近年來金融性風暴頻傳，導致全球資金快速移動，許多國家的股匯市因此產生劇烈波動，台灣即是其中之一。有鑑於台灣股匯市的波動，部分投資者開始採用股價與匯率的相關性進行未來走勢預測，並建構策略進行交易，但中央銀行一再宣稱台灣股匯市間不存在實質的相關性，並提醒投資大眾不要因錯誤認真而遭逢重大損失，因此本研究的主要目的在於分析極端事件下台灣股匯市的關聯性。 本研究採用新的風險評估方法「CoVaR」進行分析，其定義為在其他市場發生特殊事件下目標市場的最大可能損失，而CoVaR與VaR的主要差別在於其考慮了其他市場的外溢效果，因此更能充分反映極端事件下的真實風險值。本文採用1993年至2011年的台灣加權股價指數和美元兌台幣匯率日資料，經由實證分析後主要有三大發現:一、美元匯率報酬臨界值與股價指數報酬率呈現負相關，股價指數報酬臨界值也與美元匯率報酬率呈現負相關；二、整體而言，股市多方比空方承受更多的風險，新台幣持有者比美元持有者承受更多的風險；三、股市對匯市的外溢效果較匯市對股市來的強烈。此外，台灣股匯市若採用新風險評估方法CoVaR進行風險值估算，將可以發現其較傳統VaR高出兩成至七成，由此可知台灣股匯市若處於極端事件下，將產生嚴重的風險外溢現象。

本研究在探討興櫃公司成功轉上市(櫃)的關鍵因素為何，分別由公司基本資料及財務報表中選取適當變數，並分別加入產業及登錄興櫃年份之虛擬變數，共計四個模型，分別探討於1年內、2年內、3年內、4年內及5年內有哪些成功上市(櫃)之關鍵因素，使用Logistic迴歸分析作為主要研究模型。 研究對象是以西元2002年興櫃市場開始運作後到2015年底登錄於興櫃市場的公司為樣本，共計1146家。 在財報及公司基本資料中，實證結果發現1年內成功轉上市(櫃)的關鍵因素有公司設立經歷時間及公司資產報酬率。公司設立經歷時間越短，或公司資產報酬率越高，較有利於成功轉上市(櫃)。而2年內、3年內、4年內及5年內成功轉上市(櫃)的關鍵因素除了前述兩者以外，負債比率及資產規模也被證實是重要指標；越小的負債比率或越大的資產規模較有利於成功轉上市(櫃)。 在產業虛擬變數方面，實證結果發現所屬產業對於是否成功上市(櫃)沒有顯著影響。而在登錄興櫃年份方面，實證結果發現對比於2002年，在1年內成功轉上市(櫃)部分，2003年-2015年皆有顯著負相關；而在更長的年限內成功轉上市(櫃)的部分2006、2008及2009年則顯示不顯著負相關。

