資訊產品通路業的價值，隨著資訊產品的成熟與普及，而漸趨重要，能否在這一塊價值鏈中降低成本，也成為產業中主要的努力目標之一。而就資訊通路產業本身而言，其特色在於薄利多銷，由於競爭激烈，因此利潤率普遍不高。在此情形下，資本週轉率就成為產業中能否增加獲利的一項重要因素。 本研究主要以聯強、精技、捷元、國眾、建達以及亞銳士等六家公司為樣本，依其2000年至2004年之財務報表做為預估個案公司未來成長率及獲利率的依據，利用現金流量折現法採銷售導向及盈餘導向二種模式，依最樂觀、最可能發生與最悲觀等三種情境，估算其實質價格區間，並與個股目前之實際股價相比較，以推論目前股價的合理性以及目前股價可能隱含的銷售成長率及盈餘成長率，另以敏感性分析將各個評價因子繪製成龍捲風圖來觀察個別關鍵評價因子對股價的影響程度。 實證結果顯示，聯強、精技、捷元、國眾、建達、亞銳士之股價合理區間分別為24元-59元、0元-43元、0元-11元、0元-7元、0元-14元、2元-40元。另在敏感度分析上，大部分公司受總投資率的影響最大。最後，觀察各公司之本益比、關鍵成功因素與公司評價，可發現大體而言，擁有較多關鍵成功因素的公司，公司價值也較高，且本益比也較大。

資訊軟體產業為技術和知識密集的產業，由於科技不斷創新以及市場激烈的競爭下，具有產品生命週期短、產品更多元等特性。本研究希望透過台灣資訊軟體產業中五家主要的上市櫃公司之研究，以計算個案公司股價合理區間與驗證真實股價的合理性。研究成果，一方面可提供給資訊軟體廠商作為未來企業經營的參考，另一方面，可作為投資人評估公司價值的參考依據。 本研究以智冠科技、訊連科技、思源科技、友立資訊以及凱衛資訊等五家上市櫃軟體公司為研究對象，根據2000年至2004年之財務報表作為推估個案公司未來成長率與獲利表現的依據。利用現金流量折現法，採銷售導向及盈餘導向二種模式，分別針對樂觀、最可能發生及悲觀等三種情境，以估算出真實股價區間。並將估算的股價區間與個案公司當前實際股價相比較，以推論目前股價之合理性和目前股價可能隱含的銷售成長率以及盈餘成長率，另以敏感度分析將各個評價因子繪製成龍捲風圖來觀察個別關鍵評價因子對股價的影響程度。 實證研究顯示，智冠科技、訊連科技、思源科技、友立資訊以及凱衛資訊之合理股價分別為21.73~193.32元、54.05~223.98元、40.52~245.38元、14.12~52.47元、4.63~41.40元。與最近17個月(2004年1月2005年5月)之股價走勢比較發現，個案公司最近股價多在計算之價格區間，在敏感性分析方面，經由個案公司的龍捲風圖發現各家公司對於股價影響幅度最大的評價因子都是邊際利潤率。

隨著京都協議書在2005年正式施行，工業化國家必須逐年降低二氧化碳的排放量，且2004年開始至今全球油價持續飆漲，對於仰賴能源進口的台灣經濟影響深遠。化石能源的剩餘蘊藏量與使用時的污染，也將逐漸由可再生的潔淨能源所取代，近五年全球太陽能電池產業每年平均成長30%以上，太陽能電池產業無疑是二十一世紀的明星產業。本研究期望透過選擇好的評價模式作客觀的評估，協助太陽能電池產業相關的投資人與企業經營階層做為參考。 本研究以茂迪、中美矽晶、合晶科技等三家上櫃太陽能電池產業相關公司為研究對象，以1999至2003年之財務報表作為預估個案公司未來成長率與獲利表現的依據，利用現金流量折現法的銷售導向與盈餘導向兩種模式，模擬最樂觀、最可能發生與最悲觀三種情境估算實質價格區間，並與個股之實際股價相比較，推論目前股價的合理性，及目前股價所隱含的市場預期個案公司未來的銷售成長率與盈餘成長率；以敏感性分析繪製成的龍捲風圖觀察個別關鍵評價因子對股價的影響程度。 實證結果顯示，茂迪、中美矽晶、合晶科技之合理股價區間分別為226~790元、34.4~47.3元、20.5~32.7元，與2004年6月以來最近一年的股價走勢比較，太陽能產品占公司營業比重越高，實際股價越接近合理區間；經龍捲風圖分析發現對個案公司股價影響幅度最大的關鍵評價因子皆是銷售成長率。

近年來，一方面由於台灣資本市場的發展日益蓬勃，另一方面則因台灣企業日趨大型化、國際化，相對於過去大都趨於現金增資、盈餘及資本公積轉增資等權益型態融資，現階段則更傾向多種融資管道及融資工具的交互運用，可轉換公司債市場發行者日益增加。 因此，本研究欲探討當公司選擇於國內融資，選擇現金增資與發行可轉換公司債之企業，兩者的財務特性是否具有差異；探討當公司選擇發行可轉換公司債，則發行國內可轉換公司債與發行海外可轉換公司債之企業，兩者的財務特性是否具有差異；探討台灣資訊電子業其從事籌資活動時之融資偏好概況。 本研究分別以Multinomial Logit模型以及Nested Logit模型分析民國89至93年間上市上櫃發行國內可轉換公司債、海外可轉換公司債或現金增資之資訊電子業公司，探究發行公司是否具備某種財務特性，而影響其融資選擇。研究結果發現： 1. 以Multinomial Logit模型分析時，選擇發行現金增資及國內可轉換公司債的融資選擇上，資產總額取對數值(表公司規模)、銷貨成長率(表成長性)愈小者，資產報酬率(表獲利能力)、負債比率(表財務風險)、營業利潤率標準差(表營運風險)、自由現金流量比率(表代理問題)愈高者，愈傾向發行國內可轉換公司債。