近年來，台灣在經濟結構的巨幅轉型下，已喪失了原有比較優認股權證具 有類似選擇權的特性--以小博大及有限風險，因此對個人而言，是一項吸 引人的理財工具；而對公司而言，是籌措資金的重要管道之一。本研究的 目的在於： 1.深入探討各認股權證評價模式，並比較其間之異同。 2.以 國內上市公司為實例研討，並運用電腦模擬，藉以找出在何種情形之下， 較適合國內企業的評價模式。 3.建議投資人可選擇一適當的評價模式來 反映真實的認股權證價值，以進行套利的活動。 4.日後政府核淮發行附 認股權證公司債時，供政府有關單位及發行公司對認股權證評價之參考。 本研究第壹章為描述研究動機與目的，說明對認股權證的研究範圍，解釋 本研究的研究限制，並簡述本研究的章節安排情形。第貳章為文獻棎討的 部份，首先對認股權證及附認股權證債券的特性做一介紹，其次對選擇權 理論做一探討，再其次對認股權證的各個評價模式做一探討，最後對國內 外有關認股權證評價模式的實證部份做一檢視。第參章是研究設計的部份 ，本研究的研究架構在本章有詳盡的說明，包括所欲研究的評價模式、資 料的蒐集、研究樣本的簡介、研究中操作性名詞的定義、及所欲使用電腦 模擬的方法。第肆章是實證結果的整理、分析與解釋，用電腦模擬方法， 對個案公司進行實例研討，並對各個評價模式做敏感性分析。第伍章是結 論與建議，由第肆章的實證分析，找出最適合國內企業的評價模式，並據 以提出對主管機關、發行公司、投資人及後續研究的建議。