在國人愈來愈重視投資理財的今日，股票已成為全民熱烈參與的運動。國外的研究中發現，股票市場中常會存在追高殺低的情況，也就是報酬好的股票可能會有持續良好的表現。然而，此種報酬的持續現象是否也同樣存在於國內，這正是本研究所探討的主題之一。 　　此外，與盈餘相關訊息（如非預期盈餘、盈餘發佈日前後數日的異常報酬及分析師對盈餘預測的修正程度等）對未來股票報酬的影響程度究竟如何，則是本研究的另一個主題。 　　研究樣本取樣自民國82年至86年底之台灣上市公司股價及盈餘相關資訊進行實證分析。實證結果如下： 1. 在股票報酬持續效果研究上，股價有過度反應的現象，因而在六個月 後的報酬情況有回歸平均的情形，也就是說前六個月的報酬較佳的股票在六個月後的報酬將會較低。然而，一年後乃至於三年後過去報酬較好的股價仍然能有較好的報酬。可見在台股中股價仍然存在有延續的現象。 2. 有關非預期盈餘對未來報酬影響情況的研究部份，此一訊息的延續效果大約有二年期間，隨著各項與盈餘有關訊息的發佈，將使得非預期盈餘的幅度愈來愈小，終至不具影響力。 3. 盈餘發佈日前後的異常報酬因為僅以四天的股價異常報酬做為盈餘的替代指標，所含資訊內容有限，因而使得其影響效果存續期間非常地短暫。實證結果發現在六個月內具有持續效果，超過六個月後，這項訊息將不再具有影響能力。 4. 至於分析師對國內上市公司盈餘預測的實證研究中，我們發現如果分析師對於某一家公司的盈餘預測修正幅度愈大，其未來的股價報酬將愈不理想。 5. 綜合來說，股價的持續效果比盈餘訊息對股價報酬的影響效果更為明顯；而非預期盈餘是一項不錯的選股指標。結合過去六個月的股價報酬及非預期盈餘來選擇一、二年期的投資標的是一項很有效的選股方式。 目 錄 第一章 緒論 1 第一節 研究背景與動機 1 第二節 研究目的與重要性 2 第三節 研究架構 3 第二章 相關文獻探討 5 第一節 投資報酬之影響因素 5 第二節 價格的持續效果 6 第三節 盈餘對股價影響效果的持續性 8 第三章 研究方法 12 第一節 研究假設 12 第二節 研究期間、對象與資料來源 12 第三節 研究設計 13 第四節 研究流程 21 第四章 實證結果與分析 22 第一節 過去六個月報酬影響未來報酬程度分析 22 第二節 非預期盈餘的高低對未來報酬影響情況分析 28 第三節 累計異常報酬對未來報酬的影響效果分析 33 第四節 分析師修正盈餘預測幅度對股票未來報酬的影響研究 39 第五節 價格持續效果及盈餘持續效果比較分析 44 第五章 結論與建議 46 第一節 研究結論 46 第二節 後續研究建議 47 參考文獻 49 / Nowadays, people in Taiwan lay more emphases on investment and financing. They take part in investing in the stock market passionately. Research from overseas studies find that there is a phenomenon, “momentum effect” exists in the stock market. That is the reason why good-performance stocks could keep performing well. Whether the phenomenon exists in Taiwan, too? This is one of the topics of this research. 　　Moreover, how does the information about earnings, such as unexpected earnings, abcdrmal return around the earnings announcement and the changes of analysts’ forecasts on earnings, influence stock performance in the future? This is the other topic of this paper. 　　Samples from published corporate stock prices and information about earnings during 1993 to 1997 was used in this paper to do the research. The followings are five positive outcomes. 1. In the research of price momentum effect, the stock price had overreacted. It means that the mean-reversion condition existed in six months. However, the stock with good performance in the past six months would still have better return in one to three years. Therefore, we find that price momentum does exist in Taiwan stock market. 2. How did the effect of unexpected earnings on future return? We find that the effect of standardized unexpected earning would last for two years approximately. As the information of earnings was declared, the effect of unexpected earnings would drop. 3. The information was limited because of using abcdrmal return around announcement as the substitution of earnings. So, the effect of it would last for the short time. The positive outcome found that the abcdrmal return around earnings announcement did have influence in six mouths, but it took seldom effect over six months. 4. The last research was about the changes on analysts’ forecasts. We found that if the analyst made more correction on earnings forecast, the stock price would have poor performance in the future. 5. In general, the price momentum effect tends to be stronger and longer-lived than the earnings momentum effect. It would be an effective way to choose good-performance stocks in one to two years by the past-six-months performance and standardized unexpected earnings.

本文旨在探討台灣流動性交易需求對於股票報酬之波動性（變異數）與共移性（共變異數）的解釋能力。我們仿照Greenwood and Thesmar (2011) 的作法，完全利用共同基金的資料來近似股票的流動性交易需求（共同基金增加或減少其持有某支股票的部位）以及股權分佈，並據以推導出股票的脆弱性以及共脆弱性來預測股票報酬的變異數以及股票間的股票報酬共變異數。根據這個理論模型，當股票投資者面臨流動性衝擊，如果股權高度集中，或是散戶投資者間的流動性交易需求具有高度相關（即同時買進或同時賣出）時，流動性交易需求對股票報酬變異數以及股票間的股票報酬共變異數會產生顯著的影響。本文利用台灣2002年至2011年50家共同基金的資料，得到以下的結果：一、由股票流動性交易需求所推導出來的股票報酬波動（即股票之脆弱性）與利用股價所計算出的股票報酬變異數有明顯的正相關。二、股票的共脆弱性以及股票之間的共移性呈明顯正相關。三、小公司股、成長股、歷史表現好的股票均具有高脆弱性。以上實證結果指出，流動性交易需求對股票報酬有顯著的影響力，因此可利用股票之脆弱性預測股票報酬之波動。

股票市場不但是一國經濟的櫥窗同時在各國金融市場中也大多扮演著舉足輕重的角色，因此我們希望藉由一個新的計量模型分析台灣股票市場的變動。 本文以　Moench and Ng (2011) 所提出的「動態階層式因子模型」為基礎，並以紀卜斯抽樣法做為參數估計的方式，將此應用於探討在2007年8月至2016年2月這段期間的台灣股票市場中的大盤指數(台灣加權股價指數)與8大類股變化態勢。 我們將資料期間以兩年為一基礎，區分成5個時期，並就不同時期下的時空背景進行大盤因子與類股因子的比較。 我們發現不同時期下大盤因子與類股因子的「無條件變異數」均有不一樣程度上的波動，同時也以兩個事件(劣質油事件、央行降息)為例，進行類股因子與該類股前五大市值成分股報酬率分析。 實證結果顯示，每個時期不同時空背景下除造紙工業因子與紡織纖維業因子的波動較大無法由大盤因子解釋外，其餘類股均可由大盤因子所解釋。 另外，特定事件下對於事件本身相關公司股價影響較顯著，且同時對於該類股亦有所影響。

