台灣近年來由於國民所得不斷提高個人理財風氣盛行，但因投資管道缺乏，以致使得 股票市場十分熱絡，所以瞭解股價的走勢對於投資者而言十分重要。 國內探討股價方面的論文很多，但大多著重於股價與單一市場因素的討論，忽略了與 其他市場因素間的互動關係及其對股價之影響；若探討整個市場因素對股價之關係， 則不能了解個別變數彼此之重要如何? 因此，本研究選取貨幣供給量與利率兩個市場 因素，利用因果檢定法探討三者間之因果關係，並與單一變數結果作一比較，供投資 者制定投資決策之參考。 本研究採取Tiao＆Box 於1981年提出之多元時間數列模型建立法，運用SCA 電腦軟體 作分析工具，建立三者間之關係模式，經由這些關係式所包含之變數型戊，可以描繪 出彼此之因果關係。 本研究選取貨幣供給(Mla、Mlb、M )及利率二個較重要之因素與股價進行因果檢定， 採取68. 年至77年共120 筆資料，獲致下述結論： 一、利率是貨幣現象，Mla、M 可視為外生變數，只有Mlb 在長期中受到利率之影響 ，但係數只有0.07。 二、Mla、M 透過利率對股價產生間拉影響，只有Mlb 對股價產生直接與間接之影響 。 三、利率與股價成反向變動，股市不具效率性。 四、經由建立模型，分析過去資料，預測未來走勢，可獲較高報酬。

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我國經濟自去年（八十六年）下半年以來，因受東南亞金融風暴影響所及，國內股、匯市在此衝擊下，新台幣兌美元匯率接連貶破歷年低點，股市亦跌勢不止，股價與匯價的變動成為眾所矚目之焦點；亦為政府當局與學者專家無不致力尋求一完善解決之道，此即為筆者期能藉本文解釋此三變數間之相關性。 貨幣供給與匯率之變動，皆會對經濟活動產生重大影響；特別是貨幣供給量的多寡，往往被視為影響股票價格波動的主要因素。理論上，貨幣供給變動首先會透過資產調整效果直接影響股價，繼之由於其對於經濟活動之影響而影響利率以及企業之盈餘，又間接地影響股價。貨幣學派認為由於此一影響程序，因此貨幣供給會領先股價的變動。 但是，由財務管理學上所發展出來之效率資本市場（Efficient Capital Market Theory），卻認為投資者無法以過去的資料（包括貨幣供給量與匯率之變動）來預測未來股票價格的高低，所以亦無法從中獲得超額利潤。因為在效率資本市場中，影響股票價格的情報必會立即傳遍整個市場，同時此項情報立即反映於股票價格的漲落，因此投資者將無法以過去的資料來預測股票價格，賺取超額利潤。 以上兩個理論似乎相互衝突與矛盾，在台灣地區貨幣供給、匯率與股價水準間之關係，到底是合乎貨幣數量學說？或是合乎效率資本市場理論？ 由本文可發現，大多數過去國內文獻中，有關貨幣供給與股價的實證結論，皆贊同貨幣學派之主張，與文中我國時間數列資料之繪圖觀察，似可概推貨幣供給領先股價之論點，但仍須以嚴謹之實證研究加以驗證。 此外，由過去國內文獻對於匯率與股價因果關係實證研究結論，以及金融風爆發之始，我國前半年經濟情勢的觀察，顯示匯率與股價是呈反向變動關係，似可作為投資大眾之決策參考。 目 錄 第一章 緒論…………………………………………………... 1 第一節 研究背景………………………………………... 1 第二節 研究動機與目的………………………………... 3 第三節 研究內容之說明………………………………... 4 第二章 理論基礎………………………………………….….. 5 第一節 貨幣供給與股票價格之理論關係………….….... 5 第二節 貨幣供給與匯率之理論關係……………………14 第三節 匯率與股票價格之理論關係……………………18 第三章 貨幣供給與股票價格之關係………………………..21 第一節 貨幣供給對股票價格之影響…………………...21 第二節 文獻回顧………………………………………...23 第三節 貨幣供給與股票價格之時間趨勢……………...26 第四節 本章小結………………………………………..30 第四章 匯率與股票價格之關係……………………….……31 第一節 1970年至1990年間台灣匯率制度的演變過程……………………………………………….31 第二節 文獻回顧………………………………………..34 第三節 匯率與股票價格之時間趨勢…………………..36 第四節 本章小結………………………………………..38 第五章 結論…………………………………………………39 第一節 主要發現……………………………………….39 第二節 可進一步引申之方向………………………….39 參考文獻………………………………………………………...41 / money supply exchange rate stock price

