第一章 介紹研究動機及目的、研究方法與假設、研究架構及變數測量等。 第二章 分析標會的一般特性及功能。並對標會之歷史及在法律上之地位作一般性 探討。 第三章 分析參加標會者的行為面，並對一般行為模式作歷史性的探討，提出在標 會行為中的重要因素。 第四章 田一般的利率及資產評會模式，探討標會的標金與利率之關係，進而探討 更一般性的標會評價模式，與參加標會者之可能經濟利益。 第五章 分斤標會風險之種類與來源，以及探討風險對標金及資產折現率之影響。 並提出風險之評估方法及降低風險之途徑。 第六章 對於實證的調查及統計檢定一般性行為假設，以調查研究對理論作一比較 分析。 第七章 最後的結論與建議。 #2810578 #2810578

關稅有三個目的，財政上收入，保護國內產業及改善收支減少外匯支出。本文目的乃 在探討關稅之收支效果。 本文共一冊，約二萬五千字，其內容綱要為： 第一章：結論 第二章：國際收支之定義，其失衡之原因，改善失衡的工具之介紹與比較。 第三章：為理論介紹。（一）Kemp之模型，探討征課關稅是否一定使進口減少，若減 少，其安定條件為何？（二）Batra 之論，討論關稅對相對物價的影響。（三）Ja－ roslav之論，說明關稅對所得及國際收支之影響，透過那些因素。（四）Mussa 之以 貨幣派的觀點來衡量收支之長期的累積效果。 第四章：模仿陳昭南教授對貶值所做的綜合支用，彈性，貨幣三派的分析方法，而對 關稅加以總分析，利用比較靜態方法，探討變動關稅率後，二均衡點間的所得，收支 、利率、物價之效果。 第五章：實證分析。 第六章：結論。

本研究運用的投資組合理論(Portfolio Theory)與免疫理論(Immunization Theory)建構資產負債管理模型，希望在於免除利率風險下，能夠極大化勞保基金的投資報酬率。本研究探討勞保老年給付年金制實行後，勞保基金在資產負債管理之下最適資產配置。我們以勞保局編印之「勞工保險統計年報」中勞保基金民國81年到91年實際投資的資料及勞保局委託研究之精算報告對於老年給付年金制實行後未來勞保基金的給付預測值，在不同年金選擇率以及不同的費率與控管年限下，根據勞保基金資產與負債的存續期間，建議勞保基金最適的投資組合，並計算資產負債管理成本，研究結果發現： 1 年金選擇率為100％及80%時，勞保費率提高至8.3%僅能確保未來30年與40年勞保基金不會因為利率變動而導致基金破產甚至無力清償，但考慮年限為50年時，國內市場無法找到存續期間可以配合的投資工具，無法規避利率風險。年金選擇率為50%時，由於未來各年之勞保的給付獲得舒緩，使得資產配置所需的存續期間也降低，故當勞保費率提高 至8%即可確保勞保基金未來50年可以規避利率風險的危機，且在國內市場上可以找到投資工具配合。 2. 要使勞保基金免於利率風險的考慮年限越長，其投資組合的重心應該從現行的銀行存款移轉到債券及股票與受益憑證。 3. 進行資產負債管理是需要成本的，若以資產負債管理前後效率前緣下的投資報酬率的差異為資產負債管理成本，在年金選擇率100%時資產負債管理平均成本為0.3695%；選擇率80%時平均成本為0.434%；年金選擇率為50%時資產負債管理平均成本為0.384%，研究結果顯示資產負債管理平均成本都低於0.5%以下，故建議勞保基金應盡早進行資產負債管理以因應老年給付年金化後利率風險對於勞保基金財務上的衝擊。 / This paper investigates the Asset-Liability Management for Labor Insurance Fund. We utilize Immunization Theory and Portfolio Theory selection model to immunize the surplus of Labor Insurance Funds against interest-rate fluctuations and to maximize expected return of Labor Insurance Funds simultaneously. In addition, we use the data from Labor Insurance Funds from 1992 to 2002 to demonstrate the implementation of our model. We calculate the optimal asset allocation and the ALM cost under different lump-sum/annuity selection ratio、time horizon and contribution rates. The empirical results from this study show that： 1. Assuming 100% and 80% participants choice annuity, to prevent the insolvency of Labor Insurance Fund from interest-rate fluctuations in 30 and 40 years, the Labor Insurance premium must increase to 8.3%. Assuming 50% participants choice annuity, to prevent the insolvency of Labor Insurance Fund from interest-rate fluctuations in 50 years, the Labor Insurance premium must increase to 8%. 2. To prolong the period over which the Labor Insurance Funds can immunize its surplus against interest-rate fluctuations, a large proportion of the investment asset should be allocate from bank deposit to bond and stock. 3. ALM needs cost. Assuming 100% participants choice annuity, the average ALM cost is 0.3695%.Assuming 80% participants choice annuity, the average ALM cost is 0.434%.Assuming 50% participants choice annuity, the average ALM cost is 0.384%. We find the average ALM cost is very small under any lump-sum/annuity selection ratio. Therefore, we suggest Bureau of Labor Insurance should start to implement ALM as soon as possible to avoid the affect of interest-rate fluctuations.

