摘要 對於體質佳之大陸企業而言，藉由中國股市籌集所需資金，並不是一個明智的選擇，然而還有什麼籌資管道可供大陸企業使用呢？近幾年來，有愈來愈多的大陸企業選擇透過國際籌資的方式募集其所需資金。本文將歷年來大陸企業國際籌資的方式做一整理，並特別就海外上市這一部分，做進一步之分析研究。本文以個案天目湖度假中心為例，整理過往大陸企業海外上市之經驗，並以天目湖休閒度假中心為個案，探討其如何透過海外上市，成功募集其企業發展所需資金。針對天目湖個案，探討分析以下幾個問題：天目湖度假中心海外上市之動機為何？其應選擇那個海外市場對其最有利？何種海外上市模式較適合它？最後並根據其本身之個別情況並配合大陸之前的海外上市經驗，給予天目湖度假中心一些建議以提升其海外上市成功之機率。 個案分析發現，香港創業板由於上市條件較為寬鬆，而且與大陸同文同種，較易被投資人所接受，因此天目湖度假中心宜選擇於香港創業板上市，而其在創業板是否能成功上市之關鍵有二：第一個在於其是否能聘用適任之保荐人，輔導其在香港創業板上市；另一個則是在於其管理層、股東各方利益是否能順利協調成功，由於天目湖休閒度假區之營運資金除一部分來自於原股東外，政府亦有出資，另外有一部分資金來自於招商引資，因此其股東結構有點複雜，如何令各方意見就海外上市之相關議題趨於一致，亦是天目湖海外發行上市能否成功之關鍵。

如何吸引台商回台上市，讓台商根留台灣，是目前政府最關切的議題之一。目前與台商根留台灣機制中最具體的措施就是，根據促進產業升級條例所訂定之「企業營運總部租稅獎勵實施辦法」。另外，台商全球佈局已成為趨勢，如果能以營運總部的租稅誘因吸引台商在台灣成立營運總部並以投資控股公司形式上市，將會因為合併報表的使用而使資訊更透明化，有利投資者保護及證券主管機關的監管。但就目前營運總部及投資控股公司的相關規定，要吸引台商回台設立營運總部並以投資控股公司上市仍有些障礙。本文主要在探討營運總部及投資控股公司申請上市的相關法規，並以Prosonic集團為例，探討該集團如何規劃以投資控股公司回台上市及其他相關問題。 □ 經由個案分析及法規探討，本文認為，營運總部的門檻過高、投資控股公司註冊地的限制、在台灣募得資金不得投資中國大陸、企業投資中國大陸的上限、申請上市的時間過長等問題，都是營運總部及投資控股公司相關法規中必須剷除的障礙。另外，鑑於企業國際佈局的趨勢，我國應該如同新加坡、馬來西亞等國，強制要求所有申請上市的公司必須採行投資控股公司的組織型態。最後，為了方便台商的租稅規劃，我國應該開放投資控股公司可採用連結稅制。

台灣證券交易所及證券櫃檯買賣中心為鼓勵對經濟發展具重大效益、風險性高且極需扶植之新興重要策略性產業公司申請上市(櫃)，特規定公開發行公司取得經濟部工業局出具其係屬科技事業暨產品或技術開發成功具有市場性之意見書，得以科技事業身分申請上市(櫃)，不受設立年限及獲利能力之申請條件限制。本研究旨在探討科技事業上市(櫃)後經營績效與股價之表現，以民國90年至92年初次上市(櫃)之半導體、光電、通信網路及生技醫療4個產業類別共計32家科技事業為研究樣本，採用總資產成長率、淨值成長率、負債比率、營收成長率、研究發展費用率、淨值報酬率、資產報酬率及個股累積異常報酬作為衡量經營績效及股價報酬之指標，而樣本資料分析期間為上市(櫃)前3年至上市(櫃)第5年底。另本研究同時選取與科技事業於同年度上市(櫃)且為同產業之ㄧ般類股作為比較對象。 本研究發現，全體科技事業上市(櫃)後總資產成長率、淨值成長率及營收成長率與一般類股相較，成長幅度較高，惟各年成長率間波動度較大。另科技事業之負債比率於上市(櫃)後並無明顯下降；而上市(櫃)後淨值報酬率及資產報酬率則較上市(櫃)前為高。整體科技事業於上市(櫃)後各項經營績效指標之波動程度較一般類股為高。而在股價報酬方面，長期持有科技事業投資組合之股票績效逐年增加。最後就產業別而言，半導體業及通信網路業在經營績效及股價報酬之整體表現上較同產業之一般類股為佳。

本研究的主要目的是在於深入研究台灣的承銷商是否有善盡其保護功能，因為安定操作對投資人、承銷商及發行公司而言皆有深遠的影響。 本研究樣本包括1996年1月1 至1999年12月31日間初次於台灣證券交易所上市的85 支股票，85支股票並未包含上櫃轉上市的股票。 實證結果顯示，主辦承銷商在後市40天中，只佔非常低的交易比例。其在看跌時買的IPO股票較看漲時多，但整體而言，賣的比買的多。除此之外，並無證據顯示主辦承銷商在IPO股票表現差時買較多。這告訴我們主辦承銷商交易的方向並未以安定操作的角度出發。