民國77年 9月24日證交稅風暴，造成股市崩盤，無量下跌19天。本研究為一事件研究 (event study) ，探討在九二四證交稅風暴股市崩盤前後投資人有無過度反應以及股 市是否為一效率市場。研究方法如下： 1.以崩盤前 3年的資料求出個別股票的alpha 值和beta值。 2.求出個別股票在崩盤期19天的平均實際報酬率。 3.將個別股票的貝他值和崩盤期19天的平均實際報酬率去跑迴歸。 4.將個別股票的貝他值由小到大排列，把樣本分為 5群；再求出每群的平均貝他值及 平均崩盤期實際報酬率。 5.以個別股票在崩盤期第1 天的超常報酬率為因變數；然後以崩盤期第 2天到第19天 的超常報酬率為自變數，去跑迴歸。 6.以個別股票在崩盤期19天的平均累積超常報酬率為因變數；然後以崩盤後期每隔連 續19天的平均累積超常報酬率為自變數，去跑迴歸。 7.將個別股票在崩盤期19天的平均累積超常報酬率由小到大排列，把樣本分為 5群； 平均累積超常報酬率最小那群為 loser；平均累積超常報酬率最大那群為winner，然 後檢定 loser群與winner群在崩盤後期每隔連續19天的平均累積超常報酬率是否有顯 著之差異。 8.按4 種財務變數（市價對帳面值、價格盈餘化、公司規模大小、負債對股東權益） 分別將樣本分為 5群，求出每群在崩盤期19天的平均實際報酬率。 9.以個別股票在崩盤期的平均實際報酬率為因變數，分別以 4種財務變數為目變數， 去跑迴歸。 本研究所使用的統計方法有： 1. 歸分析。2. t 檢定。3.Mann-whitney 檢定。 預計結果如下： 1.貝他值是一個很顯著的解釋變數。 2.每群的平均貝他值和崩盤期平均實際報酬率之間沒有一定的關係。 3.崩盤期內反向修正不明顯。 4.崩盤後期有反身修正的情形。 5.winner群與 loser群在崩盤後期每隔連續19天的平均累積超常報酬率並沒有顯著差 異。 6.4 種財務變數與崩盤期的平均實際報酬率都沒有一定的關係。

證券投資目前愈來愈受重視，雖然證券市場價格頗受當時供需關係的影響，但證券報 酬的高低主要仍是由系統性風險來決定，本研究目的在於驗證套利定價理論於台灣股 票市場是否能解釋股票報酬率，即檢定下列假設： 虛無假設(一)：無風險利率λ。等於零； 虛無假設(二)：系統性風險之風險貼水λi等於零； 虛無假設(三)：非系統性風險之風險貼水λstd 等於零； 虛無假設(四)：前期系統性風險之風險貼水等於零； 根據上述各虛無假設，採用最大概似因素分析及橫斷面複迴歸分析以達成研究目的。 研究結果顯示，個別證券方面，八個因素模型之截距項不顯著，無風險利率不存在， 只有一個共同因素，而非系統性風險在風險調整之後，仍對報酬率顯具影響，同時， 前期系統性風險並不具有定常性，故四項假設之檢定結果都拒絕套利定價理論。投資 組合方面，六組套利定價模型中，A 組沒有無風險利率，共同因素，非系統性風險也 不顯著；C 組之無風險利率存在，有一共同因素，非系統性風險不顯著；而B、D、E 及F 組之因素模型也不顯著；另外，A 組有三個前期系統性風險被定價，C 組僅有一 個被定價；故C 組支持單因素模型，而A 組則是一套利定價模型，總體來說，實證結 果並不支持套利定價理論。

