本篇論文探討在台灣獨有的先申報後轉讓的內部人交易制度下，到底內部人申報轉讓後之執行率公布對一般大眾的影響為何呢？內部人申報轉讓後，有可能實際轉讓，也可能不轉讓或不足額轉讓，端視內部人的策略。我們把焦點放在內部人申報轉讓持股後，當市場公布執行結果後，個股交易量的表現為何。結果發現異常交易量因執行率公布後獲知內部人之淨買淨賣行為而有所增加；但內部人無淨買賣時,交易量無明顯異常。

證券市場中長期存在著資訊不對稱的情形，企業的內部人往往擁有絕對的資訊優勢，而由於公司之所有權與經營權的不分，造成公司的大股東即為實際的經營者，另外台灣股市中散戶投資者的比率較高及內線交易法的執行不夠嚴格，寬鬆的外在環境和鉅額的交易利益誘使企業的內部人利用同時身兼財務預測資訊的編製和發布者之便，透過財務預測的內容、更新幅度、更新頻率、釋放時點、釋放工具等的選擇，並使用信用交易工具，進行不法的內線交易。 本研究主要利用內線交易的實務觀察探討，強制性財務預測負向更新、股價報酬行為、與異常融資融券餘額的互動關係。並進一步區分樣本為股市多空、更新幅度大小四個族群，分別加以探討負向更新事件的個別影響及在不同的環境下影響的程度是否存在差異性。 本研究的主要實證結果為： 1. 強制性財務預測負向更新公告日前，在股市多空年及不同的負向更新幅度下，異常融資餘額除於更新幅度小的情形呈現負向增加反應外，其餘皆不符合預期的反應。而異常融券餘額的反應皆如研究預期般，有提前呈現正向增加的情形，並且其反應相當顯著。 2. 強制性財務預測負向更新公告日前，累積異常融資餘額在股市多空頭年和不同的負向更新幅度下均具有差異。而累積異常融券餘額在股市多空頭年間的差異極大，但對於更新幅度的大小則影響不大。 3. 強制性財務預測負向更新公告日前後，在股市多空年及不同的負向更新幅度下，公告日前的第7天開始有負向的股價異常報酬發生。另外在股市空頭年及負向更新幅度大的情形下，不但累積股價負向異常報酬明顯的大過股市多頭年及負向更新幅度小的累積值很多，而且股價的負向異常報酬仍然會持續到負向更新公告日之後。 4. 強制性財務預測負向更新公告日前，不管在股市多頭或空頭年，異常融資融券餘額的變化皆會早於股價的異常報酬，兩者間似乎存有一種聯動性關係。但是對於此種結果的理論意義，尚待更進一步的研究探討。此外，股價異常報酬和異常融資融券餘額的聯動關係以發生在融資融券餘額發生變化後的第3天機率最高，而且在股市空頭年觀察到的結果中，似乎比股市多頭年時反應較快，另外融券樣本又比融資樣本反應較快。 5. 在強制性財務預測負向更新公告日前，融資融券餘額的變化和內線交易間似乎存有極微妙的關係，本研究大膽推論融資融券餘額的鉅額變化在公告日前，可以作為內線交易的替代變數。不過其正確性仍待將來更進一步的研究。

