論文提要 自從亞洲金融風暴影響全球的金融秩序之後，全球先進國家皆開始重新審視國內金融機構的經營管理與競爭策略，增強所屬金融機構的業務管理制度與國際競爭優勢，而金融整合趨勢隨著科技的進步而持續高漲，更加速了全球金融產業之結構變化，國際間的大型金融機構紛紛透過購併的方式，追求業務的多角化、產品領域之全球化與經營領域的規模經濟。 相較於我國高科技產業的快速發展，國內金融事業的國際影響力卻顯得微不足道，在銀行規模上始終未能進入全球前一百名或是亞洲前十名，這正凸顯了我國金融產業之亟須加強符合全球金融市場購併潮流之經營模式，以導正我國經濟發展呈現跛足的窘況。 故本研究針對我國金融控股公司，以國內目前的五十二家銀行為研究對象，提出我國金控公司購併銀行類目標之評選準則模型。在研究模型的建構方法上，本研究依據產業特性，除挑選出二十一項的財務比率變數外，另加入了十四項策略形態變數，經問卷調查眾專家對於各指標重要性程度的意見後，採取分析層級程序法計算出各指標的權重，以便能更加緊密的評估潛在購併目標的整體經營狀況；同時本研究並依此準則進行實證工作，將我國銀行業者分別排定相對評選級別，以提供我國金融控股公司在制定合併決策選擇策略時之參考。 經實證結果得出以下結論： 1. 財務比率變數與策略形態變數在評估購併目標時皆具重要性。 2. 在財務比率變數上以資產品質類為最重要。 3. 在策略形態變數上以授信流向類為最重要。 4. 購併目標評選順序請參閱金控公司購併目標評選表。

本研究的目的，在於檢視購併案產生後，企業的報酬是否會受到平均數復歸（Mean reversion）的影響，而逐漸回復到產業的平均報酬。並且分析主併公司與被併公司佔雙方總資產比例的高低差異，所受到的不同影響程度。 本次研究的樣本採用1987～2006年中的美國電子電機產業共77件購併案，並依照主併公司佔雙方總資產的比例不同，分成為兩個群集。將兩群集做比較分析。實證結果顯示，兩個群集均有顯著的平均數復歸現象。而主併佔雙方總資產比例較高的群集，在購併第一年即有顯著的優於產業平均報酬，而主併與被併資產相近的群集，則是於第四年開始才有顯著的績效改善。根據實證結果，我們做出以下的結論： 1.企業的報酬具有平均數復歸的特性，表現優良的公司會被他人學習，而使整體產業平均報酬逐漸提升，漸漸蠶食原先與產業平均之間的差距；相反的，表現不佳的公司亦透過學習，逐漸改善自己的績效，也使的整體產業平均報酬上升，最後雙方都將趨向產業的平均水準。 2.當研究者要分析企業遭受偶發性事件（如購併）的影響時，應當考慮平均數復歸的所帶來的效果。如果忽略了平均數復歸所帶來的效果，將會對事件產生的影響給予錯誤的解讀。 3.面對購併績效的研究時，必須移除平均數復歸的負面效果，如此才得以正確估計購併後的績效表現。且此時主併公司資產佔雙方資產比例較高者，於購併第一年就有明顯的績效改善的效果，而雙方資產相近者，則在購併成立後第四年開始才有較佳的績效表現。 / The purpose of this research is to look over the return of enterprise can receive influence from mean reversion on post-merger performance. And it analyzes the degree of influence on acquirer companies with different proportion in total assets of both acquirer and target companies. The sample of this research adopts 77 cases of electronic and electrical equipment industry of U.S.A. in 1987- 200, take according to the proportion of total assets of acquirer company in both total assets of acquirer and target company, divide into two clusters. Make comparative analysis of these two clusters. According to the empirical results, we make the following conclusions: 1.The return of enterprises has characteristic of mean reversion. Both well performed companies and worse performed companies will move toward the whole industry's average return. 2.As the researcher wants to analyze the influence of enterprises suffered from the sporadic incident (such as M&A), they should consider the phenomenon of mean reversion. Take off the negative result of the mean reversion in order to estimate correctly for the exactly performance after M&A. 3.The acquirer companies which total assets have a higher proportion in both acquirer and target companies, will have superior to industry average return apparently in first year, and the acquirer companies which total assets close to the target companies, will have apparent improvement in performances until the fourth year.

