本篇論文分別研究可買回利率連動債券和股權連動債券。利率連動債券的研究方法是利用數值解和封閉解(不考慮買回條款)來計算產品價值。數值解的求算方式利用Hull and White模型建構利率三元樹，首先利用 建構出第一階段利率樹，再加入 建構出符合市場上利率期間結構的利率樹，求出利率樹上每個節點的六個月LIBOR利率並利用MATLAB計算出產品真正價值。封閉解的求算方式是把產品拆解為零息債券加上利率數據選擇權，並利用Hull and White零息債券選擇權公式求出產品封閉解。股權連動債券利用Martingale推導出封閉解，再利用R求出真正的價值。 在計算出其真正的產品價值之後，分別針對上述三個商品做敏感度分析，模擬出當經濟環境改變時，對產品價值的影響，之後並針對券商的發行利潤及發行後的避險方法做探討，最後對投資人類型及投資策略作分析。

隨著金融市場的開放，越來越多的金融商品被開發出來以迎合市場參予者的需求，利率衍生性金融商品是一種以利率為標的的一種新金融商品，而這種新金融商品的交易量也是相當的可觀。我們在設計金融商品的第一步就是要去定價，在現實社會中利率是隨機波動的而不是像在B-S的選擇權公式中是固定的。隨機利率模型的用途就是在描述利率隨機波動的行為，進而對利率衍生性金融商品定價。本文嘗試以隨機利率模型估計台灣公債市場的殖利率曲線，而殖利率曲線的建立對於固定收益證券及其衍生性金融商品的定價是很重要的。在台灣大部分的利率模型的研究都是利用模擬的方式做比較，這也許是因為資料取得上的問題，本文利用CKLS(1992)所提出的方式以GMM(Generalized Method of Moment)的估計方法，利用隨機利率模型估計出台灣公債市場的殖利率曲線。本文中將三種隨機利率模型做比較他們分別為: Vasicek model (Vasicek 1977),、隨機均數的Vasicek 模型 (BDFS 1998) ，以及隨機均數與隨機波動度的Vasicek 模型 (Chen,Lin 1996). 後面兩個模型是首次出現在台灣的研究文獻中。在本文的附錄中將提出如何利用偏微分方程式(PDE)的方法求解出這三個模型的零息債券價格的封閉解(Closed-Form Solution)。文中利用台灣商業本票的價格當作零息債券價格的近似值，再以RMSE (Root mean squared Price Prediction Error)作為利率模型配適公債市場價格能力的指標。本文的主要貢獻在於嘗試以隨機利率模型估計出台灣公債市場的殖利率曲線，以及介紹了兩種首次在台灣研究文獻出現的利率模型，並且詳細推導其債券價格的封閉解，這對於想要建構一個新的隨機利率模型的研究人員而言，這是一個相當好的一個練習。 / With the growth in the area of financial engineering, more and more financial products are designed to meet demands of the market participants. Interest rate derivatives are those instruments whose values depend on interest rate changes. These derivatives form a huge market worth several trillions of dollars. The first step to design or develop a new financial product is pricing. In the real world interest rate is not a constant as in the B-S option instead it changes over time. Stochastic interest rate models are used for capturing the volatile behavior of interest rate and valuing interest rate derivatives. Appropriate models are necessary to value these instruments. Here we want to use stochastic interest rate models to construct the yield curve of Taiwan Government Bond (TGB) market. It is important to construct yield curve for pricing some financial instruments such as interest rate derivatives and fixed income securities. 　In Taiwan Although most of the research surrounding interest rate models is intended towards studying their usefulness in valuing and hedging complex interest rate derivatives by simulation. But just a few papers focus on empirical study. Maybe this is due to the problems for data collection. In this paper we want to use stochastic interest models to construct the yield curve of Taiwan’s Government Bond market. The estimation method that we use in this paper is GMM (Generalized Method of Moment) followed CKLS (1992). I introduce three different interest rate model, Vasicek model (Vasicek 1977), Vasicek with stochastic mean model (BDFS 1998) and Vasicek with stochastic mean and stochastic volatility model (Chen,Lin 1996). The last two models first appear in Taiwan’s research. In the Chapter 3, I will introduce these models in detail and in the appendix of my thesis I will show how to use PDE approach to derive each model’s zero coupon bond price close-form solution. In this paper we regard Taiwan CP (cmmercial Paper) rates as a proxy of short rate to estimate the parameters of each model. Finally we use these models to construct the yield curve of Taiwan Government Bonds market and to tell which model has the best fitting bond prices performance. Our metric of performance for these models is RMSE (Root mean squared Price Prediction Error). The main contribution of this study is to construct the yield curve of TGB market and it is useful to price derivatives and fixed income securities and I introduce two stochastic interest rates models, which first appear in Taiwan’s research. I also show how to solve the PDE for a bond price and it is a useful practice for someone who wants to construct his/her own model.