選擇發行海外可轉換公司債及國內可轉換公司債的融資選擇上，資產總額取對數值(表公司規模)、銷貨成長率(表成長性)、營業利潤率標準差(表營運風險)、自由現金流量比率(表代理問題)愈小者，負債比率(表財務風險)、資產報酬率(表獲利能力)愈高者，愈傾向發行國內可轉換公司債。 2. 以Nested Logit模型分析時，選擇發行現金增資及國內可轉換公司債的融資選擇上，資產總額取對數值(表公司規模)及負債比率(表財務風險)愈高者，銷貨成長率(表成長性)、資產報酬率(表獲利能力)、營業利潤率標準差(表營運風險)、自由現金流量比率(表代理問題)愈低者，愈傾向發行國內可轉換公司債。選擇發行海外可轉換公司債及國內可轉換公司債的融資選擇上，資產總額取對數值(表公司規模)、銷貨成長率(表成長性)、營業利潤率標準差(表營運風險)、資產報酬率(表獲利能力)愈小者，負債比率(表財務風險)、自由現金流量比率(表代理問題)愈高者，愈傾向發行國內可轉換公司債。 3. 經由Hausman Test檢定其融資選擇之間的IIA條件之後，發現此三項融資選擇之間無任何相關性，因此可知其適用之模型為Multinomial Logit Model。 4. 對於台灣的資訊電子產業而言，就其財務特性中之公司規模、成長性、獲利能力、財務風險、營運風險以及自由現金流量比率看來，發行海外可轉換公司債均應至少屬其融資時的前二位選擇。 5. 影響企業傾向選擇發行海外可轉債的機率程度由大致小排列為：公司規模、獲利能力、財務風險、營運風險、成長性、自由現金流量比率。 / In recent years, more and more companies tend to finance with other instruments except for seasoned equity offerings. Therefore, my paper attempts to explore if there exists differences in the financial characteristics of the companies who finance with seasoned equity offerings or convertible bonds, and if there exists differences in the financial characteristics of the companies who finance with European convertible bonds or domestic convertible bonds. Besides, I try to find the general situation of the financing behavior in the information and electronic industry in Taiwan. The main empirical results show: 1. The financing behavior of information and electronic industry in Taiwan is suitable for the use of Multinomial Logit model. It means that three financing instruments, seasoned equity offering, European convertible bond, and domestic convertible bond, are independent with each other. 2. As for the information and electronic industry in Taiwan, issuing European convertible bonds is probably the first two choices when discussing the financial characteristics of the firm size, growth, profitability, financial risk, operational risk and the ratio free cash flow. 3. The most influential factor that causes companies to issue European convertible bonds instead of domestic convertible bonds is firm size. And the least influential factor that causes companies to issue European convertible bonds instead of domestic convertible bonds is the ratio of free cash flow.