企業必須不斷地整合資源，以求穩健的成長與永續之發展。而企業的成長，一方面透過內部營運方式以求內部發展，另一方面藉由外部資源來擴張企業規模與實力，以求外部成長。企業併購，即是企業外部成長的重要方式之一。 其中，由公司治理之外部機制---敵意併購，在現代公司治理改革中也扮演著重要之角色，如果經營者過於怠惰，致使企業經營不善並造成代理成本過高，此時經營者將產生被其他企業併購之恐懼而倍受壓力，這種情況下，促使經營者更努力經營，以保住自己之經營權，此即一般所謂敵意併購可以建置出「企業控制權市場」；換言之，公司的收購亦爲降低監督和代理成本的重要機制之一。有疑義的是，我國之企業併購法及公開收購等法制設計，是否允許「企業控制權市場」存在，並發揮現代公司治理所期待之外部機制，是本文認為應首先探討之議題。其次，相對於美國、歐盟等，我國資本市場之亞洲競爭者：香港及新加坡，公開收購等法制設計，是否對收購者與被收購者更加保護，亦或保護有所不足，是另一個值得探討之議題。本文僅就台灣、香港及新加坡公開收購法制設計，作一系列深入之比較與相關議題之探討。本論文從公司治理觀點，以台灣、新加坡及香港相關法令為研究核心；就此，分別以六章論述，於第七章提出結論與建議。 第一章「緒論」，分別提出本文研究動機與目的、研究方法與範圍、以及論文架構等三部份，先就論文的基本研究方向與章節架構提出說明。 其次，第二章為「併購動機」，則分別就整合水平資源、整合垂直資源、併購多角化經營、掠奪假說、重組企業資源理論假說，針對企業併購動機之理論與實證提出說明。 在第三章主要談論「新、港、台併購法規環境」。首先簡介為新加坡併購環境，介紹新加坡法院與法律制度、金融管理局、新加坡交易所(SGX)與證券行業委員會、證券與期貨法、公司法及收購與合併守則、勞工法令及競爭法。其次在第二節部份介紹香港併購法規環境，內容涵蓋香港法院與法律制度、香港金融管理局、證監會與交易所、收購及合併委員會與收購上訴委員會、香港收購守則、僱傭條例及競爭政策綱領。至於介紹台灣併購併購環境，內容涵蓋企業併購法、勞工規範簡述、公平交易法置於第三節部份。第四節則以台、港、新併購環境作為比較，其內容涵蓋收購體制、併購法律之比較、勞工權利保障法規、公平交易法等。 第四章為「敵意併購與公開收購制度」。第一節對敵意併購下定義。第二節則為公開收購股權賦予定義。第三節以台灣法為例，對於公開收購股權制度利弊進行評估，此節的內容前段涵蓋對收購者有利之處，包括有利企業之擴大經營、對收購者程序上較為簡便一次收購大量股份、對價較具多樣性、強制收購主控權均操之於收購者手中、結果較為確定、費用較為低廉、不須法院之涉入。至於對收購者不利之處，包括未完成預定收購數量一年內不得就同一被收購公司進行公開收購、資訊不對稱之劣勢、收購價格固定缺乏彈性、過程若有瑕疵容易引起公權力介入等為此節的內容後段主要重點。第四節介紹台、港、新之公開收購制度分類。第五、六、七節主要介紹台、港、新之任意收購、強制公開收購制度。其中，第七節中說明為強制公開收購制度之立法緣由。第八節開始介紹強制收購的理論基礎，內容前涵蓋公平待遇說、選擇權說及控制權溢價說。第八、九、十節乃介紹新、港、台之強制公開收購制度之沿革。第十一節則為台、港、新強制收購制度比較，並在此節為一小結。 第五章為「敵意併購一般防禦策略」。首先概述併購防禦之學說爭議，即支持與反對併購防禦之理論基礎---董事會中心主義及股東中心主義。第二節探討併購防禦之適用，其內容涵蓋以下諸策略：驅鯊條款策略(Shark Repellent)、改變資產與負債之防禦策略(Restructuring Defense)、毒藥丸策略(Poison Pill)、買回股份策略與員工持股、 員工持股信託（ESOT）與員工認股權憑證、白衣騎士策略、白馬侍從策略（White Squire）、帕克門策略（Pac-man）及訴訟干擾。第三節就台、港、新併購防禦之比較，並在此節為一小結。 第六章著眼於目標公司董事會於併購程序之責任與公司治理，第一節談代理問題與公司治理，第二節處理減輕代理成本的機制—公司治理的相關議題，第三節論述公司治理與敵意併購之關聯，內容涵蓋外部公司治理機制及內部公司治理機制，第四節論述公司治理與併購防禦之關聯，第五節比較就台、港、新的董事會於企業併購時所扮演的角色而作一小結。 最後，第七章為本文的結論與建議，包涵第二章至第六章所研究的相關議題，並提出本人對於台灣目前併購環境及相關法規，提出自己的見解，以為結論。