傳統上描述利率期間結構，不外乎藉由瞬間短期利率的隨機過程（如：Hull and White模型），或瞬間遠期利率的隨機過程（如：HJM模型）。應用這些方式理論上雖然可行，但是市場上並無法觀察得知這些瞬間利率。 Brace-Gatarek-Musiela利率模型（簡稱BGM模型）是將HJM模型間斷化，直接推導市場上可觀察得到之LIBOR利率的隨機過程，用它來描述市場利率期間結構，並利用數學的技巧，推導出符合對數常態的型式，方便使用Black公式來求解，且同時考慮LIBOR利率之波動程度，透過與市場資料的校準，符合市場上的利率期間結構及利率波動結構，有助於利率衍生性商品的訂價與避險。 由於市場上有愈來愈多的利率衍生性商品，不是由單純的cap、swaption來組成，例如：路徑相依選擇權、美式選擇權、回顧型選擇權…等，這些新奇選擇權要求出評價公式很難，所以通常使用數值方法來評價。常用的數值方法有蒙地卡羅模擬法及樹狀圖評價法，由於使用蒙地卡羅模擬法處理起來較耗時，而且評價美式選擇權比較麻煩，而樹狀圖評價法較省時，且應用較廣。因此，本文除了詳細推導BGM利率模型，並建構出BGM利率模型下的利率樹，來對這些新奇選擇權做評價。 最後做一實證分析，以市場上的所發行的利率連動債券為例，對於匯豐銀行美元護本109利率連動債券的設計、評價、損益分析及其相關議題做詳盡的探討。

本篇論文以新台幣計價的結構性商品為主題，希望藉由對於此類商品的分析，讓投資人更加了解投資結構型商品所會面臨到的報酬及風險，並以兩個市場上已發行的產品為實證，推導出該結構性商品的價格、避險方式、發行商的風險及投資人的投資策略。藉由對於結構型商品的實證研究分析，使我們可以更清楚認知其風險所在與金融商品設計所需注意的地方。 隨著低利率時代的來臨，投資人無法再從定存及證券中獲得高報酬率，銀行也愈來愈不願接受投資者的大額存款。銀行及券商所推出的結構型商品，不只強調保本或高收益的特性來吸引大眾，投資人亦可以根據自己的個人理財規劃與風險偏好程度來投資金融商品以擊敗銀行微薄的定存利率。然而對於投資者而言，最佳的投資策略為何？想要有高報酬，相對所面臨的風險也隨之增加，畢竟天下沒有白吃的午餐，所以投資時應特別留意發行機構的信用風險、流動性風險及市場利率風險等各項風險。因此希望藉由本論文的分析，使投資人更進一步了解結構型商品之特性及投資結構型商品所可能面臨到的風險。另一方面，也提供發行商在發行結構型商品時可注意的要點，不但要能吸引投資人的目光，還要考慮發行的利潤及後續所面臨的風險。

