司價值的影響不易正確評價。 / M&A (Merger and Acquisition) is undoubtedly the fastest enterprise growth strategy to grow business scale with controllability. As international industry changes, most of semiconductor enterprises began their horizontal integration though M&A to cope with their innovation difficulty. In this study, we analyzed Taiwanese IC design industry, the M&A intention and transaction process and future strategy development through MediaTek’s acquisition of MStar, and evaluated financial performance with enterprise valuation methods such as discounted cash flow (DCF), comparable enterprises and asset valuation. Though case study, we realized the slowdown of global and Taiwanese IC design industry, fast-growing smartphone demand and the rise of Chinese IC design firms, and also found the trend of horizontal integration in Taiwanese semiconductor industry by reviewing major cases past years. Therefore, the acquisition of MStar enabled MediaTek to strengthen their competitiveness in smartphone and TV IC market, enhance technology level and increase business scale to compete in this global competition. From the perspective of strategy analysis, it also saved research cost, built up entry barrier and fulfilled more clients’ need. The results of performance analyses in this study are as follows: in DCF, MediaTek’s or MStar’s standalone implied share price both exceed stock prices. In comparable enterprises, both of them are lower than the ones with DCF method due to different companies are valued differently based on their business portfolio and client base. In asset valuation, we used liquidation value as proxy, where it takes total amount of assets and liabilities into account but future profitability and cash flow. Intangible assets, such as goodwill and intellectual property, and contingent liabilities should be also considered. Hence the liquidation share price is likely to be underestimated.