2003年8月7日工商時報以頭版刊出「境外金融－人民幣避險准辦，協助台商因應升值壓力，即起開放無本金交割的遠匯與選擇權業務」。緣於中國大陸近年來貿易鉅額出超，國際資金持續流入，人民幣承受升值之壓力，為協助大陸台商解決人民幣匯率波動區間擴大的風險問題，中央銀行與財政部決定開放銀行的國際金融業務分行（Offshore Banking Unit）辦理「無本金交割之美元對人民幣遠期外匯交易」和「無本金交割之美元對人民幣匯率選擇權」。此一開放人民幣DF、NDF的訊息，遠期外匯及無本金交割遠期外匯又勾起人們對它的注意 由於亞洲經濟區塊已然成型，並對全球經濟之影響日益重要，除了全球矚目之人民幣以及早為國際貨幣之日圓外，不論是我國之新台幣或東北亞的韓圜、東南亞的泰銖，其幣值之變動或多或少均影響亞洲金融市場之穩定，也牽動全球金融市場，因而吾人不能不多瞭解相關之議題。 本文主要係討論銀行間新台幣DF、NDF交易之相關議題，包括如何利用市場限制之情況下從事套利、投機交易，以及銀行對遠期匯率報價問題之探討；此外，與台灣競爭激烈之韓國、泰國，其NDF及DF與即期匯率間之關係，和台灣是否如同一轍？另比較台灣、韓國及泰國NDF及DF與即期匯率間不同期別之相關性，以及是否符合效率性市場假說，最後則就新台幣NDF與即期匯率之相關性，在中央銀行關閉國內法人承作新台幣NDF前後之變化作一簡單之比較。

自1980年代以降，私有化成為跨國、跨區域的全球化現象。在各種國公營事業私有化中，電信私有化堪稱是其中最具政治意涵的項目之一，其遭遇的政治阻力也最大。有鑑於過去相關研究多半側重意識型態、制度或利益團體等單一途徑，本研究嘗試統合理念、制度與利益等途徑，以完整的政治分析架構來解釋影響電信私有化三面向－進展速度、成功機率與順暢性－的最重要條件，建構電信私有化的政治理論。 衡量理念的兩項指標為「電信私有歷史遺緒」與「執政者（黨）連任勝選幅度」。衡量制度的兩項指標為「政治權力融合」與「資本市場體質」。衡量利益的兩項指標為「首次釋股套利誘因」與「全民與員工釋股」。若研究個案同時具備這兩項指標或表現較優，意味該個案在該面向上的表現也可能較佳。若個案不具備這兩項指標或表現較遜，意味該個案在該面向上的表現也可能較差。若個案僅具備其中一項指標或僅一項指標較佳，意味該個案在該面向上的表現可能持平。 作者發現，從英國、俄羅斯與台灣電信私有化過程的實際表現而言，理念、制度與利益確實能解釋三國在電信私有化進展速度、成功機率與順暢性上的差異。換言之，若欲迅速、成功與順利推動電信私有化，端視該國的理念、制度與利益而定。雖然理念不易改變，但政府可先從制度與利益著手。制度對電信私有化政策發揮「制度承諾」的效果，而利益則扮演策略性誘因的角色，對電信私有化政策發揮「利益分配」的效果。尤其，利益分配愈普遍、愈讓全民與電信員工有利可圖，電信私有化愈能獲得市場與投資人認同，愈能化解阻力。本研究建議，政府應逆向思考，唯有在首次釋股時先「賤賣」電信資產給全民與員工，電信私有化方能順利推動。 / Privatization has become international and interregional phenomena since 1980s. Among the privatizations of all state-owned and public enterprises, telecom ones can be described as one of the most political implications, facing more political resistance than others. Given the fact that the past researches mostly focused on such single approaches as ideology, institutions and interest groups, this study tries to integrate idea, institutions and interests into a political analytical framework. This study hopes to answer the key prerequisites affecting telecom privatization’s three dimensions-speed, success and smoothness, constructing the political theory of telecom privatization. Two indicators of measuring “idea” are “telecom assets historically privately-owned” and “re-elected ruler (or ruling party)’s winning margins”. Two indicators of measuring “institutions” are “fusion of political powers” and “health of capital markets”. Two indicators of measuring “interests” are “arbitrage incentives during first shares sale” and “offering shares to individual investors and employees”. If the case is simultaneously qualified for two indicators, it means the case could perform well in that dimension, and vice versa. If the case only satisfies one indicator, it means the case could perform intermediately. The author found that as far as the results of telecom privatizations in United Kingdom, Russia and Taiwan are concerned, idea, institutions and interests actually are able to explain the difference of the three cases in terms of speed, success and smoothness. In other words, a speedy, successful and smooth telecom privatization depends on idea, institutions and interests. Although it is difficult to change idea, the governments can begin with institutions and interests. Institutions play the “commitment” role, and interests show the “allocation” effect. In particular, the more broadly interests being allocated, and the more profitable individual investors and employees obtaining from telecom privatization, the less opposition the government encountering. The study suggests that the government think of telecom privatization reversely. Telecom privatizations can be pressed ahead smoothly only with “cheaply selling” telecom assets to individual investors and employees during first shares offering. Keywords: Telecom privatization, idea, institution, interest, arbitrage.