台灣為一小型開放的經濟體系，國外經濟活動與金融商品的操作，使得央行對其最終目標的達成更加難以掌控，因此，選擇足以真實反映台灣經濟情況與貨幣市場之貨幣政策指標，將非常重要。 根據中央銀行自一九九○年以來即以M2做為觀察制定貨幣政策的重心，以及中央銀行貨幣供給政策管量不管價之原則，本研究以貨幣供給M2作為貨幣政策指標，並擇定利率、所得、物價，及匯率做為影響貨幣政策指標之變數，建構貨幣供給迴歸方程式，透過迴歸模型，利用普通最小平方法（OLS）將各變數與M2間之互動性進行初步之分析，並對變異數不齊一、一階自我相關，及結構性變動等問題進行修正。 綜合本文之實證結果發現，中央銀行以M2作為貨幣政策指標，其貨幣政策之取向，明顯受所得、物價，以及匯率等三項變數之影響，亦即貨幣政策的制定主要依附於經濟成長、物價穩定，及國際收支等三項總體目標變數之變化。因此，本文以M2作為貨幣政策指標將可適切反映出經濟活動對貨幣政策之影響，並藉由M2之貨幣政策指標完成貨幣政策目標。至於利率對貨幣供給量之影響，雖然在初步迴歸檢定時較不顯著，但在考慮結構性變動後，亦獲得利率變數對貨幣供給有顯著性影響之實證結果。惟本文實證研究所涵蓋之時程相當長，在這段時間裡，不但台灣經濟結構發生變化，並且在利率自由化與金融國際化方面有相當之變革，使得中央銀行已難以完全控制貨幣供給的數量，這些都會影貨幣政策反映函數與相關變數間的關係，而這些因素將在後續研究中做深入之處理。