創業投資公司擅長融資有前景的新成立公司並輔導其上市上櫃，但其帶給被投資公司的應不僅止於資金的挹注，還要包括其他附加價值，例如參與董事會，協助解決重大經營決策；協助進行企業內部管理與策略規劃；提供管理諮詢服務與專業人才仲介；運用創投公司的關係網路，提供技術資訊與技術引進的管道等各項服務，本文主要探討創投公司的投資是否會影響新上市股價的長期績效表現。研究結果發現： 一. 發行公司成立至上市的期間 　　有創投的新上市公司從設立到上市的平均時間為14.53年，顯著低於其他無創投參與公司的18.98年，證明創投公司的專業知識與經驗及其對產業的了解，有助於被投資公司早日上市。 二. 發行公司上市後長期績效 　　整體而言，無創投投資的新上市公司，期初異常報酬較高，市場充分反映的期間較長，但長期績效表現較差。以發行公司上市後三年累積報酬為因變數進行迴歸分析，結果發現有無創投投資、創投擔任公司董監事、創投總持股比例、創投成立年齡均與長期報酬呈正相關，且具有1%~10%顯著水準的差異；而創投股東家數雖與長期報酬呈現正的相關，但相關性並不顯著。 三. 發行公司上市時折價幅度 　　以發行公司上市時的折價幅度為因變數進行迴歸的結果顯示，除了創投擔任被投資公司董監事此一變數外，其他變數並沒有顯著的相關性，探究其原因可能是創業投資事業的發展尚未成熟，創投公司提供的認證功能尚無法獲得投資人的認同，而且創投公司多不願公佈其所投資之公司，被投資公司的資訊也不易取得與傳遞，故無法因創投的參與而降低折價發行程度。 第壹章 緒論 1 第一節 研究動機與目的 1 第二節 研究範圍 3 第三節 研究限制 3 第四節 研究架構 4 第貳章 創業投資事業的介紹 6 第一節 創業投資的定義與特質 6 第二節 創業投資事業的經營型態 8 第三節 創投公司的資金運用 10 第四節 國內創業投資事業發展現況 12 第五節 我國創投事業面臨的問題與未來發展 20 第參章 文獻探討 23 第一節 新上市股票的長期績效 23 第二節 創投公司的價值貢獻 27 第三節 創投公司的參與管理行為 36 第肆章 研究設計 44 第一節 研究假說 44 第二節 資料蒐集與樣本 47 第三節 研究變數的操作性定義 51 第四節 研究方法 54 第伍章 實證結果分析 57 第一節 有無創投投資之新上市公司的特性 57 第二節 發行公司上市後長短期績效之實證分析 58 第三節 發行公司上市後折價幅度的迴歸結果 69 第陸章 結論與建議 71 第一節 結論 71 第二節 建議 73 參考文獻 75 附錄 79

本研究主要係依據訊號發射理論之假說，對國內之股票發行市場進行實證分析，以及藉由國內外相關文獻之探討，歸納分析在國內股票發行市場中，新上市股票之密月期現象發生之原因，並以民國80∼85年在臺灣證券交易所上市並且在上市後有辦理現金增資之公司為研究對象，對其新上市股票之折價程度、公司發射的訊息對IPO折價程度有何影響，以及IPO折價程度對發行公司辦理現金增資之決策的影響等，以迴歸分析及變異數分析的方法進行實證研究。 實證結果發現： 1. 內部人持股比率及上市公開承銷股數比率與IPO折價程度之關聯性無顯著相關 2. 上市後辦理現金增資速度與IPO折價程度之間，無顯著的相關性 3. 上市後之累積異常報酬率大小亦無足夠證據支持與現金增資快慢有關 4. IPO折價程度與上市後第一次現金增值增資之折價程度有正相關關係存在，即IPO折價程度愈大者，則現金增資之折價程度亦愈大。 造成理論假設在國內股票發行市場無法成立之主要原因，可能在於國內之法令規定與制度設計，造成國內股票發行市場有此現象。由於國內承銷價格的訂定係依照證管會之參考公式而定，而其中所能包含公司價值之因素無法有效反應公司之真實價值，使國內之承銷價格與市價有相當程度的偏離。另外在上市審核條件上，亦可能為使國內上市公司之承銷價格無法有效反應公司真實價值之因素。