本篇論文利用計量經濟之共整合模型來進行台灣股票市場的股票配對交易可行性分析，主要方法是界定目標資產與模擬資產，並當目標資產與模擬資產間偏離長期均衡關係時，即買進低估的資產，放空高估之資產，靜待它們回到長期之均衡關係，並藉此賺取兩者資產價格收斂的報酬。 本論文研究對象為台灣五十指數成份股，經Engle-Granger共整合檢定及篩選β值兩步驟之結果，共計6組配對股票符合篩選標準。資料區間參數經檢定為20天及240天資料較為穩定，並截取2003年1月至2006年5月之間6組配對股票每日收盤資料進行績效回測，其結果如下：經扣除交易成本後，20天資料之投資報酬率普遍較低，有3組配對平均年報酬率為負值，最佳配對為台達電/鴻海，平均年報酬率6.36%。另外一組240天資料投資報酬率較高；有4組平均年報酬率在2%以上，最佳配對為仁寶/廣達，平均年報酬率高達14.58%。若將6組配對平均分配投入資金組成投資組合，分析發現20天資料之平均年報酬率為0.78%，240天資料之平均年報酬率為2.44%。顯示短天期20天資料回測結果較不具投資吸引力。 依據本研究之實證結果，針對改善套利績效有以下幾點建議： (一) 持有配對股票庫存高之法人機構或自然人可降低投入資金，適合發展股票配對交易以提高統計套利之報酬率。 (二) 深入探討進出場之門檻策略，尋找最佳化參數。 (三) 挑選夏普指標值高者以減少投資組合的配對組數改善整體績效。 (四) 利用槓桿交易提高報酬率，並留意風險控管以免過度擴張信用。 此種統計套利策略屬於市場中立(market neutral)策略，可以為專業投資機構發展出績效穩定但相對風險較低的投資方式，在未來若國內法規允許的情況下，統計套利將適合產壽險公司、政府基金、私募基金、校務基金等許多專業機構將此策略納入其投資策略之一環。