本文主要為評價兩個結構型債券，第一個債券是連動多個資產報酬率的股權式連結債券，第二個債券是具有每日計息且息滿可以提前到期的利率連動式債券。評價股權連動式債權時，本文利用最小值選擇權的特性，推導出股權連動式債券價格的封閉解，再推求出該債券的理論價格。評價利率連動債券，本文利用Hull & White利率三元樹建構利率期間結構，並且試著提出路徑函數，記錄債券的計息情況，透過利用條件機率概念所求出來的路徑函數，可以合適地表達每日落入區間的利息，以及提前到期(Target Redemption)的新奇選擇權的概念。 　　利用評價的過程中，發現了連動多資產績效最差報酬率的債券，理論價格就發行成本為低，券商有較大的利潤空間，而利率連動債券則由於計息區間範圍過大，以致理論價格偏高，券商獲利微薄。

對一些退休基金或是壽險基金來說，因為它們的金額都相當龐大，進而影響的層面也相當廣泛；它們影響著金融市場的發展、有價證券的價格和市場的報酬。 所以，對現今市場投資在這樣長期資產的投資策略而言，以下我們要討論的議題將是非常重要。 以前的退休基金管理計畫是建立在單期的假設當中。根據目前所持有所有資產的部位、目前市場的狀況與對未來報酬的期望，基金管理人將尋求對下期的最適投資決策。傳統的方法都是用期望值-變異數方式(Mean-Variance approach)去極大化投資的報酬，以求取最適部位。但是單期的期望值-變異數方式(Mean-Variance approach)面對了二個問題： 一、 集合各個單期最適決策用多期的眼光來看不一定是最適。 二、 單期最適決策並不能同時處理投資面與集資面的問題。例如：退休基金同時間有每月的收入與每月的投資面。 不像單期的投資方式，使用多期的投資方法比較能符合這樣的投資問題與要求，也比較具有合理性。 投資在長期資產的部位與報酬率，最容易受到利率變動的影響。換句話說，利率變化是影響投資在長期性資產的最大變因。因此，我們將討論的問題：在利率是隨機變動時，以Vasicek (1977)的利率模型為主，加入投資人風險偏好的共同基金的分配原則。這樣的理論下，我們將利用風險中立的方法求出最適的投資組合，以滿足在長期投資觀點下避險與套利的需求。其中投資人的風險偏好是以Merton (1973)提出的常數相關風險偏好(Constant Relative Risk Aversion；CRRA)的效用函數去討論；在文章最後，我們將針對投資人的風險偏好做一些討論，包括：改變CRRA的參數、自然對數的效用函數(Logarithmic utility function)。 以往的研究都採用動態程式設計(Dynamic programming approach)的方法來解決這樣多期投資的問題，但是這樣的方法運用的計算相當複雜，也不一定求的出最適部位解；而利用Cox and Huang (1989)提出的風險中立方法(Martingale approach)將完全的解決以上遇到的問題。 / In this study, we investigate the dynamic mutual fund separation theorem applied to portfolio management for constant relative risk averse investors where, in particular, the interest rate risks are incorporated. Within this economy, the real interest rates and stock prices are assumed to follow the Markovian processes whose drifts and diffusion parameters are driven by certain state variables. Our approach involves the use of the martingale methodology developed by Cox and Huang (1989) as proposed in the work of Deelstra et al. (2003). Following their framework, we consider the economy of the investors that consists of cash, bond fund and stock indices. Adding to the previous works, we investigate the obtained optimal strategies through numerical examples in order to be compared to the allocations of popular advice and clarify the hedge and arbitrage demands in financial decision from long-term perspective. Finally, certain mutual funds are constructed to validate the validity of the popular advice.