為了因應國內外競爭的日益加劇，台灣企業紛紛採取購併策略，但在外在環境快速變化、整合失當及文化差異等諸多變數下，可能面臨購併無法達到預期成效的困境，甚至必須付出巨額損失，喪失原有領導地位的代價。在無法避免採用購併策略且購併策略不一定存在成效的風險下，了解導致購併成敗的可能因素，據此審慎研擬事前評估規劃，就顯得十分重要。故本研究希冀藉由分析台灣企業的跨國購併案例來探討影響企業跨國購併成敗的可能關鍵因素，希望可以藉此協助企業瞭解若需利用跨國購併活動追求綜效時，應優先考量哪些重要因素。 藉由個案研究可知，企業在考量購併時，必須對其面對的產品/服務市場的供需作審慎的評估。因為當產業的進入障礙不高時、潛在進入者可以利用活絡的全球資本市場快速募集資金進入該產品/服務市場，雖然該產品/服務市場需求穩定成長，但供給卻急劇提升，造成血流成河的競價態勢。此外，在進行購併時，文化差異也是需要考量的重要因素之一。企業進行跨國購併時，常會遭遇當地風土民俗/組織文化與該企業不同的困難，如果沒有妥善處理，極有可能在未來成為營運上的絆腳石。如果在評估上述因素後自認無法克服，企業就不應採行購併（尤其是跨國購併），而應採用其他成長策略達成永續經營的目的。 回顧目前國內討論購併績效的研究，大部份仍強調利用主併公司的財務面及股價來衡量購併績效，但主併公司在進行購併時，並不只是考量短期的財務面績效，而是希冀能藉由購併達成其策略目的，像是增加品牌價值、取得通路優勢等，若是一昧用獲利率及股價表現等財務指標來衡量購併是否成功，會造成企業購併動機及企業績效衡量間無法有效聯結。以本研究個案為例，若以當初購併的目的來看(非財務面)，執行此購併案的確部份達到當初設定的目標，雖然承受財務損失，但個案公司的高階管理者仍然認為當時的購併決策是正確的。

早期的購併股價績效研究，多以短期CAR模型作為衡量方式，但購併行為的促成與否，多以長期是否有綜效的出現來決定。故本研究以短期與長期股價績效衡量之結果，來看市場是否可以真實在購併當下反映出購併兩至三年後的價值，發現(1)購併股價績效以短期方式衡量都沒有異常報酬的出現，顯示市場並不預期購併對於主併公司會出現綜效或損失，所以股價並沒有異常報酬；(2)以長期方式衡量，則會因使用的模型不同而使結果出現分歧，全體、非金融、相關樣本長期績效以AMAR及BHAR模型衡量，會出現負向異常報酬，顯示市場不能在購併當時立即股價反應購併價值；以三因子模型衡量，卻顯示無異常報酬，可能原因為其與AMAR、BHAR模型在選取預期報酬的標準不同導致。(3)金融樣本則是在長、短期都不會出現異常報酬，表示金融業購併沒有綜效出現，且此一事實會立刻被市場反應。(4)非相關樣本在長期績效的衡量上以三種不同模型會得到三種不同結果，無法確實區分出其長期績效為何。(5)綜效動機下的購併行動以長期方式檢測有負向異常報酬，而短期則無，可能是因為在分群時被資訊誤導，自傲假設或代理人問題的購併行動被誤判為綜效動機，導致長期市場發現沒有綜效而調整股價，使股價下跌。(6)非綜效動機下的購併樣本，以長、短期方式檢測都無異常報酬，表示在購併宣告時，市場已經認為將來該購併不會有綜效出現，因此股價沒有異常反應，而長期觀之，市場也確實沒有異常報酬的產生，完全依照市場機制的運行。 關鍵字：購併、長期績效、短期股價績效、市場反應