我以台灣資本市場在1991至2010年之上市公司作為樣本，研究資 本市場發展程度對於企業現金股利之資訊內涵的影響。我們首先觀察支 付公司數占整體上市公司數比重以及加權平均股利發放率，發現台灣資 本市場並不存在消失股利的現象。接著透過羅吉斯模型、Life Regression Tobit Model以及多變量迴歸分析，分別對台灣上市公司發放股利傾向、 股利發放率，以及現金股利宣告效果進行分析。我發現儘管我國不存在 股利消失現象，資本市場發展程度的確負向影響公司發放股利傾向、股 利支付率，以及宣告增發股利時的宣告效果，代表現金股利的資訊意涵 卻隨資本市場發展而弱化。另外機構投資人持股比率上升，顯著降低了 現金股利的宣告效果。唯本土機構投資人持股比例越高，公司發放股利 的傾向隨之增加，呼應了我國資本市場對於股利仍有一定的重視程度及 偏好。 / The main contribution of this article is that I use the variable of development of capital market as the main reason resulting in the decrease of the likelihood of companies to pay cash dividends and cash dividends payout ratio, and it also weakens the announce effect of cash dividends. There are some results we can see in this investigation. First, through observing the trend of the percentage of cash-dividend –payer firms to all TWSE firms and the trend of market value weighted payout ratio, we can see there is no “disappearing dividends” phenomenon in Taiwan capital market from 1991 to 2010. Second, the development of capital market not only decreases the likelihood of companies to pay cash dividends and cash dividends payout ratio, but also weakens the announce effect of cash dividends. Third, the more shares held by institutional investors, the weaker announce effect caused by cash dividends announcement. However, firms with higher percentage of shares held by local institutional investors are much likely to pay dividends. It somehow means that cash dividends are preferred and respected.