本論文「九○年代以來中國大陸通貨膨脹問題之研究」,其研究的範圍主要是針對一九九○年至一九九七年這一期間的中國大陸通貨膨脹問題進行分析,探討的領域則主要環繞在九○年代通貨膨脹問題的歷史背景、過程與原因、治理的政策與難題,以及通貨膨脹對中國大陸產生的影響與反通貨膨脹的政策建議等幾個方面。 首先,在時間的範圍上,筆者討論了中國大陸九○年代以前三次較嚴重的通貨膨脹,分別是一九五八年－一九六二年、一九八五年－一九八六年以及一九八八年－一九八九年這三次的通貨膨脹情況、原因與反通貨膨脹政策;接下來再分析一九九○年－一九九七年各年度的通貨膨脹情況,並且著重的討論一九九三年－一九九六年的通貨膨脹現象的特徵、影響與治理等等問題;最後再經由一九九七年與一九九八年第一年度的經濟運行倩況,來分析中國大陸未來數年可能的物價走勢,以及可能產生的通貨膨脹壓力。 其次,在內容的範圍上,筆者將論文內容分為六個章節,這六個章節的內容範圍分則為: 第一章,導論。導論共分為四個小節,第一節先說明筆者研究九○年代以來中國大陸通貨膨脹問題的動機與目的;第二節說明本論文所採用的研究方法與研究上的限制;第三節界定本論交訂論的範圍與一些研究大陸通貨膨脹問題上的重要概念;第四節則介紹幾個較符合中國大陸經濟現狀的通貨膨脹理論,並且對目前探討中國大陸九○年代通貨膨脹間題的有關文獻加以整理與探討。 第二章,九○年代以前中國大陸通貨膨脹經驗。此章內容包含四個小節,第一節,採用文獻分析的方法,分析一九五八年－一九六二年的通貨膨脹現象、成因、治理等:第二節,分析一九八五年－一九八六年的通貨膨脹原因與宏觀緊縮政策;第三節,分析一九八八年－一九人九年高通貨膨脹的再次發生與宏觀調控政策的治理;第四節,則將前述三次通貨膨脹的發生原因、宏觀調控政策的治理經驗加以歸納,並將其經驗總結作為分析九○年代通貨膨眼問題的參考。 第三章,九○年代通貨膨脹的過程與原因。此章內容亦分成四節,第一節,筆者蒐集一九九○年－一九九七年的多項經濟統計指標的月度數據,將其計算整理成年度數據,並藉由指標的變化去了解當季的物價走勢與其他通貨膨賬壓力的改變,進而了解此一時期的通貨膨脹狀況。 第四章,九○年代反通貨膨賬的政策與難題。這一章著重分析通貨膨眼的治理政策,最後一部份則比較八○年代與九○年代的通貨膨賬經驗。第一節,分析中國大陸當局於一九九三年六月份提出的「軟箸陸」宏觀調控政策的目標、內容與調控手段的應用;第二節,評估「軟著陸」宏觀調控政策的成效;第三節,提出中國大陸在實施「軟箸陸」宏觀調控政策時所遇到的難題;第四節,比較八○年代與九○年代通貨膨脹的成因、特徵以及宏觀調控政策的成效。 第五章,通貨膨賬的影響與建議。本章分成四節,第一節,分析中國大陞九○年代通貨膨賬對其社會、經濟的影響為何;第二節,對如何改善中國大陸通貨膨賬壓力的形成方面,給予政策建議;第三節,筆者認為若想有效的預防高通貨膨賬的發生,唯有建立通貨膨賬預警指標,始能防患於未然,因而參考有關文獻,嚐試性的提出中國大陸通貨膨脹預警指標的建立:第四節,依據中國大陸宏觀調控政策的可能走向,以及通貨膨脹體制性因素的改善狀況,提出未來中國大陸物價的 可能趨勢與通貨膨脹壓力形成的可能犬況。 第六章、結論,以較為精簡的方式,將第二章到第五章各章節所得出的各項論點加以簡要陳述。 最後,為了盡量僅扣住本論文的主題,有幾個相關問題因不屬於研究範圍內的主題,故筆者不擬對其作探討。第一,一般而言,當提到通貨膨賬問題網會令人聯想到菲利普斯模型,但是,失業率與通貨膨脹率的替換作用是否存在,並非本論文討論的範圍,因此,不對此一問題作討論:第二,中國大陸通貨膨脹問題的形成雖與國有企業產權不明晰有相當大的關係,但是深入的探討國有企業如何改革的問題,也不是本論文的討論範圍:第三,金融體制與投賈體制不健全雖也是造成中國大陸通貨膨脹的重要原因,但是在此也不擬太過深入探訂其體制改革間題;第四,通貨膨脹現象對於經濟體系而言,雖可說是一種經濟波動,但是,筆者不擬從經濟週顯的角度去分析中國大陸通貨膨脹問題,所以,經濟週期的相閥問題也不是本論文的研究範圍。

博士(経済学) / 乙第409号 / ii, x, 194p / Hitotsubashi University(一橋大学)

當金融機構貸款給客戶時，往往會要求客戶將所貸得款項的一定比率，於貸款時或貸 款前，以存款形式存入原金融機構，這筆在貨款存續期間不得動支的存款即為「補償 性存款」，也就是俗稱的「放款回存」。本論文就是以這種現象為研究主題，探討它 對金融體系的影響。 第一章為緒論，在闡明我研究的動機與目的。第二章為文獻探討，將有關的文獻做一 個概略的描述，並綜合成一個簡單的模型加以解說。第三章為理論模型，在這一章中 我試圖建立一個將放款回存因素導入的完整金融模型。接著在第四章中對整個模型做 各種比較靜態分析，並研究放款回存對貨幣供給的影響。最後一章則為結論。