利差交易(Carry Trade)是在各種貨幣的利率水平上進行套利的交易以獲得價差收益的交易型態。而利差交易在這幾年創造出諸多研究的方向；利差交易又稱為套息交易，即借入低利率的貨幣，以購買其它高收益的投資工具，如高利率貨幣、股票、或是實物資產等，進而從中賺取其間的利率及匯率差價。諸如債券或國庫券等現貨金融工具所帶來的收益與該項投資的融資成本間的差額。 利差交易多在市場處於穩定低風險狀況下時，才能夠得到穩定的報酬率，因此如何客觀準確的評量目前市場所處的風險狀態，以獲得相對平穩又較佳的收益是主要的研究方向。本研究以如何求得利差交易裡面各項最佳且保持穩定性的參數與指標，假設利差交易可以經由衡量某些風險指標的平均值，並當風險指標低時建立利差交易部位，反之，當風險指標高時結束利差交易，甚至更積極進行反向利差交易，以求達到穩定報酬率的目標。 / Title of Thesis: Empirical Performance of Carry Trade Trading Strategy School/Graduate School: National Chengchi University Executive Master Of Business Administration, Advanced Finance Class – Risk Management and Insurance Group Graduate Student : Lee, Nai-Chun Instructor: Dr. Kang, Jung Pao Thesis Content: Carry trade bases on interest rate differences of many currency pairs to make capital gains and interest income and it creates many research topics in recent years. Carry trade borrows low yield currencies and invests other high yield targets such as high yield currencies, stocks, or real assets to get interest incomes and capital gains from foreign exchange rates. Only when a foreign exchange market is under stable and low-risk conditions, carry trade can achieve stable return rates. Therefore, how to objectively evaluate current market risk situations to get relatively stable and more returns is the main research topic of this thesis. This thesis reports how to get optimal and consistently stable parameters and indicators of carry trade. It assumes that carry trade can build positions by measuring some mean values of risk indicators when risk indicators are low. On the contrary, it ends the trade when risk indicators are high and even actively short carry trade positions to achieve stable return rates. Key words: carry trade、capital gain、exchange rate、risk indicator

本篇研究利用期貨與買賣權平價模式，考慮持有成本後，針對每一筆樣本，建立其無套利區間的上下限，並將投資人分類為自然人與法人，分析兩者在SIMEX台股期貨與期貨選擇權市場中，使用持有到期買進與賣空套利策略之獲利情形，以分析SIMEX台股指數期貨與期貨選擇權市場兩者間之日內定價效率性。研究期間從摩根台股指數期貨在1997年1月到1998年12月底為止共兩年期間，利用事後檢定(假設馬上成交)與事前檢定(假設交易有時間落差)兩種方法，將期貨與選擇權買賣權三種商品在1分鐘以內配合者，作為研究之樣本。結論如下： 1. 在交易成本方面，一般來說，自然人交易成本在100到140美元之間，而法人則在10到50美元之間，兩者之差約在90美元。 2. 在事後檢定中，在買進避險套利策略共有1,293個樣本，賣空避險套利策略有1,323個樣本，平均結果皆有損失，只有少數樣本考慮交易成本後能獲得利潤，平均值T檢定皆為顯著小於0，證明法人與自然人在市場上無法套利。在市場日內定價效率性方面，買進與賣出策略獲利平均值均顯著小於0，且所有時段的T檢定值均落於拒絕區內，平均值為顯著小於0，所以對自然人與法人而言，SIMEX台股指數期貨與台股指數期貨選擇權間的定價具有效率性。 3. 在事前檢定方面，在買進策略有77筆、賣出策略有81筆成交資料，自然人與法人獲利的樣本比例有明顯增加，大多數樣本的時間落差在30分鐘以上。檢定結果平均值皆為負值，自然人與法人亦無套利利潤，也支持市場日內定價具有效率性。 4. 迴歸分析中，事前檢定結果支持市場效率性的假設，期貨與買賣權平價模式在法人與自然人均有良好的解釋力，因此在套利活動上，運用此平價理論，結合市場交易成本之影響，應可做為套利策略是否進場套利的判斷準則。 5. 事後檢定樣本中，賣空套利策略有較佳的績效表現，相反的，事前檢定中，買進套利策略有較佳的表現。 6. 在時間落差影響方面，獲利利潤並無明顯隨著落差時間增加而減少的現象。 7. 考慮匯率變動因素之後，事後與事前檢定的樣本中，原本套利損失，經過匯率兌換後，可能變為獲利，但是在事前檢定賣空策略中，有2個樣本原先有套利利潤，經匯率兌換後，反變為損失的情況，可見匯率因素亦相當重要。 第一章、緒論 1 第一節、研究背景與動機 1 第二節、研究範圍 4 第三節、研究目的 5 第四節、研究假設與限制 6 第二章、文獻探討 9 第一節、新加坡SIMEX摩根台股指數期貨與期貨選擇權市場簡介 9 第二節、國外相關文獻 17 第三節、國內相關文獻 27 第三章、研究方法 31 第一節、套利理論與市場效率性 31 第二節、無套利區間與交易成本之估算方式 33 第三節、事後(EX POST)與事前(EX ANTE)檢定 39 第四節、資料收集 44 第五節、研究架構 45 第四章、實證結果 47 第一節、交易成本與無套利區間之估算 47 第二節、事後檢定 52 第三節、事前檢定EX-ANTE TEST 72 第四節、匯率變動對獲利之影響 82 第五章、結論與建議 86 第一節、結論 86 第二節、建議 89 參考文獻 90