我國法令原則上禁止庫藏股的交易，但實務上相當盛行母公司透過本身可完全控制的子公司來買回母公司股票，從經濟實質的觀點來看，此一交易屬於實質的庫藏股交易。本論文之目的在探討我國「子公司買回母公司股票」之實質庫藏股交易的資訊內涵，是否和資訊假說的含意相符；其次驗證對於發生諸如借殼上市之經營權移轉情形的公司而言，「子公司買回母公司股票」交易和公司大股東出脫持股俾追求自利的經濟誘因是否有關。研究主題一共發展3個研究假說，主要擬瞭解我國子公司買進母公司股票之交易行為的資訊內涵，俾了解此交易傳遞之資訊本質，並評估市場反應是否和此資訊有關。第二個研究主題共發展4個假說，係探討借殼上市公司內部人在借殼成功後，是否會利用子公司買進其借殼時增加的持股或融資交易的股票，俾舒解資金壓力。此外，亦驗證交易過程中的股價行為，是否和內部人為極大其獲利水準而可能進行股價操縱的股價行為相同。 　　本論文是以84年至87年為研究期間，兩個主題的樣本係相互獨立。實證結果顯示：關於主題一－子公司買進母公司股票傳遞之資訊本質，本研究發現，平均而言，以子公司買進母公司股票當季與後續四季為基準，母公司在此交易的後續期間並無表現出優於預期的盈餘績效（相對於配對公司），而且在交易後亦無法觀察到分析師對母公司盈餘預測有顯著的正向修正（相對於配對公司）。另外，在控制內部人淨買入、公司規模、子公司購買股數、資金需求與產業趨勢等變數後，本研究並未發現子公司買進母公司股票時的股價反應，和母公司當季與下一季的異常正向盈餘績效有顯著的正向關係。總而言之，國內實務界雖然宣稱子公司買進母公司股票係傳遞看好母公司未來前景的訊息，但本研究的證據顯示，這項交易並非傳遞母公司未來盈餘變動的資訊，同時，此交易引發的正向市場反應，似乎並非來自投資人對母公司未來績效的預期，故從股價操縱的角度來看，此一股價效應可能來自於母公司刻意創造，但其實與母公司經濟實質無關的泡沫股價。 　　關於主題二－借殼上市公司透過子公司買進母公司股票之經濟誘因－的實證結果顯示：在控制其他因素後，借殼上市公司在借殼成功的後續期間，子公司買回母公司股票之交易發生後，相較於無此交易的配對公司而言，其內部人持股比例和融資餘額有顯著降低的情形。基於這類公司大股東有套現的特殊動機，故可合理懷疑，這項證據和內部人籍子公司買進母公司股票來出脫持股俾套現獲利有關。此外，分析結果發現：子公司買回母公司股票交易前有正向的股價效應，此一股價行為和內部人操縱下的股價型態相符，但交易後的股價水準則並未顯著低於交易前的股價。吾人推測此一結果，可能肇因於投資人受到誤導，以致本研究未能觀察到後續反轉下跌的股價行為。 　　整體來看，子公司買進母公司股票之交易並非如實務界所宣稱，係傳遞公司未來前景較佳之資訊，反而可能和內線交易與股價操縱有關。因此，本研究支持目前財政部擬議中嚴格禁止或限制母子公司交叉持股的方案，此外，本研究應有助於投資人做投資決策時，對於母子公司交叉持股的本質有所了解。 / Companies are not allowed to buy back any of its own shares except in some special cases according to the Company Laws in Taiwan, but the practice that parent companies repurchase their own stocks through subsidiary companies (which is so called parent-subsidiary cross-holding transactions) is popular currently. From the economic substance view, the parent and subsidiary companies are treated as a single economic entity, and the parents' stocks held by their subsidiaries are treasury stocks in substance. Since the authorities and investors are all concerned with this issue, and previous work in this area is limited, this thesis investigates the information content and economic incentives of these transactions. Specifically, there are two research questions in this dissertation. The first is whether the transactions that subsidiary companies purchase parents' stocks convey any information about parents' future prospects? And whether the stock price reactions around announcement dates are positively related to parents' subsequent earnings changes. The next question is whether these transactions are motivated by insiders' intent to sell their own shares for self-interest? And is the stock price behavior around announcement dates consistent with the explanation that stock price is manipulated? 　　The findings of the first research question are as follows. First, I find no evidence that there are positive aggregate unexpected quarterly earnings relative to a size and industry-matched control sample over the announcement quarter and subsequent four ones. Second, the significant evidence that there are positive revisions of earnings forecasts by analysts around announcement dates also cannot be found. Finally, a regression analysis shows that there is no significant positive relation between positive abnormal stock returns at announcement and positive quarterly earnings changes over quarter 0 and quarter I. In summary, the results are not consistent with the implication of the information hypothesis. I find no systematic support for the firms' claims that the meanings behind parent-subsidiary cross holding transactions are to convey managements' private information about parents' favorable prospects. 　　With regard to the second research question, I focus primarily on those listed companies whose controls are obtained by unlisted companies through purchasing outstanding shares in the open market, these companies are not included in the sample of the first question. As predicted, I find systematic support for the hypotheses that shares owned by insiders and companies' margins decrease relative to control groups immediately following parent-subsidiary cross holding transactions announcements and that abnormal stock returns before and at announcements are positive. However, I show that the abnormal stock returns after the announcements do not fall bellow those before announcement dates significantly. In summary, the findings indicate that these transactions maybe a means for informed insiders to sell their own shares at manipulated high prices in order to alleviate the huge capital pressure by self-interest. 　　Overall, the transactions that subsidiary companies purchase parents' stocks are more likely to have relation to insider transactions and stock price manipulation, rather than convey favorable information about parents' prospects as what firms claim. Therefore, this thesis supports an act of prohibiting or limiting parent-subsidiary cross holdings proposed by the Ministry of Finance strictly. Besides, the results in this thesis may be helpful for investors to understand the nature of parent-subsidiary cross holdings when they make investment decisions.