政府為推動台灣成為亞太金融中心，逐漸放寬許多金融管制，因此，規避匯率風險將是台灣落實金融自由化與國際化的重要課題。 過去探討外幣選擇權訂價模式的文獻通常在利率固定的假設下進行研究，本研究將HJM利率模型應用於評價外幣選擇權，考慮國內外利率皆為隨機性，歐式與美式外幣選擇權的訂價。本文運用風險中立評價法，推導出與Grabbe(1983)類似的歐式外幣選擇權封閉解，並採用Amin and Bodurtha(1995)的模型設定，以間斷時間的HJM模型為基礎，運用模擬的方法決定美式外幣買權的價格，進而改變各參數的設定，進行敏感度分析。模擬結果顯示長天期的美式外幣買權對遠期利率波動度的敏感度較短天期大。本文呈現另一種外幣選擇權的評價模式，後續的研究可考慮將本文所採用的方法應用於外匯期貨選擇權、交換選擇權等衍生性金融商品的評價上。 第一章 緒論 第一節 研究背景與動機 1 第二節 研究目的 2 第三節 研究架構 3 第二章 相關文獻探討 第一節 歐式外幣選擇權之固定利率模式 4 第二節 歐式外幣選擇權之隨機利率模式 8 第三節 美式外幣選擇權評價模式 13 第三章 外幣選擇權定價模式 第一節 隨機利率下歐式外幣選擇權訂價理論 16 第二節 隨機利率下美式外幣選擇權訂價模式 26 第四章 模擬結果分析 33 第五章 結論與建議 43 附錄一 45 附錄二 46 附錄三 47 附錄四 49 附錄五、美式外幣選擇權電腦模擬程式 50 參考文獻 53

本篇研究主要目的在於檢驗一般化一因子及二因子利率隨機過程模型何者對於臺灣貨幣市場利率 變動行為模式最具解釋能力。再運用模型所求得之 利率變動估計值及當期市場遠期利率，求解二項分 配未來短期利率之各結點估計值，形成二項分配利 率期限結構。由於二項分配利率期限結構為一任意 形態之樹狀結構，且同時考量過去利率波動程度及 市場對於未來之預期，故此一模型將可運用於對未 來利率水準之預測或作為存續期間模型之折現率以 改善利率風險衡量之理論限制。 本研究運用GARCH模型作為估計參數之計量模型。經由實證結果分析，可規納以下幾點結論： 一、一般化一因子模型較考量波動性之二因子模型對於臺灣貨幣市場利率變動行為模式更具解釋能力。二、利率隨機過程模型對真實市場利率變動之解釋能力，隨資料來源天期增加逐步降低。（30天期優於180天期）三、欲以利率隨機過程模型估計利率波動動變異數參數，應避免建構太長天期之二項分配利率期限結構樹狀估計值。四、二項分配利率期限結構模型上之結點估計值，可視為符合過去波動程度及市場預期之未來利率水準上下限可能值，作為投資決策準則。 五、二項分配利率期限模型結點估計值，不僅決定於變動率，同時受模型估計期數個數影響。當個數越多時，上下限偏離程度越大。

本篇論文主要以台灣兩個商品，第一銀行所發行的「"澳幣真有利"投資型定存」及華南銀行所發行的「"利滾利58"新台幣3.5年期每日計息式組合式投資商品」為主題進行其評價與避險分析。希望藉由這兩個商品的分析，讓投資人再投資這兩類新金融商品時，可以更了解可能面臨的風險及所能得到的真實報酬率，也可以讓發行商了解其設計商品時所應注意的地方。 隨著近年利率走勢偏低，投資人已無法再從定存或一般權證獲得投資人預期的報酬率，因此新金融商品已漸漸得到投資人的青睞。新金融商品大多標榜著保本、固定配息收益的特性，以此吸引投資大眾，更有許多新金融商品針對投資人量身訂做，然而對於投資人而言，面對這麼多采多姿的金融商品中，投資人如何選擇、如何考量就顯得更為重要，因此懂得利用財務工程所學的理論去分析、了解各金融商品的損益、可能風險，可以使得在投資策略上更可以靈活運用。