興櫃股票是指已經申報上市（櫃）之公開發行公司的普通股股票，一般而言興櫃股票的流動性小、股本小，因此短線投資人多以即將掛牌上櫃的公司為主，至於中長線的投資人則以長期價值的觀點來投資，投入資金後必須等待一段時間，待上市（櫃）後，才能獲取較好的投資報酬率。長期投資須以自有資金投入，進一步瞭解該公司產業狀況及基本面表現後，應用適合未上市公司的評價模式，來做為投資的依據是很重要的。 本研究以興櫃市場中的半導體產業中的廣穎電通股份有限公司作為研究對象，以自由現金流量法為評價模型，並針對未上市公司在參數估計困難的部分作調整，使評價未上市公司時有一套可依循的流程，並加入考量未上市公司股票因流動性不足，所造成之流動性折價，以提升在評價上的合理性及正確性。 實證結果顯示，以2011 年年報來估計相關參數，運用現金流量折現法的每股理論價值為39.24 元。若考量流動性折價，以上市股票市場資料推估所得之流動性折價，廣穎電通之每股理論價值將為39.05 元；以興櫃股票市場資料推估所得之流動性折價，廣穎電通之每股理論價值將為37.93 元。

隨著中國經濟持續高速成長, 國際貿易及投資快速擴展, 中國更積極推動貿 易及投資以人民幣結算, 人民幣在兩岸、 區域甚至全球市場流通可望大幅 增加。 1990年代以來, 兩岸經貿快速發展, 相形下, 雙方貨幣層面合作卻明顯 幾經波折、 踟躕不前, 目前兩岸雖已開啟人民幣現鈔清算服務但尚未建立貨 幣清算機制 , 限制台灣成為人民幣清算平台及後續金融影響力。 本文以 Devereux and Shi(2005) 為主架構, 討論兩岸簽署貨幣清算機 制建立對貿易廠商影響, 主要發現如下: (1) 於國際貨幣交易需透過工具貨幣 (Vehicle Currency,VC) 現實下, 兩岸人民幣貿易結算無法完全規避匯率風險, 此與台灣中央銀行意見一致, 但當兩岸進出口貿易全數以人民幣結算時, 若台灣使用人民幣銷貨收入購買中 國商品, 台灣對中國消費將完全不受匯率變化影響, 並非所有匯率風險皆由 台灣承擔; 此外, 當中國完全使用人民幣支付自台灣進口商品時, 中國最適 決策代數式和 D-S(2005) 雙邊貨幣直接兌換均衡 (BD) 部分相同, 自2012 年6 月1 日起, 人民幣與日圓直接兌換亦正式於東京和上海外匯市場展開, 結論因而別具政策意涵。 (2) 數值分析發現, 當兩岸進出口貿易全數以人民幣結算時, 台灣及中國總 消費對外國商品消費偏好非常不穩健, 對應所有θ, 中國總消費皆較台灣高, 且隨θ上升快速增加, 由於兩岸皆較雙邊匯兌需透過美元及雙邊貨幣可直接兌換時消費更多商品, 故可知兩岸皆得利於以人民幣進行結算。 對於上述結 論, 需要特別注意的是, 本文以包括台灣、 美國及中國, 且美國為工具貨幣 (VC) 發行國之三國模型, 是在非常特例的情況下進行福利分析, 此時雙邊 貨幣兌換均衡將與對稱交易均衡相同, 影響所及, 結論受校準時使用基準參 數值影響相當大; (3) 本文依循 D-S(2005), 限制工具貨幣發行國美國以外各國僅能於跨期 間持有美元, 故無法分析中國得以人民幣購買台灣商品下, 台灣累積一定金 額人民幣存量之影響, 然為簡化分析, 排除任何調整過程, 亦為模型不合理 處; 此外, 為簡化模型, 設定中國自台灣進口商品貨款中使用人民幣支付比 率α為外生, 然而該比率實際上應受人民幣在岸、 離岸市場利差及匯差、 全 球景氣變化增加持有美元意願等因素影響, 由於本文僅考慮貿易需求換匯 未考慮套利、 套匯行為, 將留待未來進一步分析。 / For the past three decades, a skyrocketing Chinese economy has supported its growing influences on international trade and investment,with Beijing’s active promotion for Renminbi investment and trade settlement, its greater circulation across the strait, in the Asia-Pacific region or even globally is only to be expected. Compared with the significantly intensified and institutionalized cross-strait trade and economic exchanges since early 1990s, monetary cooperation across the strait has obviously stalled and progressed slowly. Currently with only a cross-strait cash settlement agreement,but not an establishment of a cross-strait currency settlement mech- anism clearly limits Taiwan’s prospect to become the next offshore Renminbi center and its future financial influence. This thesis is based on Devereux and Shi(2005) to query into the effect of a cross-strait currency settlement mechanism for firms engaged in international trade. We find that: First, under the reality that international currency trade still uti- lizes U.S. dollar as a vehicle, cross-strait trade settled in Renminbi could not completely avoid exchange rate risks, which is in accordance with the opinion from central bank, however, when cross-strait trade are all settled in Renminbi, Taiwan would not bears all the exchange rate risks if Taiwan’s imports from China were paid in its Renminbi sales revenue; Furthermore, when all of China’s imports from Taiwan are settled in Renminbi, some of the algebraic expressions representing Chinese consumption and currency exchange decisions would coincide with the bilateral deviation(BD) equilibrium in D-S(2005) entailing some intriguing policy implications since starting from June 1,2012, yuan and yen can trade directly in Tokyo and Shanghai . Second,numerical analysis found that when cross-strait trade are all settled in Renminbi, though both sides’ total consumption are not robust