股份自由轉讓原則為我國公司法上重要之原則。然而，在現行法律規範中，卻對股份自由轉讓設有相當多之限制，惟探究前揭諸多之轉讓限制之規範目的、違反時之法律效果後，卻發現其不無值得檢討之空間。本文除整理目前之法定限制外，將針對公司設立登記前之持股轉讓行為、發起人之持股轉讓行為與公司收回自己股份之行為進行省思。 現代民法肯認私法自治契約自由，公司章程、公司與股東或股東與股東間所訂立之契約，均為其展現。然而，我國採取股份自由轉讓原則，明文否准公司以章程禁止或限制股份之轉讓，此制度是否符合我國中小企業的閉鎖性需求，外國法例又是如何處理此商業需求值得觀察與借鏡。本文將介紹日本與美國之立法例，並探討「閉鎖性股份有限公司」專節之法案內容，並對股份轉讓限制之條文應如何運用提出建議。 在限制股份轉讓自由之契約方面，近年來「創投合約」與「對賭條款」時常引起國內學者之討論，本文將介紹其內涵、態樣與合法性要件，並分析其與我國公司法制諸原則或司法實務見解上有無齟齬之處。另外，公司對於員工持股之限制，若係以契約之形式為之，在契約內容之控制上，應以何標準判定該契約之有效性，本文將提出個人之觀察與淺見。 / The freedom of transfer shares is an important principle of our Corporate Law. However, there are many restrictions on it in our law system. After analyzing the specification purposes and the legal effects, we found that there are several defects we can improve. This essay will put emphasis on the behaviors of transfer before the incorporation registration of the company be done, of transfer of the shares owned by promoters, of a company redeem or buy back any of its outstanding shares. Nowadays, the modern Civil Law is willing to recognize the autonomy of private law and the freedom of contract. The articles of incorporation, bylaws, and agreements among shareholders externalize these core thinking. Nevertheless, because of the principle of the Freedom of Transfer Shares, we could not limit the transferability of shares by the articles of incorporation. Is this system meets the needs of Small and Medium Enterprises? How to handle this business commercial demand worth watching and learn from foreign legislations. This essay will foucus on the introduction of the enactment of Japan and the United States of America. Besides, the essay will discuss about the content of "Closed Corporations" special section of the Corporate Law and make recommodations to the provisions. In recent years, "Term Sheet" by venture capitalist and " Valuation Adjustment Mechanism " often cause discussions by domestic scholars, the essay will provide information about its content, elements and legitimacy and check whether these agreements conflict with our judicial practices and any of the principles of the Corporate Law in our country. Finally, if a company limitsthe transferability of the shares owned by employee in contract, what criterion could determine the validity of the contract, the essay will propose the observation and opinion individually.

本研究探討年度每股盈餘資訊與股價關係，並以二簡單評價模式推導出盈餘變數，一為“當期盈餘水準除以期初股價”，另一為“當期盈餘變動除以期初股價”。以此二盈餘變數實證臺灣股市，以獲知該變數是否適當？盈餘是否具資訊內涵？並按個別產業分析，了解是否各變數會因產業特質不同而結果互異？ 本研究以民國71年至80年，63家上市公司共630 個觀察值為研究樣本。經理論建立與統計分析後，達成下列結論： 1 “當期盈餘水準除以期初股價”是股價報酬的解釋變數，平均盈餘反應係數之ｔ值達0.05的顯著水準。 2 “當期盈餘變動除以期初股價”是股價報酬的解釋變數，平均盈餘反應係數之ｔ值達0.05的顯著水準。 3.“當期盈餘水準除以期初股價”變數比“當期盈餘變動除以期初股價”變數較具 解釋力。 4.“當期之盈餘價比”並非本期股價報酬之解釋變數，其平均盈餘反應係數之ｔ值 未達0.1 的顯著水準。 5.盈餘變數的合併模式，可提高變數對股價報酬之解釋力，二變數之平均盈餘反應 係數之ｔ值皆達0.01的顯著水準。 6.盈餘變數在水泥、機電、造紙三產業對股價報酬有較大的攸關性，即盈餘反應係 數之ｔ值達顯著水準且解釋力較強。而在食品及營造建材業，其盈餘反應係數之 ｔ值未達顯著水準，顯示盈餘在此二產業不具資訊內涵。 7.反回歸模式會造成殘差係列相關的問題。 8.整體而言，盈餘具有資訊內涵，但民國76年為股市操縱期，而79年為崩盤期，因 股市環境特殊結果顯示盈餘不具資訊內涵。而分產業別則顯示除食品及營造二業 外，其餘各產業，盈餘皆具有資訊內涵。