本研究主要是在探討公司內部關係人的持股變動與公司股價的關係，研究期間從民國八十一年一月至八十八年二月。以異常報酬來衡量，在內部關係人的交易行為下，是否可因此獲得異於市場的超額報酬。研究過程中，將內部關係人依其持股比率為分類標準，分為內部關係人持股比率高，交易行為淨買入；內部關係人持股比率次高，交易行為淨買入；內部關係人持股比率低，交易行為淨買入；內部關係人持股比率高，交易行為淨賣出；內部關係人持股比率次高，交易行為淨賣出；內部關係人持股比率低，交易行為淨賣出，共六組進行實證分析。 本研究並將所有樣本公司按照其公司規模與內部關係人持股變動作比較，發現在檢定期間內，公司規模、Beta值和內部關係人的持股變動之間具有正向關係。若以內部關係人持股變動的時間趨勢來看，可以推測內部關係人持股變動的發生具有季節性。 實證結果發現： 1、 無論是有分組或未分組的整體樣本，其實證結果皆顯示，內線交易行為發生的事件月之後有顯著的異常報酬。因此，可以推論台灣證券市場並不符合強式效率市場的假說。 2、 內部關係人的買入行為發生後，會有顯著正的平均異常報酬與正的累積平均異常報酬。 3、 內部關係人的賣出行為發生後，有負的平均異常報酬與負的累積平均異常報酬，但實證結果並不顯著。 4、 內部關係人持有公司股權比率不同時，其買入行為有顯著不同的異常報酬。比較持股比率高、次高、低的買入組的平均異常報酬，可以發現隨著持股比率的增加，平均異常報酬愈大。 5、 內部關係人持有公司股權比率不同時，其賣出之行為沒有顯著不同的平均異常報酬。 第一章 緒論………………………………………………...1 第一節 研究背景與動機…………………………………….….1 第二節 研究目的…………………………………………….….2 第三節 研究架構…………………………………………….….3 第二章 文獻探討…………………………………………...4 第一節 內部關係人的定義……………………………………..4 第二節 內部關係人持股變動與股價的關係…………………..6 第三章 研究方法…………………………………………...9 第一節 研究假說…………………………………………….….9 第二節 研究期間、取樣標準與資料來源………………….….9 第三節 研究設計……………………………………………....11 第四節 統計檢定與研究假設檢定…………………………....14 第五節 研究限制………………………………………………17 第六節 研究流程………………………………………………19 第四章 實證結果與分析………………………………….20 第一節 常態分配與自我相關檢定…………………………....23 第二節 內部關係人持股變動對股價的影響..……….……….32 第五章 結論與建議……………………………………….44 第一節 結論………………………….………………………...44 第二節 建議………………………………………....…………45

衍生性金融商品近幾年來在國際資本市場上可說是扮演著越來越舉足輕重的腳色，由於其槓桿操作的特性，吸引了許多投機、套利、與避險交易者的加入。台灣證券市場衍生性商品直到1997年9月4日才有第一支認購權證上市交易，起步相對於國外許多先進國家可說晚了許多，到研究截稿為止（99年5月底），共計發行過26檔的認購權證。究竟這近二年來台灣證券市場由於認購權證的加入交易，對其標的股票的市場效能（股價波動性、市場深度）是有增益幫助穩定的效果？又或反而是使其更不穩定，不確定性更高？本研究的主要探討內容即是欲研究比較權證的上市交易對其標的股票的市場波動性影響，以及影響的因子為何？ 本論文的研究主要針對台灣認購權證上市此一事件，以及權證和現貨交易量對其標的股票報酬條件波動性影響作研究，研究結果如下： 一、 個股型認購權證的上市對標的股票市場報酬條件波動性有減輕的正面效益，一籃子型權證則無此顯著效果。 二、 現貨交易量不論來自於預期、非預期、或長期移動平均其對股票報酬條件波動性都有正相關影響，亦即現貨交易量越大，股票報酬條件波動度越高。 三、 未預期權證交易量和長期移動平均權證交易量對權證標的股票報酬條件波動性具有正相關影響，預期權證交易量對其標的股票報酬條件波動度效果則不顯著。 四、 標的股票報酬條件波動度不因權證距到期期間變動而有所不同。 第一章 緒論 2 第一節 研究背景與動機 2 第二節 研究目的 3 第三節 研究範圍及對象 4 第四節 研究架構 5 第五節 研究流程 5 第六節 研究限制 6 第二章 文獻回顧與探討 7 第一節 相關理論整理 8 第二節 國外相關實證文獻 11 第三節 國內相關文獻 15 第三章 研究方法 20 第一節 資料介紹與整理 21 第二節 實證流程 22 第三節 實證方法簡介 23 第四節 實證方法假設限制 34 第五節 實證探討議題 35 第四章 實證結果與分析 36 第一節 交易量資料的最適ARIMA(p,d,q)模式 36 第二節 標的股票交易量對標的報酬條件波動性的影響 40 第三節 權證上市對標的股票報酬條件波動性的影響 46 第四節 權證與標的股票交易量對標的報酬條件波動性的影響 52 第五節 權證距到期期間對標的報酬條件波動性的影響差異研究 58 第五章 結論與建議 61 第一節 研究結論 61 第二節 對後續研究的建議 62 第三節 貢獻與影響 63 參考文獻 64 中文部份： 64 英文部份： 65

