自從2008年金融危機爆發後，黑天鵝事件相繼出現，VIX成為投資人衡量股市波動度的重要指標。但是若投資人想使用VIX避險，僅能透過限專業投資人參與的VIX期貨。而在近年ETF產品盛行的背景下，投資標的更加多元的交易所交易債券（ETN）也應運而生，使一般投資人得以進入以往難以觸及或交易成本高昂的市場。本研究採用兩檔交易量較大之VIX ETN，分別追蹤VIX短期與中期期貨指數之VXX與VXZ，希望透過建構GARCH模型用以預測其隔日價格，並以此預測的價格近一步建構避險策略，目標係在預期空頭即將發生時，提供投資人除了VIX期貨和波動相對平穩的債券以外的避險替代工具。 建構GARCH模型的部分，本研究主要參考Kambouroudis和McMillan（2013）的文獻，在變異數方程式中加入輔助變數，可以增加模型的預測能力，故本研究在VIX ETN之GARCH模型的變異數方程式中加入VIX、短期VIX指數及中期VIX指數。實證結果顯示，在VIX ETN的GARCH模型中同時加入VIX相關指數，確實能提高配適程度並增進預測能力，尤其當加入的輔助變數與VIX ETN追蹤標的的到期期限相符時，此改善模型的效果最為顯著。 本研究接者參考Alexander和Korovilas（2012）的VIX ETN避險研究，文獻顯示，在S&P 500 ETF投資組合中加入VXX與VXZ避險可提高夏普比率。本研究在此基礎上，額外考量了不同的持有期間、進場條件、股債混合的投資組合，並分別比較兩種ETN的避險效果。本研究發現只在VIX大於20時才進場建構避險部位的策略，提前買入VIX ETN確實可以做為良好的避險工具。此外，在此策略下，VIX ETN亦則可達到比持有債券更佳的避險效果。而本研究所測試的兩種VIX ETN中，又以VXX 避險效果更佳，因VXX乃是追蹤VIX短期期貨指數，更能反映市場短期的變化，搭配滾動的避險比率，能更加精準的反應空頭時期劇烈的波動。 / Since the 2008 financial crisis, along with the black swan events, the volatility of global stock market has intensified, and VIX index becomes an important indicator for investors to measure the volatility of the stock market. However, if investors would like to use VIX index for hedge, they could only use VIX futures, which is only for professional investors to participate. In recent years, the prevalence and popularity of the various ETPs lead to the booming of VIX ETNs, which has become an alternative for regular investors to invest in VIX index. Therefore, this study hopes to build GARCH model for VIX ETN and predict their prices of the next day, and use the prediction to build hedging strategies. In this paper, this study mainly refers to the paper of Kambouroudis and McMillan (2013) to construct the VXX and VXZ prediction models. Because the two VIX ETNs track the S&P 500 VIX short-term and medium-term futures index respectively, the study add the VIX index, short-term VIX index and medium-term VIX index in the GARCH models. The empirical results show that the addition of VIX and other relevant VIX indices in the VIX ETN GARCH models can improve the forecasting ability. In particular, when the maturity of the VIX index is consistent with the maturity of the VIX ETN’s tracking target, it would improve the prediction power the most. Based on the predicted VIX ETN prices, this study then constructs the hedging strategies, considering the different holding period, the entry condition and the stock and debt mixed portfolio, and also compares the hedging effect of VXX and VXZ respectively. This study found that under the strategy that only enter the VIX ETN market when VIX was greater than 20, VIX ETN can indeed be a good hedge tool and reduce the standard deviation of the portfolio. In addition, under this strategy, if investors use VIX ETN to hedge, investors can achieve a higher return and lower standard deviation than holding a bond to hedge. Finally, among the two VIX ETNs tested in this study, VXX is a better hedge tool against VXX. It is because VXX tracks the VIX short-term futures index which reflects the short-term changes in the market and hence could reflect the short-term volatility better.