to changes in preference toward foreign goods ,θ, for all θ in the relevant range , China’s total consumption is greater than Taiwan and the difference is increase in θ, in addition, they both consume more than when cross-strait remittance needs to be done via the U.S. dollar and when New Taiwanese dollar and Chinese yuan trade directly, it thus can be inferred that both Taiwan and China gain from Renminbi trade settlement.Though cautions should be taken that a welfare anal- ysis utilizing a three-country model consisting of Taiwan, China and the United States which further acts as the issuing country of vehicle currency is an extreme case, in that, bilateral deviation and symmet- rical trading equilibrium (STE) would be identical and the outcome highly subjects to benchmark values used in calibration. Third,The framework is borrowed from Devereux and Shi(2005) which prohibits non-vehicle countries from holding currencies other than U.S. dollar intertemporally, hence it could not provide any in- sights to the effects of the accumulation of a Renminbi pool in Taiwan under the Renminbi trade settlement scheme, which together with the fact that to simplify analysis, no adjusting process is included ren- der the model unreasonable and unrealistic; In addition, to reduce model construction, α, the percentage of China’s imports from Tai- wan to be paid in Renminbi is exogenous while in reality it should be endogenous and collectively determined by factors not exclusive to the spreads between CNY and CNH, differences in depositing and lending rates between the onshore and offshore market and investors’ inclination which is affected by the outlook of the global economy to embrace the safe haven of U.S. dollar. As arbitrage is ruled out and only currency exchanges for the purposes of trade is considered, all these drawbacks are to be improved upon in further studies.

本篇論文主要探討股利支付率與未來獲利能力成長的關聯性。過去相關文獻專注在股利變化率與未來盈餘成長的關係，股利支付率的文獻則較少。本研究以1991至2016年台灣上市、上櫃公司為樣本，利用固定效果模型來進行分析，實證結果發現股利支付率與未來獲利能力成長的關係呈顯著正相關。本研究根據文獻在迴歸模型中加入成長機會代理變數來檢驗股利支付率與未來獲利能力成長的正向關係是否能以自由現金流量假說解釋，實證結果與文獻一致，說明當成長機會愈低，台灣上市櫃公司之股利支付率與未來獲利能力成長之關聯性愈強，透過將剩餘的自由現金流量以股利發放的形式返還予股東，能減少公司之代理成本，市場上的投資機會未受到市場的競爭而使報酬率高於預期，因此出現公司股利支付率愈高，未來獲利能力成長愈高的現象。 / This study examines the relationship between dividend payout ratio and the growth of future profitability. Previous literatures mainly focused on the relationship between dividend change rate and future earnings growth instead of dividend payout ratio. The sample of this study includes companies listed on Taiwan Stock Exchange and the OTC market from 1991 to 2016. Results of the fixed effect model shows that there is a significantly positive relationship between dividend payout ratio and the growth of future profitability. Proxy variables for growth opportunities are used in the　fixed effect model to further verify whether the positive relationship can be explained by free cash flow theory. Our results support the explanation, indicating that the positive relationship between dividend payout ratio and the growth of future profitability is stronger when growth opportunities are low. Companies can reduce agency costs by paying out dividends to shareholders, and the returns of investment opportunities on the market are unaffected by competition force, which results in the counter-intuitive phenomenon of higher dividend payout ratio and subsequent growth of future profitability.