由於台灣資源並不豐富，市場有限，對外進出口（含製造）自然成為維繫台灣經濟的命脈。因此國內總體經濟環境容易受到國際經濟變數的影響，而匯率波動就是對國際貿易一個直接衝擊的因素。企業的匯率風險來源主要有二，一為交易性風險（Transaction Exposure），一為換算性風險（Translation Exposure）。本研究將針對台灣境內多國籍公司的匯率風險進行研究，探討會計衡量與公司價值的關聯性，亦即外幣匯兌損益與外幣換算調整數與公司價值之關係。 本研究採「關聯性研究法」針對民國79年至民國86年的多國籍公司進行研究，並分由「年度分析」與「Pooled Analysis」二方面進行實證分析。此外，本研究又考量了股票報酬與外幣匯兌損益及外幣換算調整數間可能具非線性關係，故又採Regressions on Ranks的方式探討此非線性關係是否成立。 本研究大部分年度分析並不支持本研究之假說。本研究之部分模式的實證結果支持市場在評價公司時，會將損益表的外幣匯兌損益及股東權益項下的外幣換算調整數納入考量。且亦發現市場對於二者所持態度是無差異的，亦即市場對於二者的考量權重並不具顯著差異。 / This study examines whether the stock market considers foreign exchange transaction when pricing securities about multinational firms. It primary examines the relations between the foreign exchange gains and losses in the income statement, the foreign translation adjustments in the stock equity, and stock price. Most of the results from the annual analysis do not support the hypotheses of this study. But some of the results from the pooled analysis support the hypotheses of this study. It suggests that the stock market will consider both the foreign exchange gains and losses in the income statement and the foreign translation adjustments in the stock equity when pricing securities. And it also suggest that the weights the stock market gave them show no significant difference.

本論文在探討我國上市公司每月營收額對於市場交易量之影響，以瞭解每月營收額是否具有資訊內涵。我國證券交易法第36條規定，依證交法發行有價證券的公司所必須提供的財務資訊中，以每月營運情形最具即時性，但由於並未經過會計師查核、核閱等程序而缺乏可靠性。故本研究驗證缺乏可靠性的每月營收公告額，是否會影響市場投資人的投資決策。 本研究選取國內209家上市公司于民國84年至民國86年間的5395個每月營收公告為樣本，根據相關之理論及實證文獻找出可能影響市場交易量的因素─未預期營收大小及公司規模，以t檢定法及迴歸分析法檢視每月營收公告期間之資訊內涵假說是否成立。此外，本研究亦檢視在每月營收公告期間交易量的變化，是否受到其他因素影響而有所差異。實證結果顯示： 一.每月營收公告期間，交易量的變化會因為未預期營收的大小而有顯著的差異；未預期營收絕對值越大，異常交易量越大，符合幅度假說。 二.未預期營收絕對值越大者，在每月營收公告期間，其異常交易量的持續期間也會越長，符合持續期間假說。 三.每月營收公告期間，交易量並不會因為公司規模的大小而有明顯的變化，公司規模並不能解釋該期間交易量的波動。 四.將每月營收公告依月份細分發現，當公告月份屬於第一、第四季時，該月的營收公告較會被投資人所重視；反之，當公告月份屬於第二、第三季時，月營收而並不會被投資人利用作為投資時之依據。 / both

本論文的目的，在探討我國自願性財物預測公告與公告與證券信用交易之間的關係。信用交易的增減代表使用信用交易的投資者對某特定資訊的瞭解與使用，因此實證檢視財務預測的修正行為與信用交易增減的關係，可以敏銳地瞭解，是種特定投資者在哪個時點對財務預測修正進行理性預期，並予使用且做了較實際的交易行為。因此，本研究的測試可以瞭解使用信用交易的投資者如何使用財務預測等相關資訊。據此，本研究的結果有助於了解使用信用交易的投資者如何運用自願性財務預測資訊來做投資決策。 研究期間是以民國八十四年至八十六年的資料為分析的對象，研究的結果顯示： 一、在季報（半年報、年報）公告前公佈的財務預測，好消息會引起融資顯著增加，融券增加幅度雖不如融資大，但結果亦為顯著；壞消息會使融資及融券同樣顯著增加，但融資增加幅度亦較融券顯著。 二、在季報（半年報、年報）公告後公佈的財務預測，好消息會引起融資顯著增加，融券增加幅度雖不如融資大，但結果亦為顯著；壞消息會使融資及融券同樣顯著增加，但融資增加幅度亦較融券顯著。 / This study aims to examine the relationship between an announcement of voluntary forecasts and credit transactions, including margin and short transactions. In general, an announcement of good news would attract investor to employ margin for a long position, and vice versa. Since only noisy trader can employ credit transaction in Taiwan, this study hypothesizes that investors would follow the announcement for making rational expectation. The results of this study could help understand how noisy traders use a financial forecast. This study selects the samples occurred between 1995 and 1997 to test the established hypotheses. The empirical results can be summarized as follows. ● If the announcement of voluntary forecast occurred prior to the release of quarterly, semiannual, and annual reports, both good and bad news simultaneously cause an increase of margin and short transactions during this period. However, the magnitude of margin transactions is significantly higher than that of short transactions. ● If the announcement of voluntary forecast occurred subsequent to the release of quarterly, semiannual, and annual reports, both good and bad news simultaneously cause an increase of margin and short transactions during this period; however, the magnitude of margin transaction is significantly higher than that of short transaction. Since noisy traders are essentially information follower, their judgement significantly relates to functional efficiency of informational intermediaries. These empirical results imply the function of informational intermediaries requires further improvement.