本研究分為兩大部份，第一部份為探討利率的變動，主要研究央行每日公開市場操作對利率的影響，此部份包含了兩篇文章，分別為「以門檻自我迴歸模型(TAR，Threshold auto-regression model，Tong(1983)，Tsay(1989))估計央行公開市場操作對利率的影響」及「以Multiple Criteria Selection Model (Maddala,1983)估計央行公開市場操作對利率的影響」，研究樣本為日資料。在第一篇文章利用門檻自我迴歸模型估計用以區分央行動態性或防禦性公開市場操作的指標 的門檻值，利用估計出的 推論央行進行動態性或防禦性操作。第二篇文章利用第一篇文章所估計出的 將樣本區分為央行進行防禦性操作或動態性操作的樣本，並同時考慮央行是否進行公開市場操作反應函數及央行一旦決定進行公開市場操作後其要採取防禦性或動態性公開市場操作的反應函數，以Multiple Criteria Selection Model估計，同時本文更進一步考慮央行對於公開市場操作態度改變對此影響效果的影響，實證結果發現在央行總裁表示將更積極公開市場操作後，即2003年3月14日之後，發現當央行進行動態性公開市場操作可以有效的改變市場利率，而當央行進行防禦性操作則可以有效的沖銷準備金市償的干擾因子，降低市場利率的波動。 本論文第二部份為分析衍生性金融產品避險對公司價值的影響，比較與檢定有避險公司與無避險公司其公司價值差異，並討論公司以衍生性金融商品避險的動機，同時也比較當公司決定避險後，選擇大範圍避險與小範圍避險對公司價值是否也有影響。研究的對象為台灣上市公司中的529家公司，結果發現出口比率與公司規模是公司選擇避險重要的考慮因素，同時發現避險公司的Tobin’s Q、ROA、ROE與PMS皆大於無避險公司。 / There are two issues we concern in this paper. The first one is to investigate the daily effect of open market operation on short-term interest rate. The second one is to analysis the effect of hedging with derivatives by the firms on the firm’s value. About the first issue, the net issue of central bank’s certificates of deposit (CD) is functioned as the open market operation instrument. At beginning, employing a simple linear regression model, the benchmark model in our paper, the counter-intuitive evidence that issuance of DC decreases the short-term interest rate is found. To solve this puzzle, first, we define an index of open market operation to disentangle the effect of the defensive operation from the dynamic operation and use TAR model to estimate the value of . Next, we apply the Multiple Criteria Selection Model (MCSM) to solve the problems of selection bias and to estimate the two decision functions and the effects of daily open market operations. At last, we also consider the change of central bank’s attitude toward the open market operations. We separate the sample by the date (13-April-2003) of the speech of the governor of CBC, Fai-Nan Perng. We find that after 13-April-2003, the issuance of CD increase the short-term interest rate under dynamic O.M.O. and the coefficient is significantly different from zero, which means the daily liquidity effect exists. About the second issue, we compare and test the firm’s value difference between the firms hedging with derivatives and the firms without hedging. We also try to find the determinants of firm’s hedging. Our sample is the 529 firms listed in TSEC (Taiwan stock exchange corp.).

在中國金融市場逐步開放，結構型理財商品的發行與需求日益增加的情形下，本文以目前市場上已發行的利率連結商品與匯率連結商品為個案，進行評價與分析。在利率連結商品方面，以連結6個月美元LIBOR利率的「美元12個月期逆浮動利率連動債」為例，採用Brace, Gaterek and Musiela（1997）提出的LIBOR市場模型（又稱BGM模型），由市場觀察到的即期LIBOR利率與交換利率，求出遠期利率的起始值，並利用市場上利率上限選擇權（CAP）報價，校準遠期利率波動度結構，而遠期利率間的相關係數矩陣則以歷史資料來估計，然後以蒙地卡羅模擬法進行商品評價；在匯率連結商品方面，以連結日元兌澳元、英鎊、歐元匯率的「美元三個月期組合匯率理財專案」為例，採用Garman and Kohlhagen（1983）外匯選擇權的匯率動態過程，利用歷史資料求出各匯率變動率波動度以及各匯率間的相關係數矩陣，然後以蒙地卡羅模擬法進行商品評價。此外亦針對兩種商品的敏感性與避險參數作分析，最後分別由發行商與投資人的觀點，探討其發行與投資該商品的策略與風險所在。

隨著中國人民所得增加，政府實施金融改革，中國理財產品市場愈來愈蓬勃發展，產品種類繁多，投資人可選擇的產品種類相對增加，但如何從令人眼花撩亂的產品中選擇適合自己且可獲得利潤的產品是相當重要的。 本文針對中國已發行之理財產品進行評價與分析，首先採用蒙地卡羅模擬法評價招商銀行發行之“金葵花”08中國系列之行業領袖港幣理財計劃，本產品是股權連動商品。接著以LFM利率模型評價與分析中國銀行發行之0501B美元聚寶盆理財產品。分別模擬出產品的理論價格，最後針對評價的結果探討發行商之發行策略及投資人所面臨的風險。