本研究的進行，乃基於企業利於企業的延伸發展，並且國內金融相關產業的購併風潮正方興未艾的背景；因而為利於個案公司購併後的問題克服，進而達到整體企業整合與轉型的動機下；本研究乃從被併購公司的現況及產業結構、發展的關鍵成功因素與未來經營策略三方向進行分析，以期益於個案公司的整體營運與成長之目的。除此，本研究亦期經此個案研究，可提供學術探討與企業實務相關的參考，而利於購併的研究領域與營運方向之發展。 而為促使本研究的周延，乃從企業併購後整合觀念、策略管理、轉型與再造三方面進行文獻探討，藉以獲得正確的研究知識與並啟發基礎的研究觀念，進而奠立本研究的研究架構與實施步驟，以促研究的有序進行。 另外，基於本研究議題之敏感，且願意公開的購併企業家數甚少，再加上本研究主題乃我國目前經濟現實自然演變而產生，故本研究採取探索性的個案研究。而研究架構，乃以內外部分析、公司策略架構要求與轉型與整合策略三方面為主發展（參見下圖）。而研究方法，主要採行文獻探討與個案研究。 企業購併後整合轉型策略的議題，經本研究探討後，發現個案公司的產業，乃目前我國政府單位特許與關注的產業，故政府訂定許多監理措施與政策進行控管。而其商品與通路發展日益多樣化，且此產業亟需以資訊化作為競爭武器。 對於個案公司的分析，首先從個案公司設立背景、組織結構、業務範圍、經營要點、業務通路、營運目標與未來展望等基礎資料探討；次而對個案公司的市場地位、競爭環境、優劣勢進行分析；再者從個案公司的資訊策略與企業策略之契合進行研析；最後，則從個案公司的收購類型、Porter的價值鏈分析、波士頓矩陣、Porter的五力分析與一般策略、資源關係等進行個案公司的各種策略之分析。 最後，本研究提出如下的結論： 1.個案公司的併購型態乃屬救援型的“渥克爸爸”型收購。 2.個案公司從各種產業競爭分析而言，都屬於弱勢。 3.個案公司從資訊分析而言，需要強化與策略、業務的契合。 4.個案公司的資訊管理問題主要包括以技術為中心且彈性不夠、缺乏整體及標準架構之設計和實施，系統相互獨立而分裂，且介面不暢、資訊部門不易提供支援業務的品質。 本研究對個案公司提出如下的建議： 1.進行流程再造： 透過重新思考與再造完成組織流程的方式而實現重大改善 2.進行資訊再造： 而個案公司的資訊部門的努力層面，包括： •支援業務流程，提高業務營運效率； •支援管理和決策，保證資訊及資料對業務的可用性； •實現業務價值和競爭優勢。 至於，對未來研究的建議： 1.研究資料的增加，以助研究的進行與研究結果的比較。 2.研究方法的改進，以助研究結果與理論的證明。 3.研究方向的拓展，有助培養我國企業併購的發展觀念與因應能力，進而達成促進我國不良企業重建的目標。 / The background of the study was the approach of the acquiring & merging was growing up in the monetary industry. The motivation of the study was to help solving the problems, proceeding the integration & transform, and extending the operation for the case. The analysis architecture of the study based on 4 divisions: the operation of the case, the structure of the industry, the key successful factors of the case, and the future strategy of the case. Because the issue of the study was sensitive and the industry of the case was unique, the study approach was the case study. The suggestion of the study presented 2 directions: 1. To the case: The case had to develop the process reengineering and the information department reengineering. 2.To the future study: a. To increase the research data- to help comparing kinds of study results. b. To change the research method- to help verifying the theory and physical situations. c. To explore new research directions- to help building the concepts of the acquiring & merging for our business. To sum up, the study of contribution: 1. To the research : The study supplied the research base of the acquiring & merging. 2.To the physical operation: The study supplied the operating direction of the acquiring & merging.

本文研究在購併案中，主併公司規模的大小是否會影響購併績效，並探討主併公司規模大小不同時，影響其購併績效的因素。實證結果發現： （1）規模效果確實存在於台灣的購併案中 （2）相對規模雖對規模不同的主併公司均為正向影響，但在統計上均不顯著。 （3）產業集中度對規模較大的公司而言為正的影響，且在統計上顯著 （4）Tobin’s Q對規模較大的公司影響不顯著，而對規模較小的公司則有正向且顯著的影響。顯示成長機會理論可用於解釋規模效應。