研究動機：(1)深入探討中小企業成功的原因(2)探討中小企業內部及外部資訊交易成本低的原因 (3)探討中小企業機動性高對其經營行為及經營績效的影響研究方法：個案研究法，共收錄七個產跨產業的個案研究發現：(1)中小企業主親自負責促銷及其廣泛的人際關係網，對其外部資訊交易成本的降低有很大的幫助(2)中小企業主親自參與每個部門的運作提高部門目標的統一程度並提高內部資訊傳遞到產生共同目標的速度(3)中小企業主的集權作風有助於提高其機動性(4)中小企業因為必須倚賴網路來取得所需的資源，所以十分強調關係的經營，也會與離職員工維持良好關係(5)中小企業在本國市場面臨生存壓力時，本國市場不足以支持規模經濟或被少數大廠壟斷，則中小企業在外銷市場上的表現較佳(6)中小企業擅長針對商機，做產品的修正或細部設計差異以求更有效滿足目標市場的需求。

隨著都市的發展，經濟的成長，於台灣地區實行多年的土地使用分區管制制度，已經無法符合時代的需求。新訂的「國土綜合開發計畫法」草案中明訂全面實施發展許可制度，然而在發展許可制下，政府及開發者會在利益及價值觀上產生衝突，因此必須要以衝突管理的方式加以處理，衝突管理中最重要最重要的策略之一便是協商，本文嘗試以交易成本的理念找出降低交易成本的可行機制，並以賽局理論分析協商的過程及結果，最後建立一套可行的發展許可協商制度。 經過前述研究流程，本研究提出下列建議： 1-都市土地及非都市土地未賦與發展權者可於申請規劃許可前、申請規劃許可及開發許可時納入協商之機制。 2-都市土地已賦與發展權者可於申請開發許可前及開發許可時納入協商機制。 3-協商時以地方政府及開發者為主體。 4-協商內容應廣泛且較具彈性，且視協商階段的不同而有所差異。 5-實施時應加入相關的配合措施。

在過去的理論中，自從Campbell與Beranek 在1955年之研究發現除息之行 為會影響投資者的組合決策之後，除息及除權行為就成為其它學者深入探 所的一重要課題。如Miller與Modigliani (1961)提出的顧客效果假說， Elton 與 Gruber(1970) 提出稅率誘發的顧客效果，認為可從除息（權） 日的價格找出投資人的邊際稅率。但是學者Kalay(1984) 認為一般來說， 公司在進行除息或除權時，股價之下降通常不會等於息值或權值，對某些 投資人而言在除息（權）日可能存有一些套利的機會，故其另外提出所謂 的短線交易假說來分析除息（權）日的交易行為，而 Lakon- ishok和 Vermaelen(1986)則進一步從除息日前後有異常交易量證實短線交易的存 在。本研究即是從除息（權）日前後之交易來分析是否存有短線交易的行 為；並透過政府在民國78年對證券交易所得稅的課徵對投資人交易行為的 影響，提供政府未來開徵證券交易所得稅之參考。最後亦從交易成本與股 利收益率來分析對短線交易的影響。所得到結果如下： 1.在78年時，除 息日前後交易量呈現減少的情況，而在79至82年交易量則有異常增加的現 象。顯示投資人在78年並未透過除息事件來減少其稅負，即證券交易所得 稅的開徵對投資人的交易行為是無影響的；而在79至82年投資人的確有在 除息日前後採取節稅之短線交易。 2.如果將交易依照成股利收益率大小 予與分群，本研究發現異常交易量將隨著股利收益率的增加而增加；而驗 證股利收益率較高的股票對短線交易者的吸引力是較大的。 3.如果以交 易成本去分析其對除息日交易的影響，本研究採用交易群體為交易成本之 替代變數，發現交易成本相對投資報酬來講是很小的，故投資人在從事短 線交易時並不會考慮到其交易成本。