2015年下半年開始，許多有關市場黑天鵝的新聞佈滿各大媒體版面，其中不乏「某恐慌指標創歷史新高」此類令投資人恐懼的標題。然事實上卻未見到各國股價指數有大幅修正的現象，以MSCI全球指數而言，下半年總計僅修正6.49%。為了探討這些不同於傳統VIX指數的恐慌指標是否會顯著影響股價指數的表現。本論文透過VAR、VECM以及ARDL模型，探討金價油價比、CBOE偏態指數、瑞士信貸CSFB指數以及泰德價差這四種恐慌指標對於當前全球前四大經濟體股價指數的關聯性。 美國是全世界經濟的領頭羊，其經濟情勢與全球每一個國家的榮景息息相關，美國股價指數的表現亦是相當受到全球投資人所關注的。故本論文首先透過探討這四種恐慌指標對於S&P 500指數的影響，再利用S&P 500指數領先各國股價指數的特性進一步得出結論。實證結果發現，S&P 500指數對於其他三個股價指數確實具有短期同向的影響，長期而言亦具有穩定的線性關係。另外，金價油價比無論在短期及長期下皆無法有效代理市場的恐慌程度而影響S&P 500指數；CBOE偏態指數與瑞士信貸CSFB指數在長期下得以領先S&P 500指數的變化，當該二指數走高，代表 S&P 500指數在近期的波段高點可能即將來臨，亦即隱含該二指數對於S&P 500指數具有領先同向變化的現象；泰德價差為市場用以衡量信用風險的指標之一，當泰德價差擴大，隱含市場風險貼水增加，不利股市發展，其與S&P 500指數則具有長期穩定的負向關係。本論文最後也針對這四種恐慌指標的預測能力進行探討，發現瑞士信貸CSFB指數在預測S&P 500指數的能力上，相對其他三種恐慌指標優異。 / There were so many hearsays about the potential black swan events dominating the news in the second half of 2015. Headlines were about some fear indicators hit historic high but, in realistic, world stock market did not be significantly influenced under this panic atmosphere. Take MSCI World Index for instance, the index dropped only 6.49% in the second half of 2015, which was relatively unreasonable under this condition. In order to find out whether or not the fluctuations of these fear indicators can significantly affect stock indexes, VAR, VAEM and ARDL model to discuss the relationships between 4 fear indicators and 4 stock indexes─gold to oil ratio, CBOE Skew Index, Credit Suisse Fear Barometer Index, TED spread, S&P 500 Index, MSCI Europe Index, SSE A Share Index and Nikkei 225 Index are adopted in this study. Global investors pay close attention to the performance of the U.S. Stock indexes as U.S. economy condition can affect the economies of the rest of the world. Consequently, we investigated the effects of 4 fear indicators to the S&P 500 Index then employed relationships between S&P 500 Index and other 3 stock indexes to do further discussion. The results show S&P 500 positively affects the performances of other 3 stock indexes in short term and has a steady relationship with each of them respectively in the long term. The changes of gold to oil ratio could not significantly influence the performance of S&P 500 Index no matter in the short term or the long term. CBOE Skew Index and CSFB Index have significant positive influences on S&P 500 and are leading indicators to S&P 500 Index. Lastly, TED spread has a steady negative relationship with S&P 500 in long term, and CSFB Index has the highest predictive power among the 4 fear indicators.

影響股票價格之因素，基本上可分為三大類，分別是1.市場因素、2.行業因素、3.公 司因素。本研究主要在了解台灣地區股票投資報酬率與行業因素之關系。 理論基礎部份，介紹單一指數模式(single-indel model)與多重指數模式(multi-in- dex model)，以了解兩模式之主要內容以及有關研究行業因素過程中應注意的問題。 文獻探討部份在說明以往國內外學者之研究大部份證實了行業因素之存在，並敘述將 行業因素引入多重指數模式中，以了解是否能降低殘差相關，提高對股價變動之解釋 能力的有關研究之研究方法與結果。以往國內有關行業因素之研究皆按現行證券市場 之分類標準予以分類，本研究則以陳發輝依六變數( 包括流動比率、負債比率、 EPS 、資產週轉率、資本額、稅後盈餘成長率、交易週轉率) 所區分出之五種類型( 包括 成長績優型、高度投機型、穩健成長型、保守停滯型、穩定獲利型 )來將研究資料中 上市公司予以分類。 研究設計在說明研究的設計過程，包括證券種類的選擇、研究期間、選樣標準、變數 之操作性定義、資料來源、研究步驟等。 實證結果與分析部份對實證研究的統計結果加以解釋並對本研究實證部分的研究限制 加以說明。

隨著經貿的快速成長，國民財富不斷地累積，配合著政府為推動資本市場自由化的政 策，吸引大量資金以及眾多的投資人口相繼投入證券市場，造成近幾年來國內證券市 場一片繁榮活絡之景象。 觀諸國內證券市場最近的發展，顯示有逐漸趨向機構化投資的現象，在政府積極推動 資本市場自由化的政策下，證券投資信託公司相繼成立，投資機構如金融業、保險公 司亦紛紛投入證券市場，而將來部份營利事業機構亦可能以投資信託之方式投資於證 券市場，職是之故，如何使資金的運用趨於多樣化，以及如何有效地規避市場價格波 動的風險，實為上述機構投資人應深究的課題! 吾人認為：為達多樣化運用資金以及有效規避證券市場「體係性風險(systemstic r- isk)」之目的，美、日等國開辦的「股價指數期貨 (Stock Index Futures)」交易是 極具參考價值的投資工具。本論文重點之一在針對此種投資工具作詳細的介紹及分析 ，期使投資大眾對其有充分的認識及瞭解，並對我國開辦此種商品交易之可行性作一 評估。 鑑於政府積極推動金融國際化、自由化之政策，對於一般投資大眾不甚瞭解之期貨交 易制度，深覺有詳細介紹之必要，本論文另一重點即在對期貨交易制度之演進、經濟 功能以及發展現況作深入之分析及介紹。又基於近年來愈演愈烈之「地下期貨交易」 現象，對金融秩序之安定以及國民經濟之發展，已造成莫大之影響，而政府主管機構 以及法令之介紹，分析國內市場上現存之間題，並對最近由經濟部草擬之「國外期貨 交易法草案」進行討論，以期作為未來研究開辦期貨交易可行性之參考。