現金是企業流動性最強的一項資產，良好的現金流循環對於企業日常的經營、籌資、投資活動起著重要的作用。本文以2009-2016年中國主板、中小板及創業板上市企業為研究對象，對這三個市場上市企業的現金持有水平及其影響因素進行比較分析。 本文在Opler等(1999)現金持有影響因素模型的基礎上，參考學者對中國大陸上市企業現金持有影響因素的選擇，結合公司治理、行業及宏觀因素，建構了現金持有的影響因素檢驗模型，通過實證研究主要得出了以下結論：1、中小板及創業板市場上市企業現金持有水平均高於主板市場；2、中小板及創業板市場上市企業現金持有水平的構成與主板市場存在顯著差異；3、現金持有水平存在行業差異；4、主板市場及創業板市場“經濟新常態”前後期現金持有水平存在顯著差異；5、股權結構，即管理層持股水平和國有持股水平對現金持有水平在主板市場上呈顯著正相關關係。 本文的研究，從學術的角度看，為企業現金持有水平的影響因素的研究提供了新的切入點，以中國大陸主板、中小板及創業板上市企業作為研究對象，探究三個市場上市企業現金持有水平及其影響因素的差異。從實務的角度看，通過本文的研究，可以明確不同市場現金持有水平及其影響因素的差異，為企業現金管理決策提供新的思路。 / Cash is the most liquid current accent in balance sheets. A good cash flow plays an important role in a firm’s daily operating, investing and financing. In cash flow statement, net cash flow is the main component of a firm’s operating, investing and financing. Base on the enterprises in China A-share stock market from 2009 to 2016, we separate these enterprises into parts according to the enterprises’ offering market, such as the main board, small and medium sized board and growth enterprises board. Basing on the impact factor of cash holdings model from Opler et al. (2002) and the selecting of the impact factor of cash holdings in China stock market, this thesis constructs a testing model of determinants of the level of cash holding and draws to these conclusion: 1. The cash holding level of small and medium sized board market and growth enterprises market are higher than that of main board market. 2. Three types of net cash flow of cash holding level of small and medium sized board and growth enterprises board are significantly different from those in the main board. 3.Different industry has different cash holding level. 4. Cash holding level has significant difference between before and after China's New Normal in main board market and growth enterprises market. 5. Management shareholding level and state holding level, has a significant positive correlation with cash holding level in the main board. This thesis makes a contribution to providing new ideas and methods in studying the impact factor of cash holding level, researching the source and cash holding’s influence to cash from a firm’s operating, investing and financing activities.

本研究以企業現金持有之理論結合經理人股票選擇權是否使經理人有不同的投資決策。並提出在超額現金情境之下，經理人具有股票選擇權的風險誘因將會傾向透過執行併購的方式，增加非系統性風險的投資，並貢獻長遠的經濟利潤。本研究蒐集於 1992 年至 2014 年的 S&P1500 企業，根據是否具有超額現金將公司進行分組，並對選擇權誘因進行回歸分析。實證結果顯示具中有風險誘因的經理人在具有超額現金的公司中會有顯著更高的傾向執行併購，尤其當公司同時是屬於舊產業。此外當排除全額股票支付的併購與公開上市的被併公司後，投資人會給予顯著的正面反應。 / This study combines the cash holdings theory and executive stock options (ESOs), and investigates whether excess cash holdings could enlarge the risk incentive effect of ESOs on idiosyncratic-risk investments with positive NPV via mergers and acquisitions (M&As). By examining the Standard and Poor indexed 1500 firms from 1992 to 2014, we find that CEO with ESOs in cash-rich firm is significantly more likely to make M&As especially when the cash-rich firm is in old economy. In addition, investors give positive reaction when CEO with ESOs in cash-rich firm acquires a non-public target and doesn’t adopt the all-stock payment.