本研究旨在探討上市公司海外投資績效的宣告，是否影響公司的股價。同時觀察當公司進入投資的地區不同，或以不同的投資型態進入，對股價的反應是否不同。實證研究以民國八十年至民國八十六年為研究期間，以上市公司為研究對象，經過樣本篩選後共有100個事件樣本。並採用事件研究法的市場模式求算樣本迴歸係數，而後再估算事件期的平均異常報酬率與累積平均導常報酬率，最後再進行統計檢定。 本研究根據海外投資理論、國內外學者所做之相關實證及一般實務觀點發展研究假說，相關實證結果摘要說明如下： 一、就全體樣本而言，上市公司海外投資績效的訊息的宣告日當天，對公司股價有顯著正向的影響。 二、就全體樣本而言，上市公司海外投資績效的訊息在整個事件期，對公司股價的影響並不顯著。 三、投資人對於上市公司到不同地區投資的績效訊息宣告，反應並無顯著不同。 四、投資人對於上市公司以不同的投資型態進入投資的績效訊息宣告反應並無顯著不同。 五、橫斷面複迴歸分析的結果顯示，累積平均異黨報酬率與資本密集程度存在顯著負向的關連性。

隨著承銷產業的競爭越來越激烈，承銷商在承銷的過程中，所扮演的角色 為何，以及不同承銷商、不同承銷方式，其所承銷的新股，在績效表現上 是否有差異，是本研究的主要課題。本研究針對七十六年至八十二年上市 之公司，發放問卷，問卷主要目的是對其主辦承銷商的表現進行評估，問 卷區分為兩個部分，一部分評估承銷商能力，一部分評估承銷商投入；此 外，蒐集每件上市案的承銷方式，並且計算這些新上市股票的績效，包括 ：中籤率、異常報酬率、週轉率、每股盈餘成長率，將這些資料經由因素 分析、集群分析、變異數分析處理，主要是為了驗證四個假說：1.聲譽佳 的承銷商，在承銷商表現因素上較佳。2.採包銷的方式，在承銷商表現因 素上較佳。3.承銷商表現越佳，新股績效越佳。4.採包銷的承銷方式，所 承銷的新股績效較佳。將上市公司對於主辦承銷商的評估進行因素分析， 承銷商能力區分為兩個因素：「聲譽形象與專業能力」、「對市場狀況的 熟悉程度與和其他相關機關的關係」；承銷商投入區分為三個因素：「幫 助公司健全制度、處理上市事務及穩定上市後股價」、「深入了解公司營 運狀況及為公司規劃資金用途」、「輔導人員組成與輔導時間」。再以集 群分析將上市案區分為三群：「聲譽與專業能力導向群」、「關係與市場 狀況導向群」、「能力與投入不足群」。以變異數分析針對四個假說進行 檢定，檢定結果為：1.假說一獲得支持，聲譽佳的承銷商在承銷商表現因 素上較佳。2.假說二部分獲得支持，採包銷的方式，在某些承銷商表現因 素上較佳，其他因素上則不然。3.假說三無法獲得支持，承銷商表現越佳 ，其新股績效並未越佳。4.假說四獲得支持，採包銷的承銷方式，所承銷 的新股績效較佳。最後本文針對上市公司、承銷商以及政府主管機關，提 出建議。首先對上市公司提出建議：1.選擇承銷商時，應首重承銷商的聲 譽形象與專業能力。2.包銷方式較為有利。接著對承銷商提出建議：1.透 過聲譽形象與專業能力建立競爭優勢。2.應選擇和其形象符合之公司進行 承銷。3.在承銷過程中，應深入了解公司營運，並協助公司健全制度。對 政府主管機關的建議：1.減少對承銷費用之限制。2.承銷制度的重新設計 。3.加強對承銷商的管理。

隨著大中華經濟的迅速發展，許多中國企業為配合其長期追求成長之資金需求與其個別特定目的，尋求於最適地點上市籌資或再次籌資已經是其經營環境中極為重要之一環。優質的中國企業是亞洲各國極力爭取投資及招攬上市掛牌籌資的貴客，尤其在兩岸關係逐漸和緩之下，台灣資本市場如何突破目前法規架構下發展對臺灣投資環境與金融產業發展競爭力之最為有利的方式是目前政府部門努力的方向之一。 本論文將藉由探討東亞各證券市場之發展現狀與特色﹔以及將中國企業已在中國上市、香港上市與台灣上市之營運面與證券交易面之表現，由已上市境外企業其後財務效益，檢視東亞證券市場籌資之關聯性問題與上市決策之選擇關鍵。這項研究將有助於瞭解，從資本市場的角度來看，那個地區或區域經濟會較具競爭力，未來從資金面來得以分析台灣經濟或證券市場的相對競爭力，得以對台灣證券市場國際化方面提出具建議性建議。本論文根據資料的收集與數據的呈現顯示出製造產業適合於台灣資本市場籌資，也最能夠讓台灣發展成為「亞太金融中心」，也將有別於目前兩岸ECFA的經濟發展。

Media is a vital l in building a global brand, in both awareness and preference creation stages. To become a true worldwide fashion retailing leader, UNIQLO employed massive communication in order to promote its products as well as announce the launch in Taiwan. The first campaign has successfully attracted young generation with proven media and sales results. In 2010, other giant fashion apparel brands Zara, H&M will enter Taiwan after UNIQLO, it’s critical for UNIQLO to tackle the competitions and ensure its growth and suitability in the market.