本文以個案研究方式，將高砂紡織股份有限公司，七十及七十一兩年度之財務報表， 以消費者物價指數重編，再將重編前後之財務報表分析其重要財務比率，藉此兩組比 率間之差異，以探討物價變動對傳統財務報表之衝擊。 本文之主要內容如次： 第一章：緒論。概論本研究之目的、動機、範圍及方法。 第二章：物價變動對傳統會計之衝擊及其因應之道。 第三章：一般物價水準會計。 第四章：以一般物價水準重編財務報表之個案釋例。 第五章：財務報表重編前後之比率分析。 第六章：結論與建議。

本文就台灣作購買力平價理論之有效性的實驗研究，以購買力平價說評估台灣匯率水 準在長期下，是否趨近於均衡水準。全文共分七章。首先，先對購買力平價理論作一 系性的檢閱，包括了理論的發展、爭論及有關實證文獻的評介；其次，本文利用有效 匯率指數來觀察台灣近二、三十年來匯率變動的情形，並檢驗有效匯率指數與由國內 外相對物價所表示的購買力平價之間的關係是否一致，而本文實證分析部分，即以台 灣貿量最大的二十三個國家的進口、出口、貿易總量．．．．．．等的比例作權數， 並分別採用消費者物價、躉售物價指數及國民生產物價平減指數研究兩者之間的關係 ，實證的結果與理論大體上一致，尤其是以國民生產物價平減指數更能切合理論，兩 者之間有一比一的關係，證明了購買力平價說在解釋台灣匯率與相對物價間的關係確 有相當的價值存在。本文最後利用實質有效匯率評估匯率政策，發現使用不同的權數 所計算的實質有效匯率所表示的匯率高低估情形有所不同而提出建議並對匯率政策偏 離購買力平價匯率的影響有所分析。

本研究嘗試探討股價指數期貨選擇權的資訊內涵，並與股價指數選擇權及歷史波動度的資訊內涵加以比較。我們的研究標的為2000年2月至2003年3月的S&P 500指數、指數選擇權及指數期貨選擇權，首先說明三個資料序列的敘述統計量，並使用單根檢定以確定資料序列為定態，符合迴歸分析的假設，再來探討原始隱含波動度的資訊內涵，然後嘗試以門檻自我迴歸模型修正隱含波動度，但檢定發現隱含波動度門檻效果並不存在，接下來以Christensen and Prabhala (1998)提出的工具變數修正隱含波動度，並探討修正後隱含波動度的資訊內涵，最後使用包含迴歸模型比較指數選擇權及指數期貨選擇權對指數的資訊內涵。得出結論如下： 1.指數選擇權與指數期貨選擇權隱含波動度均具有指數已實現波動度充分資訊，指數選擇權的資訊內涵較指數期貨選擇權為高。指數選擇權與指數期貨選擇權隱含波動度均無法作為已實現波動度的不偏估計量。歷史波動度沒有隱含波動度未包含的資訊。隱含波動度的衡量誤差並不存在。 2.指數選擇權與指數期貨選擇權隱含波動度門檻效果均不存在。前一期隱含波動度與當期隱含波動度並不顯著相關，歷史波動度與當期隱含波動度相關性較高，但使用上述兩種工具變數修正隱含波動度並不能增加對已實現波動度的解釋能力。 3.指數選擇權對指數的資訊較指數期貨選擇權為多，但指數選擇權與指數期貨選擇權隱含波動度均含有對方所缺乏的解釋能力，沒有一個隱含波動度完全包含另外一個隱含波動度的資訊。

Most indexes use a cap-weighted strategy as the asset allocation method. Many researchers suggest that although the cap-weighted strategy often serves as an appropriate surrogate to the market portfolio, it cannot consistently outperform other portfolio weighting strategies. The main reasons behind it would be related to the market movement and the underlying volatility. It is possible to narrow down the scope of the research by focusing on an industry index as was done in this research. The focus would be on the mining index of Indonesia. Comparisons will be done between the established index to other portfolio weighting schemes, namely the equally weighted portfolio and the minimum variance portfolio. The results of the research was that the index was not quite efficient, both on the returns and the Sharpe or information ratio aspect. There are many possible reasons behind this, but the most possible reasons would be that the stocks included do not contribute to diversification, over focus on the coal industry, lack of rebalancing or restructuring, in addition to the market itself. The implication of this research would be that stock exclusion might also contribute to risk minimization.