本研究基本上是以除息日股價的變動，從事台灣地區上市股票填息現象之研究，並對 學理上所謂之租稅效應(Tax Effect)與顧客效應(Clientele Effect)假說做一驗證。 除息樣本取自民國七十二年至七十七年間在台灣證券交易所掛牌交易之股票，經篩選 後共得326 個可用樣本點。在研究方法上，本研究採用了除息日股價降幅與股利比， 及超額報酬等兩種統計量。首先測試除息日之填息現象是否顯著；其次再擴大至除息 期間( 除息前5 天∼除息後5 天 )之超額報酬研究，視其是否支持租稅效應假說；最 後再對租稅所引起之顧客效應做檢定。 實證結果發現： 1.除息日當天確實有顯著之填息現象存在：平均股價降幅約為股利金額的 58.77％， 而平均超額報酬則在千分之八左右。 2.填息現象可為租稅效應所解釋：觀察除息期間之超額報酬，我們發現僅除息日有顯 著超額報酬，其他各日則無。此結果支持租稅效應假說，並使吾人得以確信主宰除息 日之股價行為者，為有避稅傾向之投資人；其操作型態為除息前賣出，待除息日當天 再買進。 3.由租稅所引起之顧客效應在台灣股票市場上並不成立：以股利報酬率( 或股利金額 ) 將樣本分群後，發現除息日股價降幅與股利比、及超額報酬等統計量與股利報酬率 ( 或股利金額 )並無顯著的相關性存在。 總結上述三點，就股利與股價之關係而言，本研究支持股利與股價有關的說法亦即， 股利將因其所帶給投資人的稅負，而對除息日股價產生某種程度的影響。

一、研究動機與目的 近年來證券投資在台灣經濟發展過程中，占有舉足輕重之地位，股票市場之動態與發 展，更是社會大眾所關心的話題。針對股票價格變公之研究在文獻上不勝枚舉，本研 究希望應用某些計量經濟之模型分析台灣主要產業上市股票價格之變動情形。經由時 間序列分析各種產業股價之變動是否有根本上的差異，以為在長期走勢上是否有共同 越勢。 二、資料來源 本研究採用六十八年至七十八年為研究期間，其次，為分析股票市場近幾年上市公司 家數之增加，以及股票價格不斷攀升之現象，再將研究期間分為二個次期間。資料以 證交資料上所載各類股加權股價指數為依據。至於研究產業之選取，共有水泥窯製業 、食品業、塑膠化工業、紡織纖維業、機電業及造紙業等。 三、研究方法 首先假設股價的序列包含永久性 (隨機漫步) 成份及暫時性 (平穩) 成份。當股價序 列呈現一種隨機漫步的序列，則報酬之變異數與計算氫酬之期間之間存有比例關係。 本研究計算不同期間報酬與一個月之報酬之間的變異數比例。若此統計量趨近於一， 表示報酬隨時間經過，前後期並不相關。若此統計量小於一，則表示股價變動中有一 部份應歸因於暫時性成份，亦即為可預測的成份。 其次，計算自我相關程度對股價變動中暫時性成份的影響。 最後，再以前幾期報酬率對後幾期報酬率迴歸，以了解股票報酬中前後期是否有相關 之現象存在。 在本研究中，股票中是否存在暫時性成份對於投資人的決策有重要影響，若以股票價 格中包含相當顯著的暫時性成份，則股票市場相對於股價為隨機漫步的股票市場，較 不具風險性。此外，暫時性成份之存在亦表示尋求較佳投資略的可行性。

台灣股票市場從正式公開交易迄今已有十九年之久，在此期間，參與股票市場的人愈 來愈多，股票市場也歷經無數次的大風大浪，其中大部份的人在風浪中被吞噬，只有 少數的人因有遠見及膽識，不僅能避開被吞噬的惡運，反而因之勇往前進，獲得不少 財富。作者有鑒於此，故提出本研究論文，本論文之內容簡介如下： 第一章：說明研究之目的與動機，以及研究之範圍或限制等。 第二章：說明台灣股票市場之概況。 第三章：說明股票的意義及種類，以及股票價格如何被決定。 第四章：對各種預測模型作一介紹，並加以實證。 第五章：結論及建議。