隨著全球化的趨勢，企業經營所面對的不僅是國內同業的競爭，更面臨國外同業的競爭。企業透過組織調整，在資金、人才以及經濟規模的議題，企業併購已成為近年來台灣之趨勢及風潮。企業進行併購活動熱絡時，對於企業之組織調整、轉型具有正面效益，可促使規模經濟，降低成本，發揮經營效率，提升國際競爭力。 本研究主要探討併購宣告、支付工具的選擇以及跨國因素之不同，對主併公司股東財富的影響。以民國89年1月1日至民國96年12月31日間，主併公司為台灣地區之上市櫃公司、標的公司為全球任一國家註冊之公司的所有併購事件，計有527個觀察值。採用事件研究法(event study)進行實證研究結果如下： 一、對主併公司股東而言，併購宣告效果 本研究以事件研究法進行實證分析，發現併購宣告日前後期間，對於主併公司股東財富有顯著正向異常報酬。但若拉長事件觀察期間，則變得不顯著。也就是主併公司的併購活動無法獲得營運綜效。 二、併購支付工具對主併公司股東財富之影響 本研究實證結果發現企業併購採用現金支付及混合支付，31天的事件期間對主併公司股東而言，皆呈現不顯著之正向平均累積異常報酬。採取換股支付則有不顯著之負向平均累積異常報酬。以混合式支付，於事件期間有正向不顯著平均累積異常報酬；於宣告日前後期間則有正向顯著平均累積異常報酬。 三、宣告國內併購及國際併購對主併公司股東財富之影響 本研究實證結果為國內併購中主併公司在31天的觀察期間，對於主併公司股東而言，僅於宣告日前後期間會有正向平均累積異常報酬，但是拉若拉長觀察期間，其結果並不顯著。國際併購則有不顯著之負向平均累積異常報酬。 / The issues on capital funding, people asset and business scoping are becoming more significant topics with the increasing activities in corporate merger and acquisition (M&A). It has been said that the corporate reorganization through M&A has positive effect within the business because of larger business scope and more efficient in cost management. The corporation will be able to compete better in the international market. This study will focus on the market reactions on the merger and acquisition announcement, the method of payment choice and domestic or international M&A. The observation study cover 527 M&A cases from year 2000 to 2007. The study result based on event study research method are as followed: 1. The M&A announcement result to acquiring company shareholders: The study shows significant remuneration to acquiring company shareholders’ wealth before and after the M&A announcement. Less significant once we observe the case at longer time period. The result shows that the acquiring company can not achieve synergy effect. 2. The wealth effect to shareholders with different means of payment: The study shows that the combination of cash payout and exchange of stocks and cash payment method shows insignificant positive accumulative abnormal return to shareholders within 31 days before and after the M&A. Settlement with only exchange of stocks shows insignificant negative cumulative abnormal return to shareholders. 3. The effect to shareholder’s wealth from announcing domestic M&A or international M&A: The study shows that in the case of announcing domestic M&A, the acquiring shareholders has positive cumulative abnormal return within the 31 days before and after the announcement. Once we observe longer period, the result is less significant. International M&A shows negative insignificant cumulative abnormal return.

現今企業正面臨著國際化與自由化的衝擊，市場競爭激烈，企業為求競爭優勢，使經營更具效率及獲利性，必然會不斷追求成長，而購併則是企業追求快速成長有效的策略方式之一。企業購併系一項策略工具，它是產業發展的重要手段而非目的，是具有一定風險且流程複雜的商業行為。因此，事前審慎研擬策略、評估規劃及購併後的有效整合以實現績效提昇達成購併綜效就顯得非常重要。　故本研究透過產業分析及個案研究之實證，輔以專家深度訪談，找出企業購併成功的關鍵因素，對要進行購併交易活動的企業予以建議適當之購併策略。　 　本研究之研究結果得出下列結論： 一、並非所有公司都適合採用購併策略，因為若要採行購併策略，公司勢必投入相當多的資源，且承擔一定程度的風險，對於資源相對不足的中小型企業，購併策略不見得適合。由此可知，不同規模的企業適合採行的策略也大相逕庭。 二、經由事先的審慎的估計，確認自身優勢及不足的地方，決定採行購併策略後， 除了尋找最佳購併標的外，更應該成立專業的購併團隊，研擬詳盡可行的合併步驟，積極執行購併後的整合工作。 三、進行內部整合，使企業的財務、會計及營運體質趨於健全且透明度提高，進一步提昇公司價值，如此一來，不論是處於購併他人還是被他人購併的立場下，均能順利進行，綜而言之，購併與整合是相輔相成的策略，缺一不可。

本研究以個案公司為研究對象，深度探討個案公司從合組成立時的環境、成立之策略，個案公司後續購併之背景、動機、策略評估、交易條件和預期效益等，剖析個案公司創新式的建構和整合後勤平台，以及個案公司購併其他半導體零組件通路商之效益分析。