本研究嘗試整合類神經網路與法則基礎（rule-based）系統技術，以建立S&P 500指數期貨的交易策略。本研究不同於先前研究之處有下列二方面：一、本研究採用法則基礎系統的方式提供神經網路的訓練範例；二、本研究以理解神經網路（Reasoning Neural Networks）取代後向傳導網路（Back propagation networks）以解決局部最小值與隱藏結點數未知的困境，而實證結果也顯示理解神經網路之表現優於後向傳導網路。首先，由期貨的日價格資料計算出十種技術分析指標值，用這些指標值來表示期貨市場內的各種可能狀況（case）。接著，我們提出FFM（Futures Forecast Model）與EFFM（Extended Futures Forecast Model）來處理市場的各種狀況，預測出隔日的期貨價格改變方向。以法則基礎方法所建立的FFM是用來處理明顯的狀況（obvious cases），並且提供類神經網路好的訓練範例。而EFFM包括四個理解神經網路系統與一個決策機置（voting mechanism），它被用來處理那些不明顯的狀況（non-obvious cases）。從實證模擬的結果顯示，在預測市場時FFM與EFFM有良好的合作 關係。因此，我們以FFM與EFFM為基礎建立一個整合的期貨交易系統（Integrated Futures Trading System，IFTS），並將它用於S&P 500 指數期貨市場作模擬交易，結果我們發現在1988到1993年的測試期間，IFTS 的投資報酬率高於買入持有投資策略。 / This research adopts a hybrid approach to implementing the trading strategies in the S&P 500 index futures market. The hybrid approach integrates both the rule-based systems technique and the neural networks technique. Our methodology is different from previous studies in two aspects. First, we employ Reasoning Neural Networks (RN) instead of back propagation networks to resolve the undesired predicaments of local minimum and the unknown of the number of hidden nodes. Second, the rule-based systems approach is applied to provide neural networks with good training examples. We, first, categorize the daily conditions of the futures market into a variety of cases through processing futures historical data. Then, the dual-forecast models, FFM (futures forecast model) and EFFM (extended futures forecast model), are proposed to predict the direction of daily price changes. The rule-based model, FFM, is designed to deal with the obvious cases and to provide the neural network-based model, EFFM, with good training examples. Meanwhile, EFFM, which consists of four RNs and a voting mechanism, is designed to handle the non-obvious cases. The simulation results show that the cooperation of FFM and EFFM does a good job in predicting the direction of daily price change of S&P 500 index futures. Based on FFM and EFFM, the integrated futures trading system (IFTS) is developed and employed to trade the S&P 500 index futures contracts. The results show that IFTS outperforms the passive buy-and-hold investment strategy over the six-year testing period from 1988 to 1993.

年來新台幣節節升值，從７４年底的４０：１，快速升值至７６年底的２８．５５： １，而同一時刻，台灣證券交易所之股價發行量加權指數亦開始向上攀升，從７４年 中的六百餘點竄升至７６年中的四千七百餘點的歷史記錄，然後才開始走下坡。影響 股價的因素很多，匯率之變動與經濟活動息息相關，是一項重要的市場因素，因此不 由得令人關切匯率與股價彼此間的關係究竟為何﹖ 從總體經濟的層面而言，匯率是一國重要的經濟指標，匯率的升貶從而影響到一國的 進出口貿易，貨幣供給額及利率，這些因素對於企業之經營均有莫大影響，以致於反 映在股票價格上。但從財務學的觀點言之，多數研究均已證實資本市場之半強式效率 假設，亦即所有已公開的資訊均已反映在股價上，從而研究匯率之變化並無法因此在 資本市場上獲得超額利潤。本研究乃欲藉實證之程序，探討匯率之變動是否能解釋股 價之變動。 利用時間數列迴歸分析，以匯率或匯率之變動量為自變數，而以股價或股價之變動量 為因變數，建立迴歸模式，研究期間長達九年，自民國６８年起至７６年止。研究結 果顯示匯率對股價之當期解釋能力，或次一期及次兩期之解釋能力均很低，變動量之 間的關係亦是如此，表示匯率並不能充分解釋股價之變動，符合資本市場之半強式效 率假設。但由迴歸方程式中的迴歸係數，致性地為負值來看，長期間下匯率貶值（新 台幣升值）會造成股價的上漲，則又與總體經濟的理論若合符節。至於為什麼匯率貶 值會使股價上漲，則牽涉到我國的整體經濟結構，以及上市公司的型態，一般而言， 上市公司為多角化的公司，較能承受匯率貶值的衝擊，而使對公司的淨影響為有利。