依據一般學者的研究，貨幣數量與價格，所得及就業間均有密切的關係，因此為使經 濟體系能順利運轉，貨幣數量的供給必須配合經濟體系的需要，過多則太多的貨幣追 逐太少的財貨，將會引起通貨膨脹，太少則會影響交易的進行，千萬經濟肖條。故如 何控制貨幣數量於適當的水準，乃成為貨幣當局的重要課題，尤其是自一九六○年後 期，通貨膨脹日趨嚴重以來，經濟學者對貨幣數量及其增加率的管制問題更加重視。 貨幣創造的理論著重於存款準備金與貨幣數量的聯繫，因為存款貨幣佔貨幣供給額的 比例日愈增高，而存款貨幣的數量則取決於準備金的多寡，故傳統的理論均認為只要 能控制準備金，即能控制存款貨幣，進而控制華幣供給額。本文的目的，即在探討貨 幣當局能否透過對準備金的控制來控制貨幣供給額。 本文共乙冊，大約三萬餘字，分成六章。第一章為結論，旨在說明研究的動機與目的 。第二章主要在說明準備金在貨幣管制上的重要性，並闡明傳統的貨幣理論與新的貨 幣觀點在貨幣控制上的爭論，最後引述學者的實證結果，對傳統的理論及新的觀點作 一評論。 第三章主要在討論利率與存款準備金，作為貨幣控制變數的選擇標準，並略述英國學 者對準備金與流動資產的爭論，及美國學者對總準備及自由準備的爭論。 第四章說明在目前的準備制度下，因為各種存款法定準備率的不同，對於貨幣控制的 影響。此外，我國於六十九年四月變更準備金的提列方法，將準備金的提列延後一旬 ，即本旬各營業日應提的準備金，為前一旬各營業日每種存款之平均餘額乘以本旬該 種存款之法定準備率所得乘績之和。此種準備金提列方法對貨幣控制的影響重大，本 章一並討論之。 第五章依台灣資料的實證研究，首先以柳復志先生的方法，計算準備金對貨幣數量變 動的相對貢獻，其次為準備金與貨幣供給額的迴歸分析，最後探討各種存款之法定準 備率的不同，對貨幣控制的影響。 第六章係將前面各章的理論探討及實證分析作一結論，並提出一些建議，祈能對我國 的貨幣控制問題有所助益。

第一章：緒論。說明撰寫此論文之動機、目的及所採用的研究方法。 第二章：銀行廠商之行為與貨幣供給理論概述。本章主要在總覽以前學者在銀行廠商 行為之研究貢獻，同時概述貨幣供給理論中已有的各家理論。 第三章：個別銀行的廠商之行為。本章在假設個別銀行完全競爭生產活期存款並支付 利息下，分析銀行如何分派其資產、如何生產活期存款、如何放款，以追求最大利潤 。 第四章：貨幣供給函數之引伸。本章先討論影響貨幣供給之各項因素，再以前章導出 之銀行對活期存款之供給函數為主干，導出貨幣供給函數。 第五章：貨幣政策效果分析。本章建立一個一般均衡的總體模型。分充分就業與非充 分就業下，討論各章貨幣政策具有的效果，並提出政策建議。 第六章：結論。本章以討論此篇論文具有的缺失及可以再深入研究的方向做為論文的 結果。

在很多資產泡沫的案例中，我們發現貨幣供給與信用皆伴隨資產價格飆漲而增加；但其通貨膨脹問題卻不嚴重。這似乎與傳統貨幣理論之概念─高貨幣成長刺激通膨─有所抵觸。我們推論在資產價格飆升時，民眾會增加其持有之貨幣以待適當時機購買資產，此種融通金融商品的貨幣即為俗稱之「游資」。游資增加將吸收部份貨幣擴張，因而減少最終流入商品市場的貨幣，緩和通貨膨漲。本論文建立一個Cash-in-Advance模型，發現當經濟體之貸款利率遠高於存款利率，及人民預期未來經濟持續進步時，確實可能發生上述現象。 / While some bubble economies, in which asset prices rise, experience exaggerated money and credit expansion, they often face merely moderate inflationary problems. It is likely that the increased money supply does not fully enter the commodity market and result in hyper-inflation; some of that increase may become investors’ money that waits for future investment opportunities and finally goes into the equity market. By utilizing a cash-in-advance model with a banking system and heterogeneous household expectations, this paper demonstrates the existence of this special phenomenon under the necessary condition by which, the loan rate is significantly higher than the deposit rate, and what the public believes in requires a persistent economic growth.