本研究論文針對我國證券經紀商的服務品質做實證分析，主要的研究重點，可歸納為 下列兩方面。 一、理論探討 本研究擬對服務品質的理論，做有系統的探討，所涵蓋的理論面包括服務業的本質與 特徵、決定服務品質的要素、服務品質缺口模式、圖型法（The Pattern Approach） 概述、形成服務品質缺口的原因、服務競爭策略。此外，並比較分析國內有關服務品 質的實證研究之各項文獻。 二、實證分析 以問卷調查的方式分別對投資人及證券經紀商的從業人員發出問卷，並應用統計方法 分析下列幾個課題： 1.探討目前證券經紀的經營現況，以從業人員問卷的資料分析業者實施服務品質的做 法，再根據投資人問卷分析投資人與經紀商的交往行為。 2.探討證券經紀商服務品質之構面。 3.證券經紀商服務品質缺口的驗證。此觀念性架構乃作者根據學者Parasuraman, Zeithaml & Berry等人所提出的服務品質缺口模式，根據事實及研究需要修改而成， 應用統計方法T-test，並以各項服務品質因素來分析四項服務品質缺口，包括：ぇ「 投資人實際感受的服務品質」與「投資人期望的服務品質」；え「證券經紀商認為投 資人實際感受的服務品質」與「投資人實際感受的服務品質」；ぉ「證券經紀商認為 投資人期望的服務品質」與「證券經紀商認為投資人實際感受的服務品質」；お「投 資人期望的服務品質」與「證券經紀商變為投資人期望的服務品質」等四項認知缺口 之檢定，期使理論與實務相互印證。 4.應用哈佛大學學者Christian Scholz 及Norman Joscphy 所提出的圖型法，將服務 品質缺口的抽象概念圖形化。 5.以深度訪問的方式，探求造成服務品質缺口的原因，以作為擬定服務競爭策略之方 向。 6.擬定服務競爭策略供業者參考，並分析如何在服務品質方面創造競爭優勢。 值得一提的是，本研究應用圖型法將服務品質缺口的抽象概念以圖形清楚而完整的展 現出來，利於各項缺口的比較與分析；此外，國內證券業正蓬勃發展，而尚缺乏學者 對其服務品質作實證研究，本研究希望能彌補此一不足，並藉此喚起業者更重視服務 品質水準的提升，使投資大眾能在舒適的環境及權益受到保障下進行投資。

自１９７６年Dornbusch 發展〞Expectations and Exchange Rate Dyuamics 〞一文 以來，匯率的動態調整一直是近年來國際金額領域中受人囑目的一個問題。許多學者 從各種不同觀點來討論匯率的動態調整，而最近，更逐漸注意到股票市場在匯率調整 中所扮演的角色。在眾多文獻中，朱美麗、曹添旺曾建立一個包括股票市場的小型開 放體系模型來討論匯率、股價和產出等經濟變數受到外生干擾時之調整路徑。 本文修正了朱美麗、曹添旺的模型，進一步加入匯率變動的貨幣效果，試圖討論在本 國採取擴張的財政政策和貨幣政策二種不同政策時，如何影響股價、匯率以及產出的 均衡值和動態調整過程。而文中所採用的模型，假設：（一）國內外財貨價格固定； （二）二人民能夠完全預期；（三）國內外債券可完全替代，也就是「利率平價說」 能夠成立；（四）國內物價水準為國內外財貨本國價格的加權平均數，因此匯率的變 動會產生銀根緊縮或放鬆的效果。 在討論過程中，我們發現，此體系在財政和貨幣政策變動衝擊下，可能為一個穩定的 體系，也可能產生馬鞍調整型態的不穩定體系。其中對於穩定體系，我們探取數值分 析方式加以進一步討論，對於馬鞍型態的不穩定體系，我們分析的結果，得到下列幾 點結論： （一）採取擴張的財政政策時－ １．產出、股價均衡值會提高，匯率則下跌；而匯率下跌產生的銀根放鬆效果會削弱 財政政策對產出和股價的影響力，且體系愈開放其影響力愈小。 ２．匯率會產生反向調整現象；而股價則有過度調整和調整不足二種情形。 （二）採取擴張的貨幣政策時－ １．產出、股價均衡值增加，匯率可能上升或下跌。 ２．考慮匯率變動的貨幣效果時，在匯率上升會產生銀根緊縮效果使貨幣政策效果會 被削弱；反之，在匯率下跌時，產生銀根放鬆效果，會加強政策效果。 ３．匯率產生過度調整、反向調整和調整不足三種情形；股價則僅有調整不足和過度 調整二種情形。

一、全文共一冊，約七萬字，分為六章十五節。 二、內容摘要： 股票投資者依其對於投資對象公司有關情報之認知，以及個人的偏好等因素來決定如 何改變其擁有之投資組合，目的不外乎求擔負風險之最小，獲致報酬之最大。公司情 報的主要來源之一即為每年公告之年度、半年度財務報告（即資產負債表、損益表） 。如果投資者認為此二報告有助於其投資決策之進行，則在財務報告公告期間之交易 數量應有異於非公告期間之交易數量。本論文重點即在探討我國證券市場是否具有此 種現象。作者隨抽取卅家上市公司進行分析；取樣期間為７０年到７３年；採用的統 計方法包括迴歸分析、乙檢定，及無母數統計檢定。