本文以日本政府公債期貨為研究標的，針對相同商品於兩地上市時手續費及交易機制不同所形成的交易成本，對於套利過程的影響進行研究。主要透過門檻共整合與門檻誤差修正模型，計算出一套利門檻，推導出真正可套利區間，俾使套利活動足以落實。 門檻共整合實證結果發現TSE—SIMEX五分鐘資料顯著支持我們原先預期加入門檻後其上下兩個區間回復均衡的力量較強，而中間區域則因交易成本之存在，無法進行套利活動促使其價格回復均衡狀態，其因果關係檢定，得到下區間雙向影響與上中區間TSE價格領先SIMEX的結論。 但就兩兩交易所的日資料而言，SIMEX—LIFFE未存有明顯的門檻效果，而TSE—SIMEX與TSE—LIFFE，雖存有門檻現象，然加入門檻後未能清楚觀察到共整合關係的強化，同時就因果關係檢定而言，只有TSE—LIFFE間存有LIFFE價格領先TSE的現象。 門檻誤差修正模型依據交易成本同質與異質性，分別透過門檻形式與平滑轉換模型進行實證，門檻形式實證結果與門檻共整合結果相近，未能完全支持假設。但透過平滑轉換模型，發現加入門檻後，價格差異向長期均衡收斂效果相當良好，並發現其應用於對於五分鐘資料的價格差異行為，效果優於先前採用的門檻形式，顯示其對於具有ARCH現象的資料有極佳的配置能力。 第一章 緒論 1 第一節 研究動機與研究目的 1 第二節 研究架構與流程 3 第二章 文獻探討 6 第一節 期貨交易研究相關論文 6 第二節 研究方法文獻探討 11 第三章 日本10年期政府公債期貨介紹 18 第一節 交易所的交易制度 19 第二節 期貨契約的交易規則 23 第三節 台灣進行日本政府公債期貨套利流程 29 第四章 實證研究 33 第一節 資料來源及處理 33 第二節 實證方法與實證結果 33 第五章 研究結論與建議 61 第一節 研究結論 61 第二節 後續研究建議 62 參考文獻 64 英文部分. 64 中文部分 67 相關網站 67

本篇論文建立一般化（與 Bond et al. (1994)比較）兩部門內生性成長模型，其中實質資本與人力資本之生產技術是固定規模報酬。利用傳統靜態國貿理論２Ｘ２模型的特性及結合跨期無套利條件，我們証明出在下列三種情形下(i) 0<α<1 (ii)α=1 (iii) α=0，均衡成長是馬鞍均衡穩定，要素密集度之大小不會影響這項推論。最後，我們仔細研究動態調整的過程並且討論時間偏好及支出比改變的長期效果。 / In this paper, we develop a "more" (compared with Bond et al. (1994)) general two-sector endogenous growth model with constant-return-to-scale production technologies governing the evolution of physical and human capital. 　　By utilizing the properties of traditional static 2x2 inter- national trade model and combining an intertemporal no-arbitrage condition which links the capital gain on human capital to the difference between the rentals on capital and wage rate, we prove that the balanced growth equilibrium is saddle-path stable in three cases (i) 0<α<1 (ii)α=1 (iii) α=0 regardless of the factor intensity ranking. 　　Finally, we provide a detail characterization of transitional dynamics and discuss the long-run effects of changes in time pre-ference and the expenditure share,α.