由於近幾年來連動式債券的盛行，要如何在眾多的標的中選取符合自己需求的對投資人來說越來越重要，本論文特別選了目前市場上當紅的兩種連動債來作評價與分析，一是信用連結債券，另一是CMS連結債券。 評價信用連動債券所使用的利率模型為Hull-White利率三元樹模型，而在考量信用風險時則是運用Li(1998)的方法，以市場上公司債的信用價差建構出信用曲線，再由信用曲線轉換成信用折現因子。最後便可依照債券的付息型態，使用利率三元樹與信用折現因子求得信用連動債券的價格。再針對各個參數進行敏感度分析，最後發現殖利率曲線的變動對債券價格影響最大，尤其是對逆浮動連結利率的債券而言。其次是利率波動度對債券價格的影響。 評價CMS連結債券所使用的方法是LIBOR市場模型，在設定好遠期利率的動態過程後，經由蒙地卡羅法模擬出各個時點的遠期利率，再利用交換利率(Swap Rate)與遠期利率間的轉換公式求得各個時點的指標利率，用以計算各付息日的配息率，再將各個時點的配息與本金以模擬出來的利率折現後，便可得到期初的債券價格。模擬了一萬次後，再將結果平均即是該CMS連動債券的理論價格。再針對各個因素進行敏感度分析後可發現，期初時的殖利率曲線的變動對債券價格影響最大，因為其一方面會影響折現率，另一方面還會影響配息的比率。 值得注意的是，所評價的兩種債券皆附有贖回條款，而就CMS連結債券而言，此條款的設定異常重要，若沒有此條款，發行商將因配息率設定的過高而受到鉅額的損失，而在設定了贖回條款後，投資人就會因債券可被贖回而喪失高報酬的機會，並且造成持有期間的縮短。

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台灣近年來由於國民所得不斷提高個人理財風氣盛行，但因投資管道缺乏，以致使得 股票市場十分熱絡，所以瞭解股價的走勢對於投資者而言十分重要。 國內探討股價方面的論文很多，但大多著重於股價與單一市場因素的討論，忽略了與 其他市場因素間的互動關係及其對股價之影響；若探討整個市場因素對股價之關係， 則不能了解個別變數彼此之重要如何? 因此，本研究選取貨幣供給量與利率兩個市場 因素，利用因果檢定法探討三者間之因果關係，並與單一變數結果作一比較，供投資 者制定投資決策之參考。 本研究採取Tiao＆Box 於1981年提出之多元時間數列模型建立法，運用SCA 電腦軟體 作分析工具，建立三者間之關係模式，經由這些關係式所包含之變數型戊，可以描繪 出彼此之因果關係。 本研究選取貨幣供給(Mla、Mlb、M )及利率二個較重要之因素與股價進行因果檢定， 採取68. 年至77年共120 筆資料，獲致下述結論： 一、利率是貨幣現象，Mla、M 可視為外生變數，只有Mlb 在長期中受到利率之影響 ，但係數只有0.07。 二、Mla、M 透過利率對股價產生間拉影響，只有Mlb 對股價產生直接與間接之影響 。 三、利率與股價成反向變動，股市不具效率性。 四、經由建立模型，分析過去資料，預測未來走勢，可獲較高報酬。

本文分為五章十七節，合訂為乙冊，共計約四萬字。各章節之內容摘要說明如左： 第壹章，緒論。計三小節。分別說明研究動機、目的、假設、範圍及本文架構。 第貳章，一般概念與理論基礎。計三小節。第一節，社會折現率的定義與由來。第二 節，論社會折現率之功能與地位。第三節，分別以圖解（兩期模型）及數學方式導引 出社會折現率的理論架構。 第參章，文獻回顧之整理與檢討。計三小節。本章將歷年來國內外有關之文獻做一整 理，並分析檢討之。 第肆章，台灣之實證。計四小節。理論上的社會折現率牽涉到效用之評估、世代間福 利之測度及機會成本、……等多項問題，在實際運作上頗有困難。故本章特以實作之 觀點，試著利用台灣已上市公司之財務資料，求算出私經濟部門的資本報酬率及消費 借貨利率，供公共部門做評估之公共投資之用。 第伍章，結論與建議。

本論文旨在藉助理論研究與歐美等先進國家之實證分析，說明於通貨膨脹及快速變遷 的環境下，利率管制無法有效地應因環境的波動，利率自由化遂成為世界之潮流。我 國利率自由化構想的開端，始於民國六十三年，於本文中詳細介紹現階段下，我國利 率自由化之發展經過，進而探討信用評等制度之建立，及金融制度之改革，以期利率 自由化之發展更臻成熟，最後，就以上之內容，針對各項問題，提出改進建議與解決 方案。 壹、前言 貳、利率自由化的意義與功能 參、自由利率與管制利率之比較分析 肆、世界主要國家推行利率自由化的情形－介紹德、英、美等國之情形 伍、我國利率自由化之發展經過 1.各種短期流通工具之發展 2.短期票卷交易市場之建立 3.公開市場之操作 4.貼現窗口之建立 5.銀行同業拆款中心之設立 6.放款利率彈性之加大 7.利率調整方案之公布與實施 陸、我國推動利率自由化初期所產生的影響 柒、利率自由化與信用評等制度之建立 捌、利率自由化輿金融制度之改革 玖、建議與結論