本研究主要在探討特別股之性質究偏向股東權益或負債性質，首先介紹特別股之歷史 ，從單純的特別股開始，到今日企業的複雜性增加，而發展出因應不同需求，多種性 質特徵之特別股。既而由財務、法律及會計的觀點來趼究經理人、投資人、債權人及 權威機構對特別股之認定與觀感。 特別股性質研究之分析架構乃以其發行目的及其具有之特徵（參加與否，累積非累積 ，有無剩餘財產分配優先權、有無否決權、贖回權、轉換權等）為主，分別研究該發 行目的或該特徵符合負債定義或股東權益定義，從而決定特別股之適當表達方式。 本研究之實證部分，除介紹國外特別股之發行概況外，並以國內公開發行公司為對象 ，對於已發行之特別股探究其性質，對於未發行特別股者，了解其發行意願與其對特 別股之看法。希望經由已有之特別股與將來欲發行特別股者之觀感來證實特別股在使 用者心目中之性質如何。

為瞭解上市公司股利政策改變，由股票股利變更為發放現金股利政策之初次宣告效果，本研究以蒐集台灣證券交易所掛牌上市之公司，於2001年1月至2005年12月間，股利政策有變動且首次宣告發放現金股利之資訊電子類股公司，且宣告日前至少有150個交易日資料之公司，共計71個研究樣本。利用事件研究法之市場模式為計算模型，並以一般化之自我相關異質條件變異數模式，分析檢定事件宣告所造成之異常報酬。 本研究以事件研究法，將董事會宣告發放現金股利宣告為事件日（t=0），t=-150~t=-31共120天為估計期，t=-30~t=30共61日為事件期，利用樣本公司之日股價資料，分析異常報酬率。分析方式除針對事件期各日之平均異常報酬率分析外，另開立五個事件窗口，探討各窗口之累積異常報酬率是否顯著，藉以分析事件影響效果。另股利政策改為發放現金股利宣告時，針對當年度與前一年度之股利發放變化程度不同及事件宣告年度市場多、空頭景氣等因素，將樣本分類並分析檢定，在不同條件下之異常報酬率是有否仍顯著。經實證分析，獲得以下結論： 一、公司改變股利政策，由股票股利變更為現金股利的首次宣告事件，對投資人而言，具有公司對未來投資機會認知的資訊內涵。 二、公司改變股利政策由股票股利變更為發放現金股利之首次宣告，投資人對此政策反應抱持正面看法，股價會有兩波上漲趨勢，第二波會有顯著異於零之正異常報酬率。 三、公司改變股利政策，由股票股利變更為現金股利之首次宣告，當年度總發放股利與前一年度比較，股利發放變動大小會影響宣告時市場投資人之投資意願，投資人會隨減少發放股利量而延緩對此政策之正面買進股票反應，事件日後10日內股價會有一波正異常報酬反應。

中國在近年來經濟實力漸增，國際上貿易出超，國內股市多頭，房地產市場景氣過熱，中共有穩定經濟局勢的巨大壓力存在。因此中國宏觀調控政策的成效與否，一直是大陸學界探討與爭論的一個主題，因此本文之研究目的是希望瞭解究竟什麼是宏觀調控？宏觀調控任務為何？在2006年與2007年新一波的宏觀調控政策的執行是否有效？藉由中國宏觀調控政策對股票市場之影響來探索宏觀調控政策之有效性，希望對宏觀調控政策之研究有一新視野之探索。本文預期對宏觀調控政策對股價研究之影響進行研究，並假設宏觀調控對股價指數有漲跌之影響。並希望搜集研究宏觀調控之文獻，進而對宏觀調控之定義有一更深入之確定，以期對宏觀調控有更明確之了解。 一般來說總體股票市場會受到整個總體經濟形勢（如經濟成長好壞、國家是否有戰爭，即系統風險）、投資者對未來前景的展望（投資者的預期心理）與政府的干預政策（如證券交易稅或資本利得稅的公布）等因素所影響。假如要研究個別股票的狀況，以分析程度上來說，會更加的複雜，本文排除非系統風險的問題，單純探討股票市場的總體層面，從國家干預的角度來切入分析宏觀調控對股票市場的影響狀態。宏觀調控政策可以從短期與長期來觀察，而本文希望從短期的貨幣政策與財政政策對中國股票價格的變化來探究其政策的效果。首先，從貨幣政策開始，瞭解中國人民銀行調整存款準備率對股票市場漲跌之狀況；再分析調整利率的影響情況。第二，從財政政策來探討中國政府課徵印花稅對股價指數的變化程度瞭解政策的成效。 關鍵詞：宏觀調控、中國股市、股市泡沫、貨幣政策、政策有效性