本文主要是為了瞭解統計套利中的配對交易策略是否可運用於台灣股票市場，並驗證此策略在台灣股市之獲利性及可行性，統計套利的優點很多，可以降低投資風險及提高投資交易獲利的機會，是一個能獲取超額絕對報酬率的交易策略。本研究並不考慮兩檔配對股票的任何基本因素變化或事件因素導向所產生的套利機會，只使用統計模型且考慮如股票間投資報酬率之相關性係數等研究方法，並扣除交易成本。 在實證部份，台灣五十成分股之金融產業表現都能達到不錯的結果。電子產業部分，其長期來看是會回到均衡的，所以績效表現也都能如預期般有良好的表現。電信業三雄不管任兩組配對也都能獲得穩定之報酬。最後，傳產業中部分表現差強人意，未來或許可利用其他模型來找尋其適合配對之模型。

研究使用2000~2016年台灣證券交易所1887家公司，包含所有上下市櫃分析師預測公司，分析師預測資料除研究常用之盈餘預測外，亦將營收、毛利與毛利率等預測項目納入研究，此外加入額外因子，如:規模因子、淨值市價比因子、系統性風險因子、非流動性因子等進行多因子研究，使用Fama and French(1992)之Fama Macbeth迴歸模型，進行時間序列與橫斷面迴歸測驗，檢驗各因子之有效性，最終依據各績效評估因子決定出最適之投資組合，並附上各因子組合之權益曲線與績效。 實證結果發現，在台灣分析師樣本公司中，分析師歧異度、短期動能與長期動能三因子的影響較為顯著，分析師預期歧異度較高的公司未來預期報酬相對低於分析師預期歧異度較低的公司，而短期動能與長期動能較強的公司相較於短期動能與長期動能較弱的公司，擁有較高之未來預期報酬，以此三因子構建之投資組合，在2000~2016年間夏普值達0.78；而Fama and French使用的三因子在此樣本空間解釋力並不顯著，非流動性因子亦不顯著。 / This paper used the 1887 companies in Taiwan from 2000 to 2016, including all the analysts forecasting listed and delisted companies in either exchange market or over-the-counter market. The data of analyst’s prediction not only used the earnings forecast, but also revenue, gross profit and gross profit forecast in this research. In addition, other factors such as size factor, B/M factor, systemic risk factor, non-liquidity factor were used in this study. This paper used the Fama Macbeth regression model, which contains both time series and cross section Regression test, test the effectiveness of each factor, and ultimately based on the performance factor to determine the optimal portfolio, and finally obtain the equity curve and performance of the combination with various factors. The empirical results show that the analyst's earning dispersion, short-term momentum and long-term momentum three factors are more significant in the analyst forecasting companies in Taiwan. Companies with higher degree of earning prediction dispersion have relatively lower return in the future, and companies with higher short-term momentum and long-term momentum have a higher expected return. Build a portfolio with the three factor in 2000~2016 could obtain 0.88 Sharpe ratio! Neither Fama and French three factors nor non-liquidity factor in this sample space is significant.

本研究在考慮交易成本的情況下，利用羅吉斯模型、類神經模型以及其兩者的混合模型建立一分類器，用以識別台灣選擇權與期貨市場中違反買權賣權平價等式的套利訊號。由逐筆成交資料的實證結果顯示，無論在金融海嘯（2007）、景氣復甦（2008）或是平穩時期（2012~2014）時，就識別率來說三種模型相差不大，但就獲利性而言混合模型有略優於其他兩者的表現。 / Considering the transaction cost, we establish a binary classifier system by logistic regression, artificial neural networks and hybird model with aboves. The system is used for distinguishing valid arbitrage opportunities which violated put call parity in Taiwan option and future market. By tickdata, we find that, although three models has same accuracy on classification almostly, hybird model is grater then the others in profitability no matter in depression(2007), boom(2008) or business steady state(2012~2014).